陶冬：聯(lián)儲暗示加息周期已經(jīng)結(jié)束，但卻留了一個尾巴……

zhzpig 2023-05-07 發(fā)布于廣東

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陶冬為中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事，瑞信董事總經(jīng)理、亞太區(qū)私人銀行高級顧問

美國聯(lián)儲公開市場委員會決定加息25點，并暗示加息周期可能結(jié)束，但是鮑威爾在記者會上為未來繼續(xù)加息留了一個小門，美股下挫。鮑威爾發(fā)言期間，OIS六月合約升到5.12%，意味著六月會議有20%的概率再加息25點。

FOMC決定調(diào)高政策利率25點，符合幾乎所有人的預(yù)期，并且在會后聲明上，刪除了“委員會預(yù)計進(jìn)一步的收緊是合適的”的字眼，這被市場認(rèn)為是停止加息的強烈暗示。但是同時，聲明羅列出未來決定是否采取進(jìn)一步行動會考慮的條件。鮑威爾也提出，未來政策動向取決于數(shù)據(jù)。聯(lián)儲主席在記者會上還表示不認(rèn)同市場關(guān)于今年減息的預(yù)期。目前期貨價格隱含有超過八成的概率，聯(lián)邦利率年底前回落到4.3%水平。

筆者的解讀是，這是一次鴿派加息，一面推高利率，一面準(zhǔn)備好停止加息。但是從利率周期看，目前只能算暫停加息，供決策者觀察經(jīng)濟對前一陣激進(jìn)加息的滯后反應(yīng)，然后再作定奪。

聯(lián)儲在相當(dāng)尷尬的情況下，宣布本輪加息周期結(jié)束的。根據(jù)國會在1977年通過的聯(lián)邦儲備法，聯(lián)儲必須尋求達(dá)到就業(yè)最大化和物價穩(wěn)定的雙重政策目標(biāo)。由于去年錯判形勢，耽誤了整治通貨膨脹的最佳時機，導(dǎo)致通脹預(yù)期升溫，又恰好遇上藍(lán)領(lǐng)就業(yè)市場幾十年一遇的火爆狀況，出現(xiàn)了工資與物價的連環(huán)攀升，服務(wù)業(yè)通脹趨向長期化。

美國出現(xiàn)的通脹其實可以分解成能源通脹、產(chǎn)品通脹、租金通脹和服務(wù)業(yè)通脹。能源和產(chǎn)品通脹已經(jīng)大幅回落，并把CPI迅速從8%拉到4-5%區(qū)間。但是租金通脹和服務(wù)業(yè)通脹中大部分屬于惰性通脹，價格一旦升起就難下降，所以美國通脹從4-5%回到政策目標(biāo)的2%，可能需要很長時間。鮑威爾明言，通脹回歸政策目標(biāo)需要時間，并拒絕容忍通貨膨脹停留在3%的水平。

然而，經(jīng)濟形勢卻在迅速惡化。三月份幾家區(qū)域銀行爆出流動性困局，首先迫使所有銀行收縮信貸，保存現(xiàn)金以應(yīng)付擠提，這帶來了金融緊縮，實體經(jīng)濟（尤其是按揭市場）遭到?jīng)_擊。金融市場預(yù)計超過八成的概率今年下半年美國經(jīng)濟會進(jìn)入衰退。同時也增高了銀行業(yè)遭受全面壓迫，甚至出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險的機會。金融市場對區(qū)域銀行的擔(dān)心正在重新燃起。

針對衰退風(fēng)險和金融系統(tǒng)性風(fēng)險，聯(lián)儲不得不防。盡管通脹風(fēng)險并沒有徹底消失，貨幣政策也不得不以繼續(xù)觀察為名，草草收兵。除非物價出現(xiàn)大面積和持續(xù)性反彈，聯(lián)儲已經(jīng)將注意力逐漸從通貨膨脹移向經(jīng)濟衰退和金融緊縮。這是通脹、衰退和金融風(fēng)險三者疊加之下不得已的做法。

聯(lián)儲加息25點，對市場并不是新聞，資金更關(guān)心的是減息周期何時開始。以當(dāng)下已經(jīng)出現(xiàn)的金融緊縮，以及就業(yè)市場的逐步冷卻看，下半年美國經(jīng)濟出現(xiàn)衰退的可能性很高，這也是為什么期貨市場預(yù)期今年第四季度聯(lián)邦利率可能被迫下調(diào)。筆者認(rèn)同衰退風(fēng)險，但是相信聯(lián)儲需要更強有力的理由才能開啟減息周期，時間可能要拖到明年。

此時此刻，物價高騰、生活成本增加仍是國會和選民的頭號不滿，聯(lián)儲不敢貿(mào)然改變政策方向。哪怕經(jīng)濟出現(xiàn)輕微衰退，民意不變，貨幣政策也就難變。聯(lián)儲需要有一個沖擊性事件來改變民意，才能順理成章地進(jìn)入減息周期，要么就業(yè)市場突然冷卻，要么金融環(huán)境明顯惡化。

美國因為疫情和疫情支票而產(chǎn)生的超額儲蓄，預(yù)計在第二季度消失。目前的消費強勢，能不能在下半年維持，的確不好判斷。如果消費轉(zhuǎn)弱，就業(yè)市場就可能以更快的速度下滑，成為明年大選時候的話題。筆者認(rèn)為聯(lián)儲明年大手減息的機會較大。和去年的加息一樣，來得遲，但一旦開始就來得猛。

聯(lián)儲加息周期終結(jié)，意味著美元匯率繼續(xù)走貶，也意味著資金流出美元區(qū)，利好歐元資產(chǎn)、日元資產(chǎn)和新興市場資產(chǎn)。聯(lián)儲在加息問題上留下一個尾巴，也意味著政策性風(fēng)險在上升。