做市等于做空，是在新三板市場(chǎng)上廣為流傳的一種激進(jìn)說法，實(shí)際上也的確存在做市商在拿了公司股票之后大舉拋售，快速套利的現(xiàn)象，而這樣的做法無疑正傷害著新三板這個(gè)“少年”的成長(zhǎng)和未來，但是，放眼整個(gè)市場(chǎng)，這樣的說法真的能夠普遍成立么？

分層落地，市場(chǎng)對(duì)創(chuàng)新層備感期待，但是創(chuàng)新層其實(shí)也很可能會(huì)帶來無法避免的“吸血效應(yīng)”，這對(duì)于做市商，尤其是基礎(chǔ)層的做市商，其所面臨的局面持續(xù)惡化似乎也成了大概率的事件，彼時(shí)，又該如何應(yīng)對(duì)？

那些做市后狂跌的掛牌公司

截止到2016年5月16日，采取做市轉(zhuǎn)讓方式的新三板股票共有1504只。除去風(fēng)華環(huán)保等做市首日未交易的5只股票和華麒通信這只5月16日才開始做市的股票，篩選出交易正常的1498只做市股票。

而在這1498只做市股票中，僅有327只做市股票股價(jià)上漲，25只股票做市以來股價(jià)不漲也不跌，做市后股價(jià)呈下跌狀態(tài)的新三板股票數(shù)量多達(dá)1146只，占正常交易的做市股票總比中的76.5%。

也就是說，十家新三板做市股票中，至少有大約8只股票做市后股價(jià)呈下跌態(tài)勢(shì)。更驚人的是，在下跌股票中，有455只自做市第一天開始，股價(jià)就開始走下坡路。

其中，以微電影產(chǎn)業(yè)為主業(yè)的皇品文化更是其中典型代表。該股票自2015年3月27日開始做市，做市首日以33.5元/股收盤，然而這也是其股價(jià)最高峰。此后其股價(jià)再也沒有回到這個(gè)高位，截止到2016年5月16日的最新收盤價(jià)卻只有1.6元/股，股價(jià)跌幅超過95.22%。

如今，只享受了做市第一天的“狂歡”的皇品文化，仍位居做市后股價(jià)跌幅最大的新三板股票TOP10的冠軍之位。而在這一榜單中，還有點(diǎn)擊網(wǎng)絡(luò)、中喜生態(tài)、中窯股份等做市股票與皇品文化同病相憐。

此外，從事醫(yī)藥生物研究的康復(fù)得也值得一提。該股票在2015年4月10日做市，當(dāng)天收盤時(shí)，其股價(jià)高達(dá)93元/股，更在一個(gè)月后(2015年5月12日)漲至每股111元。然而，經(jīng)過短暫的“股價(jià)盛宴”后，康復(fù)得截止到2016年5月16日的股價(jià)只有7.98元/股，跌幅達(dá)91.42%。

面對(duì)這樣的數(shù)據(jù)，引起市場(chǎng)極大關(guān)注的楓盛陽似乎也并不那么突出了。2016年春節(jié)后，楓盛陽忽然成為新三板熱點(diǎn)。這家看起來經(jīng)營(yíng)不錯(cuò)的醫(yī)療器材公司，自做市后股價(jià)忽然暴跌近九成，引起市場(chǎng)驚疑：為什么？！

彼時(shí)，甚至有激進(jìn)觀點(diǎn)認(rèn)為：做市=做空？！做市，這個(gè)在2014年8月25日誕生的新三板交易機(jī)制，真的提升了掛牌公司價(jià)值和交易流動(dòng)性了嗎？

與此同時(shí)，作為做市機(jī)制的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，85家做市券商，面對(duì)已多達(dá)1510家做市企業(yè)(截止到2016年5月17日)，忙得過來嗎？本應(yīng)盡職維護(hù)、提升股票價(jià)值的做市商，真的盡責(zé)了嗎？

做市=做空？

面對(duì)質(zhì)疑，更多長(zhǎng)期關(guān)注新三板的從業(yè)人士和研究者卻則持不同的意見。申萬宏源（000166）研究新三板首席分析師李筱璇并不認(rèn)可“做市=做空”這種說法。

“這就對(duì)做市商的要求太高了?！彼J(rèn)為，最主要還在于整個(gè)大的市場(chǎng)行情，做市商不可能逆勢(shì)而為，更不是坐莊，不是想怎樣就怎樣的。

據(jù)其分析，現(xiàn)在不少做市股票的流通股很少，這些流通股大部分還掌握在做市商手中。但通過定增或員工激勵(lì)以極低成本拿到股票的投資者，卻可以用很低的價(jià)格出貨，從而使得做市股票的股價(jià)下跌。

“如果將做市股票做空，這本身也不符合做市商的商業(yè)利益?！崩铙汨赋觯鍪猩倘プ鍪?，還是要拿自有資金去買做市股票的庫存股?！皩?duì)于做市商來講，增加股票活躍度，提高股價(jià)，同時(shí)獲得更高浮盈空間，這才符合做市商的商業(yè)邏輯?！?/p>

東吳證券（601555）場(chǎng)外市場(chǎng)部總經(jīng)理顧利峰則認(rèn)為，做市一個(gè)是非常市場(chǎng)化的過程，至少兩家券商機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)估值有不同看法，“因此，做市股票股價(jià)漲跌與否，最根本還在于企業(yè)自身和市場(chǎng)流動(dòng)性?！?/p>

在他看來，掛牌公司股價(jià)漲跌與企業(yè)自身有直接關(guān)系，這也是主要原因。他認(rèn)為，如果企業(yè)本身十分優(yōu)質(zhì)，業(yè)績(jī)也好，做市價(jià)格應(yīng)該還是可以的。“但如果市場(chǎng)普遍不看好企業(yè)未來，可能就會(huì)被投資者減倉。”

實(shí)際上，也有市場(chǎng)人士認(rèn)為，一些做市股票在定價(jià)的時(shí)候預(yù)期過高，而市場(chǎng)對(duì)其股票認(rèn)可度有限，做市后這些股票的價(jià)格就會(huì)波動(dòng)較大。如上文所言，從111元/股高峰落至如今的不足8元，康復(fù)得正是此種代表。

與之形成對(duì)比的則是，327只做市后股價(jià)上漲的新三板股票做市股價(jià)起點(diǎn)普遍不高。其中做市首日收盤價(jià)最高的股票貝特瑞，也不過40.08元/股。而股價(jià)漲幅最大的海林節(jié)能，則在做市首日以一分錢收盤，如今卻已飆升749倍至7.5元/股。

不過，李筱璇也坦言，做市制度確實(shí)存在一定問題，有其不完善的地方，但并不是說做市商有問題或現(xiàn)有做市制度有問題而導(dǎo)致這個(gè)市場(chǎng)有問題?！白鍪猩讨皇切氯迨袌?chǎng)交易中的一個(gè)環(huán)節(jié)或一個(gè)方面，要改善這些情況，需要完善多方面配套措施和整體資本市場(chǎng)的大環(huán)境?！?/p>

這位分析人士進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)，新三板正處于初級(jí)發(fā)展階段，需要時(shí)間完善，“其中的中小微企業(yè)剛剛開始發(fā)展、業(yè)績(jī)不穩(wěn)定、不確定性非常大，需要時(shí)間來證明企業(yè)價(jià)值?！?/p>

流動(dòng)性困境

而顧利峰同時(shí)指出，做市股票波動(dòng)大，還與市場(chǎng)流動(dòng)性有關(guān)。“如果市場(chǎng)流動(dòng)性很差，做市商做市壓力很大，可能會(huì)選擇拋盤；如果公司存量股票很多，購買需求很多，股價(jià)就會(huì)上升?！?/p>

實(shí)際上，流動(dòng)性一直是新三板市場(chǎng)上被老生常談的一個(gè)問題。雖然當(dāng)前正值新三板處于高速擴(kuò)容的階段，但是市場(chǎng)上的流動(dòng)性卻依然低迷。其中，在剛剛過去的四月份，單月融資額度甚至創(chuàng)下了年內(nèi)最低。股轉(zhuǎn)系統(tǒng)數(shù)據(jù)顯示，單月融資額來看，今年1月融資額最多達(dá)到144.36億元，2月融資額下滑至103.57億元，3月的融資額為121.24億元，4月融資金額僅僅只有120.04億元。

“實(shí)際上，因?yàn)?月份有春節(jié)假期，所以其實(shí)融資額在3月份也應(yīng)該是較正常情況逐月下滑的?！币晃蝗倘耸扛嬖V

，形成此前融資遇冷的情況，主要有兩方面的原因，其中最直觀的，就是市場(chǎng)對(duì)于PE類企業(yè)融資、掛牌等方面的全面限制，2015年這些掛牌公司都是市場(chǎng)上融資主力，而另一個(gè)原因就是因?yàn)榉謱訖C(jī)制臨近，準(zhǔn)創(chuàng)新層會(huì)成為市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)，而在分層機(jī)制正式落地之前，市場(chǎng)上普遍持觀望的態(tài)度，因此交易的意愿都不是太強(qiáng)。

除此之外，5月以來，新三板市場(chǎng)每周交易金額都跌至30億元以下。同時(shí)，新三板做市指數(shù)自2015年4月份的最高點(diǎn)一路往下，近4個(gè)月更是一直在1200點(diǎn)左右徘徊。

華鑫證券研究發(fā)展部總經(jīng)理陸水旗在報(bào)告中指出，盡管當(dāng)前有分層的政策紅利可預(yù)期，但與主板不同的是，三板(做市板塊)的換手率卻出現(xiàn)降低。數(shù)據(jù)顯示，目前新三板的換手率未超過18%。據(jù)其分析，這一方面表現(xiàn)了三板市場(chǎng)的流動(dòng)性缺陷。另一方面，做市商在政策紅利預(yù)期下紛紛采取了坐等紅利的“鎖倉”策略，導(dǎo)致市場(chǎng)換手率降低。

陸水旗表示，到目前為止，新三板流動(dòng)缺陷越來越明顯，問題之一就在于做市商只停留在證券機(jī)構(gòu)層面。“分層紅利兌現(xiàn)后，如果沒有新增的交易對(duì)手，仍是做市商、 新三板基金們的‘自娛自樂’，流動(dòng)性溢價(jià)仍會(huì)很難顯現(xiàn)?！?/p>

在這位新三板研究人士看來，假設(shè)所有的合格投資者對(duì)新三板大環(huán)境預(yù)期不好，做市商做市頭寸不增加，掛牌數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，做市商或因掛牌業(yè)務(wù)需要，或因價(jià)格吸引力會(huì)存在“調(diào)舊做新”的需求，“這可能會(huì)不斷稀釋做市存量市值，從而影響整個(gè)市場(chǎng)的交易量，造成交易不活躍。”

分層后的做市困境

不過，分層機(jī)制還是一直被認(rèn)為是治愈新三板流動(dòng)性的一貼良藥，但是企業(yè)做市之后大部分股價(jià)又出現(xiàn)下跌的現(xiàn)狀，也讓市場(chǎng)又開始產(chǎn)生了新的擔(dān)憂。

“分層機(jī)制將在新三板市場(chǎng)上篩選出更為優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，能夠起到帶動(dòng)整個(gè)市場(chǎng)流動(dòng)性的作用，但是不容忽視的是，這樣的機(jī)制自身也會(huì)帶有一定的‘吸血’效應(yīng)?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士告訴

，“分層之前，采用做市轉(zhuǎn)讓的掛牌公司股價(jià)已經(jīng)出現(xiàn)大部分下跌的情況，而在分層之后，市場(chǎng)焦點(diǎn)毫無疑問會(huì)聚焦在創(chuàng)新層，同時(shí)資本肯定也會(huì)率先注入其中，這對(duì)于身處基礎(chǔ)層，又采用做市的掛牌公司來說，股價(jià)極有可能將受到極大的影響”

根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，截止到5月17日，新三板市場(chǎng)上共有1510家掛牌公司采用做市轉(zhuǎn)讓方式，而在數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)的掛牌公司分層信息顯示，上述1510家公司中，共有622家公司符合創(chuàng)新層現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)，而另外還有888家則處于基礎(chǔ)層標(biāo)準(zhǔn)中。

由此不難看出，在所有采用做市轉(zhuǎn)讓方式的掛牌公司中，基礎(chǔ)層的公司數(shù)量占比達(dá)到了58.8%，占絕大多數(shù)，但是隨著分層機(jī)制即將落地，市場(chǎng)焦點(diǎn)的轉(zhuǎn)移至創(chuàng)新層之后，不僅基礎(chǔ)層的做市掛牌公司無疑會(huì)受到極為明顯的沖擊，而在做市券商方面，恐怕也將受到一定程度的影響。

“分層落地之后，很容易發(fā)生流動(dòng)性匯集在了創(chuàng)新層的情況，對(duì)做市商來說，基礎(chǔ)層的企業(yè)要想做流動(dòng)性可能會(huì)比現(xiàn)在還要難一些，最明顯的就是對(duì)手盤可能會(huì)比現(xiàn)在更加缺乏。”一位新三板投資者告訴

。

實(shí)際上，就當(dāng)前的現(xiàn)狀來看，做市商普遍都面臨著做市難度大、利潤(rùn)低的局面。根據(jù)一位券商人士介紹，目前整體新三板市場(chǎng)之所以做市難度大就是因?yàn)槿鄙賹?duì)手盤，而對(duì)手盤缺乏的原因則在于市場(chǎng)上除了做市商之外，極度缺乏其他的交易者。

值得注意的是，這一局面在分層之后，對(duì)于基礎(chǔ)層的做市商來說可能會(huì)更加嚴(yán)重。因?yàn)榉謱又贫纫坏┞涞兀袌?chǎng)上的關(guān)注焦點(diǎn)都在創(chuàng)新層，資金投入也都會(huì)奔向創(chuàng)新層，而基礎(chǔ)層的對(duì)手盤愈發(fā)稀缺，最終導(dǎo)致基礎(chǔ)層的做市更加困難，而對(duì)于掛牌公司來說，公司的股價(jià)也會(huì)受到極大影響。

“基礎(chǔ)層的公司估值肯定在一定時(shí)間內(nèi)會(huì)出現(xiàn)低估，對(duì)于做市商來說實(shí)際上也是一次價(jià)值發(fā)現(xiàn)的好機(jī)會(huì)，而且相對(duì)應(yīng)的，創(chuàng)新層的企業(yè)做市籌碼也就沒那么好拿了。”一位業(yè)內(nèi)人士提醒。