在券商行業(yè)，其實(shí)（真名沈軍）掌舵下的東方財(cái)富（300059.SZ）是“YYDS”般的存在。

公司運(yùn)營的以“東方財(cái)富網(wǎng)”為核心的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)大平臺，是我國用戶訪問量最大、黏性最高的財(cái)經(jīng)垂直門戶網(wǎng)站，也是其金融變現(xiàn)業(yè)務(wù)的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

2020年12月，東方財(cái)富網(wǎng)APP月活數(shù)達(dá)到1475萬人次，高于所有傳統(tǒng)券商APP。

受益于此，以及由此帶來的業(yè)績騰飛，2021年東方財(cái)富市值幾度超過3000億元，碾壓“券業(yè)一哥”中信證券（600030.SH），穩(wěn)坐行業(yè)頭把交椅。

透過行業(yè)與數(shù)據(jù)，我們來看看東方財(cái)富這匹“黑馬”的崛起之路，以及其被“團(tuán)寵”的底層邏輯和未來可能面臨的挑戰(zhàn)。

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不走尋常路的“股評家”

上世紀(jì)90年代，伴隨著上交所、深交所相繼成立，新中國資本市場的大幕正式拉開。

時(shí)年20歲，還在上大學(xué)的沈軍就在這樣的時(shí)代背景下開始了他的炒股生涯，也與資本市場結(jié)下了不解之緣。

作為國內(nèi)最早的一批股民，沈軍大學(xué)畢業(yè)后便投入期貨研究，并逐漸在《上海證券報(bào)》等媒體發(fā)表文章。

由于進(jìn)入股市和期貨行業(yè)較早，眼光犀利，見解獨(dú)到，短短幾年，沈軍就成為各大財(cái)經(jīng)專欄紅人，“第一代股評家”、“著名證券分析師”、“中國B股研究第一人......一時(shí)名聲大噪。

當(dāng)然，愛折騰的沈軍也嘗試了各種創(chuàng)業(yè)。比如，1996年參與創(chuàng)辦投資顧問公司；1997年與人合伙創(chuàng)辦了上海第一家證券培訓(xùn)學(xué)校；同年，還與四川日報(bào)合辦了證券報(bào)，發(fā)行量達(dá)百萬份。

大體來看，沈軍的創(chuàng)業(yè)邊界從來沒有脫離過資本圈。

2000年，美國納斯達(dá)克互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，A股在外圍環(huán)境影響下大幅調(diào)整，整個(gè)資本市場寒意籠罩，而立之年的沈軍走到了人生的十字路口，也是一段長達(dá)四年的蟄伏期。

“股市行情不好了，人們對股評的興趣自然沒那么大”，沈軍曾在一次采訪中提到。

但在另一邊，2001年起，中國掀起第二波互聯(lián)網(wǎng)浪潮，寬帶緩慢普及，上網(wǎng)聊天、聯(lián)絡(luò)、看新聞資訊成為當(dāng)時(shí)的熱門行為，似乎又預(yù)示下一個(gè)“風(fēng)口的”到來，沈軍敏銳地觀察著周邊的一舉一動。

直到2005年，經(jīng)過4年的準(zhǔn)備，彈藥充足的沈軍才和幾位合伙人創(chuàng)立東方財(cái)富，注冊資金300萬元。而此時(shí)，中信證券已誕生10年有余，大智慧也有近5年光景了。

圖源：東方財(cái)富網(wǎng)

雖然起步較晚，但站在摧枯拉朽般的互聯(lián)網(wǎng)趨勢上，有針對性地設(shè)有財(cái)經(jīng)、股票、基金、理財(cái)?shù)榷鄠€(gè)專業(yè)頻道，極大的增加了客戶黏性，同時(shí)，依托沈軍多年來在金融媒體行業(yè)的積累，利用自身資源瘋狂引流和打廣告，使股吧聚集大量人氣，東方財(cái)富迅速一炮打響。

有數(shù)據(jù)顯示，截至2007年底，東方財(cái)富網(wǎng)站日均訪問用戶超過2000萬，日均頁面瀏覽量超過2.5億。

業(yè)績上，趕上2008年奧運(yùn)前的一波大牛市，公司營收從2006年的400多萬增長至2007年的6735萬元，凈利潤從2006年的110多萬增長至2007年的3487萬元，后續(xù)幾年持續(xù)大踏步前進(jìn)，支撐其在2010年3月成功叩響資本市場的大門。

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互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭的進(jìn)階之路

2021年1月25日盤中，東方財(cái)富以每股40.57元的價(jià)格，創(chuàng)出近五年來股價(jià)新高，市值突破4000億大關(guān)，妥妥的券商龍頭股。

截至9月30日收盤，公司的總市值為3552億元，高出中信證券200多億元。

圖源：WIND數(shù)據(jù)

追溯其發(fā)展歷程，三個(gè)階段，三次轉(zhuǎn)型，為東方財(cái)富今天的樣子埋下伏筆。

2012年之前，東方財(cái)富的業(yè)務(wù)圍繞東方財(cái)富網(wǎng)和天天基金網(wǎng)展開，業(yè)務(wù)收入主要來源于廣告費(fèi)。

受困于金融市場的周期性，公司在2012年遭遇低谷，營收從上年的2.8億元減少至2.23億元，凈利潤從上年的1.07億元減少至0.38億元，并進(jìn)一步減少至2013年的0.05億元，距離虧損僅有一步之遙。

2012年后的第二階段，上線“Choice金融終端”，搶灘移動端紅利；天天基金獲得基金銷售牌照，此后公司基金代銷業(yè)務(wù)迅猛發(fā)展。2015年基金代銷營收飆升至24.4億元，占同期總營收的8成以上，成為絕對支柱收入板塊，同年，通過全資并購的西藏證券，東方財(cái)富拿到了券商牌照。

兩次大動作，直觀體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，2013年-2015年，東方財(cái)富的營收從2.48億元擴(kuò)大到29.26億元，凈利潤0.05億元擴(kuò)大到18億元。

圖源：WIND數(shù)據(jù)

2015年至今的第三階段，東方財(cái)富著重完善金融業(yè)務(wù)體系，先后拿到了金融領(lǐng)域中征信、期貨經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)資格，取得了公募、私募、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)牌照，全面向財(cái)富管理邁進(jìn)，并為近兩年的增資、并購等布局積蓄力量。

到2020年，東方財(cái)富以營收82.39億元，凈利潤47.78億元，將曾經(jīng)的競爭對手大智慧遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在身后，亦凌駕于后起之秀同花順之上。

2021年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營收57.8億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤37.27億元，同比增速分別為73.17%、106.05%，無論是規(guī)模還是增速均位列行業(yè)前部。

強(qiáng)勁的數(shù)據(jù)反饋到資本市場，2020年以來，東方財(cái)富股價(jià)開啟一波漲勢，一路從15元/股左右上揚(yáng)至40元/股左右，互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭已然“煉”成。

分析背后的原因，除了高成長的共性，東方財(cái)富被市場追捧確有其自身的特質(zhì)。

首先，就像沈軍在今年的機(jī)構(gòu)投資者調(diào)研會議上所強(qiáng)調(diào)的，“公司本質(zhì)上是互聯(lián)網(wǎng)公司。”

簡言之，東方財(cái)富和老派券商的商業(yè)模式不同，前者是沒有物理邊界的，而后者是有物理邊界的，比如營業(yè)部。

并且由于天生的互聯(lián)網(wǎng)基因，東方財(cái)富具有較強(qiáng)的內(nèi)容優(yōu)勢和技術(shù)優(yōu)勢，在內(nèi)容量級和數(shù)據(jù)量級，內(nèi)容生態(tài)和數(shù)據(jù)生態(tài)上領(lǐng)先傳統(tǒng)券商，在運(yùn)營成本上又低于傳統(tǒng)券商，且邊際下降，這讓其能夠在同質(zhì)化、惡性和無序競爭的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和兩融業(yè)務(wù)中逆勢崛起。

2015年-2020年，公司證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比從53%提升至61%；2019年末至2021年上半年，公司兩融市占率從1.54％提升至2.27％。

另據(jù)草根調(diào)研，2021年中國結(jié)算一碼通每月新增賬戶中，東財(cái)占比20%，不斷吞噬市場份額。

其次，隨機(jī)應(yīng)變的戰(zhàn)略定力。從財(cái)經(jīng)網(wǎng)站起家，到2014年成為互聯(lián)網(wǎng)基金代銷商，再到2017年成為互聯(lián)網(wǎng)券商，成功的實(shí)踐表明公司戰(zhàn)略眼光的精準(zhǔn)和執(zhí)行力的強(qiáng)大。

最后，業(yè)績高增長的預(yù)期。截至2021年上半年末，東方財(cái)富已集齊基金代銷、證券（內(nèi)陸+香港）、期貨、公募基金、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、買方投顧、小額貸款等金融牌照，盈利截面得到了極大的延展。龐大用戶量疊加全牌照，將為東方財(cái)富提供高效、持續(xù)、合規(guī)的變現(xiàn)途徑，形成一個(gè)個(gè)利潤增長點(diǎn)，給予市場無窮盡的想象力。

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哪些隱憂值得關(guān)注？

從經(jīng)營的角度講，東方財(cái)富無疑是一家優(yōu)秀的企業(yè)，但從投資角度看，東方財(cái)富的隱憂依然存在。

截至2021年上半年，公司基金代銷收入23.97億元，同比增長109.77%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于證券服務(wù)收入55.73%的增速，占總營收比重為41.5%，是業(yè)績增長的最大驅(qū)動因素。

圖源：華金證券研究報(bào)告

按照中國證券投資基金業(yè)協(xié)會發(fā)布二季度基金代銷機(jī)構(gòu)公募基金保有規(guī)模前100強(qiáng)名單，螞蟻基金、天天基金、騰訊騰安基金以超過千億元非貨基金保有量成為獨(dú)立基金銷售機(jī)構(gòu)中的領(lǐng)頭羊。

圖源：基金業(yè)協(xié)會官微

同一戰(zhàn)線的還有盈米基金、同花順基金、雪球旗下蛋卷基金、京東肯瑞特基金、陸金所基金、好買基金、諾亞正行基金等面向個(gè)人客戶銷售的獨(dú)立基金銷售機(jī)構(gòu)，競爭相當(dāng)激烈。

值得一提的是，天天基金在螞蟻基金獲得牌照之前是獨(dú)步天下的，但是現(xiàn)在螞蟻基金的規(guī)模已經(jīng)大大超越天天基金，其坐擁支付寶海量全球用戶，2020年?duì)I收突破60億，凈利潤接近1億元，相比2019年猛增156.56%。

類似地，假如螞蟻基金和騰安基金拿到了券商牌照，可想而知對東方財(cái)富的生存空間一定會形成強(qiáng)有力的擠壓。事實(shí)上，在前述投資者調(diào)研會議上，沈軍表示，“陸金所不是公司的對手，螞蟻和騰訊才是公司的對手?！?/span>

另外，和同樣做財(cái)經(jīng)資訊、財(cái)經(jīng)數(shù)據(jù)的同花順比較，東方財(cái)富并非頂級流量。

2021年4月，國內(nèi)主要證券類APP，同花順以3000多萬月活量遙遙領(lǐng)先，東方財(cái)富網(wǎng)加天天基金網(wǎng)合計(jì)月活用戶1981萬，排名第二，差距還是比較明顯的。

圖源：華金證券研究報(bào)告

節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，未來券商牌照的獲取難度或會進(jìn)一步降低，同花順大概率能直接拿下券商牌照或通過收購一些實(shí)力較弱的小型券商公司牌照曲線進(jìn)入，基于更大規(guī)模的活躍用戶量，同花順或?qū)⒊蔀闁|方財(cái)富的勁敵，且更具潛力。

回到估值，以年?duì)I收80多億、凈利潤40多億，支撐3000多億的市值，靜態(tài)市盈率最高超過80倍，動態(tài)市盈率也有將近50倍，說實(shí)話東方財(cái)富已經(jīng)不便宜，當(dāng)然也反映了市場對公司一致的看好。

不過，從另一個(gè)角度來看，這實(shí)際上壓縮了東方財(cái)富未來股票賺錢的空間和機(jī)會。而生長在強(qiáng)周期性的金融“土壤”中，公司業(yè)績彈性巨大的宿命似乎難以避免，很多時(shí)候“我命由天不由己”，比如2010-2013年和2020-2021年的“戴維斯雙擊”。

拉長時(shí)間軸，東方財(cái)富以流量為突破口，橫向擴(kuò)容，縱向掘井，這種護(hù)城河在中短期是比較深和比較廣的，但長期來看，隨著更多競爭對手入局，如何不斷加固、筑高河道是需要考慮的。