有限合伙制私募投資基金的設立

私募投資基金的主要組織形式有三種：公司制、信托制（契約制）和有限合伙制；而根據(jù)基金的不同運作階段，又可為分為募集與設立階段、投資運作階段及退出階段。本文就我國法律環(huán)境下，對有限合伙制私募投資基金的設立與實務操作進行了初步的研究和整理。

一、有限合伙制私募投資基金的特點

采用有限合伙制形式的私募投資基金可以有效的避免雙重征稅，并通過合理的激勵及約束措施，保證在所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離的情形下，經(jīng)營者與所有者利益的一致，促進普通合伙人和有限合伙人的分工與協(xié)作，使各自的所長和優(yōu)勢得以充分發(fā)揮；此外，有限合伙制的私募投資基金的具有設立門檻低，設立程序簡便，內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)精簡靈活，決策程序高效，利益分配機制靈活等特點。

從有限合伙制度的法律層面看，有限合伙制私募投資基金還具有以下特點：

1、有限合伙私募投資基金的財產(chǎn)獨立于各合伙人的財產(chǎn)。作為一個獨立的非法人經(jīng)營實體，有限合伙制私募投資基金擁有獨立的財產(chǎn)；對于合伙企業(yè)債務，首先以合伙企業(yè)自身的財產(chǎn)對外清償，不足部分再按照各合伙人所處的地位的不同予以承擔；在有限合伙企業(yè)存續(xù)期內(nèi)，各合伙人不得要求分割合伙企業(yè)財產(chǎn)。由此，保障了有限合伙制私募投資基金的財產(chǎn)獨立性和穩(wěn)定性。

2、普通合伙人與有限合伙人享有不同的權(quán)利，承擔區(qū)別的責任。在有限合伙制企業(yè)內(nèi)，由普通合伙人執(zhí)行合伙事務，有限合伙人不參與合伙企業(yè)的經(jīng)營；有限合伙人以其認繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務承擔責任，普通合伙人對合伙企業(yè)的債務承擔無限連帶責任。這樣的制度安排，可促使普通合伙人認真、謹慎地執(zhí)行合伙企業(yè)事務；對有限合伙人而言，則具有風險可控的好處。

二、不同形式私募投資基金的比較

        （祥見下表）

中國人民銀行天津分行課題組一份研究認為，基于信息不對稱下存在的逆向選擇和道德風險等機會主義行為考慮，比較一致的結(jié)論是契約制（信托制）和有限合伙制的私募投資基金治理機構(gòu)優(yōu)于公司制。

三、有限合伙制私募投資基金的核心機制

有限合伙制私募投資基金的核心機制是為專業(yè)投資人才建立有效的激勵及約束機制，提高基金的運作水平和效率，以實現(xiàn)投資方利益的最大化。主要內(nèi)容體現(xiàn)在以下幾個方面：

1、關于投資范圍及投資方式的限制

私募投資屬于高風險投資方式，因此約束投資范圍、投資方式以及每個項目的投資比例就顯得尤為重要。但是，由于投資范圍、投資方式的復雜和無法窮盡，實踐中往往采用“否定性約束”的方式，以達到控制投資風險的目的。例如，約定不得對某一個項目的投資超過總認繳出資額20%，不得進行承擔無限連帶責任的投資，不得為已投資的企業(yè)提供任何形式擔保，以及合伙企業(yè)的銀行借款不得超過總認繳出資的40%等等。

2、管理費及運營成本的控制

實踐中，通常有兩種做法：第一種，管理費包括運營成本。好處是可以有效控制運營費用支出，做到成本可控。目前，為了吸引資金，很多國內(nèi)的私募投資資金采取了這種簡便的方式。第二種，管理費單獨撥付，有限合伙企業(yè)運營費用由有限合伙企業(yè)作為成本列支，不計入普通合伙人的管理費用。這是國際通行的方式，管理費的數(shù)額按照所管理資金的一定百分比，通常為0.5%—2.5%，提取方式可以按季、半年或一年。

3、利益分配及激勵機制

有限合伙企業(yè)的普通合伙人與有限合伙人可以就投資收益的分配方式進行靈活約定；通常而言，在預期投資收益內(nèi)的部分，雙方可以約定普通合伙人按照較低的比例享有收益，如超過預期收益的部分，普通合伙人可按照較高的比例享有收益，投資收益越高，普通合伙人享有的比例就越高，以作為有限合伙人對普通合伙人的獎勵，由此可以促進普通合伙人積極、有效、有利的履行合伙企業(yè)事務。在國內(nèi)的實踐中，為了吸引到投資人，有些私募投資基金往往采用“優(yōu)先收回投資機制”和“回撥機制”，確保在有限合伙人在收回投資之后，普通合伙人才可以享有利潤分配，以保障普通合伙人與有限合伙人利益的一致性。

（1）關于“優(yōu)先收回投資機制”

所謂“優(yōu)先收回投資機制”，是指在基金期限屆滿，或某個投資項目進行清算時，合伙企業(yè)分配之前首先要確保有限合伙人已全部回收投資，或達已到最低的收益率。例如，可以約定如下收益分配方式：

首先，有限合伙人取回投入基金的全部投資；

其次，核算內(nèi)部收益率（IRR），如內(nèi)部收益率低于8%的，則全部投資回報按照出資比例分配給全體合伙人，此時普通合伙人按照出資額享有收益；

再次，如內(nèi)部收益率高于8%，但低于10%的，其中低于8%的部分按照出資比例分配給全體合伙人，而超過8%以上的部分的20%先分配給普通合伙人，剩余80%部分則按照出資比例分配給全體合伙人；

最后，如內(nèi)部收益率高于10%的，10%以內(nèi)的收益按照前述原則進行分配，高于10%收益的部分的25%先分配給普通合伙人，其余75%部分再按照出資比例分配給全體合伙人。

（2）關于“回撥機制”

所謂“回撥機制”，是指普通合伙人在已收到的管理費，以及所投資的項目退出后分配的利潤中，拿出一定比例的資金存入特定賬戶，在基金或某些投資項目虧損或達不到最低收益時，用于彌補虧損或補足收益的機制。例如，某有限合伙私募投資基金約定，普通合伙人應留存收益的40%，在基金虧損或未能達到8%的最低收益時，用于彌補虧損或補足收益。

綜上，我們可以看出，無論是“優(yōu)先回收投資機制”或是“回撥機制”均反應了國內(nèi)普通合伙人在募集資金方面的困境，為吸引資金，在利益分配方面所作出的妥協(xié)與讓步。

4、有限合伙人入伙、退伙方式及轉(zhuǎn)讓出資額的限制

在有限合伙私募投資基金成立后，仍可以允許新的有限合伙人入伙；通常而言，有限合伙人的入伙由普通合伙人決定，但也會設定一些限定條件，例如，限定新有限合伙人應屬于合格機構(gòu)投資者及相應的資金要求等。此外，還需要明確新入伙的有限合伙人的權(quán)益計算方式，或者對原合伙人的補償方案。關于有限合伙人的退伙，實踐中，合伙協(xié)議均要求有限合伙人保證在合伙企業(yè)存續(xù)期間內(nèi)不得退伙。

為保證有限合伙制私募投資基金的穩(wěn)定性，通常對有限合伙人轉(zhuǎn)讓合伙企業(yè)的出資進行一定的約束。有限合伙人轉(zhuǎn)讓合伙企業(yè)的出資可以分為自行轉(zhuǎn)讓和委托轉(zhuǎn)讓兩種形式?！白孕修D(zhuǎn)讓”是指有限合伙人自行尋找受讓方，由普通合伙人審核并協(xié)助辦理過戶的方式?！拔修D(zhuǎn)讓”是指有限合伙人委托普通合伙人尋找受讓方，并普通合伙人協(xié)助辦理過戶的方式。一般情況下，有限合伙人轉(zhuǎn)讓出資，普通合伙人均要求支付一定的手續(xù)費，而且根據(jù)轉(zhuǎn)讓形式的不同，手續(xù)費的費率也不同；自行轉(zhuǎn)讓的手續(xù)費費率較低，例如可為所轉(zhuǎn)讓出資額的1%，委托轉(zhuǎn)讓的費率較高，例如可為所轉(zhuǎn)讓出資額的5%；通過收取一定轉(zhuǎn)讓手續(xù)費，可以控制有限合伙人頻繁的轉(zhuǎn)讓對合伙企業(yè)的出資。所收取的手續(xù)費可以作為合伙企業(yè)的收入，如普通合伙人提供居間服務的，還可以提取一定比例的居間報酬。

5、對普通合伙人的約束

在有限合伙制私募投資基金中，由普通合伙人執(zhí)行合伙事務，有限合伙人不參與有限合伙企業(yè)的運作，因此需要防范普通合伙人侵害合伙企業(yè)的利益。除本文已表述的約束機制外，對于普通合伙人還存在以下的約束措施：

（1）  關聯(lián)交易的限制

  有限合伙企協(xié)議均禁止普通合伙人從事關聯(lián)交易，以及自營及與他人合作經(jīng)營與本合伙企業(yè)相競爭的業(yè)務，除非得到全體合伙人大會的批準。但允許有限合伙人同本合伙企業(yè)進行交易。

（2）  新基金募集的限制

     有保證普通合伙人有足夠的注意力執(zhí)行合伙企業(yè)的業(yè)務，私募投資基金一般限制普通合伙人再次募集基金的速度。

（3）  跟隨基金共同投資的限制

為了防止普通合伙人基于自身利益，不能客觀的進行項目投資或退出，私募資金均限制普通合伙人跟隨基金進行投資，或者限制跟隨基金退出。

（4）關于基金運作情況及財務狀況的定期匯報制度

 對題述事項，私募投資基金均要求執(zhí)行合伙事務的普通合伙人定期向有限合伙人進行報告，有限合伙人有權(quán)查閱及復印有限合伙企業(yè)的會計賬簿等財務資料，有權(quán)得到投資項目的估值報告等。

6、次級合伙人首先承擔虧損機制

為了滿足風險厭惡型投資者的偏好，有些私募的基金在虧損分擔上，約定由普通合伙人或者具有關聯(lián)關系的有限合伙人作為次級合伙人，并以其對合伙企業(yè)認繳的出資先承擔虧損。例如:其風險承擔方式如下：首先，以次級合伙人以對合伙企業(yè)認繳的出資承擔虧損；其次，如次級合伙人的出資不足以承擔虧損的，再由其他合伙人按照出資份額分擔。

7、委托管理機制

有限合伙制私募投資基金的合伙事務一般由普通合伙人執(zhí)行，但普通合伙人也可以將合伙事務委托第三方機構(gòu)執(zhí)行。目前，由于我國對于外資參與設立合伙企業(yè)尚未放開，同時囿于資本項目外匯管制的限制，造成外資直接作為普通合伙人設立私募投資基金存在一定的障礙。因此，由外資參與設立基金管理公司，并通過壟斷貿(mào)易安排獲得普通合伙人的利潤，即成為一種變通的解決方案。

普通合伙人將合伙事務委托第三方機構(gòu)執(zhí)行，應當遵照《合同法》關于委托合同的相關規(guī)定。但在《合同法》環(huán)境下，委托管理機制存在以下不足之處：

其一，委托關系可隨時解除，法律關系不穩(wěn)定。但是，如單方解除委托合同，給另一方造成損失的，應當賠償損失。

其二，只有在基金管理公司存在過錯的的情況下，才承擔投資失敗的法律責任，這與普通合伙人承擔無限責任相比，責任較輕，約束不夠。

四、有限合伙制私募投資基金的內(nèi)部治理

典型的有限合伙制私募投資基金的特點是所有者和經(jīng)營者分離，在此前提下，如何解決基金運作過程中信息不對稱和風險不對稱兩大問題，防止經(jīng)營者對所有者利益的背離；同時，保障專業(yè)投資人才經(jīng)營能力的充分發(fā)揮，并在不同利益之間尋找最佳平衡點，進而提高基金決運作和決策的效率，保證基金投資者利益的最大化，即是有限合伙制私募投資基金內(nèi)部治理所要達到的目的。

1、國外私募投資基金典型的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

其中，合伙人會議一般僅就涉及到新合伙人入伙以及合伙人退伙、有限合伙協(xié)議的修改、合伙企業(yè)清算等進行決策，并聽取普通合伙人關于執(zhí)行合伙事務的匯報，監(jiān)督普通合伙人按照合伙協(xié)議的要求執(zhí)行合伙事務，但合伙人會議不對合伙企業(yè)投資決策及所投資項目的運營施加控制。不同的合伙人在合伙企業(yè)中享有相同的投票權(quán)，合伙人會議決定事項按照人數(shù)進行表決，而不論出資額比例。

國外私募投資基金中有些也設立咨詢委員會，一般由認繳出資達到一定比例的有限合伙人組成，并對涉及到合伙企業(yè)與普通合伙人之間的關聯(lián)交易等具有利益沖突的投資事項，以及對外投資金額超過限定比例的投資項目進行決策，但其不能代替及超越普通合伙人的職權(quán)。

普通合伙人是基金的實際運作者，是基金投資的決策者和執(zhí)行者，在合伙協(xié)議授權(quán)的范圍內(nèi)，基金的投資決策完全由普通合伙人完成，不受其他有限合伙人的干涉和影響。綜上，有限合伙制私募投資基金的初衷是“能人出力，富人出錢”。

2、國內(nèi)私募投資基金在內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)上的妥協(xié)

由于國內(nèi)信用投資理念尚未得到社會的廣泛認同，成熟的投資人還需要逐步培養(yǎng)，并且也缺乏具有較高信譽和號召力的普通合伙人；因此，國內(nèi)的私募投資基金的普通合伙人往往向有限合伙人讓渡部分決策權(quán)和管理權(quán)，體現(xiàn)了國內(nèi)私募投資基金在國內(nèi)客觀現(xiàn)實下的妥協(xié)。

這種內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的最大特點是，成立由普通合伙人、有限合伙人及第三專業(yè)人士共同組成的投資及決策委員會，并對基金的投資事項進行最終決策。例如：國內(nèi)的嘉富誠基金就在合伙協(xié)議中約定，投資及決策委員會由七名人員組成，其中普通合伙人委派兩名，有限合伙人代表三名和外聘專家兩名，外聘專家需要具有財務和法律背景。此外，國內(nèi)著名的私募投資基金紅杉基金也采用這種治理形式。

3、有限合伙制形式，公司制內(nèi)核的私募投資基金

這一類私募投資基金雖然采取了有限合伙制的形式設立，但基金的投資運作均由全體合伙人共同決定；一般而言，基金的合伙人會議或者投資委員會根據(jù)出資比例進行表決，類似于公司股東會的決策形式。長三角地區(qū)首家有限合伙制的私募投資基金—溫州東海創(chuàng)投，即采取了這種形式。但因為投資者投資意向的不統(tǒng)一，難以就投資事項達成一致，最終導致了東海創(chuàng)投的夭折。

小結(jié)：通過對私募投資基金的內(nèi)部治理及運作機制的合理設計，可以有效提高投資者的接受程度，進而促進私募投資基金成功募集和設立。

五、有限合伙企業(yè)設立相關法律、法規(guī)和天津濱海新區(qū)的地方性政策

目前，我國法律和相關政策對于有限合伙制私募投資基金的管理，是通過《合伙企業(yè)法》及相關法規(guī)以及對創(chuàng)投類私募投資基金特別規(guī)定，兩者并用但區(qū)別的形式存在的。本文僅就設立一般性的有限合伙制私募投資基金（非創(chuàng)投類）所適用的法律和政策予以整理；其中，重要的法律、法規(guī)及天津市地方性政策如下：

六、有限合伙制私募投資基金的設立要求、設立步驟及實施要點

有限合伙制的私募投資基金可以委托一家基金管理公司進行管理；因此，在設立基金的同時也需要設立一家的基金管理公司；以下僅就在天津地區(qū)設立有限合伙制私募投資基金和公司制基金管理公司的方案，進行梳理、分析。

1、設立要求（祥見下表）

表1：有限合伙制私募投資基金

表2：基金管理公司

     關于外資參與設立基金管理公司的特別說明：

目前，外資參與設立基金管理公司尚存在審批方面限制，外資僅能參與設立一般性的投資咨詢類公司，不能以“基金管理公司”的方式命名。但是，外商參與設立的投資咨詢公司允許以提供咨詢及顧問服務的方式，成為基金的實際管理人。

2、有限合伙制私募投資基金的設立步驟及實施要點

3、中外合資投資顧問公司的設立步驟及實施要點

 此外，在天津設立私募投資基金，天津開發(fā)區(qū)會對基金發(fā)起人的資質(zhì)及基金運作經(jīng)驗等進行一定的核實，但不是法律所要求的必備程序。

小結(jié)：在天津設立有限合伙制私募投資基金從事股權(quán)投資的，無需進行前置審批，對于普通合伙人也無特別要求，設立門檻低，設立程序較為簡便。

七、有限合伙制私募投資基金的稅務承擔

有限合伙制企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營和其他所得，由合伙人分別繳納企業(yè)所得稅和個人所得稅；委托基金管理公司進行管理的，基金管理公司應當按照國家稅收有關規(guī)定繳納企業(yè)所得稅和營業(yè)稅等。關于有限合伙制私募投資基金的稅務問題，需要聽取稅務會計師的意見；在此，提示以下兩點：

1、有限合伙企業(yè)中不參與執(zhí)行業(yè)務的自然人有限合伙人，其從有限合伙企業(yè)取得的股權(quán)投資收益，按“利息、股息、紅利所得”項目，適用20%的比例稅率，在有限合伙企業(yè)注冊地稅務局繳納個人所得稅。

2、有限合伙企業(yè)的法人合伙人分得的生產(chǎn)經(jīng)營所得和其他所得，法人合伙人可在合伙企業(yè)注冊地繳納企業(yè)所得稅，也可以到法人合伙人投資者所在地繳納企業(yè)所得稅。法人合伙人的納稅方式一經(jīng)確定，該納稅年度內(nèi)不得隨意變更。

      八、在天津設立私募投資基金和基金管理公司有關財政政策的爭取

     天津開發(fā)區(qū)對于私募投資基金的財政支持政策，采取“一事一議”的方式，需要根據(jù)基金的規(guī)模，基金所投資項目是否在當?shù)?，以及基金對于地方稅收的貢獻等多方面考慮，再由基金公司與當?shù)卣畢f(xié)商確定。綜合各地情況而言，地方政府對于私募投資基金的財政扶持，一般通過以下幾種方式：

     1、對合伙人在合伙企業(yè)中分得的投資收益所繳納的企業(yè)所得稅，就其地方留存的部分，可按照一定的比例予以返還。

     2、對于投資基金或基金管理公司在注冊地租賃房屋用于辦公的，可給予一定的房屋租金補貼。

     3、對于投資基金或基金管理公司的高級管理人員在注冊地所繳納的個人所得稅，就其地方留存的部分，可按照一定的比例予以返還。

     4、對于基金管理公司所繳納的企業(yè)所得稅和營業(yè)稅，就其地方留存的部分，   可按照一定比例予以返還。

     以上詳見附表：《北京、上海及天津股權(quán)投資 基金鼓勵政策》。據(jù)了解，天津開發(fā)區(qū)兌現(xiàn)政府扶持政策，一般采用政府直接返還的方式，返還期限為三個月。