資產(chǎn)證券化起源于美國，現(xiàn)已是其債券市場的重要組成部分。美國和歐洲是資產(chǎn)證券化發(fā)展較早的國家和地區(qū)，也是目前規(guī)模較大、相關(guān)制度相對完備的市場。相比之下，日本雖然起步較晚，但仍為亞洲資產(chǎn)證券化發(fā)展最好的國家。上述國家和地區(qū)推動資產(chǎn)證券化市場發(fā)展的經(jīng)驗值得參考和借鑒。

一、市場現(xiàn)狀

盡管各國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展程度不同，但產(chǎn)品種類較為相似，大致分為抵押貸款證券化（MBS）及資產(chǎn)支持證券（ABS）兩類（見圖1）。

圖 1資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的主要類別

從各國資產(chǎn)證券化市場結(jié)構(gòu)來看，MBS是美國資產(chǎn)證券化市場中的主要產(chǎn)品。截止到2013年底，美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存量為10.08萬億美元，其中MBS占資產(chǎn)證券化市場比重為87%，狹義ABS為6%，CDO為7%（見圖2）。

資料來源：SIFMA

圖2 美國資產(chǎn)證券化市場構(gòu)成（2013）

從歐洲情況來看，截至2013年底，其資產(chǎn)證券化市場存量達(dá)1.98萬億美元，雖然MBS是歐洲資產(chǎn)證券化市場的主要產(chǎn)品，但其也開發(fā)了具有自身特點的其他產(chǎn)品，例如中小企業(yè)貸款資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（Small and Medium-sized Enterprises，SME）和整體企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（Whole Business Securitizations，WBS）等。截止2013年，MBS占?xì)W洲資產(chǎn)證券化市場比重為66%，ABS占22%，SME產(chǎn)品占8%，WBS產(chǎn)品占4%（見圖3）。

資料來源：SIFMA

圖 3 歐洲資產(chǎn)證券化市場構(gòu)成（2013）

日本資產(chǎn)證券化市場最早出現(xiàn)的是信用卡應(yīng)收賬款和租賃債權(quán)證券化產(chǎn)品，其次推出的是CDO，直到1999年才首次MBS。MBS問世之后成為日本債券市場發(fā)展最快的證券化產(chǎn)品，并在2002年以后成為發(fā)行量最大的產(chǎn)品。截止2012年，日本資產(chǎn)證券化市場MBS占比約為72%，ABS占28%（見圖4）。

圖4 日本2012年資產(chǎn)證券化市場構(gòu)成

二、國外推動資產(chǎn)證券化市場發(fā)展的經(jīng)驗

美歐和日本盡管在經(jīng)濟環(huán)境、法律體系、金融體制等方面存在較大差異，但都從以下方面著手推動資產(chǎn)證券化市場發(fā)展：

第一，建立和完善相關(guān)法律法規(guī)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，發(fā)行中涉及的機構(gòu)和環(huán)節(jié)較多，同時牽扯多項法律問題。對此，各國政府通過不同形式的立法來明確資產(chǎn)證券化的法律地位，為其發(fā)展提供法律保障。

第二，成立專業(yè)化組織來推動資產(chǎn)證券化的發(fā)展。以美國為例，其成立的政府國民抵押協(xié)會（GNMA）、聯(lián)邦住房貸款抵押公司（FHLMC）、聯(lián)邦國民抵押協(xié)會（FNMA）在資產(chǎn)證券化發(fā)展之初充分運用證券化技術(shù)進行金融創(chuàng)新，發(fā)行住房抵押貸款支持證券。日本在推動MBS市場發(fā)展的過程中也成立住房金融支援機構(gòu)（JHF），很大程度上推動了 MBS市場的發(fā)展。

第三，充分發(fā)揮市場機制的作用。金融脫媒大勢下，通過充分發(fā)揮市場化機制的作用，能夠激發(fā)市場競爭和產(chǎn)品創(chuàng)新，推動資產(chǎn)證券化市場發(fā)展。在市場機制作用下，美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品創(chuàng)新不斷涌現(xiàn)，除住房抵押貸款以外，信用卡貸款、融資租賃、汽車貸款等各類金融資產(chǎn)也紛紛成為可證券化的資產(chǎn)。日本則先后通過多次立法放寬對資產(chǎn)證券化的管制，推動其在短時間內(nèi)發(fā)展為亞洲第一大市場。

三、次貸危機中暴露出的問題和改革趨勢

次貸危機暴露了國外資產(chǎn)證券化市場的諸多問題，主要集中在產(chǎn)品設(shè)計、信息披露、信用評級、市場監(jiān)管等方面：1.產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過于復(fù)雜，使得投資者和監(jiān)管部門難以了解其真實風(fēng)險。2.信息披露不全面，給發(fā)起機構(gòu)掩蓋其產(chǎn)品缺陷的機會。3.因信息不對稱而產(chǎn)生道德風(fēng)險。在國外資產(chǎn)證券化“發(fā)放信貸—轉(zhuǎn)移”的運作模式下，商業(yè)銀行逐步開始降低信貸審查標(biāo)準(zhǔn)，從而極大提高了信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險。4.評級失準(zhǔn)。部分評級機構(gòu)抵制不住利益誘惑，獲取業(yè)務(wù)提高收入而向投行妥協(xié)，為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品出具虛高等級，未有效進行風(fēng)險揭示。5.監(jiān)管不足。國外大量的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易都在場外市場進行，隨著產(chǎn)品創(chuàng)新日益增多，監(jiān)管部門對該市場的規(guī)范落后于市場發(fā)展的腳步。

危機后，歐美等發(fā)達(dá)國家和地區(qū)進一步完善了資產(chǎn)證券化監(jiān)管政策，主要有：1.把控入池資產(chǎn)質(zhì)量，簡化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計。2.強化信息披露，對證券化產(chǎn)品信息披露的時間、頻率和內(nèi)容等要求更加嚴(yán)格。3.發(fā)起機構(gòu)風(fēng)險自留，實現(xiàn)發(fā)起機構(gòu)和投資人的風(fēng)險共擔(dān)，緩解道德風(fēng)險。4.強化評級監(jiān)管，提高證券化評級的透明度和公信力，鼓勵對其實施雙評級。5.通過推動實施巴塞爾新資本協(xié)議Ⅲ，提高資產(chǎn)證券化風(fēng)險資本計提要求。