窩輪和期權(quán)類(lèi)似。不同的是：期權(quán)市場(chǎng)上，任何人都可以無(wú)中生有賣(mài)出期權(quán)； 但是，股市中，只有特定機(jī)構(gòu)可以無(wú)中生有地發(fā)行窩輪。

窩輪來(lái)自英文warrant, 用國(guó)內(nèi)股市語(yǔ)言來(lái)說(shuō)就是創(chuàng)設(shè)認(rèn)購(gòu)權(quán)證。它不是上市公司發(fā)行的，而是券商或投行創(chuàng)設(shè)的。窩輪到期不需要買(mǎi)股票或買(mǎi)股票交割， 交易所自動(dòng)把差價(jià)（市價(jià)超過(guò)認(rèn)購(gòu)價(jià)的部分）劃到你帳戶(hù)上。

窩輪的好處是：1)可以以小博大; 2)看空也可以賺錢(qián)。窩輪分做多窩輪（call）和沽空窩輪(put); 正股跌了，沽空窩輪價(jià)格會(huì)上漲；3）現(xiàn)金交割，不用擔(dān)心平倉(cāng)問(wèn)題。

在港股市場(chǎng)，不光有股票窩輪，也有股市指數(shù)窩輪。不光有港股指數(shù)窩輪，還有道瓊斯等指數(shù)窩輪。甚至還有和商品期貨掛鉤的窩輪，比如小麥窩輪， 黃金窩輪。這類(lèi)窩輪實(shí)際上是期權(quán)的變種， 為的是便于散戶(hù)參與期權(quán)交易。創(chuàng)設(shè)者在出售商品窩輪的同時(shí)，在期貨市場(chǎng)買(mǎi)進(jìn)數(shù)量相當(dāng)?shù)钠跈?quán)，用以控制風(fēng)險(xiǎn)。這類(lèi)窩輪的溢價(jià)要高于期權(quán)， 高出的部分就是創(chuàng)設(shè)者從中賺的。

窩輪定價(jià)和期權(quán)定價(jià)類(lèi)似， 按照諾貝爾獲獎(jiǎng)?wù)叩墓?，有五個(gè)因素要考慮：當(dāng)前價(jià)，執(zhí)行價(jià)，持倉(cāng)時(shí)間，銀行利率，過(guò)去一段時(shí)間(一年或數(shù)年)的價(jià)格波動(dòng)――用均方誤差表示。至于是什么原因?qū)е聝r(jià)格波動(dòng)，波動(dòng)因素是否已經(jīng)過(guò)去(比如是戰(zhàn)前還是戰(zhàn)后)，市場(chǎng)對(duì)期權(quán)需求如何，該公式一概不管。該公式的缺陷正在這里。

窩輪和國(guó)內(nèi)的認(rèn)股權(quán)證不同之處是， 分紅不改變認(rèn)購(gòu)價(jià)。所以對(duì)于看多窩輪來(lái)說(shuō)， 分紅越多越不利。這就是為什么有些窩輪價(jià)加上認(rèn)購(gòu)價(jià)還小于正股市價(jià)（溢價(jià)是負(fù)的）。

窩輪還分標(biāo)準(zhǔn)窩輪和非標(biāo)準(zhǔn)窩輪， 標(biāo)準(zhǔn)窩輪和期權(quán)一樣， 虧損有限， 盈利無(wú)限。但是非標(biāo)準(zhǔn)窩輪有特殊規(guī)定，也可能盈利也有限。買(mǎi)時(shí)要看清，不然吃虧。

買(mǎi)窩輪首先要考慮溢價(jià)，也就是要考慮：正股價(jià)格漲到什么水平， 你買(mǎi)的窩輪call才能保本？如果窩輪換股數(shù)量是1，保本價(jià)格就等于認(rèn)購(gòu)價(jià)＋窩輪買(mǎi)價(jià)， 如果換股倍數(shù)是N（即N股窩輪認(rèn)購(gòu)一股股票），那么

保本價(jià)格＝認(rèn)購(gòu)價(jià)格＋N×窩輪價(jià)格

如果是沽空窩輪， 上面加號(hào)就變成減號(hào)。溢價(jià)比例越小越好。

期權(quán)的收益等于價(jià)差乘以杠桿。杠桿大意味賣(mài)家承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)大。同樣的溢價(jià)比例，同樣的窩輪價(jià)格，杠桿大的窩輪更好。

其次看剩余時(shí)間長(zhǎng)短――長(zhǎng)好、股票價(jià)格波動(dòng)大小――大好、長(zhǎng)期存款利率――利率高好。因?yàn)槔矢?，買(mǎi)家就省去了貸款買(mǎi)股支付的更高利息。

我說(shuō)過(guò)，流行的期權(quán)定價(jià)公式用過(guò)去一段時(shí)間的股價(jià)計(jì)算波動(dòng)率。而未來(lái)波動(dòng)率可能不同。這就給我們提供可乘之機(jī)。記得我2002年買(mǎi)澳元兌美元期權(quán)的時(shí)候， 溢價(jià)很低。原因是這以前長(zhǎng)時(shí)間里， 兩者匯率變化很小。這時(shí)候買(mǎi)期權(quán)比買(mǎi)期貨好。等到澳元上漲50％后， 上漲空間小了， 期權(quán)溢價(jià)反而高了很多。這時(shí)候買(mǎi)期權(quán)就不如買(mǎi)期貨了。

最進(jìn)香港引進(jìn)了不久流行于歐洲的牛熊證。股票交易所希望股民能在股市做期貨， 但是又擔(dān)心他們爆倉(cāng)， 給交易所帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)， 于是發(fā)明了牛熊證。

牛證類(lèi)似于看多窩輪， 熊證類(lèi)似于看空窩倫。不同的是，牛熊證都在價(jià)內(nèi)交易，存在溢出（knock-out）規(guī)定――當(dāng)牛證在正股跌到溢出價(jià)時(shí)，交易就在當(dāng)天或第二天停止。如果溢出價(jià)等于行權(quán)價(jià)，則當(dāng)天停止交易，牛證的價(jià)值就是0，從而作廢； 如果溢出價(jià)大于行權(quán)價(jià)（參看下圖）, 則第二天就是最后交易日，持有人就得到殘余價(jià)值――它將小于或等于x-y。小多少呢？ 這取決于第二天正股最低價(jià)。

圖 1 牛證殘余值和到期值圖解

熊證類(lèi)推。不同的是正股跌了賺錢(qián)， 漲了虧錢(qián)。

牛熊證具有期貨的特點(diǎn)，因而是介于窩輪和期貨之間的品種。但是和期貨想比，作為買(mǎi)家，他不用擔(dān)心虧完倒欠。作為發(fā)行機(jī)構(gòu)，它不用擔(dān)心牛熊證像窩輪那樣會(huì)死灰復(fù)燃。但是，用牛熊證對(duì)沖持股風(fēng)險(xiǎn)就沒(méi)有窩輪可靠, 因?yàn)樗幸绯觯╧nock-out）的可能。

溢出等于期貨強(qiáng)行平倉(cāng)， 讓牛熊證買(mǎi)家止損。但是，不幸的是，在溢出價(jià)大于行權(quán)價(jià)的情況下，第二天最為不利的價(jià)格就是買(mǎi)家的止損價(jià)。所以，買(mǎi)家很可能遭到發(fā)行權(quán)證機(jī)構(gòu)的惡意做空（對(duì)于牛證）或逼空（對(duì)于熊證）， 而且絲毫沒(méi)有還手之力。由上圖可見(jiàn)，在機(jī)構(gòu)惡意做空的情況下，牛證的殘余值在理論上可以達(dá)到0。熊證類(lèi)似。2009年6月初， 一個(gè)又一個(gè)恒生指數(shù)熊證被打爆（溢出），殘余值遠(yuǎn)小于理論上的止損值＝溢出價(jià)－行權(quán)價(jià)。

窩輪和牛熊證的正常用法是用來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的。 比如你看好個(gè)股， 看空大勢(shì)，你就可以在買(mǎi)進(jìn)個(gè)股的同時(shí)買(mǎi)進(jìn)指數(shù)的看空窩輪或者熊證。 如果你看好股市，但是資金一時(shí)不能到位，你就可以買(mǎi)進(jìn)看多窩輪或牛證， 從而避免踏空風(fēng)險(xiǎn)。

買(mǎi)窩輪和牛熊證最重要的教訓(xùn)是：千萬(wàn)不要重倉(cāng)。窩輪和牛熊證就是敢死隊(duì)。作為一個(gè)將軍， 你決不能讓你的大多數(shù)士兵一戰(zhàn)嗚呼。保存實(shí)力、穩(wěn)定增值才是長(zhǎng)久之計(jì)。

香港窩輪每年造就許多百萬(wàn)富翁，但同時(shí)使5－10倍的人破產(chǎn)。境內(nèi)股市以前就有上市公司發(fā)的股票認(rèn)購(gòu)權(quán)證， 最近也有券商創(chuàng)設(shè)的權(quán)證－－有如香港的窩輪。但是溢價(jià)（＝權(quán)證價(jià)＋認(rèn)購(gòu)價(jià)－市價(jià)）比香港高得多。所以股民們一定小心再小心！