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@沈潛 雪球的工作人員沈潛找到我希望我寫一篇關(guān)于自己投資經(jīng)歷和理念的文章。最近比較懶，暫且把2月前發(fā)的一篇舊文略作補充后充數(shù)吧，基本上要寫的80%也都在這里面了。 前言： 我的職業(yè)投資回報率 2005年，在時機成熟（也可以說機緣巧合）以及朋友的鼓勵之下，開始幫親友打理幾個賬戶，也立志從此把投資作為終身職業(yè)。此時，距離自己入市已經(jīng)過去六年，如果再加上自己入市前三年就開始學(xué)習(xí)如何炒股，到現(xiàn)在就是整整二十年。所以，才有了標(biāo)題的“抗戰(zhàn)二十年”。但直到從2005年不再只管理自己的賬戶開始，我才算真正開啟了個人的職業(yè)投資之路。 說到收益率，這是一個敏感卻又最直觀的東西，你的所有的優(yōu)點和不足在收益率的曲線中都會暴露無遺，我的也一樣。其中有非常重要的一點我必須要提一下，這十一年中我經(jīng)歷了投資生涯中可能最大的一次挫敗與轉(zhuǎn)型。而且，這種轉(zhuǎn)型在收益率的曲線上體現(xiàn)的非常明顯。 2005年，收益率 51.38%； 2006年，收益率 161.07%； 2007年，收益率 53.74%； 2008年，收益率 -61.35%；（巨虧） 2009年，收益率 97.41%； 2010年，收益率 -9.83%；（負） 2011年，收益率 23.55%； 2012年，收益率 -11.06%；（負） 2013年，收益率 46.83%； 2014年，收益率 27.54%； 2015年至今，收益率 50.72%； 十一年的年化收益是26.23%。 去年底建的雪球組合基本就是我的實盤。由于忽視規(guī)則，今年5、6月份買的分級在A組合里等了下折，結(jié)果當(dāng)然很悲劇。 我所說的投資轉(zhuǎn)型應(yīng)該從2010年開始，當(dāng)時我已經(jīng)清楚的意識到過去的投資（其實是投機）方式可能是錯誤至少是不適合自己的。未來的路要怎么走？我陷入了一段長達兩三年的迷茫和搖擺期。期間，看了不少書也思考了很多，逐漸的，我發(fā)現(xiàn)價值投資才是自己最喜歡也最有把握的投資方式。大概到2012年底，我的價值投資理念和體系基本成型，也開啟了投資路上的新篇章。 為了方便一步步展開敘述，這里和大家探討幾個有關(guān)投資的問題： 一、投資的回報率多少是合適的？ 投資當(dāng)然是為了取得相應(yīng)的回報，甚至是取得比其它投資方式更高的回報。長期來講，股市可以提供給大眾的平均收益率是6%-8%每年，但大多數(shù)投資者包括投資機構(gòu)都達不到這個平均的水準(zhǔn)。我們做投資，當(dāng)然是想取得超過這個水準(zhǔn)的收益率，否則就不如轉(zhuǎn)向其它的投資方式了。 那年均百分之多少的收益率是可行且合適的呢？我覺得是年均20-30%之間，盡管這個長期收益率可以跟國際投資大師相媲美，但并不是不能做到。至于更高的回報率，那需要冒更多的風(fēng)險采用更激進的投資策略才能夠獲得，而且對應(yīng)的風(fēng)險是成倍增加的，風(fēng)險收益比并不完全匹配。 二、投資的主要風(fēng)險在哪里？ 我的基本看法是風(fēng)險基本不在市場，而在投資者本身。 我們每個人都有弱點，其中包括一些人類的共性方面的弱點，比如貪婪和恐懼。還有一些我們自己特有的性格方面的弱點，比如有的人不夠果斷、有的做事草率、有的情緒化嚴重、有的懶于學(xué)習(xí)和思考等等?？朔诵院妥陨淼娜觞c，是投資成功的必要因素之一，也是規(guī)避投資中最大的風(fēng)險所在。 三、買股票的真正目的是什么？ 有人說為了賺錢，這好像沒錯，但這不是問題的實質(zhì)，賺錢只是買股票的一種可能的結(jié)果，還有一種可能的結(jié)果是--虧錢。 我很同意馬爾基爾在《漫步華爾街》中闡述的觀點：買股票的目的是買入資產(chǎn)，用以抵抗通貨膨脹和獲得增值。這其實跟巴菲特和一些投資大師的觀點是不謀而合的。他們認為買股票就是買公司的一部分，而股票的本質(zhì)其實本來就是上市公司的一部分股權(quán)，至于其交易屬性，那是市場賦予它的一附加功能，而這個功能顯然經(jīng)常被過分的利用和夸大了。 四、什么決定一筆投資是贏是虧？ 可能有人認為是買入和賣出的時機，有人認為是公司的選擇，還有人可能認為是運氣等其它因素，但我認為最重要的因素是價格，也就是買入的成本。 為什么這么說呢？大家都知道一筆股票交易如果最終盈利了，那一定是低買高賣的結(jié)果，如果高買低賣就會虧錢了。所謂的低買，當(dāng)然是買入的價格低了，當(dāng)然這個低是相對公司本身合理價格的低，而不是去滿市場找低價股那種。那為什么低于公司的合理價格買入會賺錢呢？這個就是證券市場特有的價值發(fā)現(xiàn)功能決定的。一家公司的股價被市場低估都是有其特定的因素的，比如市場陷入低迷、公司暫時經(jīng)營困難、市場出現(xiàn)不利于公司的傳聞等等。 五、上市公司具備哪幾種價值？ 我認為，每家在市場上交易的公司都具備著三種價值。 證券市場上即時成交的股票價格只代表上市公司的“市場價值”，或者叫它“交易價值”，其本身還有一個理論上一定存在的“真實價值”，或者叫它“內(nèi)在價值”。大多數(shù)情況下，這兩種價值并不一致，要么市場價值高于真實價值，要么真實價值高于市場價值。擴展開來，所有的上市公司還會存在一個“預(yù)期價值”，或者叫它“未來價值”。當(dāng)然，不同投資者眼中的預(yù)期價值并不一致甚至完全相反。買進公司股票的投資者預(yù)期買入公司的價格（價值）會提升，而賣出該公司的投資者則預(yù)期公司股票的價格（價值）將下降。并且在不同投資者的眼中，未來價值的多少以及“未來”的時間是多長都是完全不同的。 六、價值投資的思想基礎(chǔ)是什么？ 簡單說，上市公司價值的市場化錯配是價值投資得以實現(xiàn)的源泉。 上市公司的市場價值和真實價值經(jīng)常是不匹配的，這種價值錯配的根源我理解是市場的非有效性造成的。這種非有效性主要來自于大眾投資者普遍采用追漲殺跌的非理性投機方式，以及市場本身就存在一些看不見的“價值盲區(qū)”。另外，不同投資者對預(yù)期價值以及實現(xiàn)預(yù)期的時間有著截然不同的判斷，從而造成了上市公司股票的市場價值總是在被高估和被低估之間波動，而公司價值從低估到合理進而再到高估的過程，就為價值投資者創(chuàng)造了低風(fēng)險投資的機會。 七、實現(xiàn)長期穩(wěn)定的投資收益靠什么？ 簡單說靠的是“投資理念和體系”。 它經(jīng)過長期實戰(zhàn)檢驗已經(jīng)成熟穩(wěn)定，可以做到盡可能在規(guī)避風(fēng)險的基礎(chǔ)上獲得滿意的投資回報。 這個體系是什么樣的？首先它是個性化的。很多人在學(xué)巴菲特，但沒有人能成為巴菲特，你只能成為更好的自己。其次它是不完美的。在各行各業(yè)，沒有任何一個體系不是存在漏洞的，投資體系也一樣，它不但不完美，也同樣需要不斷的改進和完善。 八、投資和投機的區(qū)別在哪里？ 還是要說一下影響和引導(dǎo)我走向價值投資之路的馬爾基爾的《漫步華爾街》這本書，這本書中將投資稱為“堅實基礎(chǔ)理論”，把投機稱為“空中樓閣理論”。 堅實基礎(chǔ)理論認為買股票就是買公司，以期通過買入公司的部分股權(quán)獲得合理的收入和長期資產(chǎn)增值?？罩袠情w理論專注于心理預(yù)期。在大眾樂觀的將希望建成空中樓閣前買入，占得先機。我認為兩者的區(qū)別還有一種，前者是實實在在的存在的，也更接近投資的本質(zhì)；而后者是需要提前預(yù)判和精準(zhǔn)揣摩的，不確定性較大。 九、投資和投機哪個更容易？ 有人可能會說投資比投機容易，要不投資者怎么大多都能賺到錢呢。其實，投資之所以比投機賺錢的概率要高一些，一個是因為投資的門檻要高些，投資要分析很多諸如財務(wù)報表等東西讓大眾覺得很復(fù)雜，感覺不如投機來的簡單；還有一點就是，部分投資者是曾經(jīng)失敗的投機者轉(zhuǎn)變過來的。他們學(xué)習(xí)過的知識更多、經(jīng)歷的也更多、更理性和成熟。 補充一個小差別：投機入門簡單但掌握起來難；投資是入門不易掌握起來不難。無論投資還是投機，都只是個人選擇問題，沒有誰更容易之說，其實都不容易。 十、作為投資者，我的優(yōu)勢在哪里？ 我這十幾年一直專職投資，這比大多數(shù)只把投資作為第二職業(yè)的人有著巨大的優(yōu)勢。 首先專職投資讓我比不專職的人更努力，因為我不但有更多的時間去學(xué)習(xí)投資，還可以更專注在這件事情上；二是專職讓我更能夠堅持，因為沒有別的退路和選擇，而堅持是成功的必要條件，不堅持做什么都會一事無成。 另外，我還有兩個優(yōu)勢。一個是自己早年就經(jīng)商，初中畢業(yè)就開始了，所以高一時才會輟學(xué)。盡管做的只是小生意，但做實業(yè)十幾年的經(jīng)歷，讓我可能跟沒做過實業(yè)的人看生意的角度還是會不一樣。比如，看待一家上市公司，我經(jīng)常會假定我就是公司管理者的角度去考慮公司的發(fā)展戰(zhàn)略，并且考察公司的戰(zhàn)略和公司的管理層素質(zhì)是否匹配。 另外一個優(yōu)勢就是投資上我是摔過大跟頭的，甚至可以說是破產(chǎn)過的。這個跟頭讓我對投資、對自己都有重新的審視，也從此逐漸的轉(zhuǎn)型到價值投資這條更符合自己個性和經(jīng)歷的道路上來。另外，一次徹底的失敗也磨練了我的心理，讓它變得更強大，也讓我更加的堅定目前的投資體系，避免了以后的投資在路線上出現(xiàn)其它的偏差。 該說說我的投資理念和體系了，其實這里只能說一個大致的框架，細化的東西沒法全部展開。 我的投資理念和體系建立的基礎(chǔ) 做好事情我們中國人都講究要既有“道”又有“法”。道即平常所說的“門道”，法就是“方法”。投資也一樣。投資中的道一般叫它“理念”，法稱之為“體系”。投資理念加上投資體系，就構(gòu)成了一個完整的投資生態(tài)系統(tǒng)。 我的投資理念： 1、不要虧錢 對于任何投資而言，沒有什么比保住本金更重要。所以，盡量避免永久性的損失是投資的第一課題，也是首要的任務(wù)。我們應(yīng)該做的是低風(fēng)險投資，即盡量在不虧錢的基礎(chǔ)上去賺錢。當(dāng)然，所謂的不虧錢并不意味這一點都不能虧損，這里主要是強調(diào)一種意識形態(tài)而不是絕對意義上的結(jié)果。在市場處于熊市時，少虧損也是一種勝利。延伸開來，對投資而言，熊市時跑贏市場，遠比牛市時戰(zhàn)勝指數(shù)要重要的多。而價值投資往往能在市場整體處于下跌時期取得不錯的投資成績，這一點投機是很難做到的。 2、投資價值 沒有價值的東西是不值得擁有的。長期而言，上市公司的股價和公司的基本面百分之百正相關(guān)，這是我從事并堅持價值投資的思想基礎(chǔ)所在。因為市場并不完全有效，它只是弱有效，也就是：上市公司的市場價值經(jīng)常不等同于其內(nèi)在價值。所以，在某公司的市場價值低于內(nèi)在價值時買入，預(yù)留出足夠的安全邊際是一種風(fēng)險很低且很有效的投資方式。當(dāng)然，這種方式稍顯古老，現(xiàn)在更流行利用預(yù)期價值來進行投資。也就是買入將來預(yù)期價值將持續(xù)提高的公司，即所謂的成長股投資。這兩種投資方式都殊途同歸，一個是買入現(xiàn)在價值被低估的公司；一個是買入將來價值會提升的公司，如果發(fā)現(xiàn)同時具備這兩個條件的公司，那一定是個非常好的投資標(biāo)的。 3、追求確定性 投資是概率的游戲，獲勝概率高的方法才是投資之道。只把股票當(dāng)作交易籌碼的投機者經(jīng)常會買入完全被市場高估的股票，并期待著有人在更高的價格接手，這樣的舉動無疑充滿了不確定性和風(fēng)險。而價值投資者只買入價值低估或者合理的股票，經(jīng)過詳盡的分析并為不良預(yù)期預(yù)留了足夠的安全邊際，風(fēng)險較低且獲勝的概率較高。另外，投資中提高確定性還要注意兩個方面：一是清楚自己的能力圈有多大；二是不邁出自己的能力圈去做能力之外的投資決策。 4、復(fù)利累積 價值投資追求的是絕對回報。價值投資者不會去跟別人或者市場去比較收益率，追求相對回報是投機者常干的事情。價值投資者更希望實現(xiàn)風(fēng)險可控的復(fù)合增長。這個世界上一個非常奇妙而偉大的事情就是復(fù)合增長，常年的穩(wěn)定積累可以創(chuàng)造出驚人的復(fù)利奇跡，使財富自由成為可能。 “股神”巴菲特在執(zhí)掌伯克希爾哈撒韋的1965-2010年的46年間，其年復(fù)利率是20.3%，但累計起來是就非常的驚人了。可見投資是一件需要無比的耐心和長期積累才能成功的事情。 我的投資體系： 1、低估買入： 上市公司的實際價值并沒有一個計算的公式，它還會隨著時間的推移以及經(jīng)濟形勢、行業(yè)發(fā)展和競爭、經(jīng)濟形式和國家政策以及市場因素等發(fā)生變化。但只要通過嚴謹?shù)尼槍净久娴亩ㄐ院投糠治?，以及橫向和縱向的估值比較，大致上可以得出某家公司的某個時點的至少三種估值判斷：高估、合理和低估；研究水平精進后可以得出五種估值判斷：嚴重高估、高估、合理、低估和嚴重低估。如果某公司的股價相對應(yīng)的市場價值較公司的實際價值要低估甚至低估很多，那買入它就是有安全邊際的，不但風(fēng)險較小且可獲得確定性較高的利益回報。 2、組合投資： 建立組合狹義上來講就是把不同行業(yè)、不同性質(zhì)的公司按不同的倉位分配到組合中，通過多樣化的投資組合，對沖和平抑一部分因選擇性錯誤造成的永久性損失的風(fēng)險。廣義上來講，投資組合還可以擁有除了上市公司股票外的其它投資品種，如債券、基金、權(quán)證等市場衍生品，甚至可以參與其它市場。市場上還一直在爭論集中還是分散哪個更合理，其實正確的答案是相對集中下的適度分散。（對我來說，A股永遠是主戰(zhàn)場，上市公司也永遠是最主要的投資品種。） 3、動態(tài)再平衡： 除了買什么和多少價格買之外，投資還涉及到買多少的問題，這就需要進行倉位管理。所謂的動態(tài)再平衡也屬倉位管理的范疇。具體的做法是：在組合中某公司的股價出現(xiàn)上漲超過計劃持倉占比時，則賣出多余的倉位；在某只持倉股出現(xiàn)下跌持倉比例偏低時，則補上不足的倉位。這樣，無論個股的市場表現(xiàn)如何，都能保持合理的倉位占比。這樣做顯然是變相做到了高價減倉和低價加倉，既平抑了市值的波動，又可降低風(fēng)險和增加收益。市場和市值的波動盡管都不是風(fēng)險，但市值的大幅波動容易導(dǎo)致心理出現(xiàn)問題，還是要盡量避免的。 4、好公司好股票： 低價買入有長期競爭優(yōu)勢的好公司是價值投資的核心所在。我心目中有一個大概的好公司標(biāo)準(zhǔn)：它們往往具有長期且良好的經(jīng)營歷史、管理層能干且正直、業(yè)務(wù)或品牌具有某種優(yōu)勢等等。好公司經(jīng)過時間的洗禮當(dāng)然更可能成為好股票，這里的好股票的意思指的是市場表現(xiàn)。正因為證券市場并不是十分有效，所以公司的市場價值趨于內(nèi)在價值的時間段只能是長期，短期上市公司的股價往往和內(nèi)在價值無關(guān)。從這種意義上說，價值投資基本上是一種長期投資，它的投資目標(biāo)除了好公司好股票之外還有好價格。 最后，感謝@沈潛 數(shù)次給我留言，對工作很認真負責(zé)，讓我不好意思不交這個差。 拓展閱讀： 2015年1-4月微博投資思考http://xueqiu.com/2871624524/43087821 2015年5-8月微博投資思考http://xueqiu.com/2871624524/60030760 儒峰 2015年10月（補充于2015年12月7日） |
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