 田庭港1 （鑒于近期較多朋友咨詢PPP問題，故有必要將成稿于2017年8月的文章修訂發(fā)布） PPP模式自2014年發(fā)展至今已將近8年，截止2022年4月25日，全國在庫PPP項目達10243個，投資總額達16.28萬億元，PPP模式儼然已成為國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域的重要模式之一。在剛剛結(jié)束的中央財經(jīng)委員會第十一次會議上，國家更是強調(diào)推動PPP模式的規(guī)范發(fā)展與陽光運行。雖然PPP模式能夠促進基礎(chǔ)設(shè)施的長足發(fā)展，但引入PPP模式也伴隨著各類風(fēng)險。筆者結(jié)合過去多年的PPP項目實務(wù)操作經(jīng)驗，在本文中重點論述項目可行性風(fēng)險、財政承受風(fēng)險、社會資本方信用風(fēng)險等核心風(fēng)險，并提出應(yīng)對辦法。 一、項目可行性風(fēng)險 PPP項目的核心在于引入社會資本方，由社會資本方提供高效的服務(wù)，使之與傳統(tǒng)的政府投資模式相比，能夠達到物有所值。因此，在政府方推行PPP項目以及社會資本方參與PPP項目時，首先需要關(guān)注的風(fēng)險即為項目的可行性風(fēng)險。 （一）可行性風(fēng)險及后果 一般情況下，項目經(jīng)過充分論證、符合國家頒布的基準(zhǔn)財務(wù)指標(biāo)后才能推行。而實踐中，有的實施機構(gòu)未能深入理解項目經(jīng)濟分析，在未進行充分探討的情形下便制定了項目的付費機制，導(dǎo)致相關(guān)的財務(wù)指標(biāo)不符合基準(zhǔn)要求，項目存在著不可行的風(fēng)險。因此，在進行PPP項目交易架構(gòu)設(shè)計時，需要自行測算獲取財務(wù)指標(biāo)分析來判斷項目的可行性。 我們在識別項目可行性風(fēng)險時，主要需要分析項目財務(wù)內(nèi)部收益率（IRR）、項目資本金凈資產(chǎn)凈利潤率（ROE），主要體現(xiàn)如下： 1．項目資本金財務(wù)內(nèi)部收益率（IRR）是否符合基準(zhǔn)收益率 在建設(shè)項目經(jīng)濟分析中，可以通過項目投資內(nèi)部收益率及項目資本金財務(wù)內(nèi)部收益率來判斷項目的可行性。項目投資內(nèi)部收益率（即通常所說的全投資內(nèi)部收益率），主要用于判斷項目方案的可行性；項目資本金內(nèi)部收益率，主要用于判斷項目融資方案的可行性。PPP項目往往需要進行項目融資，因此本文主要考慮項目資本金財務(wù)內(nèi)部收益率。 （1）分析方法：通過項目實施方案提供的商務(wù)條件（社會資本方可自行擠掉相關(guān)數(shù)據(jù)的水分），建立財務(wù)模型，通過現(xiàn)金流量表獲取項目資本金內(nèi)部收益率，以此數(shù)據(jù)與國家頒布的基準(zhǔn)收益率或企業(yè)自行確定的基準(zhǔn)收益率對比，若是大于或者等于基準(zhǔn)收益率的，則表明項目可行。（暫不展開論述償債備付率及敏感性分析的問題） （2）舉例說明：如通過測算，某市政工程的項目資本金內(nèi)部收益率為6.5%；經(jīng)查，國家頒布的市政工程領(lǐng)域的項目資本金基準(zhǔn)收益率為6%。通過對比，6.5%大于6%，因此項目可行，政府方推出該項目會較快落地，并且社會資本方可以投資該項目。 2. 項目資本金凈利潤率（ROE）是否符合基準(zhǔn)凈利潤率 在建設(shè)項目經(jīng)濟分析中，還可以通過項目資本金凈利潤率來判斷項目的可行性。實踐中往往將項目資本金凈利潤率與銀行相關(guān)貸款利率（若該貸款利率為4.9%，則一般基準(zhǔn)凈利潤率會要求達到10%?15%）相比較，以此判斷是否可行。 （1）分析方法：通過項目實施方案提供的商務(wù)條件（社會資本方可自行擠掉相關(guān)數(shù)據(jù)的水分），建立財務(wù)模型，通過利潤表獲取項目資本金凈利潤率，以此數(shù)據(jù)與銀行相關(guān)貸款利率對比，若為該貸款利率一倍左右2的，則表明項目可行。 （2）舉例說明：A企業(yè)自有資金1000萬元投資某市政工程，通過測算得知項目資本金凈利潤率為6.5%，目前五年期以上貸款利率為4.9%。通過對比，6.5%略大于4.9%，上述數(shù)據(jù)表明A企業(yè)將1000萬元投資該項目相較于將1000萬元存銀行來說可獲得更高的收益，基本可行。但還應(yīng)考慮到項目投資過程中的各種事宜，包括但不限于對項目承擔(dān)終身責(zé)任、處理協(xié)調(diào)各方關(guān)系、項目建設(shè)運營、應(yīng)對審計等，因此，A企業(yè)可能會考慮到承擔(dān)的投資風(fēng)險及花費的精力與收益不匹配而拒絕投資該項目。 3．項目可行性風(fēng)險的后果 實踐中，若實施機構(gòu)在進行PPP項目交易架構(gòu)設(shè)計時，未能理解項目的可行性及參考標(biāo)準(zhǔn)，亦未向潛在的社會資本方進行市場測試，就將項目推向市場，可能會導(dǎo)致一系列不良的后果： （1）項目流標(biāo)可能性較大，影響項目落地及順利推進實施：考慮到資本的逐利性，若項目資本金內(nèi)部收益率及項目資本金凈利潤率等財務(wù)指標(biāo)的不達標(biāo)，同樣的資金投資于該項目不如投資其他高收益領(lǐng)域或者不如將資金存銀行的話，對于社會資本方而言，放棄該項目可能是明智的選擇。而項目也將因缺乏競爭而流標(biāo)，從而影響項目落地，增加各方的人力物力成本。 實踐中，有的社會資本方考慮到增加業(yè)績等各方面的因素，也會采用中標(biāo)后再行與政府方談條件的策略，以中標(biāo)為籌碼通過合同或者其他的任何方式來補足投資收益，以各種理由不開工或者怠工，這也會影響項目的推進實施。 （2）引入的社會資本方有他慮：實踐中大型企業(yè)往往能接受投資收益率非常低的項目，除了其資金成本相對較低外，只賺施工利潤或者通過施工利潤彌補投資也是一種考量。基于收益率低，該類型的社會資本方往往在項目建設(shè)完成獲得施工利潤后便尋求退出，此舉不符合PPP的長期合作精神，不利于項目的可持續(xù)性發(fā)展。 （二）應(yīng)對辦法 1．給予社會資本方合理的回報 政府方采用PPP模式的目的，一般在于引入有實力的社會資本方，通過其投資建設(shè)項目并負(fù)責(zé)運營，引入其先進的技術(shù)及力量高效地完成項目設(shè)施建設(shè)并保證今后運營期內(nèi)項目的持續(xù)高效運行。 因此，在項目可行性方面，建議實施機構(gòu)將工作重心放在如何能夠選擇合適的社會資本方，而確保社會資本能夠得到合理的回報不失為一種互利共贏的方法。 具體來說，即通過項目財務(wù)測算，確定基準(zhǔn)的項目資本金內(nèi)部收益率，以此作為確定政府方的支付責(zé)任的參考線，轉(zhuǎn)換為相應(yīng)的投標(biāo)投價因子，由社會資本方在投標(biāo)時進行報價。（對于如何設(shè)置投標(biāo)因子，本文不展開論述） 2．選擇合適的提供服務(wù)的咨詢團隊，而不是選擇咨詢機構(gòu)。 實踐中發(fā)現(xiàn)，某些咨詢負(fù)責(zé)人對于項目實施方案生搬硬套，并未體現(xiàn)項目的實際，導(dǎo)致項目推進阻力重重。因此，在選擇咨詢顧問時，建議關(guān)注咨詢團隊而非關(guān)注咨詢機構(gòu)，在選聘時應(yīng)當(dāng)主要考核項目主辦負(fù)責(zé)人是否有較強的項目操作能力，考核其提供的咨詢方案是否符合實際，如此才能有效地推動項目落地。 3．認(rèn)識項目資本金內(nèi)部收益率、項目資本金凈資產(chǎn)收益率等指標(biāo)及意義。 實踐中，不僅是社會資本方?jīng)Q策人員需要了解相關(guān)的財務(wù)指標(biāo)，政府方相關(guān)負(fù)責(zé)人亦需要了解，只有了解了財務(wù)指標(biāo)，才能結(jié)合本地實際具體地安排各項目的推進，合理安排財政紅線，保證固定資產(chǎn)投資任務(wù)的完成及項目順利落地。 4．進行市場測試，綜合各潛在社會資本方的意見，避免項目流標(biāo)。 項目實施方案完成后，各項指標(biāo)是否符合社會資本方的預(yù)期，可以征求潛在社會資本方的意見。只有在實踐過程中，才能了解項目的商務(wù)邊界條件是否符合市場規(guī)律，避免項目流標(biāo)。 二、財政承受風(fēng)險 PPP項目的實施需要考慮政府的財力，如何以更低的價格辦更多的事，財政部21號文3規(guī)定，政府全部PPP項目的支出責(zé)任不得超過當(dāng)期一般公共預(yù)算支出的10%（財政部于2019年對該紅線進行了附條件調(diào)整，在此不展開論述），因此，對于政府方或社會資本方而言，需要關(guān)注政府的財政承受風(fēng)險4。由于政府付費PPP項目財政支出責(zé)任較為明確，本文主要關(guān)注可行性缺口補助PPP項目的財政承受風(fēng)險（亦可稱政府方的履約能力風(fēng)險）。 （一）財政承受風(fēng)險及后果 一般情況下，對于采用PPP模式的項目，需要進行財政承受能力論證，綜合考慮政府方的支出責(zé)任，包括股權(quán)支出、補貼支出、風(fēng)險支出和配套支出等。對于可行性缺口補助PPP項目，考慮到經(jīng)營收入的估算將影響項目財政承受能力，計算財政承受風(fēng)險時，政府的支出責(zé)任需要扣除相應(yīng)的經(jīng)營收入。此外，通常需由當(dāng)?shù)厝舜蠡蛉舜蟪Ｎ瘯PP政府方支出責(zé)任納入財政跨年度預(yù)算，并由財政部門將PPP項目納入財政部PPP項目管理庫，從而得以確保項目本級政府能夠安排本級財政預(yù)算資金用以承擔(dān)政府每年的支出責(zé)任。 1．舉例說明 例如A企業(yè)欲投資某收費公路項目，該項目投資額為50億元，項目公司通過收取車輛通行費獲得投資回報。為達到既定合理回報，估算運營期年收入5億元，估算的項目通行費為2億元，則每年的財政缺口補助資金為3億元。此時基于3億元的補助資金進行財政承受能力測算，財承占比為9%。但據(jù)A公司對當(dāng)?shù)厥召M公路項目的了解，當(dāng)?shù)厥》菽壳斑\營最好的收費公路的車流量都沒有該項目的預(yù)計車流量高，且該收費公路周圍又有幾條路同時建設(shè)，綜合分析，政府財政承受能力肯定突破10%紅線。 2．風(fēng)險后果 在項目推進過程中及社會資本方選擇項目過程中，若未能對該類風(fēng)險進行把控，對政府方而言可能產(chǎn)生“資不抵債”的嚴(yán)重后果，對社會資本方而言可能發(fā)生現(xiàn)金流斷流影響企業(yè)生存。 （二）應(yīng)對方法 1．對未來兩三年內(nèi)可能開展的項目進行統(tǒng)一規(guī)劃 由于政府方的一般公共預(yù)算支出的紅線變化的可能性不大，對于未來的兩三年內(nèi)的項目仍需要堅守該紅線，基于此，政府方需要對未來可能進行的PPP項目提前進行物有所值分析及財政承受能力評價，通過數(shù)據(jù)對項目進行排序，區(qū)分輕重緩急，統(tǒng)一分配項目占用額度。 2．在項目分配的額度范圍內(nèi)進行PPP包裝 對于儲備的PPP項目多過、必需實施的項目過多、政府支出責(zé)任過大的情況，政府方在分配到的額度范圍內(nèi)對項目進行包裝，包裝的原則是堅持額度不動搖，除非對其他項目的額度進行調(diào)配，否則政府方對于該PPP項目的支出責(zé)任只能按額度執(zhí)行。 因此，在項目分配額度有限的前提下，需要項目的自行造血功能或者降低社會資本方的投資收益，相對應(yīng)的方法如下： （1）項目“肥瘦搭配”，即政府付費項目搭配一些有經(jīng)營收入的項目進行打包），盡量通過包裝使項目能夠產(chǎn)生造血功能，減輕政府的支出責(zé)任；這在一定程度上也考驗社會資本對項目自平衡的操作能力。 （2）降低社會資本方投資收益，由于政府支出責(zé)任額度有限，在不增加項目造血功能的條件下，可降低社會資本方的投資收益，對于工程撬動比高的項目，可以協(xié)商由社會資本方通過施工利潤進行彌補投資收益。 3．21號文公式的益處 通過21號文政府支出責(zé)任公式計算出來的政府付款額度是逐年遞增的，該輻度符合政府方一般公共預(yù)算支出的每年增幅，一般情況下不會出現(xiàn)合作期內(nèi)某年的政府支出責(zé)任接近財政PPP支出紅線的問題。因此，在擬推進項目過多的情況下，可考慮采用21號文公式進行計算政府付費。 但21號文公式也是把雙刃劍，對于政府方而言支出責(zé)任更大，而對于社會資本方而言則資金回收年限更長，因而實踐中較多項目會選擇等額本金公式或等額本息公式，在此不展開論述，具體可參考四川省財政廳關(guān)于PPP財政承受能力論證的規(guī)定5。 三、社會資本方信用風(fēng)險 PPP模式相較于傳統(tǒng)的施工模式，更關(guān)注的是社會資本方在項目全生命周期的投入，因此在基礎(chǔ)設(shè)施項目引入PPP模式時需要關(guān)注的社會資本方的信用風(fēng)險。 社會資本方在PPP項目中需要對項目進行全生命周期的管理，需要有足夠的投融資能力、建設(shè)能力、運營維護能力等，對于選擇社會資本過程中，需要關(guān)注以下風(fēng)險： （一）投融資能力及應(yīng)對措施 PPP項目實質(zhì)上是社會資本方投融資項目，而基礎(chǔ)設(shè)施項目動輒投資數(shù)億元，社會資本方投融資能力的重要性不言而喻。 因此，在PPP項目投資人招標(biāo)之時，就應(yīng)關(guān)注其自有資金銀行存款證明、金融機構(gòu)貸款意向、企業(yè)授信額度、凈資產(chǎn)以及資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)，以確保社會資本方具備與項目投資相適應(yīng)的投融資能力。 （二）建設(shè)能力及應(yīng)對措施 基礎(chǔ)設(shè)施PPP項目工程量大，需要考量中標(biāo)社會資本方的建設(shè)能力，在實踐中，可能出現(xiàn)中標(biāo)后社會資本方不開工或者人員不足以保證項目實施的風(fēng)險，包括不能按時開工、及時完工，所投入的人員經(jīng)驗不足等。 因此，在PPP項目投資人招標(biāo)之時，就應(yīng)關(guān)注社會資本方資質(zhì)能力、項目投入的班子成員（配以有影響力的違約責(zé)任）、項目班子人員的具體負(fù)責(zé)事項（配以有影響力的違約責(zé)任）、項目班子主要負(fù)責(zé)人的經(jīng)驗業(yè)績（配以有影響力的違約責(zé)任），以確保社會資本方的建設(shè)能力，促進項目的順利建設(shè)。 同時，在評標(biāo)過程中，重點考核項目的建設(shè)方案，包括施工組織設(shè)計、工期推進表及保障措施等，需要搭配有影響力的違約責(zé)任，以確保建設(shè)方案不至于流于形式。 四、結(jié)語 對于基礎(chǔ)設(shè)施項目，在其引入PPP模式時，需要關(guān)注的其他問題還包括項目審批風(fēng)險、提前投入征拆資金風(fēng)險、提前退出補償、融資利率風(fēng)險、運營成本超支風(fēng)險、項目測算方法主觀風(fēng)險等，本文不能一一而足。在實務(wù)操作中，我們需要掌握切實可行的風(fēng)險識別工具，識別風(fēng)險、管理風(fēng)險，如此一來，PPP模式必將成為政府和社會資本合作的核心橋梁。 注釋 1 田庭港 北京市萬商天勤律師事務(wù)所律師，執(zhí)業(yè)領(lǐng)域為基礎(chǔ)設(shè)施與項目融資、建設(shè)工程與房地產(chǎn) 2 ROE數(shù)據(jù)與銀行貸款利率相比，除了倍數(shù)之外，還需綜合考慮項目的競爭壓力、實施機構(gòu)態(tài)度等因素 3 財政部21號文是指《政府和社會資本合作項目財政承受能力論證指引》（財金〔2015〕21號） 4 所謂關(guān)注政府的財政承受能力風(fēng)險，換言之，關(guān)鍵看實施該項目的本級政府財政可用于PPP項目的剩余額度；若額度有限，可考查社會資本實現(xiàn)項目財務(wù)自平衡的能力；歸根到底，還是政策對合作模式創(chuàng)新思維的容忍度。 5 關(guān)于PPP項目中采用等額本息或等額本金的問題，具體可參考《四川省政府與社會資本合作（PPP）項目財政承受能力論證辦法》（川財金〔2017〕91號） 本文作者 田庭港 萬商天勤律師事務(wù)所 律師 北京辦公室 tiantinggang@vtlaw.cn |
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