01

芒格思想能否指導(dǎo)財(cái)報(bào)分析

《窮查理寶典》寶典一書，讓很多投資人了認(rèn)識(shí)了查理.芒格的思想和魅力。尤其是查理.芒格與眾不同的思維方式，令人驚嘆和佩服。稍有遺憾的是，書中主要還是講一些人生和投資的“大道理”，很少涉及投資或財(cái)報(bào)分析的細(xì)節(jié)。本公眾號(hào)的目的是，應(yīng)用芒格的投資理念和思維方式分析企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表。

芒格思想如何與財(cái)務(wù)報(bào)表分析產(chǎn)生聯(lián)系？他本人可是從來(lái)沒(méi)有教過(guò)或者試圖教大家如何進(jìn)行財(cái)務(wù)報(bào)表分析。利用芒格思想分析財(cái)報(bào)確實(shí)有點(diǎn)附會(huì)之嫌。但是，本人相信，查理.芒格的投資理念和思維方式確實(shí)可以指導(dǎo)如何進(jìn)行財(cái)務(wù)報(bào)表分析。邏輯很簡(jiǎn)單，芒格的投資理念和思維方式大多都是用來(lái)指導(dǎo)投資的，而對(duì)于投資者來(lái)言，學(xué)習(xí)財(cái)務(wù)報(bào)表分析也是為投資服務(wù)的。因此，如果你認(rèn)可芒格的投資理念，用芒格的理念和思維指導(dǎo)財(cái)務(wù)報(bào)表分析學(xué)習(xí)，是很自然的事件。

以芒格的思想指導(dǎo)財(cái)報(bào)分析的學(xué)習(xí)至少有兩方面的優(yōu)勢(shì)。一方面，可以使我們學(xué)習(xí)財(cái)務(wù)分析時(shí)更有針對(duì)性，起到事半功倍的效果，尤其是哪些踐行巴菲特、芒格投資理念的投資者。另一方面，在學(xué)習(xí)財(cái)報(bào)分析的過(guò)程中，進(jìn)一步加深對(duì)巴菲特.芒格的理念和思維的理解。

02

芒格其人

1924年1月1日生

沃倫·巴菲特的黃金搭檔

本杰明.富蘭克林的超級(jí)粉絲

畢業(yè)于哈佛大學(xué)法學(xué)院，法學(xué)博士

空軍退伍，曾在加州理工學(xué)院學(xué)習(xí)熱力學(xué)和氣象學(xué)

被李錄稱之為中國(guó)傳統(tǒng)士大夫（修身、齊家、治國(guó)……）

參考閱讀：智者芒格：世界上最令人羨慕的人

芒格為何如此魅力非凡呢？肯定不僅僅是他的財(cái)富，財(cái)富只是讓更多人知道他的幽默和智慧。

03

芒格的投資理念

芒格的投資理念我總結(jié)為3+2+1，3是繼承格雷厄姆的理念，包括：（1）股票是所有權(quán)；（2）市場(chǎng)先生；（3）安全邊際。2是芒格對(duì)格雷厄姆第1和第3個(gè)理念的進(jìn)一步詮釋：（1）合理價(jià)格的偉大公司>便宜的普通公司；（2）偉大公司的安全邊際不僅僅是便宜（偉大公司不能按凈資產(chǎn)估值）。1是芒格和巴菲特發(fā)展的一個(gè)理念，能力圈。由于篇幅限制，對(duì)于這幾個(gè)核心理念，這里僅當(dāng)簡(jiǎn)單介紹。必須指點(diǎn)出的是，這些理念值得逐個(gè)好好思考和研習(xí)。

股票是所有權(quán)。將股票視為生意的一部分，也就是李錄所總結(jié)的：“股票是對(duì)公司的部分所有權(quán)，而不僅僅是可以買賣的一張紙?！?nbsp;巴菲特說(shuō):“我從來(lái)沒(méi)有試圖在股市上賺錢。我在投資買入公司時(shí)，都會(huì)假設(shè)市場(chǎng)第二天就會(huì)關(guān)閉，五年內(nèi)都不會(huì)開放?！比绻善笔袌?chǎng)關(guān)閉，你還愿意買入某公司的股票，說(shuō)明你買入的目的并不是為了買賣，而是想成為真正的股東，擁有部分所有權(quán)。如果你真的當(dāng)股票是對(duì)公司的部分所有權(quán)，你唯一需要關(guān)心的是公司的長(zhǎng)期價(jià)值，而不是公司股價(jià)的短期波動(dòng)。

市場(chǎng)先生。這一概念由格雷厄姆首創(chuàng)，被巴菲特、李錄等價(jià)值投資大師極力推崇，是價(jià)值投資第二重要的概念。市場(chǎng)先生，通俗的說(shuō)，就是市場(chǎng)是無(wú)效的，經(jīng)常給出遠(yuǎn)高于或遠(yuǎn)低于公司內(nèi)在價(jià)值的交易價(jià)格。格雷厄姆天才地將股票價(jià)格的波動(dòng)比喻成有一位情緒不穩(wěn)定但是又很執(zhí)著的“市場(chǎng)先生”。這位先生每天都走到投資者的身邊，按照自己的情緒好壞而不是公司經(jīng)營(yíng)狀況報(bào)價(jià)。格雷厄姆認(rèn)為，“價(jià)格波動(dòng)對(duì)價(jià)值投資只有一個(gè)重要的意義，當(dāng)價(jià)格大幅下跌后，為投資者提供買入機(jī)會(huì)；當(dāng)價(jià)格大幅上漲后，為投資者提供出售機(jī)會(huì)?！?/p>

安全邊際。到底什么是安全邊際呢？這個(gè)最基本的問(wèn)題卻少有人探討。價(jià)值投資者經(jīng)常把“便宜才是硬道理”掛在嘴邊。難道安全邊際就是買得便宜嗎？巴菲特有句名言：“投資的第一原則是永遠(yuǎn)不要虧錢，第二條原則是永遠(yuǎn)不要忘記第一條規(guī)則?！蔽矣X得安全邊際真正的意思是，確保不虧錢。當(dāng)然，這里說(shuō)的不虧錢，肯定是指中長(zhǎng)期。沒(méi)有任何人敢說(shuō)，買入一支股票，能保證短期不虧錢。不虧錢，買得便宜很重要，但肯定不是唯一的途徑。

合理價(jià)格的偉大公司>便宜的普通公司。芒格說(shuō)：“我們偏向于把大量的錢投放在我們不用再另外做決策的地方。如果你因?yàn)橐粯訓(xùn)|西的價(jià)值被低估而購(gòu)買了它，那么當(dāng)它的價(jià)格上漲到你的預(yù)期的水平時(shí)，你就必須考慮把它賣掉。那很難。但是，如果你能購(gòu)買幾個(gè)偉大的公司，那么你就可以安坐下來(lái)啦。那是很好的事情?！边@一條可看作是第一條——股票是所有權(quán)的補(bǔ)充。股票是所有權(quán)，但芒格更愿意持有擁有優(yōu)秀公司的所有權(quán)。

偉大公司不能按凈資產(chǎn)估值。這個(gè)道理似乎比較明顯，偉大人物的價(jià)值不能按身高和體重來(lái)度量，偉大的公司自然不能按凈資產(chǎn)來(lái)估值。略懂會(huì)計(jì)的投資者都知道，貴州茅臺(tái)和騰訊控股最重要的資產(chǎn)均沒(méi)有在資產(chǎn)負(fù)債表中體現(xiàn)。這一條可看作是第三條——安全邊際的補(bǔ)充。安全邊際很重要，但安全邊際不僅僅是凈資產(chǎn)低于股價(jià)。

能力圈。關(guān)于能力圈，芒格有過(guò)經(jīng)典的論述：“所以正確的決策必須局限在自己的能力圈以內(nèi)。一種不能夠界定其邊界的能力當(dāng)然不能稱為真正的能力?！痹趺床拍芙缍ㄗ约旱哪芰θδ?？查理說(shuō)，如果我要擁有一種觀點(diǎn)，如果我不能夠比全世界最聰明、最有能力、最有資格反駁這個(gè)觀點(diǎn)的人更能夠證明自己，我就不配擁有這個(gè)觀點(diǎn)。如果無(wú)法合理地回答下一個(gè)問(wèn)題，那么你就缺乏真正的本領(lǐng)，非常有可能處在你的能力圈之外?！边@一條看看作巴菲特、芒格的獨(dú)特貢獻(xiàn)，格雷厄姆喜歡極度分散，自然不可能提出能力圈的概念。

04

芒格的思維方式

芒格的思維方式我總結(jié)為三條：（1）逆向思維：反過(guò)來(lái)想，凡事總是反過(guò)來(lái)想；（2）雙軌分析：理性地看得出什么結(jié)論，潛意識(shí)地看會(huì)得出什么結(jié)論；（3）多元思維：掌握重要學(xué)科的核心思想；什么是有效的，堅(jiān)持去做；什么是無(wú)效的，堅(jiān)決回避。

逆向思維。什么是逆向思維，就是反過(guò)來(lái)想，凡事總是反過(guò)來(lái)想。芒格特別喜歡運(yùn)用逆向思維。大多人研究成功，而他喜歡研究失敗。他曾說(shuō)，“如果我知道自己會(huì)在哪里死去，我就永遠(yuǎn)都不去那兒?！?nbsp;“生活和生意上的大多數(shù)成功來(lái)自你知道應(yīng)該避免哪些事情：過(guò)早死亡、糟糕的婚姻等等。避免染上艾滋病、在路口和火車搶道以及吸毒。培養(yǎng)良好的心理習(xí)慣。避免邪惡之人，尤其是那些性感誘人的異性?！痹谠诠饘W(xué)校畢業(yè)典禮上的演講中，芒格就運(yùn)用了這種逆向思維。他沒(méi)有告訴同學(xué)們?nèi)绾纬晒?，而是給他們開出了一味保證痛苦的藥方：“1. 為了改變心情或者感覺而使用化學(xué)物質(zhì)；2. 妒忌，以及3. 怨恨?！?/p>

雙軌分析。關(guān)于雙軌分析，芒格提到的次數(shù)并不多，但說(shuō)得很明白?！皬膫€(gè)人的角度來(lái)講，我已經(jīng)養(yǎng)成了使用一種雙軌分析的習(xí)慣。首先，理性地看，哪些因素真正控制了涉及的利益？其次，當(dāng)大腦處于潛意識(shí)狀態(tài)時(shí)，會(huì)自動(dòng)形成哪些潛意識(shí)因素——這些潛意識(shí)因素總的來(lái)講有用但（在具體情況下）卻又常常失靈？一種方法是理性分析法——就是你在打橋牌時(shí)所用的方法，認(rèn)準(zhǔn)真正的利益，找對(duì)真正的機(jī)會(huì)，等等。另一種方法是評(píng)估哪些因素造成潛意識(shí)結(jié)論——大多數(shù)情況下是錯(cuò)誤的結(jié)論?！?/p>

多元思維?！陡F查理寶典》一書中有10處提到了多元思維模式，把這十處結(jié)合起來(lái)，大概就能理解芒格的多元思維模型。現(xiàn)實(shí)問(wèn)題是復(fù)雜的，我們不能只有一把錘子，把所有問(wèn)題都當(dāng)成釘子。我們需要有多把理解和解決問(wèn)題的可靠錘子。這些可靠的錘子從那里來(lái)，當(dāng)然是從人類最杰出的知識(shí)中來(lái)。什么是人類最杰出的知識(shí)，自然是從各個(gè)學(xué)科最重要的思想，這些思想是最經(jīng)得起考驗(yàn)的。這些學(xué)科包括物理學(xué)、生物學(xué)、心理學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)和會(huì)計(jì)學(xué)等等。成甲問(wèn)芒格，你怎么想到用多元思維模型來(lái)總結(jié)你們？芒格笑答：我這一輩子只做兩件事，一件事情是去發(fā)現(xiàn)什么是有效的，然后持續(xù)去做。第二件事情是尋找什么是無(wú)效的，然后堅(jiān)決避免。芒格合伙人在旁邊補(bǔ)充說(shuō)：“那個(gè)有效的策略就是思維模型”。

05

芒格派投資者眼中財(cái)報(bào)分析的目標(biāo)

會(huì)計(jì)的主要目的是為投資者決策服務(wù)。會(huì)計(jì)的目標(biāo)是財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)理論（概念框架）的邏輯起點(diǎn)。公認(rèn)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)目標(biāo)是決策有用觀，根據(jù)決策有用觀，會(huì)計(jì)的目標(biāo)是為利益關(guān)者提供決策有用的信息，投資者和債權(quán)人都是主要使用者。

投資者最重要的決策是股票的買入和賣出決策。對(duì)于價(jià)值投資者而言，買入決策中，最重要的兩個(gè)因素是公司品質(zhì)和估值水平，而賣出決策中，最重要的兩個(gè)因素是公司品質(zhì)惡化和估值水平太高。在芒格的理念中，合理價(jià)格的偉大公司>便宜的普通公司，偉大公司是指哪些具有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司。

因此，對(duì)于芒格派的投資者的而言，分析財(cái)報(bào)主要是為了以下兩個(gè)目標(biāo)：（1）挑選出具有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司，并跟蹤公司經(jīng)營(yíng)狀況的變化；（2）幫助投資者進(jìn)行公司估值，并跟蹤公司估值的變化。

06

財(cái)報(bào)分析的地位

對(duì)于實(shí)現(xiàn)選股和估值的目標(biāo)，財(cái)報(bào)分析不是唯一的工具，其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手還有非財(cái)務(wù)信息。財(cái)報(bào)分析在投資中有多重要，應(yīng)該占據(jù)什么樣的位置？很早之前，人們就對(duì)會(huì)計(jì)信息在投資中的作用表現(xiàn)懷疑。有效市場(chǎng)的假設(shè)下，股價(jià)能反映所有公開信息，會(huì)計(jì)信息如果只是確認(rèn)歷史信息，對(duì)投資者而言就沒(méi)有價(jià)值。實(shí)證會(huì)計(jì)的開山鼻祖Ball & Brown（1968）證明了會(huì)計(jì)信息的有用性，保住了會(huì)計(jì)的飯碗。但是，時(shí)至今日，信息獲取的渠道越來(lái)越多，“會(huì)計(jì)信息還有用嗎”這個(gè)老命題不時(shí)被提起。

本人認(rèn)為，相比非財(cái)務(wù)信息，財(cái)務(wù)信息有如下三個(gè)方面的優(yōu)勢(shì)。這些優(yōu)勢(shì)決定財(cái)務(wù)信息仍然將在投資決策中占有一席之地。

（1）匯總簡(jiǎn)化。會(huì)計(jì)是一門商業(yè)語(yǔ)言，財(cái)報(bào)數(shù)字是一種匯總簡(jiǎn)化的數(shù)字，有了匯總的數(shù)字，掌握這門語(yǔ)言的人就很容易快速把握一家公司，不同的人可以利用這門語(yǔ)言交流對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的看法。相對(duì)而言，非財(cái)務(wù)信息分散而復(fù)雜。不易于快速把握和溝通。比如，你跟一位投資者朋友說(shuō)，我發(fā)現(xiàn)一家公司非常之好。這位朋友可能無(wú)法準(zhǔn)確get到這家公司到底有多好。如果換成財(cái)務(wù)的語(yǔ)言，這家公司毛利率一直保持90%以上，凈利率50%以上，營(yíng)收和利潤(rùn)連續(xù)多年保持正增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率20%+。我想，另外一位立馬能夠get到，這不是下一個(gè)茅臺(tái)嗎？由于財(cái)報(bào)數(shù)字匯總簡(jiǎn)化的特點(diǎn)，財(cái)報(bào)分析可以作為起點(diǎn)，但不能作為終點(diǎn)。

（2）客觀可靠。管理層在披露某項(xiàng)非財(cái)務(wù)信息時(shí)，如并購(gòu)重組、戰(zhàn)略合作、簽訂合同，都會(huì)說(shuō)的一句話是預(yù)期會(huì)給公司經(jīng)營(yíng)帶來(lái)積極影響。但是，這句話可信度多大呢，很多時(shí)候很難判斷，也很難量化。而財(cái)務(wù)信息相對(duì)客觀可靠，并且還有審計(jì)師的背書。雖然財(cái)報(bào)公布之前，公司管理層可以說(shuō)得天花亂墜，投資者可以天真爛漫，但各個(gè)季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)會(huì)驗(yàn)證管理層所說(shuō)的真實(shí)性，有時(shí)也能讓樂(lè)觀的投資者稍微冷靜一下（并非總是能起到作用）。

（3）便于跟蹤。公司經(jīng)營(yíng)的變好或者變壞，是通過(guò)財(cái)務(wù)信息還是非財(cái)務(wù)信息更容易跟蹤呢？作為外部投資者，每個(gè)季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可能是跟蹤公司經(jīng)營(yíng)狀況變化的最好途徑。大部分情況下，外部投資者很難找到更可靠及時(shí)的數(shù)據(jù)。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)可能預(yù)示公司走出經(jīng)營(yíng)困難，未來(lái)可期。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)惡化可能是公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)下降的開始。由于有客觀可靠和便于跟蹤的特點(diǎn)，財(cái)務(wù)數(shù)字可以作為非財(cái)務(wù)信息的重要補(bǔ)充。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)最大的劣勢(shì)是只反映過(guò)去，不反映未來(lái)。但是，歷史預(yù)示未來(lái)。雖然財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)反映歷史，但并不意味著財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)對(duì)未來(lái)沒(méi)有預(yù)示作用。一方面，很多財(cái)務(wù)指標(biāo)比較穩(wěn)定，如毛利率和凈利率。另一方面，公司財(cái)務(wù)狀況的細(xì)微變化也可能意味著公司重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

由于財(cái)報(bào)分析的上述優(yōu)勢(shì)，可以肯定的說(shuō)，財(cái)報(bào)分析雖然不是萬(wàn)能的，但沒(méi)有財(cái)報(bào)分析是萬(wàn)萬(wàn)不能的。財(cái)報(bào)分析是價(jià)值投資者的必備技能之一。

07

芒格思維與財(cái)報(bào)分析

前面本人將芒格的思維方式總結(jié)為三條。這三條用來(lái)指導(dǎo)財(cái)報(bào)分析都十分有用。

逆向思維：反過(guò)來(lái)想，凡事總是反過(guò)來(lái)想。財(cái)報(bào)分析時(shí)，不僅要分析偉大公司（如貴州茅臺(tái)、騰訊控股和蘋果），形成對(duì)公司好公司的口味和感覺，也可以反過(guò)來(lái)想，分析偽大公司（如康得新、康美藥業(yè)），練就一雙識(shí)別問(wèn)題公司的火眼金睛。逆向思想是，不僅要能選出好公司，也能排除差公司；不僅能識(shí)別企業(yè)經(jīng)營(yíng)變好的跡象，還要能識(shí)別經(jīng)營(yíng)變差的痕跡；不僅知道應(yīng)該怎樣給公司合理估值，也要能看穿不合理的估值。

雙軌分析：理性地看得出什么結(jié)論，潛意識(shí)地看會(huì)得出什么結(jié)論。不僅要始終保持理性，理性的去分析，做出正確的決策。也要知道市場(chǎng)為何不理性，識(shí)別投資者容易得出哪些非理性的決策。對(duì)應(yīng)到財(cái)務(wù)報(bào)分析，就是不僅要知道如何正確的解讀財(cái)務(wù)數(shù)字，也要知道一般的投資者通常會(huì)怎么去解讀企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)字，有哪些常見的錯(cuò)誤解讀方式。

多元思維：掌握重要學(xué)科的核心思想；什么是有效的，堅(jiān)持去做；什么是無(wú)效的，堅(jiān)決回避。根據(jù)多元思維，尋找和總結(jié)對(duì)財(cái)報(bào)分析有效的理論，是一項(xiàng)非常重要的事情，以往的財(cái)報(bào)分析課中并沒(méi)有看到有人嘗試去做這么一項(xiàng)工作。這些理論可能來(lái)自然科學(xué)，更多來(lái)自經(jīng)管學(xué)科。

目前，本人初步總結(jié)了6個(gè)重要的理論，列示如下，后面應(yīng)用時(shí)再作詳細(xì)介紹：

（1）經(jīng)濟(jì)學(xué)：規(guī)模經(jīng)濟(jì)，相關(guān)理論：邊際成本遞減、成本性態(tài)、成本粘性

（2）心理學(xué)：人類誤判心理學(xué)，相關(guān)理論：行為經(jīng)濟(jì)理論，或行為金融理論。

（3）管理學(xué)：競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境分析——五力模型，相關(guān)理論：壟斷與競(jìng)爭(zhēng)。

（4）價(jià)值投資：護(hù)城河，相關(guān)概念：網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、品牌價(jià)值、特許經(jīng)營(yíng)。

（5）財(cái)務(wù)管理：DCF（現(xiàn)金流折現(xiàn)模型）

（6）財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)：確認(rèn)和計(jì)量原則（會(huì)計(jì)很好，但不完美）。

08

財(cái)報(bào)分析好學(xué)嗎

財(cái)報(bào)分析好學(xué)嗎？答案是好學(xué)，也不好學(xué)。

熟讀唐詩(shī)三百首，不會(huì)吟詩(shī)也會(huì)吟。所以巴菲特說(shuō)：“你必須閱讀無(wú)數(shù)家公司的年度報(bào)告和財(cái)務(wù)報(bào)表”。要做到這一點(diǎn)，你必須像巴菲特一樣喜歡讀財(cái)報(bào)，巴菲特說(shuō)：“有些人喜歡看花花公子，而我喜歡看年報(bào)”。怎么能讓自己喜歡上讀財(cái)報(bào)呢？答案來(lái)自于價(jià)值投資理念的第一條，把股票當(dāng)成生意，把自己當(dāng)成股東。如果你把自己當(dāng)成真正的股東，你自然有興趣去關(guān)心公司的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)。

萬(wàn)事開頭難。對(duì)于初學(xué)者而言，從業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)相對(duì)簡(jiǎn)單的公司開始，從最簡(jiǎn)單的幾個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)開始學(xué)習(xí)，或許能給自己增加不少信心。你會(huì)發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)報(bào)表分析所要求的得不過(guò)是小學(xué)算術(shù)加上初中的學(xué)習(xí)能力。

為了進(jìn)一步給自己增添信心，你或許還可以找一個(gè)激勵(lì)自己的對(duì)象。我發(fā)現(xiàn)，有一位投資者就很適合。這位投資者沒(méi)上過(guò)大學(xué)、自學(xué)成財(cái)、投資非常成功，還寫過(guò)一本會(huì)計(jì)的暢銷書——《手把手教你讀財(cái)報(bào)》。每當(dāng)自己沒(méi)有信心的時(shí)候，你可以想，如果他都可以學(xué)好財(cái)報(bào)，為什么我不可以呢？