編者按:近期,黑色系再度成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn),其中“雙焦”的走勢(shì)更是扣人心弦?!半p焦”走勢(shì)大起大落的背后是怎樣的邏輯關(guān)系?G20會(huì)議對(duì)供給側(cè)的熱議、發(fā)改委專項(xiàng)煤炭會(huì)議穩(wěn)定煤炭供應(yīng)等對(duì)煤炭市場(chǎng)又將產(chǎn)生怎樣的影響?本期撲克百家邀請(qǐng)到了銀河期貨焦煤焦炭高級(jí)研究員郭軍文先生來和我們一起梳理下“雙焦”市場(chǎng),聊一聊后期走勢(shì)及可能的一些投資機(jī)會(huì)。 大家晚上好!我今天主要講關(guān)于焦煤焦炭的供需平衡、焦煤焦炭后期走勢(shì)及可能的一些投資機(jī)會(huì)。 焦煤、焦炭上市一直是遵循的兩條投資的邏輯主線,這一點(diǎn)跟其他品種存在較大不同。第一,在一般月份,即交割月前兩個(gè)月之前的月份,焦煤焦炭的價(jià)格趨勢(shì)是基于供需格局和市場(chǎng)預(yù)期變化的,這一點(diǎn)跟其他品種沒有太大的區(qū)別。另外一條投資主線則是焦煤焦炭比較獨(dú)特的地方,就是在交割月前兩個(gè)月到交割月這一段時(shí)間,在期現(xiàn)價(jià)差較大的情況下,焦煤焦炭有一些確定性的投資機(jī)會(huì)。 從焦煤期現(xiàn)的價(jià)差及其影響情況來看近月價(jià)格的走勢(shì),交易投資機(jī)會(huì)的確定性是更高的。而且從過去的觀察來看,空間也是相對(duì)比較大的,約10%以上的漲跌幅。在一定程度上,我認(rèn)為這方面的研究意義不亞于基于基本面和供需平衡研究趨勢(shì)行情。有必要跟大家交流一下焦煤交割品的情況,這也是我們做焦煤交割月行情中最為重要的一部分內(nèi)容。 一、焦煤交割 關(guān)于焦煤的交割標(biāo)準(zhǔn)品,大多數(shù)人都可以理解。但是在整個(gè)焦煤臨近交割的時(shí)候,它的價(jià)格走勢(shì)和其他品種還是有很大的不同的,很多人其實(shí)在這方面了解的不是很深入。如果不了解的話,也會(huì)因此造成一些比較大的損失,如果了解的話則會(huì)有比較好的投資收益。 關(guān)于焦煤交割標(biāo)準(zhǔn)品,灰分、硫分、發(fā)分方面大家爭(zhēng)議相對(duì)較小,爭(zhēng)議比較大的地方在于鏡面反射率?,F(xiàn)在單一煤種可以交割,混煤也可以交割,并且混煤交割是后期對(duì)排名造成壓力的很重要的原因。根據(jù)我們的調(diào)研和總結(jié)過去交割情況,焦煤交割除個(gè)別時(shí)候升水,大多數(shù)情況下都是貼水的,而且貼水幅度都比較大。尤其在交割月前一個(gè)月時(shí),如果合約前期升水現(xiàn)貨,則此時(shí)做空近月期貨實(shí)現(xiàn)獲利的確定性較高。 在所有上市品中,至少對(duì)于煤、焦、鋼,這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈來說,焦煤是所有上市品種中最為復(fù)雜的。即使灰分、硫分、這些指標(biāo)都滿足,所生產(chǎn)出的焦炭質(zhì)量卻未必能滿足生產(chǎn)要求。我們從理論上梳理一下曾經(jīng)焦煤最便宜的交割品。因?yàn)榻姑菏侵唤o升水,不給貼水的,且僅灰分和硫分能拿到升水。所以最便宜的交割品是其他指標(biāo)只要滿足最低要求即可。根據(jù)我們梳理,從理論上講,蒙古焦煤、山西介休、孝義焦煤煤是適合交割的、最便宜可交割品,清徐焦煤也比較適合交割。從歷次交割的情況來看,蒙古煤和山西煤作為交割品交割的情況也是比較多的,這是符合理論的。 焦煤期貨僅給灰分和硫分升水,因此,其它指標(biāo)只要滿足交割要求即可(現(xiàn)貨價(jià)格跟其他指標(biāo)也有關(guān)系),從上表指標(biāo)及價(jià)格偏序看,蒙古煤、介休焦煤、孝義焦煤、清徐1#與新疆主焦都是最便宜可交割品的備選。自焦煤上市后,蒙古煤、介休、孝義焦煤持續(xù)被作為交割品。除此之外,一些品種較優(yōu)的焦煤也曾被用來交割,如澳大利亞的薩阿吉,但該焦煤當(dāng)時(shí)存儲(chǔ)時(shí)間較長(zhǎng),部分指標(biāo)已變差。 焦煤交割時(shí),賣方可以選擇交割什么煤種和交割地點(diǎn),這對(duì)于賣方來說是非常有價(jià)值。對(duì)于買方來說,由于煤種具有一定的市場(chǎng)范圍,交割地點(diǎn)也具有比較大的不確立性。所以,焦煤交割天然對(duì)賣方有利。由于這種相對(duì)來說比較有利情況,所以如果焦煤一般月份升水的話,則交割月會(huì)是貼水的。 我們統(tǒng)計(jì)過所有主焦煤和歐洲二線焦煤、京唐港的主焦煤、山西煤、河北煤、蒙古煤以及和山西地區(qū)的焦煤的價(jià)差走勢(shì)。我們發(fā)現(xiàn)以蒙古煤和山西煤作為交割品的參考意義最大。后期如果大家關(guān)注期現(xiàn)價(jià)差的話,一定要做焦煤和山西煤、蒙古煤的期現(xiàn)價(jià)差分析。 焦煤交割多數(shù)為貼水,且交割前持續(xù)升水時(shí)間越長(zhǎng),貼水的可能越大;JM1509合約之前貼水約3個(gè)月,交割時(shí)仍然貼水,Jm1601合約前期大多數(shù)時(shí)間是貼水的,交割時(shí)轉(zhuǎn)為升水。 從近期交割情況看,未來山西地區(qū)焦煤與蒙古煤可能會(huì)主導(dǎo)交割,在時(shí)間較為充分的情況下,山西地區(qū)交割量或可達(dá)到50-60萬噸;蒙古煤進(jìn)口量增加,且交割較為劃算,也不容小視。以JM1609合約為例,市場(chǎng)傳言蒙古煤交割量較大,有人認(rèn)為蒙古焦煤較難使用,恐慌心理導(dǎo)致JM1609合約受到壓制,其實(shí)從焦煤上市后,中鋁就一直交割蒙古焦煤,且目前國內(nèi)蒙古焦煤使用較廣,焦化企業(yè)、鋼廠均有使用蒙古焦煤的經(jīng)歷。 1609合約相對(duì)來說比較具有典型意義?,F(xiàn)在大家看到焦煤的現(xiàn)貨比較強(qiáng),焦煤的期貨也比較強(qiáng)勢(shì),在未來交割月前兩個(gè)月的時(shí)間內(nèi),即10月底到11月初,如果出現(xiàn)升水的話,那么1701合約會(huì)是一個(gè)比較好的投資標(biāo)的。而對(duì)于焦煤,即使看到跨越價(jià)差特別大也沒法做到比較好的套利,因?yàn)榻姑鹤?cè)的倉單的有效期只有一個(gè)月。 對(duì)于焦煤來說,大家特別關(guān)心蒙古煤和山西煤的情況。大家很擔(dān)心蒙古煤的交割會(huì)有問題。蒙古煤從主焦煤角度來說,指標(biāo)變化沒有那么快。在大多數(shù)情況下的話,蒙古焦煤比澳洲的二線焦煤要便宜,山西主焦煤比山西大礦的焦煤要便宜一點(diǎn),但是和一般的混煤相比價(jià)格持平,有的時(shí)候略高一點(diǎn)。 因?yàn)槊晒琶褐饕菑奈鞑窟\(yùn)過來的,在港口目前還是找不到比較好的報(bào)價(jià),所以我們一般都是用蒙古口岸的報(bào)價(jià)加上相應(yīng)運(yùn)費(fèi),再加上升貼水的調(diào)整,與期貨價(jià)格做對(duì)比,展示蒙古焦煤的期現(xiàn)價(jià)差的變化情況。從目前的焦煤情況來看的話,用蒙古焦煤做的期現(xiàn)價(jià)差來說,和期貨正好是處于平水狀態(tài)。 另外需要特別重視的就是山西煤交割比例也是比較大的。由于山西煤是到港口的,所以山西主焦的報(bào)價(jià)是比較高的。我們也可以參考山西當(dāng)?shù)氐某鰪S價(jià),根據(jù)洗選率調(diào)整和升貼水調(diào)整,再加上運(yùn)費(fèi),也可以算出山西煤跟期貨價(jià)格的期現(xiàn)價(jià)差變化,進(jìn)而對(duì)投資作出比較好的判斷。對(duì)于焦煤來說,臨近交割月前兩個(gè)月到交割月前一個(gè)月這一段時(shí)間,確定性交易機(jī)會(huì)是比較大的。主要關(guān)注的就是期現(xiàn)價(jià)差和可交割量。如果大家對(duì)這點(diǎn)沒有確定性的把握的話,還是要盡量謹(jǐn)慎一點(diǎn)。 二、焦煤、焦炭供需基本面分析及未來行情走勢(shì) 第二部分是對(duì)焦煤、焦炭的供需基本面分析,主要從供給需求和庫存變化來分析未來煤焦行情的一個(gè)走勢(shì)。另外一部分是關(guān)于價(jià)差分析。大多數(shù)情況下,價(jià)差分析其實(shí)具有更好的回歸特性,分析它的盈虧和風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)更容易把握,我個(gè)人更傾向于推薦這種價(jià)差套利機(jī)會(huì)。比如之前推薦過的關(guān)于做空焦炭和焦煤的價(jià)比套利。 從邏輯的角度來看,供給需求決定庫存變化,庫存其實(shí)是供給和需求的一個(gè)結(jié)果。從結(jié)果來看的話,整個(gè)庫存變化相對(duì)來說是一個(gè)滯后指標(biāo)。需求方面看下游行業(yè),包括房地產(chǎn)、汽車、家電、集裝箱等消費(fèi)領(lǐng)域的價(jià)格、利潤(rùn)變化和產(chǎn)銷數(shù)據(jù),這些是邏輯上的領(lǐng)先指標(biāo),最后能夠反映鋼材的需求。鋼材需求最后反映到鋼價(jià)的變化,而鋼價(jià)變化跟原料的價(jià)差反映鋼材的利潤(rùn)情況,進(jìn)而決定它的供給行為。其實(shí)鋼材供給的另一面就是焦煤、焦炭的需求。 今年供給方面政策控制的比較嚴(yán),供給下滑相對(duì)比較確定。這種情況下,煤焦的供需形勢(shì)相對(duì)明朗,價(jià)格趨勢(shì)也就比較明確了。所以分析焦煤、焦炭的需求就是要分析鋼廠的利潤(rùn)情況。 分析焦煤、焦炭的供給情況首先從簡(jiǎn)單的供給情況入手。今年對(duì)焦煤、焦炭,尤其是焦煤和動(dòng)力煤影響最大的就是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。一方面要去產(chǎn)能,另外一方面影響更大的是今年提出重新核定產(chǎn)能,以前是按330天來核定產(chǎn)能,今年焦煤、煤炭要按照276天重新核定。 其實(shí)這個(gè)政策出來比較早,但當(dāng)時(shí)市場(chǎng)給予的重視不夠,今年2月份國務(wù)院就發(fā)布了《關(guān)于煤炭企業(yè)化解過剩產(chǎn)能的意見》。在這個(gè)意見當(dāng)中,第十條明確提出了從2016年開始全年的作業(yè)時(shí)間必須按照276天核算,所有的產(chǎn)能也是按照276的工作日來界定的,要求各個(gè)地方要具體落實(shí)。這個(gè)意見發(fā)布之后,當(dāng)時(shí)焦煤、焦炭、動(dòng)力煤的行情還沒有反映這個(gè)特點(diǎn),大家可能還沒有意識(shí)到國家會(huì)有這個(gè)決心真正的執(zhí)行這樣的政策。后期到4月份時(shí),四部門進(jìn)一步發(fā)布了煤炭企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營秩序規(guī)范的通知,進(jìn)一步明確必須執(zhí)行276天這樣的工作規(guī)范。 之后,山西省逐步在大型煤礦中推行了這樣的政策,陜西、內(nèi)蒙、河南等省陸續(xù)跟進(jìn)。隨著各地的跟進(jìn),焦煤、動(dòng)力煤產(chǎn)量得到了實(shí)質(zhì)性的控制。單從276和330簡(jiǎn)單的數(shù)字來看,控制產(chǎn)能的幅度接近16%,從產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看,截至今年7月份,焦煤的減產(chǎn)幅度達(dá)到11%。這也反映出焦煤企業(yè)執(zhí)行政策的力度還是相對(duì)比較強(qiáng)的。今年還是在煤炭利潤(rùn)重新走高的背景下減產(chǎn)11%,反映出執(zhí)行力度比較強(qiáng)。根據(jù)我們的了解,今年煤炭企業(yè)盤面的焦煤如果能夠達(dá)到800以上,其實(shí)大多數(shù)煤炭企業(yè)都可以實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)。 按目前的煤價(jià)來看的話,煤炭企業(yè)的利潤(rùn)情況相對(duì)來說是不錯(cuò)的。所以從市場(chǎng)化的角度來看,擴(kuò)產(chǎn)、復(fù)產(chǎn)的意愿還是非常強(qiáng)的,但是由于行政手段控制,后期煤價(jià)漲上來之后,也沒有發(fā)生明確的擴(kuò)產(chǎn)。所以現(xiàn)在來看,全年減產(chǎn)幅度還是比較大的。 這樣的政策執(zhí)行以后,煤價(jià)快速上漲,尤其是動(dòng)力煤漲幅非常大,上漲的速度有些出乎監(jiān)管層的預(yù)料。上周發(fā)改委針對(duì)煤價(jià)上漲可能專門召開了一個(gè)會(huì)議,當(dāng)時(shí)市場(chǎng)傳言有可能會(huì)從276天重新擴(kuò)大到330天,使生產(chǎn)得到適當(dāng)?shù)姆潘伞?/p> 但是后期從會(huì)議的反映情況了解到,會(huì)議決定總量上不會(huì)放松,還是要嚴(yán)格執(zhí)行276天的產(chǎn)能控制。但是可以在淡旺季有所調(diào)整。從當(dāng)時(shí)的政策來看,日產(chǎn)量最高級(jí)別的調(diào)整也只調(diào)整了50萬噸,占總的產(chǎn)量的比重相對(duì)來說比較小,只有5%。總的結(jié)果不發(fā)生變化,而在季節(jié)性旺季當(dāng)中增加5%的產(chǎn)量很難在短期內(nèi)改變煤炭的供需偏緊的局勢(shì)。 對(duì)這件事從兩個(gè)角度來理解,第一是動(dòng)機(jī)問題,發(fā)改委開這樣的會(huì)說明他們目前比較擔(dān)憂這個(gè)政策導(dǎo)致的供給失衡,擔(dān)憂煤價(jià)上漲太快。所以如果煤價(jià)沒有如期受到制約的話,未來發(fā)改委還有可能會(huì)采取進(jìn)一步的措施,這也會(huì)改變市場(chǎng)對(duì)煤炭未來價(jià)格的預(yù)期,煤價(jià)至少不會(huì)漲的太快。另外一個(gè)角度是從政策有效性來看,這個(gè)政策至少在短期內(nèi)不會(huì)緩解煤炭供給偏緊的一個(gè)局勢(shì),所以煤炭現(xiàn)貨走強(qiáng)還是一個(gè)大概率事件。 煤炭之中,對(duì)動(dòng)力煤的影響比較大。 從政策的角度來說,對(duì)焦煤的影響短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生實(shí)質(zhì)性的改變。今年國內(nèi)供給減少幅度達(dá)到10%,進(jìn)口量雖然有所增長(zhǎng),但是進(jìn)口占比只有10%,它的增長(zhǎng)對(duì)整個(gè)焦煤供需形勢(shì)不會(huì)產(chǎn)生太大的影響。焦煤的總供給中,國內(nèi)市場(chǎng)加進(jìn)口的整體供給減少接近9%。需求就是焦炭的產(chǎn)量,焦炭產(chǎn)量今年下降的幅度在2%以內(nèi),也就是說需求減少幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于供給減少幅度,所以呈現(xiàn)供給偏緊的態(tài)勢(shì)。 上圖的庫存數(shù)據(jù),也反映了這個(gè)特點(diǎn)。考察焦煤的庫存,無論是鋼廠環(huán)節(jié)的庫存,還是焦化企業(yè)的庫存,還是港口的庫存,都能看到焦煤的庫存是在不斷走低的。目前的庫存水平處于一個(gè)歷史低位。而且從后期來看,鋼廠的利潤(rùn)還存在,焦化企業(yè)的利潤(rùn)比較高,那么下游的需求就不會(huì)減少。供給方面沒有看到管制政策放松的跡象,這種情況下供給也不會(huì)明顯增加。所以在未來一段時(shí)間內(nèi),供需還是呈現(xiàn)偏緊的態(tài)勢(shì),未來焦煤的庫存增加的可能性相對(duì)來說是比較低的,未來庫存會(huì)越來越低。 焦煤庫存不斷走低,未來的供需形勢(shì)不會(huì)發(fā)生太明顯的變化。反映到現(xiàn)貨當(dāng)中就是焦煤會(huì)呈現(xiàn)整體偏強(qiáng)的態(tài)勢(shì)。陜西焦炭現(xiàn)貨也偏緊,近期煤焦現(xiàn)貨確實(shí)表現(xiàn)瘋狂。但是我們認(rèn)為這種瘋狂無法持續(xù),而且未來上漲的空間不會(huì)太大,主要原因是我們觀察到從7月份到現(xiàn)在的這一波反彈行情當(dāng)中,原料、煤焦和鋼材走勢(shì)出現(xiàn)了一個(gè)明顯的分化。 關(guān)于這一點(diǎn),需要從整個(gè)今年的上漲邏輯談起。今年年初的第一波上漲其實(shí)是由于過去去產(chǎn)能過度,過去大家對(duì)未來的供給過剩還是比較悲觀的,供給輕微過剩,加上主動(dòng)的去庫存導(dǎo)致市場(chǎng)壓力很大,于是價(jià)格不斷下跌,進(jìn)而壓縮鋼材利潤(rùn)。 去年年底觀察到,鋼材的虧損情況非常嚴(yán)重,個(gè)別鋼材再往下虧損50塊錢就基本上虧到邊際成本了。2013年到2015年,尤其是2015年的這一時(shí)間內(nèi)鋼廠持續(xù)虧損,壓縮焦化企業(yè)和煤炭企業(yè)持續(xù)虧損,整個(gè)黑色產(chǎn)業(yè)鏈的供給是逐步減少,而且?guī)齑嫦陆邓俣群芸臁?/p> 其實(shí)在那段時(shí)間需求不比供給少,否則庫存沒法下降。所以,由于需求降的很低,再加上利潤(rùn)太低,倒逼企業(yè)退出生產(chǎn),就導(dǎo)致了2015年底庫存處于歷史低位的狀態(tài)。 另外,在2015年底的一些政策讓需求止住了下滑的步伐。在這種情況下,大家意識(shí)到需求不能得到滿足了。從那時(shí)起就帶來了焦煤焦化的第一波反彈。 到目前為止煤焦鋼至少有三波反彈。第一波反彈,是首先意識(shí)到煤焦鋼整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的需求無法得到滿足,所以在第一波反彈的時(shí)候是靠近需求端的先漲,靠近需求端就是螺紋鋼、熱卷板,隨著鋼材價(jià)格的不斷上漲、利潤(rùn)不斷擴(kuò)大才逐步的帶動(dòng)鋼材供給增加,這個(gè)時(shí)候是走中端利潤(rùn)擴(kuò)大的邏輯。年初鋼材的漲幅確實(shí)是明顯高于煤焦的,這是第一波行情。 第二波是終端利潤(rùn)在擴(kuò)產(chǎn)以后對(duì)原料端需求增加,但是原料端的供給不足。在這種情況下,原料端上漲、中端漲幅收窄,有一個(gè)典型的情況就是下游的利潤(rùn)逐步收窄。但是中間環(huán)節(jié)的利潤(rùn)是在擴(kuò)張的,尤其是前一段時(shí)間,焦化企業(yè)的利潤(rùn)不斷擴(kuò)張,每噸焦炭的利潤(rùn)達(dá)到兩百多塊錢。 第三波是從7月份到現(xiàn)在的這一波行情,從7月份到現(xiàn)在,尤其是8月底到9月份這段時(shí)間,很明顯的特點(diǎn)是鋼材的價(jià)格漲幅明顯收窄,而且沒有突破之前4月底的高度。原料的價(jià)格是逐步上漲,而且遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了4月底的幅度。第三波上漲的特點(diǎn)是原材料價(jià)格上漲,但是中間和下游環(huán)節(jié)的利潤(rùn)是逐步萎縮的。 產(chǎn)業(yè)鏈兩端逐漸出現(xiàn)走勢(shì)分化,其實(shí)是由于在鋼材需求端出現(xiàn)回落,而鋼材供給相對(duì)比較充分,所以表現(xiàn)為庫存逐步累加。在這種情況下,由于鋼材供給逐步過剩、庫存累加,所以鋼材很難繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)上漲。鋼材漲不動(dòng)了,但是鋼廠還是有利潤(rùn)的,所以在這種情況下,中端的需求不足還無法傳導(dǎo)到原料端。因?yàn)殇摬挠欣麧?rùn),還在繼續(xù)生產(chǎn),所以對(duì)原料的需求維持在高位,但原料供給不足,所以在這種情況下是原料強(qiáng)勢(shì)上漲,中端高位回跳。 原料強(qiáng)勢(shì)上漲到最后的結(jié)果就是鋼廠的利潤(rùn)逐步萎縮,甚至直到部分鋼廠出現(xiàn)虧損。一旦鋼廠出現(xiàn)虧損,未來鋼廠的產(chǎn)量就會(huì)有所調(diào)整。在鋼廠沒有利潤(rùn)的情況下,它的原料漲幅就會(huì)受限。鋼廠在沒有利潤(rùn)的情況下,面對(duì)的需求就會(huì)傳達(dá)到原料端,進(jìn)而在這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制中實(shí)現(xiàn)了比較順暢的傳導(dǎo),黑色產(chǎn)業(yè)鏈的上漲告一段落。 判斷未來煤炭的供給端是相對(duì)來說比較容易的,主要就看產(chǎn)量的數(shù)據(jù)。需求端也是能夠看得到的,就是鋼廠的產(chǎn)量,鋼廠產(chǎn)量其實(shí)代表的就是對(duì)原料的需求,但是未來的價(jià)格變化的話還是主要反映在中端鋼廠需求端的變化,這個(gè)話題對(duì)黑色產(chǎn)業(yè)鏈行情來說是沒法繞過的。 接下來分析鋼材需求的變化情況。分析鋼材需求有幾種邏輯:那第一種邏輯是自下而上,鋼材下面有八個(gè)主要行業(yè)的需求,我們可以看8個(gè)主要行業(yè)的利潤(rùn)、消費(fèi)量、產(chǎn)業(yè)量是怎么變化的,進(jìn)而反推對(duì)鋼材需求,進(jìn)而考察加總需求是怎樣的變化情況。但是存在一個(gè)問題,這些指標(biāo)理論上是先行指標(biāo),對(duì)需求有領(lǐng)先的預(yù)測(cè)性,但是下游的需求所公布的數(shù)據(jù)一般都是滯后1-1.5個(gè)月的,所以雖然邏輯上是領(lǐng)先的,但是數(shù)據(jù)出來以后,做預(yù)測(cè)基本上是滯后的。 另一個(gè)問題就是下游行業(yè)太多、太分散,預(yù)測(cè)需求的難度是比較大的。房地產(chǎn)的數(shù)據(jù)來可以看到面積,汽車的單位是量,但有些數(shù)據(jù)是投資金額或者其他,難以測(cè)算。我們就歷史的鋼材需求變化和下一期八大行業(yè)的產(chǎn)量變化做過一個(gè)相關(guān)性分析,結(jié)果發(fā)現(xiàn)他們之間的數(shù)據(jù)很難用下游的數(shù)據(jù)變化來解釋鋼材需求。即使從歷史的角度來說,它的解釋的誤差都是比較大的,所以用下一期需求預(yù)測(cè)未來情況的誤差是非常大的。分析鋼材需求的時(shí)候采用的一個(gè)邏輯是根據(jù)下游數(shù)據(jù)做方向性的定性分析,根據(jù)及時(shí)的產(chǎn)量和庫存變化做定量的修正。 整體邏輯就是定性預(yù)期和定量修正。所以我們特別重視的產(chǎn)量和庫存數(shù)據(jù)變化,尤其是庫存的變化,庫存數(shù)據(jù)基本是每周公布一次,更新頻次比較高。而且?guī)齑鏀?shù)據(jù)相對(duì)來說是靜態(tài)的,容易獲得比較準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)。所以基本上是用產(chǎn)量和庫存變化來反推需求是怎樣變化的,進(jìn)而對(duì)當(dāng)時(shí)的需求預(yù)期做一個(gè)修正。 很簡(jiǎn)單的方式就是從庫存變化來看鋼廠過去需求、國內(nèi)需求的變化情況,主要由于產(chǎn)量數(shù)據(jù)相對(duì)來說是比較容易獲得的。無論是中鋼企業(yè)統(tǒng)計(jì)局,還是MySteel統(tǒng)計(jì)的鋼廠產(chǎn)量,所統(tǒng)計(jì)的上半年的鋼廠產(chǎn)量都有一個(gè)小幅的下降,但是下降幅度不超過1%。 接下來看鋼材的庫存變化,鋼材庫存有社會(huì)庫存和鋼廠庫存兩個(gè)數(shù)據(jù)。從社會(huì)庫存和鋼廠庫存疊加來看,從8月份開始的鋼材庫存是逐步累加的,而且我們看過去從2011年到現(xiàn)在的數(shù)據(jù)的話,從季節(jié)性的角度來說,在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)的庫存應(yīng)該是下降的。除去2013年、2014年、2015年大家預(yù)期比較悲觀,有主動(dòng)去庫存的跡象。2011年、2012年的庫存也是在逐步累加的。 所以從季節(jié)性的角度來說,目前庫存增加還是具有一些反季節(jié)性的特征。庫存增加就反映出一個(gè)情況,就是總需求是小于我們的總供給的,否則無法解釋庫存增加。 從供需平衡表的數(shù)據(jù)來看的話,今年上半年國內(nèi)的需求相對(duì)2015年是下降的,上半年其實(shí)無論是房地產(chǎn)數(shù)據(jù)還是機(jī)械數(shù)據(jù)、汽車數(shù)據(jù),表現(xiàn)都是比較好的,而且有政策托底。在這種情況下,國內(nèi)的需求都在下滑,那么對(duì)2016年下半年國內(nèi)鋼材的需求整體上是呈現(xiàn)一個(gè)相對(duì)比較悲觀的預(yù)期,我們預(yù)期2016年下半年需求會(huì)進(jìn)一步的走弱。 另一個(gè)需要重視的是鋼材出口變化情況。 今年上半年的鋼材出口確實(shí)是超預(yù)期增長(zhǎng),在2015年底時(shí)我們對(duì)2016年的鋼材出口的預(yù)期是走平或者微幅增長(zhǎng),但沒想到上半年漲幅達(dá)到9%。到7月份出口漲幅收窄,整個(gè)7個(gè)月的出口增長(zhǎng)是7%。前7個(gè)月出口漲幅這么大,今年全年大家對(duì)鋼材的一個(gè)出口增長(zhǎng)幅度預(yù)期都是比較好的。但是8月份鋼材出口確實(shí)超預(yù)期下滑,從當(dāng)時(shí)公布的數(shù)據(jù)來看,8月份出口量只有901萬噸,環(huán)比和同比都有一個(gè)比較大幅度的下滑,這也是超出預(yù)期的。 國內(nèi)需求其實(shí)不是那么樂觀,另外一個(gè)方面就是出口。現(xiàn)在至少從8月份的數(shù)據(jù)來看,保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)的可能性不大。前期去華東鋼廠做過調(diào)研,普遍反映的情況就是9月份、10月份出口訂單會(huì)比8月份略好一點(diǎn),但是沒有上半年那么好。如果出口數(shù)據(jù)也下降,再加上國內(nèi)需求不是特別好,未來整個(gè)鋼材的需求相對(duì)來說就會(huì)是比較差的。至少到2016年這段需求還是一個(gè)逐步下臺(tái)階的一個(gè)過程。 從鋼材的供給來看的話,目前供給和2015年相比,因?yàn)橄掳肽昀麧?rùn)相對(duì)來說比2015年要好一些,在這種情況下,整個(gè)供給相對(duì)來說還是比較大的,需求會(huì)逐步走弱。未來我們預(yù)期鋼材的庫存是逐步累加的。10月份由于是旺季導(dǎo)致庫存下降是可以理解的,但是如果10月份超預(yù)期庫存發(fā)生了累加的話,那么這種庫存累加的趨勢(shì)應(yīng)該是更加明確了。一旦庫存累加,階段性來講供給過剩應(yīng)該是比較明確的判斷。 鋼材供給過剩這種格局一旦形成的話,未來鋼價(jià)本身上漲動(dòng)力就會(huì)減弱。但是短期來看鋼價(jià)下跌的空間也是相對(duì)比較有限的,原因就是成本太深,而且成本太深是因?yàn)樵隙说墓┙o不足。 另外一點(diǎn)就是目前雖然庫存在增加,但是從絕對(duì)庫存水平來看,和歷年相比仍然是這6年來最低的。由于鋼材庫存不高,雖然供給過剩,但是卻沒有很明顯的銷售壓力。在這種情況下,鋼價(jià)主動(dòng)下跌的可能性和動(dòng)力還不是很強(qiáng)。因?yàn)殇摬奈磥硇枨髸?huì)逐步減少,有輕微的供給過剩。在這種情況下判斷,未來鋼價(jià)的上漲空間相對(duì)是比較有限的。即使上漲也是在旺季激發(fā)的需求,10月份激發(fā)需求有可能有一個(gè)短波的上沖。但是持久性不會(huì)太強(qiáng),力度也不會(huì)太大。 另外,因?yàn)槟壳霸瞎┙o相對(duì)還是不足的,即使在這種情況下鋼廠因?yàn)樵铣杀据^高,而有輕微的減產(chǎn)的話,還是很難改變?cè)瞎┙o不足的這種格局,鋼材的成本還是那各水平。 如果有減產(chǎn)的話,由于庫存本身不高,過剩不是特別嚴(yán)重,在這種情況下鋼材下跌的空間也是不是很大。短期內(nèi)庫存沒有積累到一定程度的話,鋼材暫時(shí)還不具備趨勢(shì)性的投資機(jī)會(huì)。 鋼材的上漲空間相對(duì)比較有限,隨著原料不斷上漲,鋼廠的而利潤(rùn)被不斷擠壓。到目前為止,我們看盤面鋼廠的利潤(rùn)現(xiàn)在的水平已經(jīng)達(dá)到了去年2015年8月份的鋼廠利潤(rùn)水平。在這種情況下進(jìn)一步擠壓利潤(rùn)的空間已經(jīng)是非常有限了,所以我們判斷煤焦在未來一段時(shí)間內(nèi)的一個(gè)漲幅還是受到比較大的壓力的,上漲空間相對(duì)有限。 從利潤(rùn)水平來看,我們目前測(cè)算的鋼廠盤面利潤(rùn)已經(jīng)跟2015年8月份持平,目前的利潤(rùn)水平僅僅比5月底的高50塊錢。雖然我們對(duì)鋼廠不是特別看好,但是仍然認(rèn)為利潤(rùn)繼續(xù)走低的空間不大。鋼廠盤面01合約的利潤(rùn)比去年年底最差的時(shí)候僅僅高了兩百多個(gè)點(diǎn)。所以我們雖然不看好鋼廠利潤(rùn)擴(kuò)大,但是如果未來鋼廠利潤(rùn)繼續(xù)走低50-100個(gè)點(diǎn)的話,是可以反向做多鋼廠利潤(rùn)的。 關(guān)于煤焦利潤(rùn),其實(shí)前段時(shí)間無論是現(xiàn)貨的利潤(rùn),還是盤面的利潤(rùn),煤焦利潤(rùn)都是非常高的。當(dāng)時(shí)在01合約到了1.47的時(shí)候,我們測(cè)算當(dāng)時(shí)盤面的焦炭利潤(rùn)能達(dá)到接近200塊錢。而這一次焦煤供給偏緊是更為明確的,而且這是制約焦炭供給的主要因素。所以在這種情況下,我們認(rèn)為焦化企業(yè)達(dá)到兩百塊錢的利潤(rùn)相對(duì)來說是很難長(zhǎng)期維持的,所以煤焦比在1.16-1.17時(shí),還是建議大家做空煤焦比的。 目前來看,煤焦比已經(jīng)到了1.3的水平,繼續(xù)做空的空間已經(jīng)沒有了。所以無論是從鋼廠利潤(rùn)還是焦化利潤(rùn)方面來看,都沒有比較明確的好的套利機(jī)會(huì)。 從單邊趨勢(shì)來看,目前很難走出方向性比較明確的趨勢(shì)行情,我們認(rèn)為振蕩的可能性比較大。在這種情況下向上或向下的空間來說都是比較有限的,所以建議大家以震蕩的思路來看待現(xiàn)在的行情。 關(guān)于焦炭和鐵礦石貼水比較大的問題,由于焦煤、焦炭,現(xiàn)貨偏緊的格局至少會(huì)維持到年底,鋼廠利潤(rùn)在短期內(nèi)出現(xiàn)去年的狀況可能性是非常小。只要鋼廠沒有虧損或者虧損不嚴(yán)重的話,煤焦未來還是會(huì)呈現(xiàn)偏緊的態(tài)勢(shì),其貼水有修復(fù)的可能。焦炭現(xiàn)在的貼水幅度幾乎達(dá)到200塊錢,如果10月份、11月份焦炭的貼水還能維持這樣的水平的話,未來買焦炭近月合約、拋遠(yuǎn)月合約的套利機(jī)會(huì),還是可以嘗試的,價(jià)差走勢(shì)應(yīng)該和09合約和01合約是比較相近的。 |
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