NFT 在中國

守山學堂 2022-04-22

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01 NFT屬性及產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)

1.1.數(shù)字藏品NFT的生成和交易過程

NFT：全稱為non-fungible token（不可替代的代幣），是“一種架構在區(qū)塊鏈技術上的加密數(shù)字權益證明，其映射實體收藏品等實物資產(chǎn)和圖像、音樂、游戲道具等虛擬資產(chǎn)”。

NFT的生成過程：鏈下信息包括圖片類文件數(shù)據(jù)（存儲于其他云端服務器）和NFT元數(shù)據(jù)（包括某圖片的名稱、時間、屬性參數(shù)等，類似于“房產(chǎn)證”），鏈上信息包括哈斯算法和哈希值、NFT、Token URI（存儲在區(qū)塊鏈上的數(shù)位文件，對存儲位置定位）。若將圖片元數(shù)據(jù)上鏈，則圖片做任何修改都可以追溯到。

NFT的交易過程：NFT的創(chuàng)建、發(fā)行及交易過程如圖2所示。NFT發(fā)行方獲得創(chuàng)作者的授權，與區(qū)塊鏈簽訂協(xié)議并向其付費完成NFT商品的鑄造（發(fā)行方可以上自己的鏈，也可以讓NFT平臺上鏈），鑄造方式包括衍生創(chuàng)建和原始創(chuàng)建。NFT購買者通過直接購買、競價或接受空投方式獲得NFT，區(qū)塊鏈記錄該交易記錄及NFT的所有權的轉讓記錄，NFT購買者以法定貨幣或虛擬貨幣來支付對價。需要注意的是，國內NFT尚不能二次交易，且限制NFT的收藏權利（沒有藝術品的版權和所有權），目前僅能在平臺規(guī)則范圍內做有限制的轉增

1.2.當前國內NFT價值收藏屬性強于投資屬性

國內NFT在所有權及二次流轉上有限制，NFT的價值需要兼顧考慮其收藏屬性和金融屬性，國內其金融交易屬性相對被弱化。

全球來看，從NFT的發(fā)售來看，NFT的不可替代性是相對的：購買NFT購買的是一串計算機代碼，并不能獲得實物本身，擁有的是藝術品的網(wǎng)絡虛擬財產(chǎn)權。1）客觀上不同公鏈可以發(fā)行相同藝術作品的NFT，但發(fā)行平臺一般不會多鏈發(fā)布；2）按照ERC-721代幣標準：單一作品只能發(fā)行一個NFT，譬如文物數(shù)字藏品在Opensea的獨家發(fā)行。按照ERC1155代幣標準：單一作品可以發(fā)行多個NFT,智能合約會限制基于公鏈上的發(fā)行總數(shù)量，譬如在螞蟻鏈的鯨探上發(fā)行的1萬個19.9元的數(shù)字藏品。

NFT對于國內購買者而言，到底購買了什么？1）部分平臺賦予購買者獲得數(shù)字藝術品的使用權、復制權等，如古董藝術品的NFT購買者可以獲取其元數(shù)據(jù)，利于古董藝術品的流轉；2）對藝術家和創(chuàng)作者的心理認同，獲得粉絲唯一認證編號或專屬銘牌；3)若國內二次交易市場打開，國內NFT市場才有望真正打開。（報告來源：未來智庫）

1.3.國內NFT產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)：主要平臺集中于發(fā)行端和底層技術端

國內NFT核心產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)包括內容端、NFT發(fā)行端、底層技術端（區(qū)塊鏈、結算系統(tǒng)、存儲系統(tǒng)等）、NFT交易端（國內生尚未有合規(guī)的二次交易平臺）。 1）內容端主要來源于數(shù)字資產(chǎn)創(chuàng)作者或藝術品實物或相關版權方，包括IP內容版權相關公司、藝術品持有機構等,目前國內90%為原生數(shù)字藝術品，衍生類內容以21年2012月齊白石的《群蝦圖》為里程碑式的突破；2）NFT發(fā)行端所在NFT一級市場，是當前國內大部分NFT平臺所屬環(huán)節(jié)；3）底層技術端重點包括區(qū)塊鏈相關公司，結算系統(tǒng)主要通過結算平臺（如支付寶）或自有虛擬貨幣完成資金流轉；4）NFT交易端僅有一次交易，目前國內尚沒有嚴格意義上可以做二次交易的中間平臺。

NFT發(fā)行端：國內的NFT發(fā)行端或NFT平臺大部分附屬于互聯(lián)網(wǎng)大廠和國資媒體平臺，如騰訊的幻核、阿里的螞蟻鏈，新華社、央視網(wǎng)、上海證券報也發(fā)布了相關數(shù)字藏品。目前數(shù)字藏品只能在平臺規(guī)則下轉增或個人收藏。我們認為視覺中國的“元視覺”平臺本質上仍然是一個類發(fā)行的平臺。

視覺中國的“元視覺”本質上仍然是一個類NFT發(fā)行的平臺。元視覺在視覺中國0px50影像社區(qū)首頁一級欄目中，視覺中國通過數(shù)字版權交易平臺、元視覺數(shù)字藏品平臺，為創(chuàng)作者和藝術家、使用者和收藏家等相關主體提供基于區(qū)塊鏈信任機制的協(xié)同創(chuàng)作、版權保護以及交易變現(xiàn)等多種場景賦能；為創(chuàng)作者和藝術家提供兩次變現(xiàn)的機會，即數(shù) 字版權授權+數(shù)字藏品銷售。元視覺核心價值還在于NFT產(chǎn)業(yè)鏈前端，我們以公司近期發(fā)售的《Moment Forever》為例，購買作品《Sara》數(shù)字藏品，可獲得一個數(shù)字版原文件資產(chǎn)，該NFT鑄造在國內聯(lián)盟鏈長安鏈上，但用戶不得對數(shù)字藏品進行炒作、場外交易等，切不能用于商業(yè)用途，從產(chǎn)業(yè)鏈來看，“元視覺”的價值更靠近前端創(chuàng)作者。

底層技術端：全球NFT市場和中國市場最大差異體現(xiàn)在區(qū)塊鏈上。1）國外以公鏈為主，所有節(jié)點對所有人開放，全球最大的交易平臺Opensea就是在公鏈上交易，全球公鏈以以太坊、Flow鏈為代表；2）國內以聯(lián)盟鏈為主，只對內部成員開放管理，如螞蟻鏈、長安鏈，目前國內的聯(lián)盟鏈在金融監(jiān)管可控范圍內。國內公司趣鏈科技是目前中國業(yè)務體量最大的聯(lián)盟鏈底層平臺。

02 從政策角度看NFT的監(jiān)管環(huán)境

2.1.監(jiān)管環(huán)境1：防范虛擬貨幣炒作風險

國內尚無相關明確法律明確NFT是否為證券，與FT相比，NFT不能相互交互和分割，但仍有平臺借NFT炒作虛擬貨幣，可能面臨非法集資等問題，因而不能完全否定NFT具有代幣性質。我國對虛擬貨幣一打擊力度非常嚴厲，NFT在中國的發(fā)展路徑更加傾向于一種無幣化的探索，強調NFT作為數(shù)字資產(chǎn)的憑證屬性、更加側重版權保護等問題。

從國外市場的案例來看，美國SEC委員Hester Peirce在21年20證券通證峰會(2021 Security Token Summit) 上發(fā)言指出，分割后的NFT可能會被歸類為證券。如果該NFT被認定為證券，發(fā)行NFT的行為可能構成虛擬貨幣融資（ICO）的行為。目前海外頭部NFT的限量發(fā)行，引發(fā)瘋狂炒作。如Yuga Labs創(chuàng)作的《101 Bores Ape Yacht Club BAYC NFT》賣出2439.3萬美元，遠高于預估價1800萬美元、世界第三高數(shù)字藝術品《Everyday：The First 5000 Days》拍出超6900萬美元的價格，本人貼出的競標價為1325萬美元。

2.2.監(jiān)管環(huán)境2：關于交易所的約束限定

2011-2012年國家曾對不規(guī)范的交易市場做過清理整頓。若涉及二次交易，交易市場需要遵循國發(fā)【2011】38號文《國務院關于清理整頓各類交易所切實防范金融風險的決定》和國辦發(fā)【2012】37號文《國務院辦公廳關于清理政整頓各類交易所的實施意見》；

核心要點：1）交易所必須依法經(jīng)過國務院相關部門批準設立；2）除了證券交易所和其他批準通過的交易場所外，不得將任何權益等額拆分公開發(fā)行，權益持有人不得超200人；3）不得集中競價、電子撮合、匿名交易、做市商等集中交易方式進行標準化合約交易；4）不能連續(xù)交易，交易周期為T+5；

總結來說：NFT如果被認定為金融產(chǎn)品，必須有相對應的交易所交易，必須持有相關金融牌照，在這基礎上NFT產(chǎn)品的持有人不能超 200人，T+5交易，且不得做標準化合約交易；相對而言，對于NFT，我們認為新設交易所難度較大，需要經(jīng)過國務院或國務院金融管理部門批準，新的金融牌照發(fā)放對于傳統(tǒng)金融機構而言，更是難上加難。針對國家文件的指導，相對而言，地方文化產(chǎn)權交易所擁有天然的優(yōu)勢條件，我們后文會詳細探討依托文交所的發(fā)展優(yōu)勢。

2.3.監(jiān)管環(huán)境3：確權及版權保護等問題不明晰

NFT購買者通過購買NFT數(shù)字藝術品，取得的有可能僅僅是該數(shù)字資產(chǎn)的所有權，但NFT的鑄造過程對于藝術品本身或版權本身沒有限制： 1）NFT發(fā)行方可能會侵犯他人作品的復制權、發(fā)行權和信息傳播權；2）區(qū)塊鏈對已上鏈作品可以信息追溯，但在鑄造前的藝術品或版權無法確權。

目前中國的NFT創(chuàng)作者多數(shù)為個人創(chuàng)作者，原生數(shù)字藝術品占到90%，目前國內對NFT數(shù)字藏品的相關確權尚未到位。NFT如若和傳統(tǒng)藝術收藏品行業(yè)相結合，藝術品等相關藏品實物的評估環(huán)節(jié)仍然缺乏三方中立機構的監(jiān)管。

版權確權相關案例：《財新周刊》發(fā)布一篇特別報道《顯影 | 中國告別比特幣“挖礦”》，其中攝影記者丁剛的一幅拍攝藏族婦女雙手拎著比特幣礦機的照片火熱出圈，隨后，在Opensea等各大NFT交易平臺出現(xiàn)了大量該照片的NFT，售價大致在幾枚至十幾枚ETH不等, 其中最高售價有2021個ETH,價值從幾萬到上百萬不等。我們認為NFT+消費/奢侈品牌可能會是較好的結合點，一是提升品牌價值，二是避免相關版權問題，三是能發(fā)揮NFT的收藏屬性。

2.4. NFT在監(jiān)管下的探索路徑總結

綜合以上： 中國對NFT本身沒有明確定性，當前收藏屬性大于金融屬性。NFT在中國的發(fā)展路徑更加傾向于一種無幣化的探索，強調NFT作為數(shù)字資產(chǎn)的憑證屬性、更加側重版權保護等問題。根據(jù)國家相關文件，NFT 如果被認定為金融產(chǎn)品，必須有相對應的交易所交易，必須持有相關金融牌照，在這基礎上NFT產(chǎn)品的持有人不能超200人，T+5交易，且不得做標準化合約交易。

03 從海外到國內，中國NFT 的前景和空間

3.1.全球市場爆發(fā)，Opensea交易機制引領行業(yè)

FT因和ETH價格高度相關，21年20全球ETH交易額呈幾何式增長。全球NFT市場在21年下半年的爆發(fā)與比特幣的價格暴漲有關，從而帶動全球NFT的交易。年2020末全球NFT的市值僅為3.72億美元，21年20全球NFT的市值達到了168.91億美元，同比增長4440%，年2020全球NFT交易量為8.25億美元，21年20交易量為176.95億美元，同比增長21350%。21年20Opensea的交易金額占到全市場交易量的95%以上，引領行業(yè) 發(fā)展。國內NFT產(chǎn)業(yè)鏈中尚沒有嚴格意義上的二次交易平臺因而NFT整體市場規(guī)模在中國受限

pensea可以二級交易的優(yōu)勢是：平臺夠大、可跨鏈、低傭金、免鑄造。根據(jù)Dune analytics,截至22年3月，Opensea占海外NFT總市場規(guī)模的50%（21年Opensea市場份額一直在95%以上，但LooksRare22年1月上線后迅速搶占市場，不過其大部分交易額來源于零版稅的洗售交易，LooksRare的交易用戶不足Opensea的1/5），Opensea的2月NFT交易額達48.72億美元，是去年同期的50倍， Opensea依然是全球最大的NFT綜合交易平臺。海外的NFT交易機制最顯著的特征是去中心化的，目前可以實現(xiàn)跨鏈交易，平臺的高流動性、低傭金、免Gas費鑄造、多樣性產(chǎn)品造就了Opensea成為全球最大的NFT平臺。目前Opensea一級和二級銷售的交易手續(xù)費為2.5%。

從海外監(jiān)管對NFT的態(tài)度來看：以美國為例，美國證券交易委員會（SEC）認為，如果向公眾提供NFT，并承諾其具有流動性及發(fā)行人會提供其他服務，以此來增加NFT的價值，此類NFT可能會被認定本質為投資性質。由此可見，在海外盡管NFT因有虛擬屬性而被受到監(jiān)管約束，但本質仍然被認定為證券。各國對NFT都在NFT產(chǎn)品認定上都有越來越明晰的歸屬和監(jiān)管，同時都在防范非法集資和洗錢上做出努力。

3.2.國內市場文交所具備牌照優(yōu)勢

根據(jù)前文，國家對交易所/交易平臺的要求包括：1）國務院或金融辦批復通過的交易所，持有相關金融牌照；2）固定交易場所的交易條件包括T+5，權益持有人不超200，非標準化合約交易等；3）無幣化交易或以國內法定人民幣/數(shù)字人民幣交易。目前來看，我們認為中國文化產(chǎn)權交易所（后文簡稱“文交所”）有顯著的牌照優(yōu)勢：1）文交所的設立需要國務院及省的批復通過，大股東多為地方國資；2）文交所從事的文化產(chǎn)權交易及相關投融資工作采用政府引導，市場化運作的方式；3）文交所最核心的指導文件是中宣發(fā)【2011】49號文，對交易平臺有明確的底層政策框架指導；4）目前地方文交所對數(shù)字文化產(chǎn)權交易已有相關布局或探索。

3.3.數(shù)字人民幣上線有望奠定交易基礎

2022年1月4日數(shù)字人民幣正式上線，我們認為數(shù)字人民幣奠定了數(shù)字藏品的流通交易基礎。數(shù)字人民幣以數(shù)字形式存在，依靠國家信用，具有高法律地位以及交易安全性，其自身具有價值，并支持雙離線支付、交易可控匿名等特點，可降低銀行現(xiàn)金管理成本，并實現(xiàn)對大額非法資金流動的監(jiān)管。一方面數(shù)字人民幣可以逐漸確保NFT交易的資金安全，防止洗錢和非法集資；另一方面，同質化數(shù)字人民幣相關監(jiān)管政策的出臺將給予非同質化的NFT行業(yè)相關政策指引。結合前文文交所相關政策解讀，我們認為相關數(shù)字藏品二級交易市場監(jiān)管政策的出臺有望逐步搭建全新的數(shù)字經(jīng)濟新體系。（報告來源：未來智庫）

中央及各部門高度重視法定數(shù)字貨幣的發(fā)展，出臺多項相關行業(yè)傾斜政策，將數(shù)字人民幣納入國家“十四五”規(guī)劃部署，督促各地方人民政府開展數(shù)字人民幣的試點工作，完善相關制度規(guī)則建設，深化法定數(shù)字貨幣對貨幣政策、金融體系、金融穩(wěn)定性影響的研究評估，穩(wěn)步落實數(shù)字人民幣推廣工作，擴大應用場景覆蓋。元宇宙、NFT、新消費、區(qū)塊鏈都有望成為應用場景。

中央自年20205月以來，試點城市政府積極響應“十四五”規(guī)劃號召，聯(lián)合銀行開展紅包試點活動，數(shù)字人民幣app（試點版）安裝用戶量持續(xù)提升，21年20度安裝量同比增長3021.2%；2022年1月4日起，該款app正式上架各大應用商城，此前只能通過特定渠道下載，截至 2022年2月11日，數(shù)字人民幣app安裝量達1694.9萬。隨著試點工作的不斷深入，數(shù)字人民幣app（試點版）月活用戶數(shù)持續(xù)提升，截至 21年2012月，app月活人用戶達546.7萬。

04 投資分析

1）NFT交易平臺的價值，相當于淘寶之于電商，NFT市場放開二次交易是行業(yè)市場空間真正打開的標志。我們認為NFT市場二次交易的放開需要在國家金融監(jiān)管之下展開，依托文交所平臺的合作值得關注，尤其是地方國資傳媒上市公司和頭部互聯(lián)網(wǎng)公司在NFT市場的探索。一方面，地方國資背景的傳媒公司參股地方文交所平臺，另一方面，頭部互聯(lián)網(wǎng)大廠騰訊阿里正進行全產(chǎn)業(yè)鏈的深入探索，目前互聯(lián)網(wǎng) 平臺仍然停留在NFT發(fā)行端一級市場的布局。

2）NFT尚未在國內真正定性，收藏價值大于金融屬性，無幣化的版權確權探索是當前正在進行的清晰方向。

3）若NFT（數(shù)字藏品）市場放開，有望盤活沉睡的文化資產(chǎn)、版權資源等內容，從而帶動整個板塊表現(xiàn)。建議從兩個維度把握投資機會： 1）在NFT/文交所等相關領域已經(jīng)有所布局的相關標的視覺中國、三人行、浙文互聯(lián)等標的；2）當前傳媒內容板塊整體處于估值歷史低位，NFT有望激活頭部IP資源變現(xiàn)價值，提升商業(yè)化能力。