上回在“易董—價值法庫”微信公眾號中易董君提到“越來越多的上市公司通過設立并購基金來尋求新的并購路徑，從2012年開始至2017年8月30日共計1,167家上市公司設立或參與投資產業(yè)并購基金”。

感覺作為一家上市公司，出門不談點并購的事都覺得沒面子。

那么為什么要設立并購基金？

到底要不要設立并購基金？

設立什么模式的并購基金？

到底用來做什么事？

這幾個問題我們需要先弄清楚，

才能解決我們剛才提到的面子問題。

先說設立形式，因為可以順帶把GP、LP的概念解決了。

目前并購基金有公司制的，也有有限合伙企業(yè)的形式，合伙制的形式居多。有限責任公司制除了要繳納企業(yè)所得稅，還需要繳納個人所得稅，也就是雙重繳稅。有限合伙企業(yè)只需要繳納合伙人的個人所得稅，企業(yè)成本大大降低。另外合伙制是企業(yè)管理權和出資權分離，不像有限公司那樣誰出錢多就聽誰的。還有收益分配的靈活性等等優(yōu)點，目前上市公司設立的并購基金主要以合伙制為主。

接著上面的合伙制來說，合伙企業(yè)有兩類關鍵人物就是GP和LP。

GP是普通合伙人（General Partner）：泛指股權投資基金的管理機構或自然人，英文簡稱為GP。普通合伙人對合伙企業(yè)債務承擔無限連帶責任。負責基金的投資決策和內部管理，收取管理費并獲得對應的投資收益。簡單地來說就是在家主事兒的。

LP是有限合伙人（Limited Partner）：有限合伙人以其認繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務承擔責任。一般不參與內部事務管理，通過出資獲得相應投資收益。簡單地來說就是光出錢不怎么干活的。

但是GP也分強GP和弱GP之分，也就是說GP在基金的管理中也不一定是說了算的，可能募集完資金后，后續(xù)的工作就全部由投資決策委員會來決定啦。

投資決策委員會是基金的最高決策機構，在遵守國家有關法律法規(guī)、條例的前提下，擁有對所管理基金的各項投資事務的最高決策權。負責決定公司所管理基金的投資計劃、投資策略、投資原則、投資目標、資產分配及投資組合的總體計劃。投資決策委員會由基金管理公司自行建立。如果投資決策委員會的成員大部分由LP派代表擔任，那么GP相對來說就會比較弱勢。

成立并購基金的目的不同，出資的形式也不盡相同，目前并購基金一般有以下幾種類型：

并購基金的收益包括管理費和投資收益。

外部募集的資金來源一般為商業(yè)銀行等資金方，以貸款等固定收益方式為主，即成立并購基金時會約定固定回報，定期支付利息，到期還本的方式，即明股實債模式。一般會簽署遠期回購協(xié)議并承擔差額補足義務。

比如《天馬軸承集團股份有限公司關于本公司對與恒天融澤合作設立的并購基金的優(yōu)先級合伙份額的退出承擔差額補足義務的公告》

少數銀行創(chuàng)新推出同股同權合作模式，在并購基金的存續(xù)期內不支付利息，到期后共同享受超額收益，但審批流程較長且銀行的審批嚴格，目前成功案例幾乎全部為大型的央企、國企上市公司。

一般情況下不管是明股實債模式還是同股同權的模式，為了節(jié)約上市公司的成本，都是在并購標的有點眉目的情況下同步發(fā)起并購基金。

設立并購基金主要要素如下圖所示，把下表項目商定基本上框架也就出來了：

基金規(guī)模根據上市公司對外投資的規(guī)劃決定。比如擬收購的標的公司要價4億元左右，成立4億元的單項目并購基金比較合適。如希望一次性收購一批公司，比如愛爾眼科全國各地去收購醫(yī)院，可成立金額較大的并購基金（可采取分次起息的模式同樣可以節(jié)省一定的成本）。

存續(xù)期也需要根據公司的戰(zhàn)略規(guī)劃來完成，比如擬收購一家公司計劃未來三年內裝入上市公司，可以采取3+1或者3+2的模式（1和2都是退出期）。如果只是比較著急地去替換某個LP或者馬上裝入上市公司等，這樣的時間就會大大縮短，比如2+1。

相關要求

具體每個板塊需要對照各自的要求去披露，否則就會收到監(jiān)管函。不同板塊之間也會有細微的差異，比如深交所主板、中小板的參股公司成立并購基金也要披露。

1、A股上市公司——不得成為普通合伙人

應對方案：

通過全資或控股的有限責任制子公司來擔任或組建普通合伙人

2、避免成為上市公司關聯(lián)方

應對方案：

GP層面:

（1）大股東不持有GP份額或所持股權比例較?。òㄕJ繳出資和實繳出資）

（2）大股東在GP不擔任任何職務

（3）GP公司章程中約定大股東放棄表決權，僅作為財務投資者。

LP層面：

（1）滿足前項GP的相應條件

（2）大股東降低作為LP的出資金額比例或退出合伙企業(yè)，確保出資金額占比較?。òㄕJ繳出資和實繳出資）

（3）在合伙協(xié)議中約定由GP管理合伙資產、決定投資事項，大股東僅作為財務投資者

3、合并報表問題

有些上市公司為了顯示自己開展其他業(yè)務啦，需要說明情況納入政績啦，愿意把并購基金自成立開始就納入合并報表，這塊沒問題。

但是對于很多體外養(yǎng)豬的上市公司，當豬很瘦光吃不長肉的時候，是不希望納入合并報表的，這個時候就需要在合伙協(xié)議中動下腦子了。

應對策略：

上市公司做GP:

（1）所持GP份額比例較?。òㄕJ繳出資和實繳出資）；

（2）不具備完全、獨占及排他的管理決策權力（如一票否決權）；

（3）不能通過權力的行駛承擔基金大部分的風險和報酬。

上市公司做LP：

（1）非LP主要出資人（包括認繳出資和實繳出資）；

（2）不具備完全、獨占及排他的管理決策權力（如一票否決權）；

（3）不直接參與經營活動。

在這里推薦大家一本書，就是證監(jiān)會會計部組織編寫的《上市公司執(zhí)行企業(yè)會計準則案例解析（2016）》，里面有兩節(jié)對并購基金、管理公司并不并表做了詳細的說明。

4、股東人數穿透問題

如果有一天，上市公司采取向并購基金發(fā)行股份購買并購基金份額的方式，收購并購基金，那么就涉及到股東人數的穿透問題了。

目前的情況如下圖所示：

應對策略：

如果穿透后股東人數較多，可以參考以下案例對并購基金的結構進行調整：

（1）將穿透后人數較多的對象由發(fā)行股份的方式改為現金支付對價

例如天源迪科（300047）2017年4月18日《關于調整發(fā)行股份及支付現金購買資產暨關聯(lián)交易方案的公告》

（2）將有限合伙人所持有的份額進行相互轉讓合并后滿足人數要求

例如*ST天儀（000710）2017年4月17日《中信建投證券股份有限公司關于公司調整發(fā)行股份購買資產及重大資產出售暨關聯(lián)交易方案之獨立財務顧問核查意見》

（3）去掉人數超標的發(fā)行對象，保證再融資發(fā)行對象合計不超200人

例如中航機電（002013）2014年11月26日公告《非公開發(fā)行A股股票預案》

（4）穿透后無法確定是否超過200人，可以通過受益權份額轉讓退出

例如梅泰諾（300038）（2016年12月6日）《關于公司發(fā)行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯(lián)交易行政許可項目審查一次反饋意見的回復之補充回復》

5、交叉持股問題

如果有一天，上市公司采取向并購基金所投資的標的發(fā)行股份收購資產，而并購基金的LP之一又是上市公司，那么就會存在收購后的交叉持股問題。

應對策略：

（1）在發(fā)行股份收購資產之前，先支付現金對價讓造成交叉持股的交易對方先退出

例如2017年3月31日《木林森:發(fā)行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯(lián)交易預案》

（2）在發(fā)行股份收購資產之前，提前轉讓清理

例如2017年3月25日《*ST建峰:關于《中國證監(jiān)會行政許可項目審查一次反饋意見通知書》(163736號)之反饋意見回復》

（3）回購注銷

例如2017年1月10日《沙隆達A:第七屆董事會第十七次會議決議公告》

（4）承諾在一定期限內轉讓，轉讓前采取表決權委托管理的方式

例如2016年9月10日《600710:*ST常林關于《中國證監(jiān)會行政許可項目審查二次反饋意見通知書》的回復》