并購(gòu)重組漸趨“正本清源”之時(shí)，過(guò)往案例的前車(chē)之鑒顯得尤為寶貴。

　　8月11日，停牌逾兩月的唐人神宣布，由于各方未能就交易的部分關(guān)鍵條款達(dá)成一致，籌劃多時(shí)的肉品加工類(lèi)資產(chǎn)收購(gòu)計(jì)劃終止。至此，過(guò)去一周宣布終止重組的公司數(shù)已超過(guò)10家。據(jù)上證報(bào)資訊統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，超過(guò)200家上市公司終止重組事項(xiàng)，其中約三分之一曾拿出具體方案，甚至報(bào)送到證監(jiān)會(huì)，但最終未能成行。

　　梳理這200余份重組終止公告及數(shù)十份重組方案后，當(dāng)前監(jiān)管政策的脈絡(luò)逐漸明晰。除了始終放在首位的標(biāo)的資產(chǎn)質(zhì)量外，是否為跨界并購(gòu)，是否有違現(xiàn)行融資政策，以及是否存在不可控風(fēng)險(xiǎn)，均是導(dǎo)致上市公司重組終止的關(guān)鍵原因。

　　在資深投行人士看來(lái)，相比過(guò)去幾年并購(gòu)重組野蠻生長(zhǎng)的狀態(tài)，當(dāng)下A股市場(chǎng)的并購(gòu)正進(jìn)入“理性期”：部分公司不再執(zhí)著于并購(gòu)所帶來(lái)的“市值效應(yīng)”，重新回歸產(chǎn)業(yè)發(fā)展的平實(shí)邏輯。

　　“不良資產(chǎn)”被拒絕

　　多年來(lái)，被收購(gòu)資產(chǎn)的成色一直是上市公司、監(jiān)管層及中小投資者最關(guān)注的重組指標(biāo)。現(xiàn)在不少上市公司只要發(fā)現(xiàn)標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，便會(huì)立即“喊?！?。

　　7月3日宣布終止重組的渝三峽A便是典型案例。根據(jù)此前公告，公司擬以發(fā)行股份的方式向重慶紫光購(gòu)買(mǎi)其持有的寧夏紫光100%股權(quán)，后者主營(yíng)業(yè)務(wù)是蛋氨酸的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，交易作價(jià)為30.6億元。自2016年3月啟動(dòng)后，該方案先后獲得董事會(huì)通過(guò)、國(guó)資委批準(zhǔn)和股東大會(huì)通過(guò)，今年年初提交證監(jiān)會(huì)，并進(jìn)行過(guò)意見(jiàn)反饋。

　　然而，一系列外界情況變化卻令渝三峽A主動(dòng)放棄了這一收購(gòu)。2017年1月，國(guó)內(nèi)部分地區(qū)突然出現(xiàn)禽流感，這些地區(qū)禽、肉、蛋產(chǎn)品消費(fèi)減少，養(yǎng)殖戶(hù)出現(xiàn)較大虧損，導(dǎo)致禽蛋飼料需求銳減，蛋氨酸需求量明顯減少，導(dǎo)致價(jià)格跌幅較大。受此影響，寧夏紫光原本預(yù)計(jì)的2017年3.41億元的凈利潤(rùn)無(wú)法完成，渝三峽A只得叫停方案。

　　近期備受關(guān)注的*ST華菱終止重組一事，也是被標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績(jī)“鬧”的。按照原有計(jì)劃，為了解決上市公司盈利問(wèn)題，*ST華菱擬置出作價(jià)60億元的鋼鐵資產(chǎn)，保留并再置入節(jié)能發(fā)電業(yè)務(wù)，以及置入湖南金控集團(tuán)。方案在推進(jìn)過(guò)半時(shí)，置入、置出資產(chǎn)卻有了大變化，一邊是擬置入的財(cái)富證券及湖南信托、吉祥人壽等金融資產(chǎn)業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，另一邊是擬置出的鋼鐵資產(chǎn)業(yè)績(jī)已大幅改善。在此情況下，*ST華菱終止了這場(chǎng)浩大的“置出鋼鐵轉(zhuǎn)型金融”的重組計(jì)劃。

　　此外，中鎢高新、武漢控股等公司也在終止重組公告中提及標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績(jī)因素。其中，中鎢高新稱(chēng)擬注入的資產(chǎn)2016年虧損，2017年一季度虧損，注入后會(huì)拖累業(yè)績(jī)；武漢控股則表示，由于無(wú)法保證簽署供水特許經(jīng)營(yíng)并建立供水盈利機(jī)制，此次重組標(biāo)的資產(chǎn)的盈利能力無(wú)法滿(mǎn)足上市公司的要求。

　　跨界并購(gòu)需審慎

　　“并購(gòu)重組監(jiān)管的調(diào)子早已確定，即支持通過(guò)并購(gòu)重組進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合結(jié)構(gòu)升級(jí)，促進(jìn)上市公司的實(shí)體質(zhì)量和發(fā)展。這意味著，過(guò)去那種主業(yè)都做不好的公司就不要想著進(jìn)入影視、娛樂(lè)等輕資產(chǎn)行業(yè)，玩什么跨界了?！睖夏惩缎腥耸扛嬖V記者。

　　情況的確如此。在宣布終止的重組案例中，有相當(dāng)一部分直言原希望通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)多元化，打算涉足的領(lǐng)域也大多是容易獲得二級(jí)市場(chǎng)投資者熱炒的文娛行業(yè)。只是，其中相當(dāng)一部分方案未經(jīng)上會(huì)，便已胎死腹中。

　　精達(dá)股份7月6日發(fā)布公告稱(chēng)，終止收購(gòu)高銳視訊100%股權(quán)的重組方案。按照原有計(jì)劃，此次交易價(jià)格約為60億元，精達(dá)股份將借此從原有的特種電磁線(xiàn)業(yè)務(wù)擴(kuò)展至物聯(lián)網(wǎng)及相關(guān)業(yè)務(wù)。對(duì)于重組終止的原因，精達(dá)股份表示，公司與交易有關(guān)各方對(duì)發(fā)行價(jià)格進(jìn)行過(guò)多次磋商，但始終未能達(dá)成一致意見(jiàn)。此外，證券市場(chǎng)環(huán)境、政策變化，也令標(biāo)的公司產(chǎn)生了新的想法。

　　一心向往游戲產(chǎn)業(yè)的臥龍地產(chǎn)則連續(xù)倒在“跨界”門(mén)前。公司5月20日宣布，原計(jì)劃作價(jià)53.3億元，以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購(gòu)天津卡樂(lè)100%股權(quán)的方案終止，后者從事網(wǎng)絡(luò)游戲研發(fā)及發(fā)行業(yè)務(wù)。而在此前不久，公司剛剛叫停了對(duì)另一家游戲公司墨麟股份的收購(gòu)。

　　據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，“多元化戰(zhàn)略”的并購(gòu)盡管在方案總數(shù)中占比不高，約為兩成，但籌劃一段時(shí)間后選擇終止的比例不低，約占三分之一，這在一定程度上反映了該類(lèi)重組操作的難度。雖然也有個(gè)別案例獲得了證監(jiān)會(huì)審核通過(guò)，但目前大部分跨界并購(gòu)案例仍停留在董事會(huì)預(yù)案以及股東大會(huì)通過(guò)階段。

　　“內(nèi)外硬傷”不蠻闖

　　并購(gòu)重組向來(lái)是一場(chǎng)耗時(shí)費(fèi)力的長(zhǎng)跑。在此過(guò)程中，無(wú)論是監(jiān)管環(huán)境發(fā)生了變化，還是內(nèi)在情況出現(xiàn)瑕疵，只要不符合最新的監(jiān)管要求，只能停下來(lái)，或是靜觀(guān)其變，或是另尋他路。

　　今年以來(lái)，對(duì)并購(gòu)重組市場(chǎng)產(chǎn)生最為直接影響的監(jiān)管政策，當(dāng)屬再融資新政。2月17日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了劍指過(guò)度融資、差價(jià)套利的再融資新政，在定增定價(jià)機(jī)制、融資規(guī)模、時(shí)間間隔、公司資質(zhì)等諸多方面提出了更加嚴(yán)格的要求。

　　受此影響，多家公司的重組方案不得不終止。吉宏股份5月3日在回復(fù)深交所問(wèn)詢(xún)時(shí)表示，終止籌劃收購(gòu)易點(diǎn)天下正是受再融資新政的影響。其坦言，政策變化對(duì)公司與交易對(duì)方協(xié)商中的重組方案產(chǎn)生了較大影響，包括現(xiàn)金對(duì)價(jià)的來(lái)源和支付比例、募集配套資金的發(fā)行價(jià)格和認(rèn)購(gòu)對(duì)象等。

　　北京君正的情況同樣如此。公司原計(jì)劃作價(jià)120億元購(gòu)買(mǎi)北京豪威100%股權(quán)、作價(jià)3.55億元購(gòu)買(mǎi)視信源100%股權(quán)、作價(jià)2.67億元收購(gòu)思比科40.4343%股權(quán)，在再融資新政出臺(tái)后，公司便在投資者關(guān)系互動(dòng)平臺(tái)上透露，根據(jù)修訂后的最新規(guī)定，此次重大資產(chǎn)重組預(yù)案中配套融資的定價(jià)基準(zhǔn)日及融資規(guī)模將發(fā)生變化，重組的總體方案也將因此受到影響。最終，北京君正于4月1日宣布，由于近期國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)環(huán)境、政策等客觀(guān)情況發(fā)生了較大變化，終止上述重組方案。

　　除了外界因素，個(gè)別公司也會(huì)被“內(nèi)傷”所拖累。德?tīng)栁磥?lái)在6月23日宣布終止收購(gòu)義騰新能源部分股權(quán)時(shí)表示，交易對(duì)方之一蘇州德繼持有的標(biāo)的公司股權(quán)被司法凍結(jié)，解決難度較大，解決的時(shí)間不可控，只得終止重組。

　　不過(guò)，面對(duì)上述硬性指標(biāo)，也有部分公司選擇調(diào)整操作方式，從發(fā)行股份收購(gòu)資產(chǎn)，變?yōu)橹苯蝇F(xiàn)金收購(gòu)，從而節(jié)省了審核和執(zhí)行的時(shí)效。金信諾7月26日終止以發(fā)行股份方式重組江蘇萬(wàn)邦的同時(shí)，宣布改為現(xiàn)金收購(gòu)，盡快完成交易以補(bǔ)強(qiáng)雙方技術(shù)優(yōu)勢(shì)，分享彼此資源。

(原標(biāo)題：超200家上市公司重組終止：不符最新監(jiān)管要求的只能停下來(lái))

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