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剩礦空錢 2020-09-10

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以下文章是內(nèi)容的提煉總結(jié)，有一些內(nèi)容，在我之前寫?？低?/a>的一系列文章里有提到，也可以交叉補充著看。直播里有很多配圖，本文章里只放了一部分，為了不要太長影響閱讀體驗。

長遠來看，買股票（也就是買一家公司的部分股權(quán)），收益率可以遠超過債券、黃金、甚至房子等品種，“奧秘”就在于公司可以獲得高于無風(fēng)險收益率的ROE，同時，把一部分收益留在公司，轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)，繼續(xù)賺更多的錢。

形象點理解，公司就像一家吸收你存款的銀行，ROE就是利率，同時，最好是利息都放在銀行，繼續(xù)利滾利。

所以，看一家公司，一方面要看ROE，一方面要看收益留存比率，對應(yīng)的就是分紅比率。

從這兩個指標(biāo)來看，海康都是非常優(yōu)秀的，過去10年，?？档钠骄鵕OE達到31%，而關(guān)鍵比率（可以參考我之前寫的文章）10年平均達到0.9（0.4以上是我的標(biāo)準(zhǔn)）。

?？档墓蓛r也沒有讓投資者失望，從10年到20年，?？倒蓛r的年化增長率，大約是24%，已經(jīng)超越了巴菲特的收益率。

第二部分 ?？档倪^去

前面說到，?？翟赗OE和關(guān)鍵比率上表現(xiàn)都很好，把ROE做一個杜邦分解，可以看到，公司是高凈利率驅(qū)動的，過去十年，?？档膬衾驶径季S持在20%-30%之間，是非常優(yōu)秀的。

分產(chǎn)品來看毛利率，不管是整體（略低于50%），還是前端、中端、后端，還有創(chuàng)新業(yè)務(wù)，都是35%以上的毛利率，海康的產(chǎn)品是有市場競爭力的。

高毛利率最直接的驅(qū)動力，就是大手筆的研發(fā)投入，?？档难邪l(fā)投入占營收比常年維持在7%甚至更高，19年更是達到歷史巔峰，10%。

有意思的是，與高研發(fā)投入并行的，是公司高企的銷售費用，從財務(wù)報表附注中的細則來看，主要是各種“地推”費用，沒有“空中轟炸”的廣告費用，而且，公司的銷售費用占營收比逐年提升，19年也達到了13%的歷史高位。

從客戶集中度的角度看，也可以理解為什么需要這么多的地推費用，?？档目蛻艏卸确浅５停?只有不到5%，客戶是要一單一單做出來的。

但是，財報也可以清晰看到?？档默F(xiàn)金流問題，銷售現(xiàn)金/營收的比例常年只有100%左右，正常應(yīng)該是在110%之上的，同時，經(jīng)營現(xiàn)金流/凈利潤的比例常年只有70%左右，19年更是到達一個相對低谷，65%。

從行業(yè)對比來看，海康的賬期增長比較穩(wěn)定，而且是遠低于大華的，顯示出公司作為龍頭的產(chǎn)業(yè)鏈掌控能力。

另一方面，隨著近幾年營收趨穩(wěn)，以及16年公司提出高質(zhì)量增長理念以來，賬期的增長率已經(jīng)得到控制，近三年，賬期增長率只有不到5%了。

第三部分 ?？档奈磥?/strong>

投資是要看未來的，過去已經(jīng)是歷史。

但是，未來是很難判斷的，判斷未來的一個重要輸入，就是過去，以及過去背后的原因，這是我一貫的觀點，尤其對于普通投資者來說，想找到一個過去表現(xiàn)不好，但是經(jīng)過你的“專業(yè)”判斷，認為未來會爆發(fā)的公司，難如登天，就算你找到了，股價可能已經(jīng)反映了這種預(yù)期。

那么，海康的未來會怎樣呢？我試著給出我的思考。

首先，從公司的發(fā)展空間來看，要分成“監(jiān)控”和“智能”兩塊來講，前面一塊主要指傳統(tǒng)安防，更具體點說是攝像頭等硬件設(shè)備，也包含過去的行業(yè)解決方案。后面一塊主要指AI帶來的增量市場需求空間。

從“監(jiān)控”角度看，公司的業(yè)務(wù)大體可以分為兩塊，一塊是對政府和企事業(yè)單位的，另外一塊兒業(yè)務(wù)是對企業(yè)的。

未來政府業(yè)務(wù)還會有增長，但是很難再會有像過去十年里那樣的高速兩位數(shù)增長。增長主要是來源于兩塊兒：

一塊兒是現(xiàn)在暫時還沒有攝像頭的區(qū)域。一線城市可能還有進一步提升密度的空間，再加上低線城市的密度提升。

另一塊增長空間，是政府用的原有的海康攝像頭更新?lián)Q代的需求，這一塊大概三到五年就需要換一波，以及以前用其他品牌攝像頭，現(xiàn)在想用更好攝像頭的那些政府和地區(qū)。

對于企業(yè)業(yè)務(wù)來說，天生的監(jiān)控需求是沒有那么強的，因為這是成本，而且意義不是特別大，換句話說，并不需要那么多的攝像頭。所以單純從攝像頭監(jiān)控這個角度來說，企業(yè)業(yè)務(wù)其實沒有什么大的增長空間。

第二大塊兒的增長空間，即脫離了“監(jiān)控”和“成本”屬性的新空間，也就是智慧治理和降本增效帶來的需求。這一塊兒最大的問題是，各種各樣被吹的天花亂墜的新的技術(shù)，到底能在多大程度上、什么時候真正落地、產(chǎn)生價值？

不過，如果未來能夠出現(xiàn)這樣的技術(shù)，能把這種技術(shù)和產(chǎn)品，以及對于客戶需求的理解、客戶關(guān)系聯(lián)動起來、產(chǎn)生價值、并實現(xiàn)大規(guī)模復(fù)制的，我覺得海康一定算是第一梯隊的玩家。

總結(jié)一下，關(guān)于?？滴磥淼某砷L空間，我的看法總的來說是：“監(jiān)控”中低速的增長 “智能”不確定的高速增長。其中，“中低速”的增長預(yù)期是10%甚至更低，更高的增長要依靠“智能監(jiān)控”中“智能”那一塊兒的真正落地，而?？翟谶@一塊兒，也是有很大的勝出概率的。

細致點看，如果我們把這個行業(yè)粗暴拆分開，有2個環(huán)節(jié)會比較重要。

第一個重要環(huán)節(jié)，監(jiān)控與客戶需求的適配性，說得直白點，攝像頭好不好用。

華為的做法，本質(zhì)上還是消費終端的做法，發(fā)布一系列酷炫的、有核心技術(shù)的產(chǎn)品，然后用宣傳轟炸，但是，這種做法恐怕不能適應(yīng)安防市場。

對于安防市場來說，目前主要買家還是政府和企業(yè)，而且不同地區(qū)、海拔、天氣環(huán)境、地理位置、使用需求的買家，對攝像頭的要求是不一致的，這也是“碎片化”的一層意思。在這樣的市場中，指望以幾款爆款通吃，理論上就是行不通的。

第二個重要的環(huán)節(jié)，是數(shù)據(jù)的使用，換句話說，是“智能”部分。這部分又可以分為兩個要素。

一個要素是“怎么用數(shù)據(jù)”，換句話說，客戶的需求是什么，為了滿足需求，應(yīng)該取什么數(shù)據(jù)、怎么取數(shù)據(jù)、怎么保證取數(shù)據(jù)的質(zhì)量？這是需求端很重要的問題。是軟性能力，即理解需求和滿足需求的能力，是海康的優(yōu)勢。

另一個要素是供給端的問題，也就是企業(yè)的算法、算力、存儲等能否跟上的問題。是硬性能力，即存儲、網(wǎng)絡(luò)、算法、云的能力，是華為的優(yōu)勢，但是海康其實也不弱的。

為什么華為不拿做政府和企業(yè)業(yè)務(wù)的思維，去做安防這個行業(yè)呢？畢竟華為是做政府和企業(yè)業(yè)務(wù)出身的?。坑袃蓚€障礙，讓華為選擇了高舉高打，而不是深入基層。

第一個障礙，對行業(yè)、客戶的需求理解和碎片化的解決方案，就是華為難以跨越的。

第二個障礙，安防業(yè)務(wù)做起來很辛苦，一點都不規(guī)模經(jīng)濟，平均一單2萬，換句話說，銷售人員要出去喝、技術(shù)員人員要在后邊研發(fā)，還有一大堆職能人員的配置，然后一單兩萬塊一單地掙，這個事兒我相信見慣了大合同的企業(yè)是看不上的。

按照華為機器視覺業(yè)務(wù)高管的說法：

“如果按平安城市的市場，我們的目標(biāo)是在三年內(nèi)在全球做到20億美金，我們希望在未來幾年能達到企業(yè)BG收入的15%以上，它不止是賣視頻監(jiān)控，還會帶來網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、IT設(shè)備的銷售，包括我們的海思芯片。”

2019年，華為企業(yè)BG的收入是897億元人民幣，15%也就是134億人民幣，而這可是“不止賣視頻監(jiān)控”，幾乎包含了華為所有的安防體系收入。

這意味著什么呢？意味著安防這個市場從體量來說，對華為意味著九牛一毛，按照134億人民幣的營收，占華為2019年總營收8588億的1.6%。

總結(jié)來說，?？翟谥悄鼙O(jiān)控這個領(lǐng)域，競爭優(yōu)勢是非常牢固的。

在“監(jiān)控”領(lǐng)域，?？档漠a(chǎn)品、渠道和知名度，是競爭對手短期內(nèi)難以超越的，哪怕是華為這樣的對手，何況華為本身擅長的就是空中轟炸，而不是地面部隊推進，前者適合于標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，比如手機，后者適合于需要定制化的產(chǎn)品和解決方案式的服務(wù)，比如監(jiān)控。

關(guān)于“智能”領(lǐng)域，我的判斷是：?？狄廊痪哂蟹浅Ｉ詈竦母偁巸?yōu)勢。

首先，海康不是很多人想象的那樣，這一兩年才開始做這一塊兒，這家公司在技術(shù)和后端的智能分析上，其實是很早就開始投入、并且取得了可圈可點成績的。

另外一個角度，是這些智能的應(yīng)用，都需要場景、需要產(chǎn)品、需要落地的嘗試，而這些都是?？祿碛械馁Y源，換句話說，我相信哪怕未來有很好的后端分析技術(shù)出現(xiàn)、而且不是在?？党霈F(xiàn)，?？狄惨欢ㄊ呛芎玫暮献骰锇?。

第四部分我的操作計劃

首先，我想傳遞一個清晰的觀點：?？挡皇亲詈玫纳猓覀儚膱蟊韺Ρ染湍芸闯鰜?，以?？蹬c茅臺的對比為例：

第一個，茅臺是有負債率的，但是有息負債率幾乎是0，換句話說，茅臺是純粹在拿無息的錢，增高ROE；

第二個，不像海康對上游有話語權(quán)，對下游卻有應(yīng)收賬款，茅臺是兩頭通吃的，對上游有應(yīng)付，對下游有預(yù)收，顯示出這家公司在產(chǎn)業(yè)鏈上無與倫比的地位；

第三個，茅臺幾乎沒有賒賬，這也很容易理解，現(xiàn)在市面上能從廠家拿到貨，轉(zhuǎn)手一賣就是錢，怎么可能從茅臺賒賬拿酒？

第四個，茅臺也有存貨，但這個存貨卻不同于?？档拇尕?，作為茅臺的股東，都盼著茅臺的存貨能多一點、再多一點，事實上，投資茅臺最需要關(guān)注的指標(biāo)——基酒——主要就會反映在存貨上；

第五個，雖然沒什么折舊（因為壓根兒沒什么固定資產(chǎn)，最值錢的那些早就已經(jīng)折舊沒了），但低應(yīng)收和高預(yù)收，還是帶來了現(xiàn)金流量遠高于凈利潤的現(xiàn)象，公司的現(xiàn)金流量超級充沛；

第六個，茅臺有超高的毛利率，產(chǎn)品的競爭力無與倫比，而且公司幾乎不需要銷售費用、研發(fā)費用的驅(qū)動。

具體到我的買入策略，請各位參照視頻回看，但是我再提醒一次，市面上超級優(yōu)秀的公司雖然不多，但是也有，?？挡粚儆诔涣鞯纳饽Ｊ?，所以在買入時一定小心謹慎，畢竟你的收益在買入時，基本就已經(jīng)確定了。