探路者近兩年呈現(xiàn)出類似之前安踏等體育用品超高速的擴張勢頭，營收復合增長率超過50%，凈利增長率接近100%。戶外體育用品行業(yè)競爭相對緩和，由于是高端功能性消費品，顧客更注重品牌和品質(zhì)，有一定的忠誠度，作為戶外體育用品的領(lǐng)頭羊，在行業(yè)高速發(fā)展的背景下依靠渠道的大幅擴張，高成長自然是水到渠成的事情。

    但階段性的高速增長并不代表長期無憂，依靠專賣加盟形式快速擴張的成長模式早已經(jīng)在服裝行業(yè)、家紡行業(yè)和體育用品行業(yè)演繹過，由于門檻較低，可利用的經(jīng)銷商資金與渠道資源十分龐大，因此這種模式剛開始時只需要產(chǎn)品具有一定的品牌知名度就能實現(xiàn)極為快速的復制擴張。當渠道擴張到一定程度時，管理和控制經(jīng)銷商的難度增加，市場飽和，容易造成高庫存和盈利能力的逆轉(zhuǎn)，雖然企業(yè)仍能保持一定的成長性，但增速突然大幅下降，甚至出現(xiàn)需要進行庫存回購的情形。特別若企業(yè)希望獲得快速增長而盲目放寬信用以及向經(jīng)銷商壓貨，則更容易出現(xiàn)此種風險，而且這樣的風險在爆發(fā)前難以從報表中看出來。

下面是李寧的開店數(shù)與單店收入數(shù)據(jù)

    2010年以前李寧無論是營收、利潤、單店收入都保持較穩(wěn)定的增長，但2011年突然大幅下降，主要原因是回收庫存以及銷售乏力，而股價在問題暴露前已經(jīng)從2010年高點32元跌至6元，其他很多體育用品股票也因為同樣的情況承受了戴維斯雙殺，跌幅都高達七八成以上。由于類似的以加盟店為主要擴張渠道的企業(yè)，貨品銷售給經(jīng)銷商即可確認為營收，因此無論從庫存還是銷售數(shù)據(jù)都難發(fā)現(xiàn)銷售方面的問題，經(jīng)銷商有時為了沖業(yè)績或者對市場誤判都可能出現(xiàn)大量拿貨但實際銷售不暢的情況，這個過程中庫存不在生產(chǎn)企業(yè)而在經(jīng)銷商，最后累積到一定程度問題才暴露。加盟店的快速增長也會掩蓋銷售的真實情況，有時即使產(chǎn)品銷售不暢但通過加盟店的大量鋪貨也能實現(xiàn)一段時間的高速增長。由于對這類型企業(yè)難以通過財務(wù)報表直觀地看出產(chǎn)品的銷售情況，因此要隨時仔細分析行業(yè)發(fā)展所處的階段和競爭態(tài)勢、企業(yè)的競爭優(yōu)勢以及產(chǎn)品的實際銷售情況，不可盲目樂觀。

探路者的一些關(guān)鍵指標

    探路者直營店有144家，加盟店897家，加盟店占據(jù)絕對優(yōu)勢。2010年由于對品牌建設(shè)和信息化進行了大量投入，因此管理費用率和銷售費用率都出現(xiàn)上升，2011年隨著相應(yīng)費用的減少及收入的快速增長，費用率大幅下降。存貨周轉(zhuǎn)率從2009年到2011年呈現(xiàn)逐步提高的良好勢頭，2012年一季度略微下降，由于是短期數(shù)據(jù)，還需要進一步觀察。單店收入一直保持平穩(wěn)狀態(tài)（由于缺乏相關(guān)數(shù)據(jù)，簡單按營收與店數(shù)計算），2012年直營店同店增長為-15%，由于也是短期數(shù)據(jù)，加上經(jīng)濟周期影響，還需長期觀察。

    探路者的渠道擴張?zhí)幱谄鸩诫A段，市場空間仍大，出現(xiàn)庫存危機的距離應(yīng)該還較遠，同時只要品牌建設(shè)得力，管理運營得當，未必就一定會出現(xiàn)李寧那樣的危機。另外公司還積極拓展電子商務(wù)和布局新品牌discovery 的店鋪渠道，憑借discovery的品牌效應(yīng)，值得期待。作為朝陽行業(yè)的領(lǐng)導性品牌，快速成長應(yīng)該是大概率事件。但作為連鎖型擴張的企業(yè)，還是要警惕其固有風險。從上市至今探路者幾乎一直處于估值很高的狀態(tài)，現(xiàn)價PE超過50倍，這樣的估值只能遠觀，如果因此而錯過，也沒有什么值得遺憾的。