寫在前面

純電車是不排放尾氣的，只有燒油的內(nèi)燃機(jī)車才排放尾氣，才需要對(duì)其進(jìn)行尾氣處理。未來隨著電動(dòng)汽車滲透率的不斷提升，內(nèi)燃機(jī)車的銷量必然是不斷下滑、甚至要完全消失的，因此，尾氣處理行業(yè)定然是沒有發(fā)展前途、不值得投資的一個(gè)行業(yè)。真的是這樣嗎？

在我們鵬風(fēng)價(jià)值研究所看來，這個(gè)觀點(diǎn)對(duì)，但也不對(duì)。如果你是深度長(zhǎng)線價(jià)值投資者，就對(duì)，如果是中線價(jià)值投機(jī)者，就不對(duì)。為什么不對(duì)？

在我們10月份寫的文章《認(rèn)真復(fù)盤400只個(gè)股后的一些發(fā)現(xiàn)》里我們得出一個(gè)觀點(diǎn)“成長(zhǎng)和業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期是股市永恒追逐的主題。大多數(shù)資金根本不關(guān)心一家公司剩余壽命還有多久，以及其余生能為股東創(chuàng)造多少自由現(xiàn)金流，他們只關(guān)心此企業(yè)未來幾個(gè)季度的成長(zhǎng)性如何。如果未來的利潤(rùn)增速超過了他們之前的預(yù)期，股價(jià)就會(huì)上漲，如果連續(xù)幾個(gè)季度的業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^他們的預(yù)期，股價(jià)就會(huì)持續(xù)上漲，而這樣的股票，最終一定都會(huì)被炒出泡沫，毫無例外”。

從我們最近深入研究尾氣后處理行業(yè)的結(jié)果來看，未來隨著道路機(jī)動(dòng)車國(guó)六B和非道路移動(dòng)機(jī)械國(guó)四尾氣排放標(biāo)準(zhǔn)的相繼實(shí)施，國(guó)內(nèi)尾氣后處理行業(yè)的需求量將在一段時(shí)間內(nèi)大幅提升，關(guān)鍵是目前中國(guó)尾氣處理行業(yè)的大部分份額被外資占據(jù)，未來國(guó)產(chǎn)替代率如果持續(xù)提升，也能給國(guó)產(chǎn)廠商帶來業(yè)績(jī)?cè)隽俊４送?，過去一年多，因?yàn)橐咔?、房地產(chǎn)投資持續(xù)下行、國(guó)五搶裝、國(guó)六產(chǎn)能爬坡等情況的發(fā)生，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)尾氣后處理企業(yè)們的業(yè)績(jī)非常差，很多股價(jià)都膝斬了。因此，如果接下來一些相關(guān)企業(yè)的基本面大反轉(zhuǎn)，甚至業(yè)績(jī)持續(xù)幾個(gè)季度超市場(chǎng)預(yù)期，那么其業(yè)績(jī)和股價(jià)彈性會(huì)很大。

我們研究所大概在兩個(gè)月前關(guān)注到尾氣治理行業(yè)，因?yàn)閷Ｗ⒂谘芯扛櫰渌袠I(yè)，所以當(dāng)時(shí)只是簡(jiǎn)單研究了一下，沒怎么深入，僅僅是把兩只相關(guān)概念股放入了我們的股票觀察池。本周，突然發(fā)現(xiàn)這兩只股票同時(shí)有異動(dòng)，便立馬買入觀察倉后開始深入研究，研究的過程中，隨著確定性的不斷提升，我們也在一點(diǎn)點(diǎn)加倉，但因?yàn)闈q的太猛，一些掛單都沒有成交。雖然目前已經(jīng)有20%左右的盈利安全墊，但是因?yàn)閭}位占比太少（7%左右），對(duì)整體本金的盈利貢獻(xiàn)還是太小。接下來我們會(huì)繼續(xù)密切跟蹤尾氣處理行業(yè)的發(fā)展情況，然后根據(jù)我們對(duì)具體公司的認(rèn)知情況和投資確定性進(jìn)行倉位調(diào)整。

今天這篇文章主要探究一下尾氣后處理行業(yè)或迎來爆發(fā)的邏輯。等把投資邏輯搞明白，我們?cè)僭诤竺娴奈恼吕锞唧w測(cè)算行業(yè)增量市場(chǎng)空間、行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀和趨勢(shì)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局等這些。

毫無疑問，投資就是認(rèn)知的變現(xiàn)，你對(duì)世界、對(duì)市場(chǎng)、對(duì)公司的認(rèn)知，決定了你最終的投資回報(bào)。如果你是具備一定基本面分析能力、對(duì)某些行業(yè)非常了解的價(jià)值投資者，也歡迎加入我們的投資交流圈，讓我們互相學(xué)習(xí)，分工協(xié)作，共同進(jìn)步哈。

請(qǐng)注意:本文所有投資觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

尾氣后處理行業(yè)或迎來爆發(fā)的邏輯探討

內(nèi)燃機(jī)車主要有燒汽油、柴油、以及天然氣這三種，電動(dòng)車雖然目前對(duì)燒汽油的乘用車造成了一定的沖擊，但是未來幾年內(nèi)，燃油乘用車（包括混合動(dòng)力汽車）還是占大頭，新出廠的車還得安裝尾氣處理裝置。

至于電動(dòng)化對(duì)于主要燒柴油和天然氣為主的商用車來講，至少五年內(nèi)基本沒什么影響。因此，我們可重點(diǎn)關(guān)注那些主要生產(chǎn)商用車尾氣處理裝置的上市公司。

需要知道的是，以前我們國(guó)家對(duì)于非道路機(jī)械這些特別耗柴油的大家伙沒有尾氣后處理的要求。但是，隨著非道路機(jī)動(dòng)車國(guó)四和船舶國(guó)二排放標(biāo)準(zhǔn)的出臺(tái)，這些大家伙也需要安裝尾氣后處理裝置了。也就是說，這是一個(gè)全新的市場(chǎng)。

上圖是政策對(duì)各種車型執(zhí)行最新國(guó)標(biāo)的規(guī)劃時(shí)間，其中國(guó)六分國(guó)六a和國(guó)六b兩個(gè)階段實(shí)施。從2019年7月1日到2021年7月1日的這一年中，所有機(jī)動(dòng)車都已經(jīng)陸續(xù)開始在全國(guó)施行國(guó)六a標(biāo)準(zhǔn)了。也就是說，現(xiàn)在（2022年11月20日）所有出廠的乘用車和商用車都至少安裝的是國(guó)六a的尾氣排放系統(tǒng)。

天然氣重型車全國(guó)一年的銷量十幾萬，可以忽略不計(jì)?？墒瞧渌麢C(jī)動(dòng)車一年銷量超過2000萬輛，而且從2020年就開始用國(guó)六a尾氣處理系統(tǒng)了，可為什么尾氣處理行業(yè)相關(guān)公司在2020年和2021年的盈利能力沒有明顯提升，而且2022的業(yè)績(jī)?nèi)绱酥钅兀?/span>

我們研究了一下，大概有以下主要原因:

1、國(guó)六執(zhí)行前，很多汽車生產(chǎn)廠家和經(jīng)銷商在努力促銷國(guó)五車型去庫存，加之國(guó)六車型普遍比國(guó)五車型要貴，很多消費(fèi)者也傾向于提前買國(guó)五車，這就導(dǎo)致汽車的部分需求被提前透支了。

2、反復(fù)爆發(fā)的疫情和房地產(chǎn)投資力度持續(xù)下行嚴(yán)重影響了機(jī)動(dòng)車，尤其是商用卡車的銷量，而商用卡車的單車尾氣處理系統(tǒng)的價(jià)格要比乘用車的貴；

3、尾氣處理企業(yè)一方面在降價(jià)處理國(guó)五標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)品，一方面國(guó)六產(chǎn)品要么在產(chǎn)能爬坡階段，要么產(chǎn)能利用率不高，從而導(dǎo)致毛利率和凈利率都明顯下降。

我們認(rèn)為尾氣后處理行業(yè)盈利能力最壞的階段已經(jīng)過去，要否極泰來了。理由如下:

1、國(guó)六a標(biāo)準(zhǔn)全國(guó)全面施行已經(jīng)一年多了，國(guó)五促銷去庫存行為對(duì)國(guó)六車型銷量的影響基本已經(jīng)消失。

2、未來疫情對(duì)社會(huì)生產(chǎn)和消費(fèi)活動(dòng)的影響大概率會(huì)越來越弱，房地產(chǎn)投資力度也將觸底回升，因此，2023年至少商用車和非道路機(jī)械的銷量大概率會(huì)同比有明顯提升。

3、進(jìn)入2023年，全國(guó)所有機(jī)動(dòng)車都將陸續(xù)安裝單價(jià)比國(guó)六a更貴的國(guó)六b尾氣后處理系統(tǒng)，而對(duì)于尾氣后處理系統(tǒng)生產(chǎn)企業(yè)來講，國(guó)六a產(chǎn)品和國(guó)六b產(chǎn)品基本共用同樣的產(chǎn)線和技術(shù)，因此并不會(huì)發(fā)生國(guó)五向國(guó)六切換時(shí)那樣的產(chǎn)品降價(jià)促銷和計(jì)提資產(chǎn)損失的情況。

講到這一點(diǎn)時(shí)需要特別指出的是，已經(jīng)有一些券商、盲目的投資者、以及別有用心的人在股吧和各種自媒體平臺(tái)發(fā)布一些利好信息了，他們測(cè)算市場(chǎng)空間和業(yè)績(jī)時(shí)非常簡(jiǎn)單粗暴，一看就沒下功夫研究，甚至就是故意瞎說。據(jù)我們了解，對(duì)于生產(chǎn)廠家來講，不管是重卡用的國(guó)六B，還是非道路機(jī)械用的國(guó)四標(biāo)準(zhǔn)的整套尾氣排放系統(tǒng)的出廠均價(jià)不可能達(dá)到兩三萬的水平，直接用兩三萬乘以預(yù)測(cè)的整車銷量是不符合邏輯的。雖然天然氣商用車和在用車改造的單價(jià)比較高，但是量很少，其他車型出廠時(shí)配套安裝的尾氣處理裝置的價(jià)格貴的一兩萬，便宜的就幾千塊而已。因此，市場(chǎng)增量絕對(duì)沒有那么夸張！

4、非道路機(jī)械在國(guó)三標(biāo)準(zhǔn)時(shí)基本上不用安裝尾氣后處理系統(tǒng)，而到了國(guó)四階段，卻需要安裝尾氣后處理系統(tǒng)，那么，對(duì)于尾氣后處理行業(yè)來講，這是一個(gè)全新的市場(chǎng)。要知道，我國(guó)各種非道路機(jī)械一年的銷量在1000萬臺(tái)左右，主要是工程機(jī)械和農(nóng)用機(jī)械。保守計(jì)算，這1000萬臺(tái)非道路機(jī)械中，每年至少有超過200萬臺(tái)是需要安裝尾氣后處理系統(tǒng)的。而非道路機(jī)械國(guó)四標(biāo)準(zhǔn)的全國(guó)全面實(shí)施時(shí)間是2022年12月1日，之前只有北京在實(shí)施。

至于摩托車和船用方面，這兩個(gè)細(xì)分領(lǐng)域增量很有限，可以忽略不計(jì)。摩托車國(guó)四標(biāo)準(zhǔn)從2019年就執(zhí)行了，其一套尾氣系統(tǒng)的單價(jià)很低，就一兩百塊，而且我們發(fā)現(xiàn)摩托車國(guó)四尾氣處理系統(tǒng)的價(jià)格居然比國(guó)三還便宜，因此那些摩托車尾氣處理系統(tǒng)營(yíng)收占比比較大的企業(yè)，大概率是不值得關(guān)注的。船用方面雖然也是全新市場(chǎng)，國(guó)二時(shí)也需要安裝尾氣處理裝置，但是我國(guó)一年的船用內(nèi)燃機(jī)銷量才四五萬臺(tái)，太少了。

總結(jié)來講，進(jìn)入2023年后，尾氣處理行業(yè)一方面成套尾氣后處理產(chǎn)品的銷量會(huì)有大幅提升，尤其是重型機(jī)動(dòng)車和非道路機(jī)械領(lǐng)域的銷量，因?yàn)樗麄?023年年初就全面實(shí)施新標(biāo)準(zhǔn)了；一方面產(chǎn)品銷售均價(jià)大概率也會(huì)有所提升，因?yàn)榕欧艠?biāo)準(zhǔn)更嚴(yán)格會(huì)導(dǎo)致催化劑單元和用量增加。真可謂量?jī)r(jià)齊升！

至于新國(guó)標(biāo)未來到底具體能為尾氣后處理行業(yè)帶來多少增量空間，我們研究所已經(jīng)測(cè)算的差不多了，有時(shí)間我們會(huì)整理資料和數(shù)據(jù)寫成獨(dú)立文章。敬請(qǐng)期待！

其實(shí)，我國(guó)尾氣后處理行業(yè)還有一個(gè)重要的增量邏輯，那就是國(guó)產(chǎn)替代。目前國(guó)內(nèi)尾氣后處理市場(chǎng)至少超過60%的份額被莊信萬份、康明斯、巴斯夫、優(yōu)美科等這些外資廠家占據(jù)，像整套系統(tǒng)中所用的催化劑和一氧化氮傳感器等核心部件，外資廠商占比更高。

不過，近些年隨著艾可藍(lán)、凱龍高科、中自環(huán)保、奧福環(huán)保、隆盛科技、銀輪股份、威孚高科、貴研鉑業(yè)、中觸媒等一眾國(guó)內(nèi)廠商的不懈努力，國(guó)產(chǎn)尾氣后處理系統(tǒng)和相關(guān)核心原材料的市場(chǎng)占有率在穩(wěn)步提升，而且隨著這些公司的相繼上市，大概率有利于國(guó)產(chǎn)替代速度的加快。

關(guān)于國(guó)產(chǎn)替代這塊可能帶來的增量空間，我們?cè)跍y(cè)算行業(yè)市場(chǎng)空間時(shí)來具體分析。

寫在最后

有投資者居然認(rèn)為新國(guó)標(biāo)施行后，對(duì)那些生產(chǎn)柴油車的企業(yè)也是重大利好，主要理由是新國(guó)標(biāo)車型的售價(jià)更高和國(guó)六車型的銷量會(huì)大幅增加。我們不認(rèn)可這個(gè)邏輯。我們認(rèn)為，整車廠的業(yè)績(jī)基數(shù)太大了，這點(diǎn)價(jià)和量的增量給其業(yè)績(jī)帶來的彈性不會(huì)太大，反倒是新國(guó)標(biāo)的實(shí)施不利于柴油車的銷售，因?yàn)閮r(jià)格更貴，維護(hù)成本更高了。當(dāng)然，因?yàn)榻衲瓴裼蛙囦N量下滑特別嚴(yán)重，如果明年能恢復(fù)到2021年的銷量水平，那么整車廠的業(yè)績(jī)確實(shí)也會(huì)有比較可觀的增長(zhǎng)，但他們的業(yè)績(jī)彈性絕沒有尾氣后處理企業(yè)們的大。

在我們看來，尾氣后處理行業(yè)肯定是不適合做長(zhǎng)期價(jià)值投資的，因?yàn)槠渲芷谛蕴黠@，每一次政策的變化都會(huì)引起行業(yè)產(chǎn)能利用率和盈利能力的明顯變化。A股尾氣治理概念股有幾十個(gè)，我們一定要選主營(yíng)業(yè)務(wù)大頭或全部是跟尾氣后處理產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的企業(yè)來布局才是，因?yàn)樗麄兊臉I(yè)績(jī)和股價(jià)彈性大概率更大，像主要生產(chǎn)EDR產(chǎn)品的企業(yè)的業(yè)績(jī)彈性就不會(huì)太大。此外，那些在商用車和非道路機(jī)械領(lǐng)域技術(shù)和產(chǎn)線布局比較全面和成熟的企業(yè)更值得關(guān)注，他們的業(yè)績(jī)彈性大概率比主做乘用車尾氣處理產(chǎn)品的企業(yè)更大。