1/6、邏輯A和邏輯B

巴菲特說他活了89歲，也沒見過這樣的市場行情。

我在1月21日基金發(fā)車時，分析疫情（當時還沒人當回事）對市場影響時，說：

疫情沒有公開之前，大家都低估了影響，疫情公開之后，大家又高估了影響

這個判斷，是A股已經(jīng)發(fā)生的事，也是全球股市正在發(fā)生的事。

如何理解這句話呢？外部突發(fā)利空中，市場永遠在邏輯A和邏輯B之間切換：

邏輯A：如果是大家都知道的部分，就說明已經(jīng)對市場產(chǎn)生了影響，反而不重要；

邏輯B：真正重要的事，都是沒有發(fā)生、即將發(fā)生或不知道已經(jīng)發(fā)生的事

最經(jīng)典的例子是，二戰(zhàn)期間的英國股市，最低點出現(xiàn)在敦刻爾克大撤退的1940年，倫敦大轟炸時開始反彈，而盟軍最困難的1942年，股市卻并未創(chuàng)出新低，道理很簡單，有了美國參戰(zhàn)，勝利就是注定的，問題就是要忍受多久。

而美國股市卻是1942年才見底，因為觀眾席坐得好好的，突然被日本人拖上戰(zhàn)爭的舞臺，觀眾轉(zhuǎn)眼變演員，心里落差有點大。

我已經(jīng)連講了四期“產(chǎn)業(yè)鏈系列”，今天又要回歸交易——投資者在面對暴跌時永恒的靈魂三問：該不該減倉？要不要接飛刀？滿倉怎么辦？

補充一點：本文所探討的暴跌之中的操作，是指市場上已經(jīng)出現(xiàn)了暴跌的時候怎么辦，而并不包括你預感到市場要發(fā)生下跌，你該不該賣。前者是操作問題，是大是大非的問題；后者是投資體系的問題，無所謂對錯。

2/6、什么是一筆好交易？

但在分析之前，我們首先要正本清源地厘清一個概念：什么是一筆好交易？

大部分人覺得，這問題還不簡單，賺錢就是對的，虧錢就是錯的。

但實際并非如此。一方面，一個交易決策的盈虧結(jié)果跟很多因素相關；另一方面，如果不拉長到一定時間，你甚至都無法判斷這個決策是虧還是賺。

事實上，大部分散戶投資水平無法進步，其中一個重要原因正是沒有正確的評估交易決策的方法，沒有反饋就沒有進步，交易經(jīng)歷無法轉(zhuǎn)化為交易經(jīng)驗。

真正合理的評估方法是“用長期交易策略決定長期穩(wěn)定盈利水平”，而單次交易決策要與長期交易策略相吻合。

打個比方，我們知道長期合理的飲食結(jié)構(gòu)帶來合理的健康水平，我們只需要每一次都吃健康食品就行了，不必每次吃了之后，再觀察身體反應。

而價值投資正是這樣一個長期穩(wěn)定盈利的交易策略，又有基本準則，每一次交易可以進行事先判斷和事后評估，所以才能成為全球的主流投資方法。

價值投資的交易策略到底是什么呢？

價值投資的理念有兩大來源，一個是格雷厄姆的“市場先生”理論，“市場先生”情緒不穩(wěn)定，當他給出一個明顯低于或高于市場合理價值的價格時，我們就應該接受交易。

第二個來源是巴菲特的“成長股理論”，他們認為只要有“護城河”，能夠長期穩(wěn)定增長的公司，哪怕是合理的價格也是可以買的；哪怕漲得有點多，但估值水平可以通過長期穩(wěn)定增長來彌補，也可以持有。

這兩個理論來源，決定了價值投資的買入需要同時具備兩個基本條件：

1、長期成長的邏輯

2、低于合理價值且有一定安全邊際

簡化為價值投資“買入兩原則”：邏輯成立，價格便宜。

對應的是“賣出三原則”：邏輯變了、價格太貴了、有更好的選擇。

所以評估一筆交易的得失，只需判斷是否符合買入賣出的條件，買入需要同時具備兩個條件，賣出需要具備三個條件之一，而不是看賺了或是虧了，

這就么簡單。

所以，暴跌的靈魂三問，價值投資者都是有標準答案的。

3/6、問題一：該不該賣？

很多人不是因為暴跌而賣出，而是因為暴跌而覺得后市還要下跌，才賣出。

在暴跌中感到恐懼是人之常情，但也是不理智的行為，打個比方，就好像很多人在山頂上萬丈懸崖，不覺得害怕，而蒙上眼睛向下滑，越往下越因為加速度太大而感到恐懼。

克服恐懼的最好方法是回歸“價值投資賣出三原則”：邏輯變了，價格太貴了，發(fā)現(xiàn)更好的了。

邏輯變了，是對錯誤買入的糾正；價格貴了，是對公司價值的判斷；發(fā)現(xiàn)更好的，是不同公司之間的比較，這實際上是換股，而非單純的賣出，我們最后再說。

沒有一個原則讓你在暴跌出賣出，所以，暴跌不能成為賣出的理由。

不能在大跌了賣出的第二個理由是，除非你擁有的是指數(shù)，否則你還要判斷賣哪個股票的問題。這實際上又增加了多了一次決策，增加了決策的復雜性，正確率就更低了，大盤暴跌個股不跌，之后大漲，是很常見的事。

這里有一個最關鍵的問題，作為一個價值投資者，我們從頭到尾判斷的都是個股的價值，而不是整個市場的漲跌，所以我們不能夠用對市場漲跌的判斷去指揮我們對個股的操作，就好像你要吃雞蛋，不到市場上買現(xiàn)成的，卻買個老母雞回家養(yǎng)著每天下蛋。

所以無論如何我們不能夠因為躲避暴跌而賣出股票。

巴菲特去年持有大量現(xiàn)金。不是因為他覺得美股要下跌，而是賣出的第二條理由“太貴了”，事實上，他這次還是像2008年的金融危機一樣，在暴跌出手加倉受損嚴重的航空股。

而另一個大肆做空的達里奧，人家是大類資產(chǎn)配置與對沖，同時擁有多頭和空頭他們，這是跟價值投資不同的另一套玩法。

所以第一問的答案是否定的。

唯一的例外是你用了杠桿，而且沒有資金補倉，有被平倉的風險，這里你唯一需要做的就是在集合競價時把杠桿降下來，不能有絲毫的僥幸。

4/6、問題二：要不要買？

有一句話，叫”不能接下跌中的飛刀“，因為你根本不知道“飛刀”會跌多久。

這是典型的右側(cè)交易，但這明顯偏離了價值投資的理論。

回顧一下買入的兩原則：邏輯成立，價格便宜。

一家公司的經(jīng)營邏輯一般是比較穩(wěn)定的，所有價值投資的基本方法就是尋找有長期成長邏輯的公司，設定好一個低于合理價值且有一定安全邊際的價格，然后慢慢等待獵物接近。

一般而言，整體性的市場下跌不會改變個股的邏輯，而整體性的下跌帶來的是更便宜的價格，這正是我們應該在暴跌中買入的原因，至于后面有沒有更低的價格，這不是價值投資者需要考慮的事情。

所以，價值投資者都是典型的左側(cè)交易者。

但需要強調(diào)的是，在暴跌中買入，不是抄底，也不是攤平成本。抄底是賭大盤見底，攤平成本更是被上次的買入價格“錨定”，都不符合“買入兩原則”，很容易讓你浪費寶貴的機會。

所以第二個問題的答案也是明確的，原則上應該買入，但具體操作要權(quán)衡下面三個問題：

第一，我們要測算自己承受浮虧的能力，在低于合理價值一定程度處才會買入，這就是安全邊際。

暴跌中市場整個風險偏好降低，有可能出現(xiàn)極端低價，因此安全邊際也應小幅降低。但安全邊際是事先就定好的，它仍然有一個明確的價格，而不是下跌之后希望還有更低的價格。

第二，我們要測算自己的真實投資水平，以決定最高倉位標準。因為判斷有可能失誤，所以，最好的方法是在最高倉位內(nèi)買入，而最高倉位取決于你的投資水平，而不是你對后市的判斷。

第三，滿倉沒錢怎么辦？

此外，整體性的下跌幾乎所有的股票都變便宜了，那么到底買誰呢？

其實，這兩個是同一個問題，即第三問題，買什么？

5/6、問題三：買什么或滿倉怎么辦？

周四晚上知識星球中有朋友問暴跌中買入，買彈性標的好，還是確定性標的好。

這個問題太好了，可以檢驗我們對股性的理解。

彈性大的標的，意思是說向上和向下的空間都很大；確定性強的標的，通常定價比較充分，不容易出現(xiàn)波動。

大跌中買確定性標的，理由我在《白馬股最好的三類買入機會，一年只有一兩次》中詳細分析過了；而買彈性標的，肯定是博一個反彈強度更大。

到底選擇什么呢？ 我們必須要搞清楚，暴跌中，持有不同的標的的投資者的心態(tài)。

暴跌帶來的最大好處是便宜，最大的問題是趨勢走壞，會導致連續(xù)下跌，而這兩類股票投資者結(jié)構(gòu)的不同帶來的是不同的走勢特征。

彈性大的標的，因為向上和向下的空間都很大，會進入大量的投機性資金，這一類資金不一定很看好該公司，所以風險意識很強，只有在大盤很穩(wěn)的時候才會進場，大盤風吹草動，就會望風而逃，所以股價才會大幅波動。

確定性強的標的，通常業(yè)績向上的趨勢比較明顯，通常它們定價比較充分，不容易出現(xiàn)波動，會隨著時間沉淀一部分“死忠粉”，不管大盤漲跌，都堅守籌碼，跌多了還會補倉，我們稱之為“籌碼鎖定性良好”。

我們可以把這兩類股票想像成兩個班的學生，“彈性標的班”學生很活躍，不守紀律，如果有人造謠地震了，肯定是一起往教室外涌，很容易發(fā)生踩踏悲??；“確定性標的班”學生很守紀律，不亂跑，如果有人造謠地震了，除了少數(shù)混進來的，大部分同學都能保持鎮(zhèn)定。

暴跌是市場出現(xiàn)了極端情緒，定價出現(xiàn)波動，“彈性標的”是重新定價，跌多少都有可能，而“確定性標的”的下跌是洗掉混進來的不堅定分子。

“確定性標的”每一次暴跌之后，籌碼的穩(wěn)定性都會變好，即便大盤出現(xiàn)趨勢逆轉(zhuǎn)，也不會跌太深。所以藍籌只有在暴跌中，才有買入價值。

暴跌中，除了少數(shù)確定性的標的，大部分股票真的就是下跌中的飛刀，不能接。

一般暴跌之前都會有一段時間的上漲，如果上漲了一段時間，那些確定性高的股票常常沒來得及買就漲上去了，很多人可能手里都會有一批確定性一般的補漲品種，暴跌時，正好的把手中確定性一般的品種，換成確定性強，籌碼鎖定好的股票的時機。

所以滿倉的問題也迎刃而解：暴跌中賣出是下策，不動是中策，換股才是上策。

6/6、為什么別猜指數(shù)？

大部分投資者都是從幾萬元的小資金開始炒股生涯的，資金量小，難以形成體系，且占家庭資產(chǎn)少，短期投機心態(tài)嚴重，養(yǎng)成了猜指數(shù)擇時的習慣。

但隨著投入越來越大，你需要建立投資體系，應該逐漸放棄預測大盤的中短期走勢的壞習慣，原因有三個：

第一是辦不到，因為大盤的短期走勢受制于很多的因素，資金面，政策面，基本面，這個就好像預測幾個月內(nèi)有沒有地震一樣，不可能的。

第二是沒有意義，我見過很多大盤預測準了，但是拿的股票卻走了相反趨勢的情況，也見過很多人短期預測對了，中期卻做了一個錯誤的決定，撿了西瓜丟芝麻。你要知道，賺錢是靠股票，不是靠猜指數(shù)。

像我這樣經(jīng)驗比較豐富的投資者，可能在市場的某些階段有一些不好的預感，但這并不是去猜后市，應對也不是簡單地買股票或者賣股票，而是調(diào)整持倉結(jié)構(gòu)，使之更有防御性或攻擊性，讓自己在大盤上漲時跟得上、下跌時少虧錢。

第三，預測大盤唯一的作用就是讓你自己心里面安心一點，但這是自我欺騙。消除恐懼最重要的不是回避，而是找到確定的東西，就是你對公司價值的判斷。

就像《冰與火之歌》里的那句話：死神是唯一的神，我們唯一可以對它說的就是：Not today。