我們每個(gè)人在一生中，總會(huì)遇到或大或小不好的事情，運(yùn)氣不好的時(shí)候，還會(huì)接二連三的來(lái)，所以“屋漏偏逢連夜雨”都成為了順口溜。

人生不如意十有八九，每個(gè)人面對(duì)的心態(tài)和方式都不同。

有的人無(wú)奈熬過(guò)去，有的人積極迎難而上解決問(wèn)題。

“東方雨虹”選擇的就是后者。

一、公司

東方雨虹創(chuàng)始人叫“李衛(wèi)國(guó)”，1965年出生于湖南常德。

大學(xué)是在《湖南農(nóng)業(yè)大學(xué)》讀畜牧專業(yè)，跟防水半點(diǎn)不沾邊。

那個(gè)年代畢業(yè)都是包分配工作，不過(guò)李衛(wèi)國(guó)沐浴了改革開放的春風(fēng)，選擇了創(chuàng)業(yè)。

拉上幾個(gè)同學(xué)，回到老家，養(yǎng)了300頭豬。

不過(guò)運(yùn)氣相當(dāng)差，還沒(méi)來(lái)得及給豬打疫苗，就感染了豬瘟，死了280頭。

血本無(wú)歸之后，只能無(wú)奈端上鐵飯碗，開始當(dāng)起了老師。

從1989年到1992年，先后在長(zhǎng)沙縣職業(yè)中專和湖南省經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教書。

后來(lái)又去了湖南省統(tǒng)計(jì)局干了3年。

九十年代的公務(wù)員，還是有分房這個(gè)福利的。

李衛(wèi)國(guó)就獲得了一套40平的大院房子，而且在頂樓。

頂樓的房子一直都是漏水的重災(zāi)區(qū)，到現(xiàn)在也是。

其實(shí)防水沒(méi)有任何工藝難度，重點(diǎn)在于材料，現(xiàn)在還有漏水的，基本上都是材料不過(guò)關(guān)。

不過(guò)那個(gè)年代還沒(méi)有防水材料這個(gè)東西，防水措施也很簡(jiǎn)陋，所以頂樓漏水當(dāng)然是常態(tài)。

每當(dāng)外面下大雨，李衛(wèi)國(guó)的家里就下小雨，讓人煩不勝煩。

時(shí)間長(zhǎng)了，李衛(wèi)國(guó)也發(fā)現(xiàn)，漏水的并不是只有他家，非常普遍。

所以他經(jīng)常一邊看著家里漏下的雨滴，一邊想著廣大的市場(chǎng)，聽著水珠破碎的聲音，仿佛金玉之聲。

但是有個(gè)問(wèn)題，自己只懂養(yǎng)動(dòng)物，對(duì)防水是一竅不通，該如何進(jìn)入這個(gè)行業(yè)？

后來(lái)上海有個(gè)防水技術(shù)培訓(xùn)，李衛(wèi)國(guó)立馬像打了雞血，跑過(guò)去認(rèn)真學(xué)習(xí)。

學(xué)完之后發(fā)現(xiàn)傳說(shuō)中的防水怎么如此簡(jiǎn)單，把瀝青和帶膠的紙搗鼓一下，就是最好的防水材料。

回來(lái)之后當(dāng)然是半信半疑的做實(shí)驗(yàn)，正好自己家就是現(xiàn)成的實(shí)驗(yàn)品。

他買回來(lái)最好的瀝青和防水涂層，在屋頂鋪了一層，結(jié)果還真就不漏水了。

興奮之余，他又接二連三給鄰居們也安排上，最后效果都很好。

既然絕世神功已經(jīng)練成，當(dāng)然就要開始走江湖。

1995年正式辭職，創(chuàng)辦“長(zhǎng)沙長(zhǎng)虹建筑防水工程有限公司”。

公司發(fā)展很順利，雖然是辛苦活，但是賺錢速度也比較快，一年左右的時(shí)間，就賺了200萬(wàn)。

第二年去北京參加一個(gè)防水行業(yè)的座談會(huì)，無(wú)意中獲知一個(gè)重要消息，毛主席紀(jì)念堂居然漏水，而且一直沒(méi)有解決。

李衛(wèi)國(guó)第一反應(yīng)就是要解決這個(gè)問(wèn)題，不但功德無(wú)量，而且這樣的項(xiàng)目是個(gè)揚(yáng)名的好機(jī)會(huì)。

但是自己一沒(méi)名氣，二沒(méi)關(guān)系，如何才能接觸到負(fù)責(zé)人成了頭痛的問(wèn)題。

在接下來(lái)的兩個(gè)多月時(shí)間里，李衛(wèi)國(guó)就在附近住下，最后經(jīng)過(guò)不斷打聽，終于知道有個(gè)紀(jì)念堂管理局。

于是李衛(wèi)國(guó)連續(xù)寫了多個(gè)方案提交到管理局，方案最重要的一點(diǎn)就是“免費(fèi)”。

當(dāng)然自己也大概看了紀(jì)念堂的情況，估摸著造價(jià)100萬(wàn)左右應(yīng)該能搞定，自己手里有兩百萬(wàn)，足夠了。

后面管理局終于同意了李衛(wèi)國(guó)的方案。

項(xiàng)目風(fēng)風(fēng)火火的做起來(lái)，不過(guò)沒(méi)有預(yù)想的那么順利，由于特殊情況，管理局在施工過(guò)程中又多次提出了修改意見(jiàn)。

最后工期從3個(gè)月拖到5個(gè)月才完工，而且重點(diǎn)是總開銷花了220萬(wàn)。

這一下就把李衛(wèi)國(guó)給掏空了，公司也可以說(shuō)陷入絕境。

不過(guò)畢竟是功德無(wú)量的事情，上天自然是會(huì)眷顧滴！

沒(méi)過(guò)多久，項(xiàng)目就找上門來(lái)，因?yàn)橛辛嗣飨o(jì)念堂項(xiàng)目的優(yōu)秀表現(xiàn)，人民大會(huì)堂，中華世紀(jì)壇等等都帶著滿滿的誠(chéng)意來(lái)了。

當(dāng)然后面的項(xiàng)目都是收費(fèi)的，而且是利潤(rùn)不低的。

所以從1997年開始，李衛(wèi)國(guó)算是在北京正式立足，買下了一塊地，成立了“東方雨虹”。

后來(lái)的發(fā)展就非常順利，第二年就拿下中央18座儲(chǔ)備糧庫(kù)的防水工程。

不止如此，2001年我國(guó)申奧成功，東方雨虹又拿下奧運(yùn)23個(gè)場(chǎng)館的整套防水工程。

而且還附帶了一個(gè)首都機(jī)場(chǎng)的防水項(xiàng)目。

看看上圖這份成績(jī)單。

這些項(xiàng)目不在于賺多少錢，個(gè)個(gè)拿出來(lái)都是“標(biāo)志性”建筑物。

這種給品牌帶來(lái)的加分效應(yīng)，不是利潤(rùn)可以衡量的。

也正是由于在這一塊分?jǐn)?shù)足夠高，隨后我國(guó)房地產(chǎn)興起，東方雨虹瞬間無(wú)縫接入。

真正進(jìn)入房地產(chǎn)是2007年，第一個(gè)客戶就是萬(wàn)科。

我翻看了東方雨虹往年的每一份年報(bào)，一直到2018年，公司不再公布前五大客戶了。

在此之前，萬(wàn)科都是前五大客戶里的老大，而且保利也是?？?。

有了政府工程的背書，再加上成功切入房地產(chǎn)頭部企業(yè)，2008年?yáng)|方雨虹上市。

隨后的發(fā)展就是下圖這樣的。

營(yíng)收從7億，增長(zhǎng)到2022年的312億，翻了近45倍。

尤其是前幾年，房地產(chǎn)發(fā)展速度太快，直接帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)跨越式增長(zhǎng)。

到如今，市場(chǎng)爭(zhēng)議也就產(chǎn)生了，眾所周知，房地產(chǎn)無(wú)疑到了谷底，那么公司未來(lái)的前景是不是就暗淡無(wú)光了？

這個(gè)問(wèn)題在后面的業(yè)績(jī)和總結(jié)部分會(huì)講到。

二、業(yè)務(wù)

東方雨虹的業(yè)務(wù)很簡(jiǎn)單，重要就是防水工程和防水材料。

公司似乎在有意無(wú)意弱化“工程業(yè)務(wù)”的地位，年報(bào)里面關(guān)于工程的介紹，已經(jīng)遠(yuǎn)低于材料業(yè)務(wù)。

而且東方雨虹自己的定位也是“建筑材料行業(yè)之細(xì)分領(lǐng)域——防水建筑材料行業(yè)”。

公司自成立以來(lái)承擔(dān)了大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目和更新改造等項(xiàng)目的防水工程，也是國(guó)內(nèi)建筑防水行業(yè)第一家上市公司，當(dāng)然更是龍頭。

那為什么要弱化工程業(yè)務(wù)呢？

在我看來(lái)，有兩個(gè)關(guān)鍵原因。

第一個(gè)是防水工程項(xiàng)目周期比較長(zhǎng)，目前政府項(xiàng)目或者基建項(xiàng)目基本上沒(méi)有存量市場(chǎng)。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，也就是現(xiàn)在主要建筑物，已經(jīng)沒(méi)有漏水的現(xiàn)象，該做防水的都已經(jīng)做了。

那么公司賴以起家的工程業(yè)務(wù)，顯然已經(jīng)到了天花板，只能發(fā)展第二曲線。

第二個(gè)是防水材料主要應(yīng)用在樓宇建筑，或者說(shuō)居民樓吧。

樓宇主要就是兩種，房地產(chǎn)公司建的，還有自建房。

由于防水技術(shù)早就非常成熟，基本上房地產(chǎn)施工隊(duì)都有做防水的技術(shù)，所以不需要另外花錢再請(qǐng)防水施工隊(duì)。

然后自建房就更不用說(shuō)了，不管是新建，還是裝修，還是單獨(dú)做防水，肯定都是請(qǐng)個(gè)師傅，把材料買回來(lái)，幾天就做好了。

所以防水施工業(yè)務(wù)早就不是東方雨虹的重點(diǎn)。

如上圖所示，2022年防水施工帶來(lái)的營(yíng)收只有44億，遠(yuǎn)低于防水材料。

防水材料主要分為“防水卷材和防水涂料”，下面我們只要看看這兩個(gè)東西。

1、防水卷材

防水卷材又可進(jìn)一步細(xì)分為SBS/APP改性瀝青防水卷材、高分子防水卷材等，也是目前防水領(lǐng)域里面用得最多的，超過(guò)70%。

而且這個(gè)里面，又以“瀝青”為主。

瀝青我們都見(jiàn)過(guò)，各城市很多馬路都是用瀝青來(lái)鋪路，同時(shí)瀝青也是防水的主要材料。

瀝青主要分為三類，分別是“煤焦瀝青、石油瀝青和天然瀝青”。

天然瀝青當(dāng)然不是主力，所以瀝青的價(jià)格直接跟能源掛鉤，尤其是石油。

至于能源價(jià)格，2022年的情況大家應(yīng)該都知道，去年瀝青的價(jià)位也就一直在高位。

這就導(dǎo)致防水材料成本顯著上升。

上圖是東方雨虹近些年的毛利率表現(xiàn)情況，可以看到這兩年毛利率直線下降。

2022年公司防水卷材的毛利率只有25.28%，比2021年減少了5.8%。

如果大家仔細(xì)去對(duì)比東方雨虹的毛利率，會(huì)發(fā)現(xiàn)大概比原油價(jià)格波動(dòng)延后半年左右。

但是高分子卷材近些年崛起也比較快，因?yàn)槟透g、耐老化、使用壽命等特點(diǎn)都要比瀝青好，可能是未來(lái)防水材料的主要方向。

2、防水涂料

這是一種無(wú)定形材料，常溫下呈流體、半流體狀態(tài)，現(xiàn)場(chǎng)刷涂、刮涂或噴涂在防水基層表面，經(jīng)溶劑揮發(fā)、水分蒸發(fā)、組分間化學(xué)反應(yīng)可固結(jié)成一定厚度的防水涂層的材料。

看這個(gè)特點(diǎn)就知道，防水涂料適合小面積用，比如家里的廚房或者衛(wèi)生間等。

目前防水涂料的市場(chǎng)大概在26%左右，而且主要是家庭使用。

顯然這塊業(yè)務(wù)只適合“零售”。

所以東方雨虹旗下的“德愛(ài)威”專門負(fù)責(zé)防水涂料的零售。

現(xiàn)在經(jīng)銷商數(shù)量已突破1600家，終端銷售網(wǎng)點(diǎn)達(dá)到 18000 家。

合作的裝修公司數(shù)量也不少，約200個(gè)頭部家裝公司及區(qū)域4000多個(gè)家裝公司都有合作。

未來(lái)這塊業(yè)務(wù)顯然有比較好的增長(zhǎng)空間。

而且當(dāng)品牌效應(yīng)下沉得足夠深的時(shí)候，市場(chǎng)份額一定會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大。

三、業(yè)績(jī)

防水龍頭東財(cái)雨虹，這兩年因?yàn)榉康禺a(chǎn)行業(yè)下滑的拖累，業(yè)績(jī)?cè)?022年結(jié)束了高速增長(zhǎng)。

習(xí)慣了高增長(zhǎng)的投資者，在公司增速戛然而止的時(shí)候，股價(jià)也一瀉千里。

公司最低時(shí)候的股價(jià)，只有高點(diǎn)的三分之一，而現(xiàn)在依然處于比腰斬還要低的位置。

但是東方雨虹卻在2023年7月6日發(fā)布中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告：

東方雨虹在報(bào)告中稱：2023年半年度，公司預(yù)計(jì)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)比上年同期增長(zhǎng)35%–45%，主要原因是：

報(bào)告期，公司整體生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)情況良好，隨著下游客戶 對(duì)建筑品質(zhì)需求的持續(xù)升級(jí)，公司充分發(fā)揮產(chǎn)品研發(fā)、產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)品品類、應(yīng) 用技術(shù)及系統(tǒng)服務(wù)能力、品牌影響力、全國(guó)性產(chǎn)能布局和多層次市場(chǎng)營(yíng)銷渠道網(wǎng) 絡(luò)等優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)份額進(jìn)一步提升，防水產(chǎn)品銷量與去年同期相比實(shí)現(xiàn)一定的增長(zhǎng)；同時(shí)，以民建集團(tuán)為代表的零售業(yè)務(wù)保持較快增長(zhǎng)，以砂漿粉料為代表的非防水 業(yè)務(wù)積極利用依托于防水主業(yè)多年積累的客戶資源、銷售渠道的協(xié)同性及良好的 品牌影響力，亦保持較快增長(zhǎng)，從而帶動(dòng)營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)；此外，部分原材料 成本與去年同期相比有一定程度的下降，疊加 C 端零售業(yè)務(wù)占比進(jìn)一步提升使得 毛利率與去年同期相比得到改善。

那么，對(duì)于東方雨虹來(lái)講，今年上半年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，是短暫的反彈還是意味著基本面的反轉(zhuǎn)，想必是大家最關(guān)心的問(wèn)題。

下面我將從歷史業(yè)績(jī)和當(dāng)前的環(huán)境等幾個(gè)方面，來(lái)詳細(xì)分析。

首先看東方雨虹的歷史業(yè)績(jī)：

上面兩張圖，分別對(duì)應(yīng)的是東方雨虹最近20年的營(yíng)收和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的變化情況。

可以非常明顯地看到，在2022年之前，無(wú)論是營(yíng)收還是凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)，都是單邊穩(wěn)步向上的。

正因如此，東方雨虹可以說(shuō)是2021年前全A為數(shù)不多的單邊上行的大白馬股之一。

可以看到，公司從2008年上市以來(lái)，哪怕是2015年和2018年的大熊市，其回撤幅度也非常有限。

背后的原因，就是業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)以及穩(wěn)定性。

但是，這個(gè)增速，在2022年被中斷了。

東方雨虹2022年年報(bào)顯示，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入312.1億元，同減2.3%；歸母凈利潤(rùn)21.2億元，同減49.6%；扣非歸母凈利潤(rùn)18.0億元，同減53.4%。

單四季度，公司營(yíng)收78.4億元，同減15.3%；歸母凈利潤(rùn)4.7億元，同減69.5%；扣非歸母凈利潤(rùn)2.8億元，同減79.9%。

但是，到了今年的一季度，東方雨虹的營(yíng)收和利潤(rùn)，都開始改善，出現(xiàn)同比雙增長(zhǎng)。

然后就是二季度繼續(xù)大幅改善。

在一個(gè)月前（2023年6月6日），公司推出了股權(quán)激勵(lì)草案：

草案規(guī)定23-26/24-27年扣非歸母凈利CAGR指引為27%/25%，擬實(shí)施大規(guī)模員工持股計(jì)劃。

并且，公司此次限制性股票激勵(lì)擬向7266名員工授予8087.7萬(wàn)股限制性股票，占總股本3.21%，行權(quán)價(jià)格13.86元/股。

其中首次授予6470.2萬(wàn)股，占總股本的2.57%，占本次授予權(quán)益總額的80%；預(yù)留授予1617.5萬(wàn)股，占總股本的0.64%，占本次授予權(quán)益總額的20%。

行權(quán)條件為，首次授予部分及23年9月30日前授予預(yù)留部分，以22年扣非歸母凈利為基數(shù)，23-26年增長(zhǎng)率不低于50%/80%/116%/159%（CAGR27%），9月30日之后授予部分，以22年扣非歸母凈利為基數(shù)，24-27年增長(zhǎng)率不低于80%/116%/159%/211%（CAGR25%）。

從東方雨虹大比例股權(quán)激烈以及較高的行權(quán)條件看，顯然公司對(duì)于未來(lái)業(yè)績(jī)的恢復(fù)性增長(zhǎng)，并且在2024年業(yè)績(jī)創(chuàng)新高的信心是很足的。

如果從這個(gè)角度來(lái)講的話，那么2024年公司的凈利潤(rùn)超過(guò)2021年的高點(diǎn)42億的可能性就很大了。

四、總結(jié)

關(guān)于東方雨虹，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相對(duì)比較簡(jiǎn)單，就是防水綜合龍頭，并且?guī)缀鯖](méi)有太大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

因此，總結(jié)從幾個(gè)方面來(lái)講：

① 股權(quán)激勵(lì)：

上面已經(jīng)說(shuō)了，從公司的股權(quán)激勵(lì)條件來(lái)看，次解售條件為23年利潤(rùn)同比增長(zhǎng)50%，23-26年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)26.9%。

那么也就意味著下半年將會(huì)繼續(xù)保持恢復(fù)增長(zhǎng)，并且恢復(fù)的速度必須高于上半年才能解鎖。

這基本上代表了公司上下一致的信心，回溯公司歷史，21年前股權(quán)激勵(lì)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)程度均超指引的目標(biāo)，當(dāng)前地產(chǎn)逐漸回歸理性，擾動(dòng)因素消除后該趨勢(shì)有望回歸。

在地產(chǎn)需求承壓背景下，公司收入及利潤(rùn)同比保持較高增長(zhǎng)，防水龍頭經(jīng)營(yíng)韌性凸顯，渠道變革帶來(lái)增長(zhǎng)動(dòng)力，市占率有可能會(huì)加速提升。

② 民建集團(tuán)發(fā)力：

在總需求可能因?yàn)榉康禺a(chǎn)開發(fā)放緩的大背景下，代表C端業(yè)務(wù)的民建集團(tuán)聚焦防水防潮系統(tǒng)和鋪貼美縫系統(tǒng)的雙主業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略。

通過(guò)持續(xù)提升消費(fèi)者品牌認(rèn)知、深耕經(jīng)銷渠道網(wǎng)絡(luò)、加強(qiáng)會(huì)員運(yùn)營(yíng)、豐富產(chǎn)品矩陣、完善服務(wù)體系。

2022年民建集團(tuán)實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)收入60.8億元，同增58%。

③ 繼續(xù)深化業(yè)務(wù)升級(jí)轉(zhuǎn)型：

東方雨虹針對(duì)工程業(yè)務(wù)，公司深化省區(qū)一體化經(jīng)營(yíng)，加強(qiáng)所屬區(qū)域市場(chǎng)覆蓋率與滲透率，并全面升級(jí)合伙人機(jī)制、加大扶持力度，市占率會(huì)穩(wěn)步提升。

而在新興業(yè)務(wù)方向，公司以建筑修繕、砂粉科技、虹升新能源為代表的業(yè)務(wù)板塊深耕細(xì)作、蓄勢(shì)發(fā)力，這將會(huì)是東方雨虹未來(lái)發(fā)展的新方向。

總之，從多方面看，東方雨虹的經(jīng)營(yíng)壓力都得到了有效緩解，防水新規(guī)有助于公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)成長(zhǎng)。

毫無(wú)疑問(wèn)，最近兩年公司業(yè)績(jī)下滑，最大的因素是房地產(chǎn)市場(chǎng)的急剎車，未來(lái)隨著房地產(chǎn)政策的企穩(wěn)，及市政基建項(xiàng)目的加快形成實(shí)物工作量，下游需求也會(huì)逐漸改善。

目前東方雨虹的成本端部分原材料價(jià)格已現(xiàn)回落跡象，結(jié)合2023年4月，住建部出臺(tái)的《建筑與市政工程防水通用規(guī)范》的實(shí)施，行業(yè)需求擴(kuò)容及頭部企業(yè)份額提升就非常確定。

我個(gè)人的判斷是，按照當(dāng)前的股價(jià)和所處的行業(yè)環(huán)境，大概率是一個(gè)難得的歷史底部投資機(jī)會(huì)，東方雨虹下一階段的成長(zhǎng)，正在起飛的路上。

關(guān)注東方雨虹或者我分析的其他公司的朋友，可以參考下面會(huì)員專欄數(shù)據(jù)，會(huì)進(jìn)行持續(xù)的深度跟蹤和分析，并持續(xù)更新所計(jì)算出來(lái)的理想買入機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)邊際。