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　　文｜翠鳥資本

　　“知識(shí)付費(fèi)第一股”的寶座即將動(dòng)搖？

　　資本圈，知識(shí)付費(fèi)項(xiàng)目一直被詬病為收智商稅，非議眾多，這個(gè)賽道越來(lái)越擁擠，包括喜馬拉雅、知乎、荔枝、羅輯思維、吳曉波頻道、樊登讀書陸續(xù)受到資本青睞。

　　其中，羅輯思維沖擊IPO的勢(shì)頭最為兇猛，旗下主體公司——北京思維造物信息科技股份有限公司（下稱“思維造物”），早在2018年末就開始準(zhǔn)備上市，服務(wù)券商是中金公司。

　　然而，這場(chǎng)IPO之路卻波折異常。

　　資本天團(tuán)加持

　　據(jù)最新上傳的招股書，思維造物身后有大量的私募資本，包括上海樂進(jìn)、乾剛投資、中國(guó)文化產(chǎn)業(yè)投資基金、真致成遠(yuǎn)、真格天弘、紅杉合信、峰尚資本、紅華資本、杭州陸投。

　　上述私募資本中，上海樂進(jìn)的執(zhí)行事務(wù)合作人是上海正心谷投資管理有限公司，委派代表為林利軍。此外，乾剛投資的執(zhí)行事務(wù)合伙人也是正心谷。

　　可以看出，正心谷也是思維造物的大金主之一。實(shí)際上，其老板林利軍是公募匯添富的創(chuàng)始人，2015年離開公募創(chuàng)立正心谷，如今這家機(jī)構(gòu)成為了百億級(jí)機(jī)構(gòu)，并類似于高瓴資本一樣的“一二級(jí)聯(lián)動(dòng)”。

　　還不止于此。

　　思維造物背后還有一群金主。

　　股東中，有一個(gè)“造物家”的機(jī)構(gòu)，出資比例為5.2%。穿透之后，自然人股東包括：田溯寧、傅盛、柳傳志、余建軍、朱寧、俞敏洪、王靜波、林利軍。

　　業(yè)績(jī)滑坡，究竟靠什么掙錢？

　　雖然，有著各路金主加持，但是，思維造物的IPO之路并不順利。

　　由于思維造物擬登陸創(chuàng)業(yè)板，深交所先后數(shù)次對(duì)這家公司進(jìn)行審核問詢，到了今年3月28日，思維造物已經(jīng)提交了第四版招股書。

　　禍不單行。

　　今年3月31日，思維造物因?yàn)镮PO申請(qǐng)文件中記載的財(cái)務(wù)資料過期，被中止了發(fā)行上市的審核。

　　據(jù)招股書，思維造物的報(bào)告期2018年度、2019年度、2020年度、2021年1-6月，營(yíng)業(yè)收入呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，分別為7.38億元、6.28億元、6.75億元和4.39億元。

　　如下圖，下降最為明顯是線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)，在總營(yíng)收占比中從最初68.74%降至58.83%，而線下知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)的比重，從9.95%提升至24.43%。這直接引發(fā)一個(gè)關(guān)鍵問題：未來(lái)思維造物賺錢究竟靠線上還是線下？

　　招股書披露：線上服務(wù)分別兩種模式，即單品消費(fèi)模式（用戶購(gòu)買的產(chǎn)品或服務(wù)包括單次課程、期數(shù)更新課程、單本聽書以及單本電子書等相關(guān)商品。其中，課程不存在年卡和月卡等會(huì)員模式）；會(huì)員模式（會(huì)員用戶購(gòu)買的產(chǎn)品或服務(wù)包括聽書月卡、年卡和體驗(yàn)卡以及電子書月卡、半年卡以及年卡等相關(guān)權(quán)益）。

　　細(xì)分統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，單品消費(fèi)模式占比接近八成的水平。

　　換言之，客戶對(duì)有時(shí)間限制（月/半年/年）的會(huì)員卡服務(wù)興趣，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于單次購(gòu)買，后者貢獻(xiàn)了絕對(duì)量的收入。

　　值得注意的是，思維造物更對(duì)單次課程付費(fèi)用戶“量身定制”。對(duì)此，招股書稱：以2019年為例，課程構(gòu)成逐漸轉(zhuǎn)為以中短周期課程為主，中短周期課程數(shù)量不斷增加，促進(jìn)了用戶付費(fèi)購(gòu)買。

　　可以看出，中短期課程增多，但課程數(shù)量并沒有真正增加。一個(gè)數(shù)據(jù)顯示：課程上新由2019年上新143門減少至2020年93門。這個(gè)減少很難歸咎于疫情，畢竟線上運(yùn)營(yíng)受到疫情因素的干擾較小。

　　但思維造物的解釋為：2020年上新的期數(shù)更新課程主要為價(jià)格在200元左右的長(zhǎng)周期課程，后者付費(fèi)門檻較高，導(dǎo)致期數(shù)更新的付費(fèi)人數(shù)有所下滑。

　　因此，付費(fèi)門檻成為思維造物收入的關(guān)鍵，而課程屬于中短周期/長(zhǎng)周期也深刻影響著客戶購(gòu)買意愿。

　　總結(jié)來(lái)看，未來(lái)思維造物對(duì)課程周期的設(shè)計(jì)思路，成為影響基本面的關(guān)鍵因素。

　　未被注意的客戶變化

　　作為知識(shí)付費(fèi)的公司，旗下銷售客戶的構(gòu)成相當(dāng)關(guān)鍵，但一些大客戶的變化值得關(guān)注。

　　以2021上半年為例，退出公司前五大的客戶包括：中信出版集團(tuán)股份有限公司、北京愛奇藝科技有限公司。前者2016年公司與其建立合作，目前仍繼續(xù)合作，但報(bào)告期思維造物線下業(yè)務(wù)收入占比較高導(dǎo)致中信“消失”；后者的退出是因?yàn)樗季S造物未繼續(xù)開展知識(shí)春晚業(yè)務(wù)。

　　再來(lái)看最新的前五大客戶情況。

　　銷售的主要內(nèi)容多以“跨年演講贊助收入”為主，涉及的客戶包括深圳廣播電影電視集團(tuán)、中國(guó)平安人壽保險(xiǎn)股份有限公司、薯一薯二文化傳媒（上海）有限公司等。前五大客戶銷售額占營(yíng)業(yè)收入比例達(dá)到8.79%。2018年-2020年的前五大客戶銷售額占營(yíng)收比例，分別為11.37%、6.14%、9.66%。

　　以2020年為例，銷售主要內(nèi)容以知識(shí)春晚招商分成、版權(quán)收入為主，而非一枝獨(dú)秀的跨年演講贊助收入。

　　既然思維造物作為知識(shí)付費(fèi)的創(chuàng)新公司，不能總依靠跨年演講的贊助營(yíng)生，依然要將知識(shí)相關(guān)的收入比重提升，這才符合其登陸創(chuàng)業(yè)板的初衷。

（聲明：本文僅代表作者觀點(diǎn)，不代表新浪網(wǎng)立場(chǎng)。）