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作者：沈奇 安然 6月初財政部政府債務(wù)研究和評估中心發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，財政部下達的2021年新增一般債務(wù)限額為8000億元，專項債務(wù)限額34676億元，略低于兩會期間公布的預(yù)算安排（分別為8200、36500）。
今年已發(fā)行（截止6月20日，下同）專項債券16101.13億元；其中新增部分為9330.14億元，完成全年計劃的26.91%，今年新增地方債3月末才開啟發(fā)行，規(guī)模逐月遞增，但整體發(fā)行進度低于預(yù)期，節(jié)奏較過去兩年明顯放緩，2019和2020年1-5月的新增專項債分別占全年計劃的40%、57.3%。年內(nèi)專項債發(fā)行平均期限為12.75年，表面看較2020年有所降低，主要是近半的再融資債券拉平了期限。僅看新增部分債券，10年及以上、15年及以上占比分別為81.93%、54.36%，2020年的比例分別為85.08%、51.75%。
發(fā)行進度不及預(yù)期，市場仍普遍預(yù)計是節(jié)奏后置而非額度縮減，即下半年會加快發(fā)行，年度新增額度能夠用盡。
專項債券不是萬能的，需要更加重視建立合理預(yù)期。2020年末，存續(xù)地方債中3年內(nèi)到期的規(guī)模達9.01萬億元，三年到期規(guī)模分別為2.67（一般債券1.53萬億元，專項債券1.14萬億元）、2.74、3.6萬億元。到期后的債券大概率要借新還舊，2020年再融資債券占到期償還額20746.9億元的91.16%。絕大部分項目都是借新還舊顯然有違專項債券設(shè)計的初衷，也限制了地方政府長期融資的能力。
2019、2020的專項債券發(fā)行平均利率為3.43%、3.44%，今年是3.52%，其中新增部分平均利率為3.62%，債務(wù)規(guī)模擴張的同時，利息也在逐步提高。預(yù)期一：拉動投資還需要激發(fā)各類市場主體 2018年部署的“六穩(wěn)”政策，當(dāng)年底中央經(jīng)濟工作會議特別針對穩(wěn)投資提出，“我國發(fā)展現(xiàn)階段投資需求潛力仍然巨大，要發(fā)揮投資關(guān)鍵作用”。近兩年專項債券成為積極財政政策的重要抓手，在穩(wěn)投資中發(fā)揮了重要的作用，同時也必須看到，單靠專項債券無法拉動基建投資實現(xiàn)更高增長，還需要激發(fā)各類市場主體。
去年底我們在文章（從數(shù)量到質(zhì)量—專項債路在何方）中提到，“專項債只能說是起到了穩(wěn)投資的作用，但并未使固定資產(chǎn)投資增速顯著回升”。從數(shù)據(jù)中看到，專項債券擴容10萬億，并沒有大幅提升基建投資增速（2021年1-4月是由于低基數(shù)），甚至某些領(lǐng)域還存在對其他主體投資的擠出。因此，穩(wěn)投資穩(wěn)增長的關(guān)鍵還要把市場主體投資的活躍度保持住、提上去，專項債券如何通過基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)拉動各類市場投資是下階段專項債券發(fā)債的重要課題。預(yù)期之二：專項債券應(yīng)追求風(fēng)險管理效率最大化，不是零風(fēng)險 前5月專項債券發(fā)行節(jié)奏放緩，部分緣由可能是財政部對專項債使用提出的穿透式監(jiān)管以及監(jiān)管層對化解地方政府債務(wù)風(fēng)險的考量。
筆者觀點，風(fēng)險管理的目標(biāo)不應(yīng)該是也不可能是零風(fēng)險，專項債券的“穿透式監(jiān)管”等手段或制度的推行，應(yīng)在廣度與深度之間，求得平衡點，也就是風(fēng)險管理效率最大化。其廣度，自然是要盡可能覆蓋到專項債券設(shè)計—發(fā)行—償債全流程的參與主體，地方政府作為項目發(fā)起方，要對債券的全流程負(fù)責(zé)，項目的主管部門、實施機構(gòu)、業(yè)主單位，是實施項目或管理項目及資金的主體，可研單位、中介機構(gòu)、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、債券評級機構(gòu)要為各自出具的相關(guān)發(fā)行資料負(fù)責(zé)，還有項目建設(shè)相關(guān)單位為施工進度和質(zhì)量負(fù)責(zé)，財政部門的監(jiān)管則起著舉足輕重的作用；其深度，即各環(huán)節(jié)風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)的高低和問責(zé)力度。部分項目，甚至相當(dāng)部分項目出現(xiàn)一定類型的風(fēng)險應(yīng)該在預(yù)期之內(nèi)，關(guān)鍵在于風(fēng)險應(yīng)對機制，哪些風(fēng)險是應(yīng)該在項目范圍之內(nèi)解決，哪些則應(yīng)當(dāng)動用政府性基金收入來統(tǒng)籌償還，應(yīng)當(dāng)早做預(yù)案。畢竟專項債券的借款人是省級人民政府，部分融資平臺、城投公司出現(xiàn)的“打破剛兌，一破了之”萬萬不可在專項債券領(lǐng)域出現(xiàn)。專項債券設(shè)計的初衷就是為了地方政府融資“開前門，堵后門”，地方政府債券這個“正門”開大之后，嚴(yán)堵“后門”效果很難評估。側(cè)面看，2020年城投債發(fā)行和凈融資規(guī)模均大幅增長創(chuàng)下新高，1-5月城投債共發(fā)行3148只，同比增長33%，規(guī)模23385.46億元，同比增21%，凈融資規(guī)模8434.87億元。2020年全口徑PPP項目成交規(guī)模自2017年后再次實現(xiàn)增長，截至今年3月底，全國范圍內(nèi)公布中標(biāo)的PPP項目總數(shù)12958個，規(guī)模已達19.51萬億元。城投債和PPP背后很多都是各種變相的政府支付責(zé)任，專項債券在這方面的作用恐怕也將低于預(yù)期。
因此，從財政部門而言，更應(yīng)當(dāng)從宏觀角度衡量化解地方政府債務(wù)風(fēng)險的效果，合理控制債務(wù)體量，要避免債務(wù)利率過快上升。
專項債券大開地方政府融資“正門”，緩沖了其他融資渠道收縮的影響，發(fā)揮帶動作用，對穩(wěn)投資發(fā)揮重要作用。
專項債不可能一直大規(guī)模新增。近幾年專項債務(wù)余額的增速遠高于政府性基金收入增速，2020年末專項債債務(wù)率（專項債務(wù)余額/政府性基金收入）達到了143%，風(fēng)險正在積聚。如果考慮到土地出讓金部分收入要用于鄉(xiāng)村振興，這個數(shù)字還要更大。地方財政和債務(wù)風(fēng)險的困局，卻不可能完全靠專項債券解決，專項債規(guī)?？焖僭鲩L的窗口期，是為處理此問題爭取時間和空間，根治之法還在于抑制地方政府融資沖動。
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