金融交易的標的是利益、風險或其組合，從法律上看，金融產(chǎn)品（含金融工具）是一系列權利的載體。隨著金融創(chuàng)新日益發(fā)展，人們發(fā)現(xiàn)：普通財產(chǎn)權的金融化迫切需要以解決其可交易、價值發(fā)現(xiàn)、流動性作為前提，資產(chǎn)證券化已成為“優(yōu)選項”。財產(chǎn)權經(jīng)過資產(chǎn)證券化的熔融之后，才能更加便捷的與金融交易的數(shù)字化、電子化要求相契合。

而當下中國資管產(chǎn)品及資產(chǎn)證券化產(chǎn)品越來越離不開“收益權”這一極具彈性又富有爭議的概念。概言之，收益權是債權之一種。債權與物權相比，債權的創(chuàng)設、交易更加自由、便捷，富有效率。因此，大量的金融產(chǎn)品所內(nèi)含的權利主要是債權及附屬權利。收益權的豐富性與復雜性更是遠超債權。比如，實踐中收益權因基礎資產(chǎn)（標的資產(chǎn)）的不同被相應細分為債權收益權、股權（票）收益權、租賃收益權、票據(jù)收益權、信用證收益權產(chǎn)品、有限合伙份額收益權、私募基金份額收益權、資管產(chǎn)品份額收益權、債券收益權、保單收益權、物業(yè)收益權、知識產(chǎn)權收益權、土地承包經(jīng)營收益權、林地經(jīng)營收益權、園區(qū)收費收益權、路橋隧收費收益權、海灘收益權、城市基礎設施（電力、熱氣等）經(jīng)營收益權、特定項目/資產(chǎn)（如PPP項目、房地產(chǎn)等）收益權等。

本文主要介紹收益權在金融創(chuàng)新中遇到的法律問題。收益權在中國目前金融領域“應用場景”最多的是信托投資以及資產(chǎn)證券化行業(yè)，排除歸其為規(guī)避金融監(jiān)管怪胎的詰問外，從建設性角度看，人們的問題也是一系列的，包括：究竟什么是收益權，能否作為信托財產(chǎn)，可否作為資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)，司法界對此類糾紛如何定性，等等。此外，還有人將收益權與受益權不加區(qū)分的使用，造成一定混淆，有必要對兩者進行辨析。概言之，與收益權屬于約定權利不同，受益權則屬法定權利，其大類主要是信托受益權、保險受益權。

收益權的規(guī)定散見于經(jīng)濟政策、司法解釋、行業(yè)主管規(guī)定、金融監(jiān)管規(guī)范。

（一）法律層面

在我國人大常委會制定的法律層面，并無收益權的直接規(guī)定，但因收益權為金錢債權，收益權可理解為該法《物權法》第二百二十三條第六項的“應收賬款”范疇。

法律層面未直接規(guī)定收益權但對于公路收費權有規(guī)定。《公路法》規(guī)定，有償轉讓公路收費權的公路，收費權轉讓后，由受讓方收費經(jīng)營。但是，收益權和收費權不可等同，收費權是收到行政法、經(jīng)濟法管理的權利，例如《公路法》規(guī)定：“受讓收費權或者由國內(nèi)外經(jīng)濟組織投資建成經(jīng)營的公路的養(yǎng)護工作，由各該公路經(jīng)營企業(yè)負責。各該公路經(jīng)營企業(yè)在經(jīng)營期間應當按照國務院交通主管部門規(guī)定的技術規(guī)范和操作規(guī)程做好對公路的養(yǎng)護工作?！庇捎谑召M的標準和期限等權利要素以及收費權益的轉讓程序、生效條件均由法律規(guī)定，屬于行政性合同，并不允許當事人任意約定，因此，收費權本身的轉讓和收益權的創(chuàng)設和轉讓不可劃等號。例如《收費公路權益轉讓辦法》規(guī)定，“公路收費權益轉讓合同自公路收費權轉讓批準之日起生效?！?/p>

公路所有權、公路收費權、公路收費收益權是三個層次的權利形態(tài)，分別對應物權（有形物所有權）、收費權（行政合同權利）、金錢債權（現(xiàn)金流受讓）。《收費公路權益轉讓辦法》規(guī)定“受讓方依法擁有轉讓期限內(nèi)的公路收費權益，轉讓收費公路權益的公路、公路附屬設施的所有權仍歸國家所有?！?/span>

（二）國務院行政法規(guī)與政策

國務院辦公廳2001年9月29日轉發(fā)的《國務院西部開發(fā)辦〈關于西部大開發(fā)若干政策措施的實施意見〉》（國辦發(fā)〔2001〕73號）中提出，“對具有一定還貸能力的水利開發(fā)項目和城市環(huán)保項目（如城市污水處理和垃圾處理等），探索逐步開辦以項目收益權或收費權為質(zhì)押發(fā)放貸款的業(yè)務”，首次明確可試行將污水處理項目的收益權進行質(zhì)押。

《收費公路管理條例》規(guī)定，收費公路權益，是指收費公路的收費權、廣告經(jīng)營權、服務設施經(jīng)營權?！耙勒毡緱l例的規(guī)定轉讓收費公路權益的，應當向社會公布，采用招標投標的方式，公平、公正、公開地選擇經(jīng)營管理者，并依法訂立轉讓協(xié)議。轉讓政府還貸公路權益中的收費權，可以申請延長收費期限，但延長的期限不得超過5年。轉讓經(jīng)營性公路權益中的收費權，不得延長收費期限?！?/span>

（三）司法解釋

《擔保法》司法解釋第九十七條規(guī)定“以公路橋梁、公路隧道或者公路渡口等不動產(chǎn)收益權出質(zhì)的，按照擔保法第七十五條第（四）項的規(guī)定處理?！?/p>

第七十五條第（四）項的規(guī)定是一個補充性規(guī)定，即屬于“（四）依法可以質(zhì)押的其他權利”，給予經(jīng)營權、收費權作為可以出質(zhì)的權利留下了法律空間或法律依據(jù)。由于在物權法理上，質(zhì)押的前提是質(zhì)物的可讓與，因此，轉讓這些收益權也符合司法解釋所依賴的基本理論。

（四）行業(yè)主管規(guī)定

《農(nóng)村電網(wǎng)建設與改造工程電費收益權質(zhì)押貸款管理辦法（2000.3.1實施）》規(guī)定“本辦法所稱電費收益權，是指電網(wǎng)經(jīng)營企業(yè)，按國家有關規(guī)定，經(jīng)國家有關部門批準，以售電收入方式，獲取一定收益的權利。電費收益權質(zhì)押，是指電網(wǎng)經(jīng)營企業(yè)以其擁有的電費收益權作擔保，向銀行申請貸款用于農(nóng)村電網(wǎng)建設與改造工程的一種擔保方式?！?/p>

《國務院關于收費公路項目貸款擔保問題的批復》（1999.4.26實施）規(guī)定，公路建設項目法人可以用收費公路的收費權質(zhì)押方式向國內(nèi)銀行申請抵押貸款，以省級人民政府批準的收費文件作為公路收費權的權力證書，地市級以上交通主管部門作為公路收費權質(zhì)押的登記部門。質(zhì)權人可以依法律和行政法規(guī)許可的方式取得公路收費權，并實現(xiàn)質(zhì)押權。

《收費公路權益轉讓辦法》規(guī)定，收費公路權益轉讓，是指收費公路建成通車后，轉讓方將其合法取得的收費公路權益有償轉讓給受讓方的交易活動。國家允許依法轉讓收費公路權益，同時對收費公路權益的轉讓進行嚴格控制。同一個收費公路項目的收費權、廣告經(jīng)營權、服務設施經(jīng)營權，可以合并轉讓，也可以單獨轉讓。

（五）金融監(jiān)管規(guī)范

《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》，基礎資產(chǎn)可以是企業(yè)應收款、租賃債權、信貸資產(chǎn)、信托受益權等財產(chǎn)權利，基礎設施、商業(yè)物業(yè)等不動產(chǎn)財產(chǎn)或不動產(chǎn)收益權，以及中國證監(jiān)會認可的其他財產(chǎn)或財產(chǎn)權利。

《證券期貨經(jīng)營機構私募資產(chǎn)管理計劃備案管理規(guī)范第4號——私募資產(chǎn)管理計劃投資房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)、項目》規(guī)定“證券期貨經(jīng)營機構設立私募資產(chǎn)管理計劃，投資于房地產(chǎn)價格上漲過快熱點城市普通住宅地產(chǎn)項目的，暫不予備案，包括但不限于以下方式：（三）受讓信托受益權及其他資產(chǎn)收（受）益權；”

根據(jù)《中國銀監(jiān)會辦公廳關于規(guī)范銀行業(yè)金融機構信貸資產(chǎn)收益權轉讓業(yè)務的通知》（2016.04.28實施）銀監(jiān)辦發(fā)〔2016〕82號規(guī)定，轉出方銀行依然要對信貸資產(chǎn)全額計提資本，即會計出表，資本不出表，以防規(guī)避資本要求；出讓方銀行不得通過本行理財資金直接或間接投資本行信貸資產(chǎn)收益權，不得以任何方式承擔顯性或者隱性回購義務。

銀登中心《信貸資產(chǎn)收益權轉讓業(yè)務規(guī)則（試行）》規(guī)定“本規(guī)則信貸資產(chǎn)收益權是指獲取信貸資產(chǎn)所對應的本金、利息和其他約定款項的權利”。交易模式是按照由信托公司設立信托計劃受讓商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)收益權的模式進行，其效果相關資產(chǎn)不計入非標資產(chǎn)統(tǒng)計而是單獨在理財?shù)怯浵到y(tǒng)中列示即“非非標”。

（一）股權收益權信托產(chǎn)品的個別分析

隨著金融創(chuàng)新的迅速發(fā)展，收益權被廣泛運用于國內(nèi)金融實踐。金融機構創(chuàng)制了種類繁多的“資產(chǎn)收益權”投資產(chǎn)品。其中，股權（份）收益權信托產(chǎn)品最為常見，以下對此進行個別分析。

該類產(chǎn)品基本概要為：

（1）信托公司發(fā)行信托計劃，該信托計劃的信托受益權區(qū)分為優(yōu)先受益權與一般受益權。其中，優(yōu)先受益權認購資金向社會投資者募集，一般受益權認購資金向持有目標股權的特定投資者（簡稱“持股人”）募集。

（2）信托公司以信托資金購買持股人所持目標股權的股權收益權。該股權收益權轉讓交易是信托公司與持股人之間互負義務的買賣交易，信托公司有義務向持股人支付購買價款；持股人有義務將“目標股權在轉讓日后產(chǎn)生的股息紅利以及持股人在約定期間內(nèi)賣出目標股權后取得的股權賣出款”的等額資金支付給信托公司。

（3）信托公司取得持股人支付的“目標股權股息紅利以及賣出款”等額資金后，作為信托計劃項下信托利益的來源，在扣除必要信托費用后優(yōu)先向優(yōu)先受益人分配信托利益，仍有余額或其他財產(chǎn)的分配給一般受益人（持股人）后，信托計劃終止。

對于股權收益權產(chǎn)品的合法性可從多個維度加以探討：

1、股權收益權轉讓交易是信托公司與持股人之間關于“未來債權”的買賣交易，符合《合同法》的規(guī)定

股權收益權是目標股權產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流，是“未來債權”。股權收益權轉讓交易中，持股人有義務將“目標股權在轉讓日后產(chǎn)生的股息紅利以及持股人在約定期間內(nèi)賣出目標股權后取得的股權賣出款”的等額資金支付給信托公司。該“股息紅利與目標股權賣出款”可以用通俗語言概括表述為“目標股權產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流”，該未來現(xiàn)金流是持股人在未來可以享有的未來債權。

股人有權賣出目標股權的“未來債權”，該買賣行為符合《合同法》的規(guī)定。持股人持有目標股權，在目標股權分配股息紅利時，當然有權從目標公司取得該股息紅利；同時，持股人在約定期間內(nèi)向第三人賣出目標股權時，當然有權從第三人處取得股權賣出款。同樣，持股人也當然有權處分其取得的股息紅利與股權賣出款。因此，股權收益權轉讓，是持股人將“股息紅利與股權賣出款”這種未來現(xiàn)金流（未來債權）賣給信托公司的買賣交易。根據(jù)《合同法》第一百三十二條的規(guī)定，出賣人有權賣出其所有或者有權處分的標的物；因此，股權收益權轉讓交易，符合《合同法》的規(guī)定。

 2、“未來債權”轉讓符合國際慣例和中國的法律實踐

“未來債權”轉讓是持股人現(xiàn)在處分其未來才能取得的資產(chǎn)（現(xiàn)金流等）。該種處分未來債權的做法既符合國際慣例，也符合中國法律。

未來債權的買賣符合國際慣例?！堵?lián)合國國際貿(mào)易應收賬款轉讓公約》第8條第2款規(guī)定，“2.除非另行議定，一項或多項未來應收款的轉讓無須逐項應收款轉讓辦理新的轉移手續(xù)即可具有效力?！?/p>

未來債權質(zhì)押在中國已有明文規(guī)定。中國人民銀行依據(jù)《物權法》頒布的《應收賬款質(zhì)押登記辦法》第四條規(guī)定，“本辦法所稱的應收賬款是指權利人因提供一定的貨物、服務或設施而獲得的要求義務人付款的權利，包括現(xiàn)有的和未來的金錢債權及其產(chǎn)生的收益。”因此，以設立質(zhì)押方式處分未來債權，在中國已有明文規(guī)定。

未來債權買賣在中國已有類似案例。除股權收益權轉讓這種未來債權買賣交易外，中國金融實踐中已經(jīng)存在多種未來債權買賣，例如金融機構買入“某物業(yè)未來三年的租金收入”，金融機構買入“某高速公路未來五年的通行費收入”。因此，未來債權在中國已經(jīng)有其他類似案例。

3、將股權收益權理解為股權的自益權并不準確

在公司制度下，股權是股東對公司享有的權利，主要有“表決權（參與公司管理）與自益權（取得股息紅利以及在公司破產(chǎn)時取得剩余財產(chǎn)）”兩項權能。表決權與自益權都不能從股權中分割出來、獨立轉讓。也就是說：只有股東才有權從目標公司取得股息紅利，不是股東的人不可能從目標公司取得股息紅利。

因此，有部分人可能誤認為信托業(yè)務中的股權收益權轉讓是指“持股人自己保留了股權表決權，而將從目標公司收取股息紅利等的權利轉讓給信托公司”，從而認為股權收益權轉讓交易不合法。但是，信托項目法律文本中對“股權收益權”的定義，意指轉讓人將股票的處置收益及股票在約定收益期間所實際取得的股息及紅利、紅股、配售、新股認股權證等孳息轉付給受讓人，可見，信托業(yè)務中的“股權收益權”是“在買賣關系中信托公司對持股人享有的金錢債權”，而并非是指“在股權關系中股東對目標公司享有的收益權”，則該種誤解就會消失。

4、股權收益權轉讓交易的會計處理

會計處理應該是從業(yè)務實質(zhì)出發(fā)考慮，充分反映投資人享有的權利，同時要符合新企業(yè)會計準則的有關規(guī)定。從本例的業(yè)務實質(zhì)可以看出，出售股權收益權是融資方融通資金的一種方式，股權收益權轉讓是基于金融市場的需要產(chǎn)生的，是金融市場交易的一種金融產(chǎn)品。既然是一種金融產(chǎn)品，符合金融工具的定義，故應適用《企業(yè)會計準則第22號—金融工具確認和計量》和《企業(yè)會計準則第23號—金融資產(chǎn)轉移》兩個具體準則。從投資人的角度，股權收益權可以被視作一種金融產(chǎn)品的購入，遵照《企業(yè)會計準則第22號—金融工具的確認和計量》進行會計處理；而從融資人的角度，股權收益權轉讓可以視作金融產(chǎn)品的轉出，根據(jù)《企業(yè)會計準則第23號—金融資產(chǎn)轉移》進行會計處理。

（二）資產(chǎn)收益權作為信托財產(chǎn)的一般性解釋

1、資產(chǎn)收益權非屬于物權

股權收益權指示資產(chǎn)收益權的一種，那么上述觀點能否推而廣之？首先，收益權的性質(zhì)是什么，是基于基礎資產(chǎn)的收益權能還是收益權轉讓合同中轉讓方和受讓方之間創(chuàng)設的債權債務？這是在理論上解釋的起點。有一種觀點認為收益權是基礎權利不可分割的組成部分，是基礎權利的一個權能，因此轉讓的標的是權能的一部分。這種觀點具有一定迷惑性，但抽絲剝繭，特定資產(chǎn)收益權轉讓交易中，特定資產(chǎn)收益權轉讓合同系轉讓方與受讓方構建了一個新的債權債務關系，該債權債務關系與原有的基礎資產(chǎn)所有權無關，原有的基礎資產(chǎn)只確定收益權對應的債權的金額，即基于原有的基礎資產(chǎn)的金融衍生品（金融合約）。因此，特定資產(chǎn)收益權轉讓交易中，轉讓的特定資產(chǎn)收益權并非資產(chǎn)所有權中四項權能（占有、使用、收益、處分）中分離出來的一項權能。收益權法律關系是基礎資產(chǎn)所有人（物業(yè)所有人、持股人）與信托公司之間的債權關系，而不是物權、股權關系。在物權法中，所有權的四項權能中的“收益權”，是指所有權人利用“物”取得收益的權利，但如果所有權人賣掉了“物”，所有權人對“物”也就不再享有所有權，因此“賣掉物”所產(chǎn)生的金錢并不是所有權中“收益權”的權能內(nèi)容。但是，在收益權信托業(yè)務中，收益權所指稱的“信托公司有權請求基礎資產(chǎn)所有人支付的金錢”主要是指賣出基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的金錢。以“物業(yè)收益權”為例，“物業(yè)所有權”中的“收益權”僅僅是指物業(yè)租金收益部分，而“物業(yè)收益權信托業(yè)務”中的“收益權”主要是指物業(yè)所有人賣出物業(yè)后的變現(xiàn)價款部分。

因此，“收益權信托產(chǎn)品中的收益權”，并不是指物權法中關于所有權四項權能中的“收益權”。也正因為如此，有些信托公司經(jīng)常在收益權信托業(yè)務中使用“資產(chǎn)受益權”（例如股權受益權、物業(yè)受益權等）而非“收益權”的概念，目的就是為了避免被誤解為所有權四項權能中的“收益權”。

2、資產(chǎn)收益權是無名合同債權、未來金錢債權，受合同法等規(guī)范和保護

（1）收益權信托產(chǎn)品中的收益權，是無名合同債權

中國《合同法》的“分則”中規(guī)定了“買賣合同、贈與合同、借款合同、租賃合同、融資租賃合同、承攬合同”等十五類有名合同，《合同法》的“分則”中沒有規(guī)定的、上述十五類有名合同之外的合同（例如“旅游合同”、“美容合同”等）稱為“無名合同”?！逗贤ā贰胺謩t”中未明文規(guī)定的合同，同樣是有效的、并受《合同法》保護的合同種類。

因此，收益權信托產(chǎn)品中廣泛使用的“物業(yè)收益權”、“股權收益權”等概念，都屬于信托公司在日常業(yè)務中對于無名合同債權的一種命名。

（2）資產(chǎn)收益權信托產(chǎn)品中的收益權，是未來金錢債權

資產(chǎn)收益權信托產(chǎn)品中的收益權交易，并不是如普通的買賣合同那樣“以錢買物”，而是“以錢買錢”，即以現(xiàn)在的錢（信托計劃向基礎資產(chǎn)所有人支付的對價資金）買未來的錢（基礎資產(chǎn)未來產(chǎn)生現(xiàn)金流）。因此，收益權信托產(chǎn)品中的收益權交易，在現(xiàn)在以及未來都不以取得“物”為目的，而是金融交易的一種形態(tài)。

由于資產(chǎn)的種類很多，我們抽象出來某一類資產(chǎn)作為標的資產(chǎn)，標的資產(chǎn)收益權關系指標的資產(chǎn)收益權持有人與標的資產(chǎn)持有人因合同約定而創(chuàng)設形成的債權債務關系。該等債權債務關系項下，標的資產(chǎn)持有人為債務人，標的資產(chǎn)收益權持有人為債權人。標的資產(chǎn)持有人負有按標的資產(chǎn)產(chǎn)生的下列收入金額與標的資產(chǎn)收益權持有人進行結算的義務：標的資產(chǎn)在任何情形下的賣出收入；標的資產(chǎn)因損毀、滅失等原因而獲得賠償、代位權利等取得的收入；標的資產(chǎn)的從物、從權利、附著物、附合物、加工物、孳息及代位物因賣出或因毀損、滅失等原因獲得賠償、代位權利等取得的收入中應歸屬于標的資產(chǎn)持有人的部分；標的資產(chǎn)產(chǎn)生的其他收入。標的資產(chǎn)持有人應在約定的期限按上述收入的金額與標的資產(chǎn)收益權持有人進行結算與支付。標的資產(chǎn)持有人按上述收入的金額與標的資產(chǎn)收益權持有人進行結算支付后，標的資產(chǎn)收益權即消滅。

收益權轉讓合同中，受讓方受讓的標的資產(chǎn)收益權是基于標的資產(chǎn)形成的轉讓方與受讓方之間的債權債務關系，除轉讓合同另有約定外，標的資產(chǎn)相應的權利和義務仍由轉讓方享有與受讓方無關。受讓方承諾不干預轉讓方對標的資產(chǎn)相關權利的正常行使。受讓方依據(jù)合同享有權利，不向第三方主張對標的資產(chǎn)享有所有權。值得注意的是，由于特定資產(chǎn)收益權是新的債權債務，與基礎資產(chǎn)無關。轉讓方是否轉讓基礎資產(chǎn)與是否履行收益權轉讓合同無關。收益權受讓方僅有權要求收益權轉讓方對特定資產(chǎn)收益權進行結算的權利，無權指令轉讓方轉讓基礎資產(chǎn)。

3、“收益權”作為信托財產(chǎn)的法律可行性，著重討論“確定性”

委托人用于設立信托的信托財產(chǎn)，就其性質(zhì)而言，主要表現(xiàn)為積極性、可轉讓性及確定性這三種最基本的特性。對于前兩個特征，理論上無爭議，積極財產(chǎn)是能給權利人帶來實際財產(chǎn)權利增長或可得利益增加的財產(chǎn)或者財產(chǎn)性權利?！笆找鏅唷币蛸Y產(chǎn)可帶來收益，是積極財產(chǎn)。就可轉讓性，因“收益權”屬于財產(chǎn)性的權利，非人身權，故權利人可以通過轉讓這一創(chuàng)設行為實現(xiàn)其財產(chǎn)價值。 但對于資產(chǎn)收益權是否符合確定性之要件，則存在不同理解甚至爭議。

大陸法系信托法用“財產(chǎn)權已轉移”這一要件替代信托財產(chǎn)確定性要件。中國法律體系屬于大陸法系，大陸法系信托法很少將確定性作為信托的要件，而改用“財產(chǎn)權已轉移”這一要件加以替代，如日本《信托法》、臺灣《信托法》均未將“確定性”一詞作為信托成立生效的要件之一，中國《信托法》唯一采用確定性。

我國《信托法》第七條規(guī)定：“設立信托，必須有確定的信托財產(chǎn)，并且該信托財產(chǎn)必須是委托人合法所有的財產(chǎn)?！毙磐胸敭a(chǎn)，是指受托人因承諾信托而取得的財產(chǎn)。受托人因信托財產(chǎn)的管理運用、處分或者其他情形而取得的財產(chǎn)，也歸入信托財產(chǎn)。信托的本質(zhì)是“受人之托，代人理財”，信托是一種財產(chǎn)管理制度，其載體是信托財產(chǎn)。根據(jù)本法規(guī)定，信托財產(chǎn)是委托人將其財產(chǎn)權委托給受托人，并由受托人以自己的名義進行管理或者處分的財產(chǎn)。從信托的成立看，委托人不將信托財產(chǎn)委托給受托人，信托就無由成立；從信托的運作看，受托人的活動是圍繞著信托財產(chǎn)的管理或者處分而展開的，沒有信托財產(chǎn)，受托人的活動和受益人的利益將會失去存在的基礎；從信托的存續(xù)看，如果信托財產(chǎn)不復存在，信托關系就會消滅。因此，信托是以信托財產(chǎn)為基礎的法律關系，沒有確定的信托財產(chǎn)，就沒有信托。所以，本條規(guī)定設立信托必須具有確定的信托財產(chǎn)。這就要求信托財產(chǎn)必須與委托人未設立信托的其他財產(chǎn)相區(qū)別，信托財產(chǎn)必須與受托人的固有財產(chǎn)相區(qū)別，信托財產(chǎn)必須與其他信托財產(chǎn)相區(qū)別。

將來債權可能因為其未來未必一定發(fā)生，或即使發(fā)生金額仍不能確定，所以是否符合信托財產(chǎn)確定性之要件，存在疑問。

由于我國《信托法》關于何謂信托財產(chǎn)確信，語焉不詳，所以有必要從信托制度起源的英美法系尋找確定一詞的真實含義；又由于我國為大陸法系，也要從大陸法系立法實踐中汲取精華，為我國解釋信托財產(chǎn)確定性找到合乎法理的標準。

從促進交易的原則，對于具體的資產(chǎn)收益權不能一概而論認為其因不確定而致信托無效，理由如下：

（1）信托財產(chǎn)確定性的時間界限

信托財產(chǎn)確定性是指設立時委托人交付受托人設立信托的財產(chǎn)具有確定性，并不指后續(xù)信托財產(chǎn)的確定性，因為后續(xù)信托財產(chǎn)可能一直處于變動之中，在信托財產(chǎn)運用過程中，以信托資金受讓的標的是否具有確定性，并不影響信托本身的有效性。因此，如果以資金信托設立后的信托資金購買資產(chǎn)收益權，在信托端因資金信托的信托財產(chǎn)設立之初為資金，自然成立無疑問；在交易端，則因運用信托資金與資產(chǎn)原始權益人通過契約達成收益權的買賣合同，因購入資產(chǎn)收益權而成為信托財產(chǎn)之一，法理和法律上也無障礙。如以資產(chǎn)收益權為信托財產(chǎn)設立財產(chǎn)權信托則問題較為復雜。

（2）資產(chǎn)收益權的范圍包括本金（原物價值）

如果資產(chǎn)收益權自開始設立時為不確定，則設立信托存在疑問，然而，應該特別注意的是，我國信托法同其他大陸法系的立法例，著意強調(diào)信托財產(chǎn)之同一性，將受托人接受的信托財產(chǎn)及其運用產(chǎn)生的任何收入和孳息一并歸入 “信托財產(chǎn)”。而且，資管產(chǎn)品和信托產(chǎn)品中收益權并不限于所謂增值收益，其范圍包括原物/本金和孳息/增值。由此，如果信托合同明確將“收益權”僅僅定義為未來的純收益（增值），因純收益本身的不確定，信托財產(chǎn)即不確定。如果信托財產(chǎn)所說的收益權，包括原物（及/或變價本金）和未來收益，因原物及變價本金一般屬于確定的，該信托財產(chǎn)為確定。

（3）日本信托法提供了參考

1922的《日本信托業(yè)法》第四條規(guī)定，信托公司只能受托管理下列財產(chǎn)：金錢、有價證券、金錢債權、動產(chǎn)、土地及其定著物、地上權及土地租借權。但2004年修訂后的《日本信托業(yè)法》，則刪除了此項規(guī)定。就信托之對象做出了明確規(guī)定：沒必要必須是可以具體名稱相稱的成熟性權利，只要是可通過計算得出有金錢價值的積極財產(chǎn)，而且可從委托人的財產(chǎn)中分離出來的皆可包含于其對象之中。

（4）英美法系判例法對確定性的界定

英國在奈特訴奈特（Knightv Knight）案（1840）中，法官認為，作為一個明示的私益信托，應該具備創(chuàng)設信托的明確的信托意圖、確定的信托標的和確定的受益人。這被后世尊稱為信托“三確定性”原則。此后英美法不斷通過判例將確定性原則加以豐富和周延，根據(jù)這些判例，信托財產(chǎn)應當從委托人的自有財產(chǎn)中隔離和指定出來，應當在數(shù)量或邊界上確定，不能帶有變量，不能可多可少含混不清，例如表述為“財產(chǎn)大部分”即屬之。

（5）中國最高院指導案例已承認資產(chǎn)收益權符合確定性要求

最高院公報2016年第12期公布（2016）最高法民終19號判決，該判決對“資產(chǎn)收益權作為信托財產(chǎn)的確定性”問題進行分析：“信托法律關系中信托財產(chǎn)的確定是要求信托財產(chǎn)從委托人自有財產(chǎn)中隔離和指定出來，而且在數(shù)量和邊界上應當明確，即，信托財產(chǎn)應當具有明確性和特定性，以便受托人為實現(xiàn)信托目的對其進行管理運用、處分?！北景钢?，當事人在《股票收益權轉讓協(xié)議》中約定，股票收益權內(nèi)容具體的股票的處置收益及股票在約定收益期間所實際取得的股息及紅利、紅股、配售、新股認股權證等孳息。該約定明確了股票收益權的數(shù)量、權利內(nèi)容及邊界，已經(jīng)使得信托取得的涉訴股票收益權明確和特定，受托人也完全可以管理運用該股票收益權。所以，信托財產(chǎn)無論是資金，還是受托人以上述資金取得的股票收益權，均系確定。

綜上，資產(chǎn)收益權可以通過金錢來衡量其價值，且是一項積極財產(chǎn)，而且資產(chǎn)收益權可與標的資產(chǎn)相分離，因此資產(chǎn)收益權可作為設立信托的財產(chǎn)權利。雖然“收益權”在合同訂立時歸屬將來債權，非現(xiàn)實債權，但如果在信托文件和交易文件中明確有關收益權產(chǎn)生的基礎、范圍、價值計算方式方法和支付結算時間，實踐中可認定為信托財產(chǎn)被“確定”。

盡管資產(chǎn)收益權本身引發(fā)了和正在引發(fā)著各種爭議，以資產(chǎn)收益權直接或者間接作為基礎資產(chǎn)的ABS，已經(jīng)成為資產(chǎn)證券化的一個重要板塊。其情形分為：資產(chǎn)收益權直接作為基礎資產(chǎn)，或者，資產(chǎn)收益權本身不適合作為基礎資產(chǎn)，附加信托受益權將資產(chǎn)收益權作為底層資產(chǎn)而將信托受益權作為直接基礎資產(chǎn)。

（一）直接作為ABS基礎資產(chǎn)

當前各類收益權ABS不斷涌現(xiàn)，包括票據(jù)收益權、園區(qū)收益權、光伏項目收益權、基礎設施收費收益權、學費收費收益權等等，層出不窮。監(jiān)管部門因勢利導，對此類業(yè)務展開定向督導。

深交所在《深圳證券交易所資產(chǎn)證券化業(yè)務問答》規(guī)定，“基礎資產(chǎn)界定為收益權主要關注以下方面：（1）現(xiàn)行法律法規(guī)或司法解釋已明確規(guī)定該財產(chǎn)權利為收益權，或者基礎資產(chǎn)涉及的收費具有明確的法律依據(jù)；（2）法律意見書應當對該資產(chǎn)界定為收益權及其法律依據(jù)發(fā)表明確意見?！?/span>

由于法律意見書對資產(chǎn)收益權及其法律依據(jù)明確發(fā)表意見的前提，其實也是應該以法律法規(guī)的約定為準，所以，深交所其實就是要求資產(chǎn)收益權必須具有法律依據(jù)。

法律規(guī)范依據(jù)有兩類：第一類直接明確“某收益權”的法律規(guī)范，前文已有總結。第二類是行政合同授權依據(jù)：某收益權雖然沒有法律的明確界定，但所依據(jù)的收費權利有著充分的法律支撐，如供水、供熱、公交、電力、污水處理等城市基礎設施項目，這些項目的收益一般是基于行政審批具有行政許可的性質(zhì)，具有壟斷、排他的特點，因此也屬于“基礎資產(chǎn)涉及的收費具有明確的法律依據(jù)”。 

如果將資產(chǎn)收益權直接作為基礎資產(chǎn)，除了需滿足上述特殊的具體的標準，還應該滿足一般性的標準，針對所有資產(chǎn)證券化基礎資產(chǎn)的共同標準，包括積極標準和消極標準。積極標準可概括為合法合規(guī)、權屬明晰、可特定化等。消極標準即為不得為“負面清單”所禁止收益權，例如產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力具有較大不確定性的礦產(chǎn)資源開采收益權、土地出讓收益權；待開發(fā)或在建占比超過10%的基礎設施、商業(yè)物業(yè)、居民住宅等不動產(chǎn)或相關不動產(chǎn)收益權；但當?shù)卣C明已列入國家保障房計劃并已開工建設的項目除外；以地方政府為直接或間接債務人，或者以地方融資平臺公司為債務人的收益權。但例外的情形是，根據(jù)證監(jiān)會《資產(chǎn)證券化監(jiān)管問答（一）》，“退出類”平臺公司的收費權滿足了“為社會提供公共產(chǎn)品或公共服務，最終由使用者付費，實行收支兩條線管理，?？顚Ｓ茫⒓s定了明確的費用返還安排”的相關條件，則以此類收費權為基礎的收益權應可直接作為ABS基礎資產(chǎn)。

（二）作為ABS底層資產(chǎn)

對于既非法定收益權又沒有明確的收費法律依據(jù)，但卻具備收益性質(zhì)的基礎資產(chǎn)，可選擇通過加設SPT（特殊目的信托）的方式將底層收益特定化為“信托受益權”，進而構建了“雙SPV”解決“底層資產(chǎn)-資產(chǎn)收益權”的問題，以滿足資產(chǎn)證券化中對基礎資產(chǎn)的要求。  

底層資產(chǎn)是指產(chǎn)生收益權等基礎資產(chǎn)的設備、基礎設施、路面資產(chǎn)、土地、物業(yè)等，如道路、橋梁、管道、供水、供電、供氣設備等，也包括可產(chǎn)生現(xiàn)金流的各類不能或不宜交付、過戶的權益。雙SPV中的信托結構或私募基金結構對應的就是資產(chǎn)端，通過信托、私募基金等將原來不能轉讓的基礎資產(chǎn)權益轉化為信托受益權或私募基金份額，將分離出來的該類可轉讓權益作為基礎資產(chǎn)進行證券化。同時，考慮對底層資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流進行質(zhì)押、專戶管理等特定化、可對抗第三人的法律舉措。

一般來說，雙SPV的基礎資產(chǎn)是信托受益權，信托資金的運用基本上是信托貸款，底層資產(chǎn)為資產(chǎn)收益權通常以質(zhì)押以及監(jiān)管現(xiàn)金流來完成特定化，透過這些信托受益權ABS產(chǎn)品法律文件的背后，看到的本質(zhì)仍然是對底層資產(chǎn)的現(xiàn)金流的分割、管控和歸集，而不是僅僅對信托受益權這個“名義基礎資產(chǎn)”進行管理和分割，甚至不限于對信托受益權對應的“二層基礎資產(chǎn)”例如信托貸款的管理。例如，星美國際影院信托受益權資產(chǎn)支持專項計劃是首單集合信托受益權ABS產(chǎn)品，該ABS產(chǎn)品規(guī)模為13.5億元，其中優(yōu)先級規(guī)模為12.5億元，由合格投資者認購，次級規(guī)模為1億元，由北京星美匯餐飲管理有限公司全額認購；項目期限分為1-5年期五檔，到期一次還本付息?；A資產(chǎn)為由華寶信托所設立的華寶星美國際影院集合資金信托計劃的信托受益權，主要用于向星美13家院線及分公司發(fā)放信托貸款，還款來源為23家借款人因進行電影放映經(jīng)營而對購票人所取得的票房收入。

信托受益權ABS的最本質(zhì)要求仍然落腳到信托貸款背后的還款來源——包括第一還款來源和第二還款來源。尤其是第一還款來源，通常為企業(yè)主業(yè)的應收款，通過對底層資產(chǎn)的經(jīng)營性現(xiàn)金流進行“質(zhì)押”達到特定化和對抗第三人的效果，通過監(jiān)管現(xiàn)金流設立各類賬戶以及設立層層監(jiān)控和轉付歸集機制，將底層資產(chǎn)的現(xiàn)金流，如同地下巖層中的原油通過可控的管道安全進入煉油廠并最終進入油品銷售環(huán)節(jié)，要通過收款權屬的質(zhì)押設計以及層層控制，最終確保最底層的現(xiàn)金流歸入信托貸款還款池，進而實現(xiàn)信托受益權的兌付，以及相應的，完成專項計劃ABS的兌付流程。如，星美國際影院信托受益權資產(chǎn)支持專項計劃星美13家院線因進行電影放映經(jīng)營而對購票人所取得的票房收入，成為需要最為關注的底層資產(chǎn)的現(xiàn)金流，該計劃對此進行了應收款質(zhì)押和現(xiàn)金流的各類管控設置。

鑒于信托受益權作為基礎資產(chǎn)的ABS日益普遍，監(jiān)管部門對信托受益權ABS進行督導，區(qū)分為單一信托受益權ABS和多筆信托受益權ABS，這些規(guī)定也體現(xiàn)了雙SPV模式的產(chǎn)品合規(guī)要求。

對于單一信托受益權進行資產(chǎn)證券化，2016年證監(jiān)會《資產(chǎn)證券化監(jiān)管問答（一）》規(guī)定的關注要點包括：（1）基礎資產(chǎn)滿足現(xiàn)金流獨立、持續(xù)、穩(wěn)定、可預測的要求；（2）依據(jù)穿透原則對應和鎖定底層資產(chǎn)的現(xiàn)金流來源，同時現(xiàn)金流應當具備風險分散的特征。（3）無底層現(xiàn)金流鎖定作為還款來源的單筆或少筆信托受益權不得作為基礎資產(chǎn)。

基礎資產(chǎn)為多筆信托受益權的資產(chǎn)證券化項目，深交所發(fā)布了新修訂的《資產(chǎn)證券化業(yè)務問答》建議依據(jù)“風險可控、底層穿透、一一對應、充分披露”的原則，重點關注以下方面：

（1）關注信托公司的信譽及責任：信托公司（即信托計劃受托人）經(jīng)營狀況良好，內(nèi)控制度健全，最近一年未因重大違法違規(guī)行為受到行政處罰；信托公司作為受托人、資產(chǎn)服務機構，負責收取信托貸款的本金及利息，與管理人（代表專項計劃）簽訂《資產(chǎn)服務協(xié)議》，約定專項計劃存續(xù)期間的有關貸款管理、權利義務關系、資產(chǎn)服務機構監(jiān)督等內(nèi)容。

（2）對基礎資產(chǎn)的權屬要求：原始權益人合法、獨立擁有基礎資產(chǎn)，能夠進行完全控制和處置基礎資產(chǎn)；原始權益人若為信托產(chǎn)品、基金子公司資管產(chǎn)品、證券公司資管產(chǎn)品或銀行理財產(chǎn)品等，不得為專項計劃提供差額補足、回購等安排，其運營狀況不得對專項計劃以及資產(chǎn)支持證券投資者的利益產(chǎn)生重大影響。

（3）底層資產(chǎn)的要求：入池資產(chǎn)底層法律關系簡單明了，信托類型為資金信托或者法律關系清晰明確的財產(chǎn)權信托；依據(jù)穿透原則，信托計劃可以一一對應到底層的債務人，債權債務關系明晰，標準化程度高；信托計劃不存在現(xiàn)金流重構、結構化分層。

（4）資金投向合法合規(guī)：信托計劃資金投向不得違反負面清單、國家產(chǎn)業(yè)政策及監(jiān)管要求，借款人不得為融資平臺公司；鼓勵投向高新技術行業(yè)、綠色產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整重點支持行業(yè)等國家政策支持的行業(yè)。

（5）底層資產(chǎn)的分散性：信托受益權的底層資產(chǎn)應在地區(qū)、行業(yè)上具備一定的分散性；單一債務人未償還本金余額占比超過10%的，應按照證監(jiān)會《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務信息披露指引》中重要債務人的標準進行披露，披露內(nèi)容包括但不限于其所在行業(yè)的相關情況、償債能力分析、項目發(fā)起機構對于該借款人的資信評價說明及還款來源分析、增信狀況等。

（6）盡職調(diào)查：計劃管理人應組織第三方中介機構（律師、評級機構、會計師等）按照嚴格標準對合格借款人進行盡職調(diào)查，包括但不限于對所有入池資產(chǎn)的原始審批文件、交易文件；管理人在專項計劃存續(xù)期間，建立嚴格的管理制度，設置風險監(jiān)測及防控機制，進行充分的信息披露。

（7）增信措施：對于存續(xù)期內(nèi)出現(xiàn)不符合初始入池標準的基礎資產(chǎn)或者底層資產(chǎn)發(fā)生違約情形，設置合理的資產(chǎn)替換或外部增信安排，觸發(fā)機制和操作流程明確；設置合理的風險自留安排。

與收益權相關的，還有受益權，甚至還存在機構或者文件中混用的情形。受益權最多運用的場合是信托關系、保險關系，系由特別法規(guī)定的法律權利。

人身保險合同受益權制度的目標：死亡保險的被保險人因保險事故的發(fā)生無法領取死亡保險金，為尊重其對自己死亡保險金請求權的處置意愿而特別創(chuàng)設的法律制度。我國《保險法》雖然未對受益權進行直接的界定，但對受益人進行了定義。人身保險合同的受益人，是專指人身保險合同中由被保險人或者投保人指定的享有保險金請求權的人。受益權是受益人依法享有的保險金請求權，該權利的來源是被保險人保險金請求權的讓與。其他與保險合同相關的權利，如保險合同變更和解除權、保險費返還請求權、保險單現(xiàn)金價值返還請求權、人身保險單質(zhì)押借款權和取得紅利的權利等，除合同另有約定，原則上應屬于投保人享有，不屬于受益權的范疇。通行的觀點認為受益權不是既得權而是期待權，若權利人未放棄變更或者撤銷等處分權，權利人可以在保險事故發(fā)生前隨時變更或者撤銷其指定使受益權消滅。只有在保險事故發(fā)生后，這種權利才轉化為現(xiàn)實的財產(chǎn)權即債權。

信托受益權指的是基于委托人將財產(chǎn)或財產(chǎn)權交付給受托人后，對信托財產(chǎn)經(jīng)過管理、運營和處置所產(chǎn)生的財產(chǎn)及其孳息（即信托利益）享有的所有權。信托受益權性質(zhì)有債權說、債權兼物權說、獨立權利說等。

資產(chǎn)收益權與受益權存在一定共同點，如受益權與收益權均可涉及財產(chǎn)權內(nèi)容。其區(qū)別可概括為：

（1）“資產(chǎn)收益權”屬于約定權利，是金錢債權；受益權是特別法規(guī)定的獨立權利，法定權利，伴有債權、物權、人身權的混合因素。資產(chǎn)收益權是由交易雙方根據(jù)其依附的基礎權利的不同以及交易的特殊需要，以合約方式對其內(nèi)涵與外延加以約定。而受益權的內(nèi)容包括內(nèi)含和外延由特別法規(guī)定。

（2）“資產(chǎn)收益權”對基礎財產(chǎn)或權利的現(xiàn)金流和權利狀態(tài)具有關聯(lián)性，但一旦設立則與基礎權利相互獨立。受益權本身為獨立權利。

（3）資產(chǎn)收益權的實現(xiàn)需要積極主動的行為，一般有對價；而受益權（第三人）常為單純受益的權利，甚至無需對價。

目前對于收益權的法律屬性認定，司法界通說為債權之一種，但具體理由則包括無名合同說、收益權能債權屬性說、特定業(yè)務說、貸款本質(zhì)說、將來債權說。可以說，司法界并不認為收益權是物權或者物權的收益權能，而是納入債權的大范疇內(nèi)，但具體的認識則不一致。

（一）無名合同說

關于河北衡水銀行“蘿卜章”案其中涉及對資產(chǎn)收益權的性質(zhì)認定。

相關案情簡介：2013年5月30日，長春農(nóng)商銀行（甲方）與衡水銀行站前支行（乙方）簽訂《受益權轉讓協(xié)議》，主要內(nèi)容有：鑒于聯(lián)訊證券發(fā)起設立了“聯(lián)訊證券-興業(yè)銀行定向資產(chǎn)管理計劃”（以下簡稱“本管理計劃”），根據(jù)甲方與聯(lián)訊證券、興業(yè)銀行股份有限公司（以下簡稱興業(yè)銀行）簽署的編號為（DX）聯(lián)訊-興業(yè)-合同2013第001號的《聯(lián)訊證券-興業(yè)銀行定向資產(chǎn)管理計劃資產(chǎn)管理合同》（以下簡稱《定向資產(chǎn)管理合同》）約定，甲方以其合法擁有或其合法管理并有權處分的資金擁有本管理計劃項下受益權。受益權對應的委托資金本金總計人民幣（大寫）貳億貳仟萬元整，（小寫）￥220,000,000元，委托期限自2013年5月31日起至2015年12月1日止，扣除各項費用后的預期收益率為8%（年）。長春農(nóng)商銀行（委托人）通過與聯(lián)訊證券（管理人）、興業(yè)銀行（托管人）簽訂并履行了《定向資產(chǎn)管理合同》以及此后聯(lián)訊證券與山東信托簽訂并履行《山東信托——元朔3號單一資金信托合同》（以下簡稱“《單一資金信托合同》”）、山東信托（貸款人）與新勝煤場（借款人）簽訂并履行《信托貸款合同》的方式，最終向新勝煤場發(fā)放信托貸款人民幣22,000萬元整。后因新勝煤場未還款引起一系列糾紛。其中庭審中涉及受益權轉讓的性質(zhì)。

法院認為，對于《受益權轉讓協(xié)議》的性質(zhì)及法律后果，應根據(jù)轉讓協(xié)議本身內(nèi)容約定進行分析。從協(xié)議條款的內(nèi)容來看，該協(xié)議所體現(xiàn)的雙方當事人真實意思表示為：衡水銀行站前支行在特定日期或者滿足特定條件時，受讓長春農(nóng)商銀行與聯(lián)訊證券所簽訂的《定向資產(chǎn)管理合同》項下的受益權并支付受讓價款，其合同條款之中并無衡水銀行站前支行對長春農(nóng)商銀行提供履約擔保的條款內(nèi)容，據(jù)《受益權轉讓協(xié)議》中對雙方權利義務的具體規(guī)定，并無由衡水銀行站前支行為某項債務進行擔保的意思表示，并非法律意義上的擔保合同，而根據(jù)雙方轉讓受益權、支付價款的交易方式，該轉讓協(xié)議具有權利轉讓的性質(zhì)，屬于合同法上的無名合同，該合同內(nèi)容不違反法律強制性規(guī)定，雙方均應按合同內(nèi)容履行義務。

關于世欣榮和訴長安信托、天津鼎暉股權投資等一案，對信托財產(chǎn)確定性的司法標準進行了闡釋。

相關案情簡介：2011年8月，世欣榮和投資管理股份有限公司（以下簡稱“世欣榮和”）與天津東方高圣股權投資管理有限公司等9名合伙人組建了天津東方高圣誠成股權投資合伙企業(yè)（以下簡稱“合伙企業(yè)”）。合伙人一致同意將合伙企業(yè)資金用于受讓恒逸石化限售流通股（以下簡稱“標的股票”）的股票收益權。長安國際信托股份有限公司（以下簡稱“長安信托”）設立“長安信托·高圣一期分層式股票收益權投資集合資金信托計劃（以下簡稱‘信托計劃’）”，興業(yè)銀行上海分行（以下簡稱“興業(yè)銀行”）以約2億元認購該信托計劃優(yōu)先受益權；案外第三人和合伙企業(yè)分別投資認購信托計劃普通和次級受益權，資金均由合伙企業(yè)支付，合計約1億余元。2012年3月15日，長安信托與鼎暉一期、鼎暉元博兩只有限合伙基金簽署《股票收益權轉讓協(xié)議》，約定長安信托以3.1億元受讓兩只基金持有的恒逸石化股票收益權，該等股票收益權包括股票處置收益及股票在約定收益期間所實際取得的股息及紅利等孳息。同時，各方簽署了《股票質(zhì)押合同》，將標的股票質(zhì)押給長安信托，以擔?！豆善笔找鏅噢D讓協(xié)議》的履行。

信托計劃運行過程中，由于恒逸石化股價持續(xù)低迷，長安信托按照優(yōu)先受益人興業(yè)銀行的指令，解除標的股票質(zhì)押后變現(xiàn)持倉股票，變現(xiàn)價款尚不足以完全支付優(yōu)先受益人本金及收益，次級受益人合伙企業(yè)分配信托利益為零。世欣榮和訴稱由于標的股票收益權不具有確定性，不是適格的信托財產(chǎn)，案涉信托計劃無效。

最高院在終審判決中，認為：信托法律關系中信托財產(chǎn)的確定是要求信托財產(chǎn)從委托人自有財產(chǎn)中隔離和指定出來，而且在數(shù)量和邊界上應當明確，即，信托財產(chǎn)應當具有明確性和特定性，以便受托人為實現(xiàn)信托目的對其進行管理運用、處分。本案中，長安信托與鼎暉一期、鼎暉元博分別在相應《股票收益權轉讓協(xié)議》中約定，股票收益權內(nèi)容包括鼎暉一期持有的9,003,983股、鼎暉元博持有的2,539,585股合計11,543,568股股票的處置收益及股票在約定收益期間所實際取得的股息及紅利、紅股、配售、新股認股權證等孳息。該約定明確了長安信托所取得的涉訴股票收益權的數(shù)量、權利內(nèi)容及邊界，已經(jīng)使得長安信托取得的涉訴股票收益權明確和特定，受托人長安信托也完全可以管理運用該股票收益權。所以，信托財產(chǎn)無論是東方高圣按照涉訴兩份《信托合同》交付給長安信托的112,031,000元資金，還是長安信托以上述資金從鼎暉一期、鼎暉元博處取得的股票收益權，均系確定。世欣榮和公司主張涉訴兩份《信托合同》中信托財產(chǎn)不確定，缺乏事實基礎，對其主張本院不予支持。

（二）收益權能債權屬性說

南昌農(nóng)村商業(yè)銀行股份有限公司與內(nèi)蒙古銀行股份有限公司合同糾紛案可概括為收益?zhèn)鶛鄬傩哉f。

相關案情簡介：2013年6月，案外人福建華珠（泉州）鞋業(yè)有限公司通過信達證券股份有限公司在深圳證券交易所發(fā)行《華珠（泉州）鞋業(yè)有限公司2013年中小企業(yè)華珠私募債券》，面值總額為人民幣8,000萬元，期限三年，年息10%。主承銷商為信達證券股份公司，擔保人為中海信達擔保公司。2013年8月19日，民生投資公司與信達證券股份公司簽訂《2013年華珠鞋業(yè)中小企業(yè)私募債券認購協(xié)議》，民生投資公司認購了華珠債全部份額8,000萬元，同日民生投資公司與民生股份公司（代表‘民生證券理財12號定向資產(chǎn)管理計劃’）簽訂《華珠私募債券收益權轉讓協(xié)議》，協(xié)議項下“標的私募債收益權”是指甲方簽署《2013年華珠鞋業(yè)中小企業(yè)私募債券認購協(xié)議》購買的華珠（泉州）鞋業(yè)有限公司2013年中小企業(yè)私募債券投資本金8,000萬元對應的收益權及自標的私募債收益權轉讓價款支付之日起的全部利息以及為實現(xiàn)收益權及擔保權利而支付的一切費用等。委托人內(nèi)蒙古銀行、管理人民生股份公司、托管人中國郵政儲蓄銀行三方簽訂《民生12號定向資管合同》。原告南昌農(nóng)商行（乙方）與被告內(nèi)蒙古銀行（甲方）簽訂《定向資管計劃收益權轉讓協(xié)議》。主要約定：鑒于甲方與民生股份公司簽署了《民生12號定向資管合同》，甲方內(nèi)蒙古銀行是資管合同項下的受益人，持有了該資管合同項下的全部資管計劃收益權。本協(xié)議項下“資管計劃收益權”是指，資管合同項下的委托人所享有的資管計劃收益權，包括委托人根據(jù)資管合同約定應當收取的所有投資凈收益及要求返還資產(chǎn)清算后的委托財產(chǎn)的權利，及為實現(xiàn)資管計劃利益的其他權利。甲方擬將所持有的資管計劃收益權轉讓給乙方南昌農(nóng)商行。2013年8月22日南昌農(nóng)商行轉款8012萬元至內(nèi)蒙古銀行，同日內(nèi)蒙古銀行將8,012萬元轉至郵儲銀行上海分行營業(yè)部。

后因私募債券無法兌付，發(fā)生系列爭議，南昌農(nóng)商行要求確認《定向資管計劃收益權轉讓協(xié)議》無效。

《定向資管計劃收益權轉讓協(xié)議》所交易的真實標的是企業(yè)債券還是債券的收益權？法院認為，《定向資管計劃收益權轉讓協(xié)議》所交易的是企業(yè)債券還是債券收益權，應從本案私募債券的法律性質(zhì)以及原告對本案私募債券享有的權利進行分析認定。根據(jù)雙方合同約定，原、被告交易的“資管計劃收益權”是指：“資管合同項下的委托人所享有的資管計劃收益權，包括委托人根據(jù)資管合同約定應當收取的所有投資凈收益及要求返還資產(chǎn)清算后的委托財產(chǎn)的權利，及為實現(xiàn)資管計劃利益的其他權利”。近幾年互聯(lián)網(wǎng)金融迅猛發(fā)展，特定資產(chǎn)收益權交易日益增多，現(xiàn)行法律未明確禁止該類交易。從內(nèi)容上看，本案的“資管計劃收益權”應屬于“特定資產(chǎn)收益權”的一種，是指“交易主體以基礎權利或資產(chǎn)為基礎，通過合同約定創(chuàng)設的一項財產(chǎn)性權利”。從法律性質(zhì)上分析，我國《物權法》第五條規(guī)定，物權的種類和內(nèi)容由法律規(guī)定，明確采納了物權法定原則（物權法定原則包括物權客體法定）。因此，作為約定權利的特定資產(chǎn)收益權不宜作為物權的權利客體。特定資產(chǎn)收益權的核心在于“收益”，通常不具有人身色彩，而具有比較明顯的財產(chǎn)權利屬性，依法可以作為交易客體。債券本身含有包括收益權在內(nèi)的多項權能，權利人可以將其中的一項或多項權能轉讓給他人行使，而收益權作為一種債權屬性，在轉讓行為之性質(zhì)與資產(chǎn)轉讓存在根本差異。故特定資產(chǎn)收益權應定性為債權性質(zhì)，其處置應當參考債權轉讓的相關原理，不宜直接按照物權方式進行處置。本案私募債的所有權人是民生投資公司，定向資管計劃所投資購買的是該私募債的收益權。原告從被告處購買的是債券相關的收益權，雖然表面看上去更具有實際債券所有人的表象。在本案私募債出現(xiàn)違約后，有關方面通知民生投資公司及原告參加相關協(xié)調(diào)會，是基于民生投資公司是債券所有權人，而原告是債券收益權享有人。原告據(jù)此主張其為實際債權所有人沒有事實及法律依據(jù)。故原告取得的是債券相關的收益權并不是債券本身。

（三）特定業(yè)務說

廣西有色金屬集團有限公司（以下簡稱“有色金屬公司”）與五礦國際信托有限公司（以下簡稱“信托公司”）營業(yè)信托糾紛一案確立了特定業(yè)務說，并不采納信托貸款業(yè)務本質(zhì)說。

相關案情簡介：2014年10月24日，信托公司與有色金屬公司簽訂了《股權收益權轉讓暨回購合同》（以下簡稱《回購合同》），約定有色金屬公司將其合法持有的廣西有色再生金屬有限公司（以下簡稱再生金屬公司）87.37%的股權收益權轉讓給信托公司，轉讓價款為人民幣5億元。信托公司取得特定股權收益權后，有色金屬公司應按合同約定回購全部特定股權收益權并支付回購價款。回購價款等于回購本金總額與回購溢價金額之和，溢價率為13%/年。2014年10月24日，信托公司與有色金屬公司簽訂了編號為（P2014M12A-GXYS-003）的《股權質(zhì)押合同》，約定有色金屬公司以持有的再生金屬公司全部股權（對應出資436,850,924.31元）出質(zhì)給信托公司，對其在《回購合同》項下全部債務提供質(zhì)押擔保。2014年10月27日，信托公司成立了信托計劃并向有色金屬公司支付股權收益權轉讓價款人民幣5億元。

后因有色金屬公司未償還款項被信托公司起訴，直至最高院。針對本案性質(zhì)，有色金屬認為本案有色金屬公司與信托公司雙方的基礎法律關系應是借貸合同法律關系，而非信托或者回購法律關系。理由如下：第一，《回購合同》涉及的股權收益權并未實際轉讓給信托公司，有色金屬公司名下持有的再生金屬公司87.37%股權仍登記在有色金屬公司的名下，有色金屬公司享有完整的股權表決權；第二，本案涉及的股權收益權的價值，并未經(jīng)過具有資質(zhì)的評估機構予以估價，其價值是虛擬和抽象的，并沒有具體的價值金額；第三，涉案合同約定的回購本金5億元，實際就是借款本金5億元；以本金5億元為基數(shù)按13%計算出的回購溢價，實際上就是利息，年利率標準為13%；合同簽訂后，有色金屬公司亦是按照13%的利率標準，按季度向信托公司支付利息的，即支付了固定期限的利息；本案也是因為有色金屬公司未按期支付季度利息引發(fā)的。根據(jù)最高法院關于民間借貸的司法解釋第二十四條的規(guī)定，涉案合同約定了具體的本金5億元、具體的年利率標準13%、按季度支付利息的具體支付方式、三年的具體借款期限，并且有為借款作抵押擔保的股權、辦理了借款質(zhì)押擔保手續(xù)。故請求判決撤銷原民事判決，依法改判。

最高院認為：信托公司取得特定股權收益權后，有色金屬公司按照合同約定期限回購全部特定股權收益權并支付回購價款。依據(jù)信托公司-有色金屬公司股權收益權投資集合資金信托計劃，信托公司與案外委托人之間形成了信托法律關系；依據(jù)《回購合同》，信托公司與有色金屬公司之間形成了股權收益權返售回購法律關系。根據(jù)《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》等信托業(yè)監(jiān)管規(guī)定，在具體的信托計劃項下，信托公司可以采用“買入返售”等信托資金管理模式。信托公司采用股權收益權轉讓暨回購的方式管理信托資金，并發(fā)行相應的信托計劃，與信托貸款業(yè)務存在區(qū)別。《回購合同》第2.1條規(guī)定：“信托公司取得的特定資產(chǎn)收益權及其產(chǎn)生的全部收益歸入信托財產(chǎn)?！痹摷s定說明，在信托公司取得特定資產(chǎn)收益權期間內(nèi)，特定資產(chǎn)產(chǎn)生的任何收益均屬于信托公司所有。因此，信托公司的收益不是固定收益，回購價格應為最低收益。該合同約定的業(yè)務內(nèi)容屬于信托公司正常的業(yè)務經(jīng)營活動。本案《回購合同》簽訂后，信托公司已向其監(jiān)管單位青海省銀監(jiān)局履行了報備手續(xù)，青海省銀監(jiān)局并未提出整改意見。原審法院認定本案合同性質(zhì)為營業(yè)信托性質(zhì)，并無不當。上訴人有色金屬公司關于本案合同屬于名為營業(yè)信托實為借貸性質(zhì)的上訴理由不能成立。

（四）貸款本質(zhì)說

貸款本質(zhì)說因債權人的性質(zhì)不同區(qū)分為民間借貸說和金融貸款說兩類。

民間借貸說——天風匯盈壹號（武漢）創(chuàng)業(yè)投資中心與湖北大明水產(chǎn)科技有限公司、曾程借款合同糾紛案。

相關案情簡介：2014年8月，天風匯盈中心與大明公司簽訂了編號為匯盈2014融字第005號《收益權轉讓與回購合同》。該合同約定天風匯盈中心以645萬元的價格向大明公司購買其與湖北天綠水產(chǎn)貿(mào)易有限公司（以下簡稱“天綠公司”）簽訂的《購銷合同》的合同收益權，大明公司應當在收到收益權轉讓款30日內(nèi)回購該合同收益權。曾程簽署保證合同為該《收益權轉讓與回購合同》提供無限連帶責任保證。2014年8月8日，天風匯盈中心向大明公司支付了645萬元合同收益權轉讓價款。大明公司未向天風匯盈中心支付上述回購款項，曾程也未履行相關保證和擔保責任。

法院認為，天風匯盈中心與大明公司簽訂的《收益權轉讓與回購合同》中約定大明公司向天風匯盈中心轉讓收益權，限大明公司在30天的期限內(nèi)按溢價率向天風匯盈中心進行回購，如大明公司逾期未回購則承擔違約金。在該協(xié)議中并未對收益權的轉讓及回購須通知債務人進行約定，實際上，大明公司與天風匯盈中心均未向《購銷合同》項下債務人天綠公司履行通知義務，而天風匯盈中心對其受讓的債權的履行情況不清。依據(jù)債權讓與相關法律的規(guī)定，債權讓與成立須符合四個要件方能有效：1、須有有效存在的債權；2、債權的讓與人與受讓人須就債權讓與達成合意；3、讓與的債權有可讓與性；4、債權的讓與須通知債務人。而本案中，天風匯盈中心未提交證據(jù)證明其受讓的收益權是有效并存在，大明公司與天風匯盈中心均未約定也未履行對債務人的通知義務，僅對回購溢價率及逾期未回購的違約金作出了明確的約定。故天風匯盈中心與大明公司是以收益權轉讓為名行借貸之實，雙方當事人的真實意思表示為借貸，雙方成立民間借貸關系。本案所涉的《收益權轉讓與回購合同》、《擔保合同》中，除《收益權轉讓與回購合同》中約定的溢價率及違約金超出法律規(guī)定的部分不受保護外，其他部分均為合法有效，應受法律保護……各方當事人在《收益權轉讓與回購合同》中約定溢價率及違約金，實際為借期內(nèi)利息及逾期利息，根據(jù)最高人民法院《關于人民法院審理借貸案件的若干意見》第六條“民間借貸的利率可以適當高于銀行的利率，各地人民法院可根據(jù)本地區(qū)的實際情況具體掌握，但最高不得超過銀行同類貸款利率的四倍（包含利率本數(shù)）。超出此限度的，超出部分的利息不予保護”的規(guī)定，天風匯盈中心主張超過法律規(guī)定的部分，本院不予支持。大明公司應向天風匯盈中心支付自2014年8月8日起算至清償之日止，按中國人民銀行一年期貸款利率的四倍計算的利息。曾程作為擔保人，應在大明公司未能依約償還債務的情況下，向天風匯盈中心承擔連帶保證責任。

金融貸款說——新華信托股份有限公司訴張修杰等金融借款合同糾紛案，系將收益權轉讓關系界定為金融借款關系。

相關案情簡介：2011年4月11日，以張修杰、張慶國、李莉、于清志為賣出與回購方（甲方）、新華信托公司為買入與返售方（乙方）的新華信托合同第1156125號《買入返售協(xié)議》，本合同項下所指的轉讓標的，系甲方擁有的位于青島膠州市膠西鎮(zhèn)的1,827畝林場的收益權，買入款為8,000萬元。同日，新華信托公司為抵押權人（甲方）以及張修杰、張慶國、李莉、于清志為抵押人（乙方）的《抵押合同》。因信托公司未足額收到回購款而起訴。

關于本案所涉合同性質(zhì)，法院認為：從《買入返售協(xié)議》的約定內(nèi)容看，第四條約定的林權收益權回購及溢價款未以林權收益權為計算基礎或依據(jù)，而是以新華信托公司支付的收益權轉讓款作為計算基數(shù)，計算基數(shù)及方式均明確固定，表明收益權回購款本金及溢價款金額與林權收益權并無直接關聯(lián)；第六條第3款約定收益權轉讓期間，無論該項收益權發(fā)生什么變化，賣出與回購方均承擔無條件回購責任，并于本合同約定的回購日向新華信托公司支付回購款和溢價款，表明新華信托公司實際獲得的最終收益是收益權回購款及溢價款，而非林權收益權；第八條約定對逾期未付的收益權回購款及溢價款計收滯納金，對未支付的滯納金計收復利，明確了由新華信托公司提供資金，張修杰、張慶國按期支付固定金額的收益權回購款及溢價款，逾期支付滯納金等合同權利義務，符合《中華人民共和國合同法》第一百九十六條規(guī)定的“借款合同是借款人向貸款人借款，到期返還借款并支付利息的合同”，符合借款合同的基本特征。結合新華信托公司系金融機構之事實，因此，《買入返售協(xié)議》的性質(zhì)應當認定為金融借款合同。

（五）將來債權說

福建海峽銀行股份有限公司福州五一支行訴長樂亞新污水處理有限公司、福州市政工程有限公司金融借款合同糾紛案確認了收益權為將來債權的觀點。

相關案情簡介：2005年3月24日，福州市商業(yè)銀行（后改名福建海峽銀行股份有限公司）五一支行與長樂亞新公司簽訂《單位借款合同》，約定：長樂亞新公司向福州市商業(yè)銀行五一支行借款3,000萬元；借款用途為長樂市城區(qū)污水處理廠BOT項目；借款期限為13年，自2005年3月25日至2018年3月25日；還就利息及逾期罰息的計算方式作了明確約定。福州市政公司為長樂亞新公司的上述借款承擔連帶責任保證。同日，福州市商業(yè)銀行五一支行與長樂亞新公司、福州市政公司、長樂市建設局共同簽訂《特許經(jīng)營權質(zhì)押擔保協(xié)議》。上述合同簽訂后，福州市商業(yè)銀行五一支行依約向長樂亞新公司發(fā)放貸款3,000萬元。長樂亞新公司于2007年10月21日起未依約按期足額還本付息。

訴請法院判令：長樂亞新公司償還原告借款本金和利息，確認《特許經(jīng)營權質(zhì)押擔保協(xié)議》合法有效，原告有優(yōu)先受償權等。被告長樂亞新公司和福州市政公司辯稱：長樂市城區(qū)污水處理廠特許經(jīng)營權，并非法定的可以質(zhì)押的權利。

關于污水處理項目特許經(jīng)營權能否出質(zhì)問題。法院認為，污水處理項目特許經(jīng)營權是對污水處理廠進行運營和維護，并獲得相應收益的權利。污水處理廠的運營和維護，屬于經(jīng)營者的義務，而其收益權，則屬于經(jīng)營者的權利。由于對污水處理廠的運營和維護，并不屬于可轉讓的財產(chǎn)權利，故訟爭的污水處理項目特許經(jīng)營權質(zhì)押，實質(zhì)上系污水處理項目收益權的質(zhì)押。

法院認為，關于污水處理項目等特許經(jīng)營的收益權能否出質(zhì)問題，應當考慮以下方面：（1）本案訟爭污水處理項目《特許經(jīng)營權質(zhì)押擔保協(xié)議》簽訂于2005年，盡管當時法律、行政法規(guī)及相關司法解釋并未規(guī)定污水處理項目收益權可質(zhì)押，但污水處理項目收益權與公路收益權性質(zhì)上相類似。《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國擔保法〉若干問題的解釋》第九十七條規(guī)定，“以公路橋梁、公路隧道或者公路渡口等不動產(chǎn)收益權出質(zhì)的，按照擔保法第七十五條第（四）項的規(guī)定處理”，明確公路收益權屬于依法可質(zhì)押的其他權利，與其類似的污水處理收益權亦應允許出質(zhì)。（2）國務院辦公廳2001年9月29日轉發(fā)的《國務院西部開發(fā)辦〈關于西部大開發(fā)若干政策措施的實施意見〉》（國辦發(fā)〔2001〕73號）中提出，“對具有一定還貸能力的水利開發(fā)項目和城市環(huán)保項目（如城市污水處理和垃圾處理等），探索逐步開辦以項目收益權或收費權為質(zhì)押發(fā)放貸款的業(yè)務”，首次明確可試行將污水處理項目的收益權進行質(zhì)押。（3）污水處理項目收益權雖系將來金錢債權，但其行使期間及收益金額均可確定，其屬于確定的財產(chǎn)權利。（4）在《中華人民共和國物權法》（以下簡稱《物權法》）頒布實施后，因污水處理項目收益權系基于提供污水處理服務而產(chǎn)生的將來金錢債權，依其性質(zhì)亦可納入依法可出質(zhì)的“應收賬款”的范疇。因此，訟爭污水處理項目收益權作為特定化的財產(chǎn)權利，可以允許其出質(zhì)。