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價(jià)值是一個(gè)絕對(duì)概念

投資求利，你為你所想要的東西支付的價(jià)格決定了你的未來(lái)收益。這是價(jià)值投資的根本，因此一般情況下，你想的東西一定有一個(gè)內(nèi)在價(jià)值，如果你一旦以打折的價(jià)格獲得，未來(lái)就固然會(huì)有收益回報(bào)。因此，相同情況下就不會(huì)存在兩個(gè)內(nèi)在價(jià)值的理論。

有些錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)：

1、某股相比同板塊來(lái)說(shuō)，沒(méi)有大漲幅，因此具有價(jià)值。

2、某股屬于廉價(jià)股范圍，價(jià)格便宜因此就有價(jià)值。

3、某股跌幅巨大，產(chǎn)生的投資價(jià)值。

4、國(guó)內(nèi)外企業(yè)定價(jià)體系不一樣，價(jià)值具體評(píng)價(jià)數(shù)值有出入。

因?yàn)閮r(jià)值投資是一種以安全為先的投資方式，安全邊際才是重中之重，把風(fēng)險(xiǎn)管理至于投資方式的核心位置。價(jià)值投資者一直在悄無(wú)聲息地緩解“價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)”，進(jìn)而避免永久性損失的發(fā)生。（永久性損失相對(duì)于浮動(dòng)虧損而說(shuō)的，意思是長(zhǎng)期的無(wú)法彌補(bǔ)的巨大損失，80%以上的虧蝕）巴菲特說(shuō)過(guò)，成長(zhǎng)中有價(jià)值，價(jià)值中也有成長(zhǎng)。前面博文曾介紹過(guò)，例如深赤灣，分紅總額已達(dá)總募資金的20多倍，就拿比較穩(wěn)定的行業(yè)高速公路來(lái)說(shuō)吧，寧滬高速和深高速分紅也毫不吝嗇，這么多年來(lái)，各種費(fèi)用隨著人民幣升值通脹也肯定都在增加，但他們給了比較滿意的答卷，因此穩(wěn)定中也一定透視著成長(zhǎng)。

長(zhǎng)期高速成長(zhǎng)或高商譽(yù)的企業(yè)可以給價(jià)值適當(dāng)加分，但這是模糊的判斷，比如貴州茅臺(tái)每股凈資產(chǎn)20多元，凈資產(chǎn)收益率可達(dá)近30%，高毛利，自主定價(jià)，高確定性，這些都為茅臺(tái)的具體價(jià)值估值提供了加分機(jī)會(huì)，但說(shuō)老實(shí)話給它估值的卻很有難度，因?yàn)榫唧w的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值如何穩(wěn)定衡量，這是個(gè)難題。還有就是有些品牌醫(yī)藥股，自主定價(jià)或是產(chǎn)品高壁壘，也很難給以準(zhǔn)確的價(jià)值估值，即使他們絕對(duì)應(yīng)該有個(gè)比較靠譜的內(nèi)在價(jià)值計(jì)算，但也許只有上帝知道是多少。但是要小心，一旦企業(yè)度過(guò)成長(zhǎng)期，龐大到一定程度，會(huì)回歸賬面價(jià)值估值的，無(wú)形資產(chǎn)相形見(jiàn)絀會(huì)大大折扣，最近的例子就是蘇寧電器，目前市凈率也就是3倍多而茅臺(tái)是9倍，你注意觀察，給予過(guò)高市凈率倍數(shù)的是些什么企業(yè)？

我的池子里：雙匯、張?jiān)！?3倍多，汾酒12倍多，東阿、通策、魚(yú)躍、華藥、家化等都是9倍，除了醫(yī)藥都是品牌商譽(yù)極高的類(lèi)型，對(duì)于這些遠(yuǎn)離有形資產(chǎn)賬面價(jià)值的企業(yè)，說(shuō)老實(shí)話，如果我持有，現(xiàn)在的心情也都只戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢地持有，作為組合的一份子還要長(zhǎng)年觀察。即使是按照PE來(lái)估值，也必須預(yù)留較大的安全邊際空間，成長(zhǎng)固然可愛(ài)，但脫離賬面價(jià)值過(guò)多的企業(yè)必須嚴(yán)格審查，防止黑天鵝飛落，遭受永久性損失的打擊。國(guó)際上不是沒(méi)有先例，安然、通用也都輝煌過(guò)。

看看巴菲特如何在1958年花五毛錢(qián)買(mǎi)一元錢(qián)的東西：

“這只股票是位于新澤西的Commonwealth Trust Co. of Union City。我們開(kāi)始購(gòu)買(mǎi)這只股票時(shí)，保守計(jì)算，它的內(nèi)在價(jià)值是每股125元。然而，盡管每股收益達(dá)到10元，它卻有充分理由沒(méi)有作任何現(xiàn)金分紅。其中最大的理由是其被壓低的價(jià)格僅有每股50元。我們擁有一個(gè)管理良好并且具有較強(qiáng)盈利能力的銀行，但是交易價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其內(nèi)在價(jià)值。管理層對(duì)我們這些新股東很友好，該筆投資最終損失的可能性很小。

Commonwealth Trust Co. of Union City的25.5%的股權(quán)由一家大銀行持有。Commonwealth擁有資產(chǎn)約達(dá)5000萬(wàn)美元，約為第一國(guó)民銀行或位于奧馬哈的美國(guó)國(guó)民銀行的一半。這家大銀行一直想對(duì)Commonwealth Trust Co. of Union City進(jìn)行合并。出于個(gè)人的原因，該并購(gòu)一直被阻止。但有證據(jù)顯示，這種情況不會(huì)無(wú)限期地持續(xù)下去。因此我們有了這樣的良好組合：(1)很強(qiáng)的防御性特征；(2)建立在一個(gè)步伐上的優(yōu)良穩(wěn)定價(jià)值；(3)盡管可能是一年或十年，但是這個(gè)價(jià)值最終釋放。如果后者屬實(shí)，其價(jià)值大概已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)相當(dāng)大的數(shù)字，即每股250美元。

一年多以來(lái)，我們成功地獲得了Commonwealth約12%的股權(quán)，平均成本約在每股51美元左右。很明顯，我們具有保持股價(jià)不動(dòng)而增持股票的優(yōu)勢(shì)。我們所持股份將隨著公司規(guī)模的擴(kuò)張而增長(zhǎng)，尤其是我們成為第二大股東后，就具有足夠的投票權(quán)以就合并事宜提供征詢(xún)建議。

Commonwealth大約只有300名股東，平均每月約有兩個(gè)交易商。所以你可以理解為什么我說(shuō)這部分股權(quán)從快速上漲的市場(chǎng)得益甚少了。

不幸的是，我們的確遇到了一些競(jìng)價(jià)對(duì)手。他們將股價(jià)抬高到65美元，而我們既不是買(mǎi)家也不是賣(mài)家。對(duì)于一個(gè)并不活躍的股票，很少的購(gòu)買(mǎi)單子就有可以創(chuàng)造價(jià)格如此的較大變動(dòng)。這就解釋這樣一個(gè)重要性：我們投資組合中的持股，不能作任何“遺漏”。

年底，我們成功地找到了一筆特殊的交易，這筆交易可以使我們以一個(gè)富有吸引力的價(jià)格收購(gòu)而成為最大的股東。所以，我們以每股80元的價(jià)格售出Commonwealth的股份，于此同時(shí)，市場(chǎng)交易的價(jià)格大約打了20%的折扣。

顯而易見(jiàn)，我們還可以在50元左右的價(jià)格，耐心地、積少成多地收集股票。雖然我們相對(duì)市場(chǎng)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)可能因此而不太好看，但是我仍將很高興地進(jìn)行這樣一項(xiàng)目。一旦Commonwealth實(shí)現(xiàn)了利潤(rùn)的大幅增長(zhǎng)，我們將變得十分富有。因此，當(dāng)我們基于業(yè)績(jī)的長(zhǎng)期結(jié)果而估計(jì)時(shí)，我們的業(yè)績(jī)表現(xiàn)在任何一個(gè)單一年份具有很大的局限性。不過(guò)，我認(rèn)為，投資這樣一個(gè)低估且有很好（安全邊際）保護(hù)的項(xiàng)目，是獲得證券長(zhǎng)期收益的可靠手段。

我可能提到，在80元左右收購(gòu)的買(mǎi)家多年后也將做得不錯(cuò)。畢竟，80元相對(duì)于內(nèi)在價(jià)值135元而言的低估程度，與50美元相對(duì)內(nèi)在價(jià)值125元的低估程度比較，是不同的。在我看來(lái)，我們的資金應(yīng)當(dāng)在更好地形勢(shì)下動(dòng)作，所以決定以80元賣(mài)出再以50元慢慢收集。這種新的動(dòng)作力度要稍微大一點(diǎn)，Commonwealth占我們合伙企業(yè)的資金總量達(dá)到了25%左右。它的低估程度并不比我們現(xiàn)在持有的證券低估程度大多少，但是由于我們是最大的股東之一，我們可以利用這一優(yōu)勢(shì)更快地修正低估狀態(tài)。正是因?yàn)檫@一特別的持股，我們確信在我們持股期間內(nèi)，我們的業(yè)績(jī)一定會(huì)優(yōu)于道瓊斯指數(shù)?！?/font>