公司核心業(yè)務為光學零件(手機鏡頭,車載鏡頭),光電產(chǎn)品(手機模組)。 主營業(yè)務構(gòu)成: 1、光學零件收入91.81億元,同比增4.1%。占營收24.2%。2019年占比為23.3%。光學零件事業(yè)的毛利率 42.8% 2019年為45.2% 其中手機鏡頭出貨量15.297億件,同比增長13.9%。6P以上產(chǎn)品占出貨量比例24.7%。并且年內(nèi)開發(fā)了多款高規(guī)格產(chǎn)品,包括連續(xù)變焦手機鏡頭,8P高像素手機鏡頭,自由曲面手機鏡頭,毫米級超微距手機鏡頭。同時,一億像素大像面手機鏡頭和超小畸變廣角(115°)手機鏡頭已量產(chǎn)。 手機鏡頭毛利率考慮規(guī)格及良率提升和低端價格戰(zhàn)兩面影響,預計2021年毛利率與2020年持平。 車載鏡頭方面,出貨量5617萬件,同比增長12.1%。同時在技術(shù)創(chuàng)新方面持續(xù)實現(xiàn)突破,完成了200萬像素玻塑混合前視車載鏡頭的研發(fā),攻克了含塑料鏡片鏡頭溫度穩(wěn)定性的技術(shù)難關(guān)。此外,800萬像素含玻璃非球面鏡片的全玻前視車載鏡頭實現(xiàn)批量交貨。完成前視,側(cè)視,后視均為800萬像素的車載模組研發(fā)。 另外布局開拓了新興光學市場,著力于VR/AR,3D感應,掃地機器人,智能門鎖,無人機和運動相機等鏡頭。公司的VR鏡頭鏡片以及3D交互式鏡頭銷售進一步取得突破,產(chǎn)生可觀的經(jīng)濟效益。 2、光電產(chǎn)品收入284.94億元,同比下降0.9%。占營收75%,2019年占比為76%。主要是2020年有降規(guī)降配現(xiàn)象。手機模組出貨量5.928億件,同比增長9.7%。其中潛望模組及大像面(芯片面在1/1.7〞及以上)模組占出貨量10.3%。光電產(chǎn)品事業(yè)的毛利率 12.6% 2019年為9.3% 2020年手機攝像頭模組因結(jié)構(gòu)產(chǎn)品原因ASP下滑較多,由過去50元左右降為48元左右。2021年ASP預計還會下滑,但出貨量要做到全球第一。 3、光學儀器事業(yè)收入3.26億元,同比增長14.6% 占營收0.8%,2019年占比為0.7%。光學儀器事業(yè)的毛利率 39.2% 2019年為41.3%。出貨量在20多萬件,ASP在1500元左右。 綜合看,公司全年收入人民幣380億元,同比增長0.4%。毛利22.9%,(2019年毛利為20.5%) 主要手機模組毛利從9.3%提升至12.2%。凈利為49.4億元,同比增長22.9%。凈利率13%,2019年為10.6%。 2020年,手機鏡頭、車載鏡頭、手機攝像模組出貨量分別增長13.9%、12.1%、9.7%。而公司2019年業(yè)績發(fā)布會時對2020年出貨預期是:手機鏡頭10%增長,車載鏡頭20%增長,手機模組15%??傮w上看公司還是非常靠譜的。2021年,公司預計手機鏡頭15-20%出貨量增長;車載鏡頭20-25%出貨量增長;手機攝像模組20-25%出貨量增長。 2020年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額 71.6億 2019年為46.61億。 投資活動現(xiàn)金流凈額-59.76億。 融資活動現(xiàn)金流凈額-2.22億。 研發(fā)費用25億,占營收的6.6% 2019年為5.9% 公司預計2021年30億的資本開支。 約10億人民幣用于余姚新基地、印度新基地的基礎設施建設 手機攝像頭模組:資本開支8億人民幣,產(chǎn)能從75kk/月擴產(chǎn)到100kk/月 手機鏡頭:資本開支10億人民幣,產(chǎn)能從160kk/月擴產(chǎn)到180kk/月 車載鏡頭:資本開支2億人民幣,產(chǎn)能從6kk/月擴產(chǎn)到7.5kk/月 手機鏡頭和模組: 根據(jù)IDC的報告預測,2021年全球智能手機出貨量有望達到13.8億部。 明年預計出貨量達到14.3億部,增長3.8%。而國內(nèi)券商和機構(gòu)目前都調(diào)低了智能手機的出貨預期,基本都在13-13.5億部的出貨預期。同比增長0-5%??傮w上看智能手機市場目前基本飽和,已經(jīng)進入存量時代。但是多攝滲透率的提升以及創(chuàng)新攝像頭的應用帶動了鏡頭的出貨量。手機光學算是最景氣的細分部分。依然是手機最大的賣點。多攝的增長,讓攝像頭成為消費電子成為為數(shù)不多的增長子行業(yè)。 根據(jù)Yole的數(shù)據(jù),2019年智能手機平均攝像頭數(shù)量為3.06顆,2025年每臺智能手機攝像頭數(shù)量將達3.83顆。這與旭日大數(shù)據(jù)測算的2019年手機鏡頭出貨量44億顆基本對應。而2019年手機攝像頭在光學攝像頭中占比在75%左右。根據(jù)旭日大數(shù)據(jù)的數(shù)據(jù)2020年全球攝像頭的出貨量預計將達到將達到60億顆,2021年將增至75億顆。 手機攝像頭格局: 根據(jù)2020年TSR數(shù)據(jù),舜宇光學在手機鏡頭市場份額已經(jīng)達到26%,僅次于大立光28%,兩者差距在逐步縮小。在安卓系手機中,舜宇以33%份額在全球市場占據(jù)絕對優(yōu)勢。(根據(jù)光大證券3月份研報目前舜宇在手機鏡頭出貨量方面已經(jīng)實現(xiàn)全球第一)而在產(chǎn)品價值量方面,大立光因為和蘋果的綁定,所以價值量更高一些。在高端鏡頭方面,唯有舜宇有與大立光競爭的技術(shù)實力。但在成本上舜宇有明顯優(yōu)勢。 模組方面: 市場規(guī)模:Yole預測2019年攝像頭模組行業(yè)規(guī)模為313億元,2025年有望達到570億美元。復合增速10.5%。 根據(jù)群智咨詢,2020年底5倍光學潛望式攝像頭模組最低價格預計到15美元以下。 10倍光學潛望式模組最低到40美元以下。 模組的集中度隨著手機集中度提升也在提升。 邊際變化因子:蘋果的供應情況 需要注意的是,公司雖然通過iPhone 13 的f1.5 7P廣角鏡頭品質(zhì)驗證并取得訂單,下半年開始出貨,但其訂單比重根據(jù)天風的調(diào)研看可能低于3%,而先前預估為10%。 另外,舜宇的鏡頭樣本良率優(yōu)于玉晶光,推導到大規(guī)模生產(chǎn)上有成本優(yōu)勢。中期看,技術(shù)上的突破和成本控制優(yōu)勢及規(guī)模優(yōu)勢會讓舜宇在蘋果的出貨有較大增長的潛質(zhì)。但這也要看公司的戰(zhàn)略發(fā)展的階段側(cè)重情況以及與玉晶光等企業(yè)的競爭情況。舜宇目前更側(cè)重于安卓系的發(fā)展,2018年進入三星后,目前更期待在三星份額中有較大的提升。 結(jié)構(gòu)上看,潛望式,TOF,玻塑混合后面放量,出貨比例提升都會提升公司產(chǎn)品價值量。 潛望式鏡頭。ASP價值量高。單個成本20-30美元,2020年全球搭載潛望式的手機出貨量有望在8300萬部,21年底有望突破4億部。 3D Sensing感測技術(shù)有結(jié)構(gòu)光和TOF,均有望量價齊升。 3D感測產(chǎn)業(yè)鏈包括3D攝像頭模組(包括3D結(jié)構(gòu)光和TOF)、軟件算法以及系統(tǒng)整體解決方案提供商3個環(huán)節(jié)。而3D結(jié)構(gòu)光和TOF模組基本組成相同,都由光源(illuminator)、傳感器陣列(Sensor Array)和光學器件(Optics)等零部件組成。 Yole預測2023年整個3D攝像頭模組市場規(guī)??蛇_155億美元。其中光源占14%,傳感器占17%,光學器件28%,模組占40%。 TOF已經(jīng)在掃地機器人中大量使用。 鏡頭總體發(fā)展趨勢依然在從4P,5P往6P,7P方向發(fā)展。另外,玻塑混合也是鏡頭發(fā)展趨勢。 目前鏡頭總體上中低端供大于求,但6P,7P產(chǎn)能還是偏緊。公司產(chǎn)品6P以上出貨占手機鏡頭出貨的1/4。預計2021年6P及以上的手機鏡頭占比有望提升至32%,2022年提升至37%。另外目前舜宇可量產(chǎn)7P鏡頭,價值量更高,出貨量逐步提升。在研8P鏡頭,不斷縮小與大立光的差距。 由下圖可見,6P以上的總體滲透率明顯提升。 玻塑混合方面,玻璃鏡片在透光率,鏡頭減薄等方面有明顯優(yōu)勢。但目前在工藝難度上,成本上有明顯劣勢。模造玻璃是玻璃鏡片的核心工藝所在,目前豪雅,聯(lián)創(chuàng),舜宇,藍特等采用模造玻璃鏡片的路線生產(chǎn)玻璃鏡片,瑞聲采用WLG(Wafer level glass)路線生產(chǎn)玻璃鏡片。(瑞聲自己說各方面都比模造有優(yōu)勢,但目前良率依然太低,約40%)還需后續(xù)觀察。 車載鏡頭方面:2020年營收占比約6% 公司產(chǎn)品 市場空間: 一套完整的ADAS一般需要6顆鏡頭,高端的ADAS需要8顆。特斯拉Autopilot共配置了8個攝像頭(120萬像素),包括3個前置攝像頭、2個側(cè)方前視攝像頭、2個側(cè)方后視攝像頭和1個后視攝像頭,視野范圍達360度,最遠前后方檢測距離達250m和50m。到L4&L5級別單車ADAS鏡頭需要提升到8到12顆。目前國內(nèi)蔚來ET7搭載11顆800萬像素鏡頭。極狐阿爾法12顆攝像頭。小鵬P7 14個攝像頭。800萬像素預計23年會大量裝載到L3/L4級別車上。 車載攝像頭作為ADAS的必需,隨著自動駕駛的快速發(fā)展,未來空間巨大。根據(jù)Yole數(shù)據(jù),全球平均每輛汽車搭載攝像頭數(shù)量將從2016年的0.99顆,2018年的1.7顆增加至2023年的3顆。復合增速超16%。(有超預期可能)。2019年全球車載鏡頭市場銷量為 17589 萬件,2020年受疫情影響出貨量在1.7億顆左右。2021年預計在1.8億顆左右。 Yole預計2023年全球車載鏡頭銷量和市場金額將分別達2億件和13.53億美元。 個人判斷這個預計相對偏保守。 競爭格局看,舜宇自2012年開始穩(wěn)居車載攝像頭第一位。 2019年市場占有率為34%。行業(yè)CR4近80%,高于手機市場鏡頭行業(yè)集中度。2020 年舜宇光學車載鏡頭出貨量繼續(xù)穩(wěn)步增長,實現(xiàn)出貨0.56 億顆,同比增長12.12%。2020年市場占有率在33%左右。 攝像頭模組方面,2018年全球車載攝像頭CR5=59%,CR10=96%。 排名前三的分別是松下、法雷奧以及富士通,市占率分別為20%、11%、10%。 舜宇收購無錫為森進入模組領域。 鏡頭方面,公司是Mobileye的供應商,2年的驗證時間是進入車企供應鏈的壁壘。目前國內(nèi)主要是舜宇和聯(lián)創(chuàng)在車載方面有提前布局,進入Tier1名單。2021第一季度,Mobileye EyeQ系列芯片在國內(nèi)前視攝像頭芯片市場占比達到30%以上,收獲寶馬、奧迪、蔚來、小鵬、吉利等一大批客戶。 車載鏡頭價值量更高。因為車規(guī)級要求更嚴格,需要經(jīng)受各種復雜環(huán)境的考驗,所以目前車載前視側(cè)視需用玻璃鏡頭。普通車載攝像頭價格約為30-80元,高清ADAS車載鏡頭價格高達80-100元。 但隨著眾多企業(yè)進入這個行業(yè),競爭會趨于激烈。根據(jù)調(diào)研來看,目前環(huán)視后視價格在20元左右/顆,前視500萬像素40-50元/顆。800萬像素有良率的原因價格在90元左右/顆。 ![]() 根據(jù)舜宇的年報披露情況測算車載鏡頭的平均單價在40元左右。 技術(shù)上,根據(jù)年報,舜宇已完成200萬像素玻塑混合的前視攝像頭研發(fā),攻克了含塑料鏡片鏡頭溫度穩(wěn)定性的技術(shù)難題。此外,800萬像素含玻璃非球面鏡片的全玻前視車載鏡頭已實現(xiàn)大批量生產(chǎn)交付。 在增速更高的激光雷達方面公司也有技術(shù)布局和儲備。 ![]() 公司具備提供機械式激光、MEMS激光、3D Flash激光、相控陣激光雷達等包括玻璃球面/非球面、塑料非球面、柱面鏡&非球面柱面鏡、外罩、鏡頭等核心光學零件設計加工能力。 HUD方面: ![]() 據(jù)佐思產(chǎn)研預測 2020-2023年全球前裝HUD出貨量將分別達到880萬套,1050萬套,1437萬套,1437萬套。前裝HUD市場規(guī)模將達到18億美元,21.7億美元,25.4億美元,29.8億美元。2020-2023年全球前裝HUD市場復合增速18.21%。全球HUD主要玩家有日本精機,電裝,德國大陸,博世,美國偉世通。16年CR5為95%。19年CR2為60%。 國內(nèi)2019年Q1數(shù)據(jù),CR4為99% 電裝58%,精機19%,偉世通19%,大陸3%。 公司能夠提供combiner、 斜向式、反射式、AR HUD多種HUD解決方案,擁有專業(yè)的光學研發(fā)團隊和具備強大的光學設計加工能力,能夠量產(chǎn)多種核心光學零件,包括投影鏡頭、自有曲面鏡、準直透鏡、復眼透鏡、平面反射鏡。公司AR HUD 已經(jīng)給客戶送樣。 除了車載這一市場外,舜宇光學也在拓展非手機類的光學業(yè)務。 公司在VR\AR、機器視覺,掃地機器人,智能門鎖等方面公司也有一定的布局。 全球AR/VR硬件設備進入了爆發(fā)期的臨界點。今年VR全球出貨量可能近千萬臺。專家預計行業(yè)出貨量后續(xù)可達3000萬臺/年 (IDC預計到2024年出貨量將增長到7670萬臺,每年近翻倍的增長)。VR/AR 出貨量增長拉動鏡頭需求,如 Oculus 2配置了4個攝像頭,用于位置追蹤、手部追蹤等。 公司基于結(jié)構(gòu)光和飛行時間的人臉活體檢測方案取得了銀行卡檢測中心增強級認證,獲得了進入銀聯(lián)體系客戶供應鏈的通行證。 基于TOF技術(shù)的刷臉支付方案取得了微信的測試認證,獲得了進入微信支付設備廠客戶供應鏈的通行證。 定位類業(yè)務掃地機器人方面,公司進行了TOF相關(guān)算法的研發(fā)及雙目方案的開發(fā),并實現(xiàn)了重要客戶的項目交付。 智能門鎖方面公司進行了結(jié)構(gòu)光系統(tǒng)的開發(fā),并與客戶進行了戰(zhàn)略合作。 2021年以來出貨情況: 舜宇2月份鏡頭出貨1.299億件,同比34.4%,環(huán)比下降12.2%。 1-2月鏡頭累計出貨2.7743萬件,同比35.3% 車載出貨580萬件,同比88.5%。環(huán)比下降21.1%。車載有較好發(fā)展和份額提升 1-2月車載鏡頭累計出貨1314萬件,同比67.5%。 手機攝像頭模組出貨6594.7萬件 同比51.6%。環(huán)比1.2% 1-2月攝像頭模組累計出貨13110萬件,同比39.6%。 3月手機鏡頭出貨量1.307億件,同比14.8%,環(huán)比增0.8%。 車載鏡頭出貨量649.1萬件 同比49.6% 環(huán)比增12% 攝像頭模組出貨量5999.5萬件同比增52.1%環(huán)比下降9% 4月手機鏡頭出貨量1.237億件同比11.3%,環(huán)比下降5.3%。 車載鏡頭出貨612.3萬件。同比191.8% 手機攝像頭模組出貨6341萬件。同比44.7%環(huán)比增長5.7% 管理層: 1.名配角戰(zhàn)略精準有效 從 03 年來采取名配角戰(zhàn)略,也就是通過成為國際光電產(chǎn)業(yè)著名公司的戰(zhàn)略合作伙伴,助力公司'做強、做大、走遠',快速融入國際光電產(chǎn)業(yè)鏈, 實現(xiàn)從光學產(chǎn)品制造商向智能光學系統(tǒng)方案解決商轉(zhuǎn)變嗎,從儀器產(chǎn)品制造商向系統(tǒng)方案 2.股權(quán)激勵利益一致 3.公司股權(quán)架構(gòu)合理,行穩(wěn)致遠 舜宇集團高管控制的海外信托間接持有上市公司已發(fā)行股本 35.47%,加上執(zhí)行董事葉 遼寧先生、王文杰先生、孫泱先生以及非執(zhí)行董事王文鑒先生等人各自持有的 3.44%股 份,合計持有上市公司接近 39%股份。公司股權(quán)架構(gòu)穩(wěn)定。 ![]() 總體看,管理層比較務實,與資本市場溝通較好,業(yè)績指引等比較靠譜。相較之下聯(lián)創(chuàng)電子管理層就顯得有些浮夸。 估值: ![]() ![]() 從橫向估值上看,公司明顯給與了超越市場平均水平的估值溢價,這與舜宇目前取得的競爭格局競爭優(yōu)勢分不開。市場給與了龍頭確定性溢價。核心還是要看公司能否持續(xù)驗證業(yè)績的高增長。目前市場總體預期還是比較高的。 從歷史上看,公司的目前的估值也不便宜。過去幾年有手機滲透率的提升和多攝滲透率提升,市場空間和行業(yè)增速都不見得天花板,而目前看,公司估值在高位,而手機滲透率已明顯飽和,多攝綜合考慮華為和蘋果等因素也是增速放緩,在此背景下,車載成為公司估值支撐的邏輯所在,車載雖已全球第一,但目前營收占比仍然較小,因此總體上看目前估值略顯雞肋。 ![]() 從業(yè)績上來看,公司業(yè)績指引完成情況比較好。若按2021年20%左右增長,(公司指引手機鏡頭15-20%出貨量增長;車載鏡頭20-25%出貨量增長;手機攝像模組20-25%出貨量增長。)綜合產(chǎn)品結(jié)構(gòu)占比和ASP情況考慮則2021年利潤在59億元左右, 2022年在71億左右的凈利潤,參考目前1750億左右人民幣的市值, 對應2022年P(guān)E在25倍左右。 公司勝在確定性強,但面臨行業(yè)增速下滑,車載體量較小等情況,彈性略顯不足。目前價格吸引力不足。從估值角度看,存在VR,車載等催化因素進一步提升估值的可能。但綜合考慮業(yè)績看,若股價下跌,跌出一定的安全邊際則應當做跌出機會看待。 文章來自:格菲研究院 |
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來自: 零壹貳012 > 《公司動態(tài)》