 把思考價值作為第一大投資習(xí)慣  劉建位 匯添富基金首席投資理財師 《證券分析》導(dǎo)讀人 我最近兩年，讀了三遍格雷厄姆與多徳的《證券分析》，如果要把這本書一千頁的內(nèi)容歸納成一句話，就是：價值投資人要把思考價值作為第一大投資習(xí)慣。 這句話并不是我發(fā)明的，而是格雷厄姆最出色的弟子巴菲特所說。1984年，在哥倫比亞大學(xué)紀(jì)念《證券分析》出版50周年的慶?；顒由希头铺匕l(fā)表演講說：“格雷厄姆和多德寫的《證券分析》只關(guān)心一件事，就是分析股票的內(nèi)在價值，特別是股票內(nèi)在價值與市場價格的差異?！?br>  那么價值投資人應(yīng)該如何思考價值呢？ 一、思考價值的最佳指南 巴菲特給《證券分析》第六版寫的序言說：“讀了《證券分析》，就不需要再尋找第二條投資道路了。”這句話的意思非常直白，是說，證券分析指出的價值投資之路，是他唯一認(rèn)可的成功投資之路。 盡管《證券分析》是1940年出版的，有80多年歷史了，但我現(xiàn)在讀起來還是常讀常新，因為這本書主要講的是投資基本原則，過時的是知識，不會過時的是常識；過時的是技術(shù)，不會過時的是原則。 我個人認(rèn)為，《證券分析》是“價值投資第一書”，第一次提出了價值投資的基本框架，也就是價值投資人思考價值的基本框架。格雷厄姆從三個層面給出了思考價值的基本框架，那就是：三個基本原理、三個基本指標(biāo)、三個基本步驟。 二、從常識思考價值的三個基本原理 思考價值要堅持“一個中心，兩個基本點(diǎn)”，其中一個中心是安全邊際，兩個基本點(diǎn)是內(nèi)在價值與市場價格。 價值投資一個中心是安全邊際。 格雷厄姆說：“如果把投資的秘密概括為四個字，那就是安全邊際?！卑头铺卣f：“安全邊際是價值投資永恒的基石。安全邊際是什么？就是股票市場價格與內(nèi)在價值之間的差異?！?br>巴菲特如此描述價值投資：價值投資就是用4毛錢的價格購買一塊錢的價值。不過，盡管市場價格明擺在那里，但是股票值多少錢，就是其內(nèi)在價值是多少，只是投資人自己估算。假設(shè)你去商店買東西，卻不知道這個東西值多少錢，還想占商店的便宜，你想的美。 價值投資第一個基本點(diǎn)是內(nèi)在價值。 巴菲特說，你要戰(zhàn)勝市場先生，就要比市場更懂價值。這也是我們?yōu)槭裁匆辉購?qiáng)調(diào)，價值投資人要把思考價值作為第一大投資習(xí)慣，思考股票的價值，其實隱含著第二層意思，就是思考企業(yè)的價值。 格雷厄姆說，價值投資的基本原則之一，要像做企業(yè)一樣做投資。巴菲特說的更加直截了當(dāng)：買股票就是買企業(yè)。原因很簡單，股票其實本質(zhì)上就是企業(yè)的股權(quán)憑證。所以，投資思考要以價值為本，價值思考要以企業(yè)為本。 價值投資第二個基本點(diǎn)是市場價格。 市場價格持續(xù)不斷地波動，但長期來看是服從價值規(guī)律的，以價值水平為中心線，短期內(nèi)價值上下波動，上下偏離走極端，走到極端又反轉(zhuǎn)。只有相信市場價格波動服從價值規(guī)律，才能建立對價值投資的長期信心，才敢于價格過于低估時買入，過于高估時賣出。 市場波動是投資人的朋友，你比市場更懂價值，才能利用市場先生不理智時低價買入，高價賣出。你一要有識，二要有膽，才能讓股票市場成為你的賺錢工具。有人說，很多人想把股市作為自己的提款機(jī)，其實大部分人都成了股市的提款機(jī)，最大的原因就在于不會正確地思考價值，評估價值。 三、從數(shù)據(jù)思考價值的三個基本指標(biāo)  思考的最高境界是邏輯思考，邏輯思考的最高境界是數(shù)字思考，其實數(shù)字才是全世界唯一真正的共通語言。巴菲特說，你投入的是價格，你得到的價值。那么價值投資人應(yīng)該如何思考計算股票的投入產(chǎn)出比呢？ 買股票就是買企業(yè)，我們要像收購企業(yè)一樣看股票的投入產(chǎn)出比。從收購企業(yè)的角度來看，我們的投入是花錢收購所有股票，做企業(yè)唯一的大股東，得到的是企業(yè)產(chǎn)出的盈利。從股東盈利這個角度，就形成了三個股票估值指標(biāo)。 第一個估值指標(biāo)是股息收益率。用現(xiàn)金給股東分紅，才是股東真正拿到手的真金白銀，這就是現(xiàn)金股息。每股股息除以每股市場價格，就是股息收益率。這是最早的股票估值指標(biāo)，其實就是把股票看作永不還本的債券，把股息看作利息，將股息收益率與十年期國債利率對比，如果股息收益率大幅高于國債利率水平，股票就值得投資。 但是這個指標(biāo)有個缺點(diǎn)，就是很多公司發(fā)放的股息是不穩(wěn)定的，特別是很多上市公司根本不發(fā)放股息。 投資人也很聰明，知道如何變通。企業(yè)是屬于股東的，比如企業(yè)今年賺了100萬，但只給股東現(xiàn)金分紅20萬，剩下的80萬未分配利潤屬于誰？肯定還是屬于股東。所以正確的做法應(yīng)該是根據(jù)企業(yè)所有歸屬于股東的盈利來估值。 第二個估值指標(biāo)——市盈率應(yīng)運(yùn)而生。你的投入是每股股票的市場價格，得到的是每股收益，投入產(chǎn)出比就是每股市價除以每股收益，一般簡稱為市盈率。 假如我買的股票每股價格100塊錢，企業(yè)每年能賺到每股收益是5塊錢，市盈率是每股100塊錢的市價除以每股5塊錢的盈利，這意味著，企業(yè)持續(xù)保持每年5塊錢每股收益，用20年就可以收回100塊錢的投資成本。市盈率20倍代表20年靠盈利收回投資成本，市盈率50倍代表50年靠盈利收回投資成本，你愿意投資市盈率20倍還是50倍的企業(yè)？ 市盈率估值指標(biāo)本身也有很大的缺點(diǎn)，因為盈利有很多是虛的，后來就出現(xiàn)按照折現(xiàn)現(xiàn)金流量估值的方法，企業(yè)財務(wù)報表也多了一個現(xiàn)金流量表。巴菲特認(rèn)為，企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，即企業(yè)的現(xiàn)金凈流量扣除維護(hù)其競爭優(yōu)勢的資本支出，折現(xiàn)出來的價值，是最正確的估值方法。 第三個估值指標(biāo)，也是格雷厄姆當(dāng)年用的最多，給他賺錢最多的指標(biāo)，即市凈率。市凈率是一個非常簡單的估值指標(biāo)，凈是資產(chǎn)凈值的意思，根據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)變現(xiàn)價值扣除所有負(fù)債之后完全屬于股東的凈值來估值。簡單地說，就是假設(shè)企業(yè)要倒閉了，把所有資產(chǎn)清算拍賣，還掉負(fù)債之后，剩下來屬于股東的資產(chǎn)凈值是多少。 如果每股資產(chǎn)凈值大大超過每股市場價格，這樣的股票肯定太便宜了。格雷厄姆當(dāng)年在計算資產(chǎn)凈值時甚至根本不計入企業(yè)的無形資產(chǎn)和固定資產(chǎn)，只看流動資產(chǎn)和現(xiàn)金資產(chǎn)的價值。 當(dāng)年格雷厄姆和巴菲特靠現(xiàn)金資產(chǎn)凈值這么簡單的一招就賺到了大錢。1926年，格雷厄姆發(fā)現(xiàn)北方管道公司每股股價65美元，但公司賬上的鐵路債券就價值每股95美元。后來北方管道公司向股東每股分紅70美元，讓格雷厄姆賺了大錢。 1958年，桑伯恩地圖公司股票市場價格是是每股45美元，但只是公司持有的股票和債券就價值每股65美元，后來公司把大部分證券變現(xiàn)，讓巴菲特賺了大錢。 巴菲特說，現(xiàn)在遍地都是股票投資人和投資機(jī)構(gòu)，當(dāng)年格雷厄姆帶著他們幾個年輕人，用那么簡單的估值指標(biāo)，就能找到很多便宜股票的投資時代，早就一去不復(fù)返了。 會過時的是具體指標(biāo)，不會過時的是基本原則。巴菲特一直在不斷進(jìn)步，他的估值技術(shù)不斷與時俱進(jìn)，但是投資原則始終不變，還是格雷厄姆提出的價值投資基本原則。 我們思考了格雷厄姆提出的價值投資的基本原理，一個中心兩個基本點(diǎn)，也思考了格雷厄姆價值投資的三個基本估值指標(biāo)，那么具體投資操作中如何運(yùn)用呢？ 四、從操作思考價值的三個基本步驟 
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