芒格說：我要是知道自己會(huì)死在哪里，我就堅(jiān)決不去那里。

股市投資既要學(xué)會(huì)做加法，還得學(xué)會(huì)做減法。

有些股票，不能買就是不能買。

什么股票都敢買的人，不是勇敢，是無知——不是老手，是新手。

老手心中，都有一張“不可買清單”。

經(jīng)過十幾年的投資實(shí)踐，騰騰爸心中，也有一張不可買清單——因?yàn)橛辛诉@張清單，我才走到今天。

遠(yuǎn)的不說，單單我現(xiàn)身網(wǎng)絡(luò)江湖的這五六年，漸行漸遠(yuǎn)的朋友、突然爆倉的大Ｖ、黯然消失的粉絲……數(shù)不勝數(shù)，多了去啦。

不知規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的人，必為風(fēng)險(xiǎn)所??！

那么哪些公司的股票，不可買呢？

１、財(cái)務(wù)造假的公司。

生活中，“萬惡淫為首”；股市中，“萬惡假為首”。

中外股市歷史上，財(cái)務(wù)造假的案例很多，有一個(gè)共同的特點(diǎn)：凡是造假的公司，沒有一個(gè)好下場的；凡是投資財(cái)務(wù)造假公司到底的朋友，也沒有一個(gè)不虧損的。

所以一旦發(fā)現(xiàn)公司財(cái)務(wù)造假，一定要立即撤出；哪怕只是發(fā)現(xiàn)造假的嫌疑，也一定要盡量的回避。

君子不立危墻之下，這是投資的一條基本原則。

分辨財(cái)務(wù)造假的公司，并沒有大家想像的那么難，有時(shí)候它簡單的可能像一張玻璃紙。

比如“扇貝游走了”、“扇貝游回來了”、“扇貝又游走了”這樣的公司——區(qū)分和辨識(shí)它們很難嗎？

不難。

難的是克服僥幸心理。

兩年前市場很多質(zhì)疑康美藥業(yè)財(cái)務(wù)造假的聲音，造成康美的股價(jià)大跌。

騰騰爸通過財(cái)務(wù)分析，發(fā)現(xiàn)它的現(xiàn)金流還可以，哪怕造假，也不至于死掉。

所以投機(jī)心起，就趁股價(jià)大跌之際買了一點(diǎn)。

買入之后沒多久，康美造假被監(jiān)管機(jī)關(guān)坐實(shí)。

康美股價(jià)連板大跌——開板之后，稍一反彈，我馬上虧本賣掉了。

這一次投資經(jīng)歷給我的教訓(xùn)是：對(duì)財(cái)務(wù)造假的公司，哪怕是投機(jī)短玩一把也不行。

好在我知道是在搞投機(jī)，所以只買了三四千股，損失不大。

但是話再說回來——損失不大也是損失啊，咱不碰它，不大的損失也完全可以避免啊。

（康美藥業(yè)周Ｋ線圖）

前番瑞幸咖啡被專業(yè)機(jī)構(gòu)揭批造假，最近又有國產(chǎn)奶粉公司飛鶴被外國專業(yè)機(jī)構(gòu)唱空。

有朋友問我：飛鶴會(huì)不會(huì)重蹈瑞幸復(fù)轍？

我看不喜歡看港股繁體字的財(cái)務(wù)報(bào)告，無法對(duì)財(cái)務(wù)造假與否本身出具確定性意見，但設(shè)身處地想想，假如我現(xiàn)在持有飛鶴的股票，我會(huì)選擇離場觀察的。

就像找媳婦，不了解的姑娘不能娶。

看不懂的公司，不要買。

不該我們賺的錢，不賺。

（瑞幸咖啡周Ｋ線圖）

當(dāng)然，在投資時(shí)，一定要注意財(cái)務(wù)造假與財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)的區(qū)別。

造假是沒有說成有，或者有說成沒有，或者小說成大，大說成小。

而財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)，往往只是把左口袋的錢放到右口袋，或者今年的錢糧轉(zhuǎn)移到明年使用。

有時(shí)候財(cái)務(wù)越好的公司，財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)的動(dòng)力越強(qiáng)，比如茅臺(tái)、萬科等，都存在著很多的財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)行為。

所以調(diào)節(jié)不一定是壞事，造假才是。

２、商譽(yù)過高的公司。

前兩天有朋友向我推薦世紀(jì)華通這只股票，說最近兩年Ａ股的游戲公司都漲得甚好，估值動(dòng)輒幾十倍、幾百倍，目前好像只有世紀(jì)華通的估值還合理——靜態(tài)ＰＥ估值３０來倍，而動(dòng)態(tài)則只有２０余倍，貌似是一只潛力股呵。

我翻翻它的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，業(yè)績?cè)鲩L這些年確實(shí)很好——

（世紀(jì)華通近五年凈利潤）

最近五年，業(yè)績?cè)鲩L最差的２０１６年，凈利潤增速還高達(dá)２３%以上呢。

其余年份，動(dòng)輒５０%、７０%，甚至翻倍。

如果真這樣靚眼，確實(shí)是一只超級(jí)成長股哈——值得關(guān)注！

但是看了它的資產(chǎn)負(fù)債表后，我馬上打消了這個(gè)念頭——

（世紀(jì)華通２０２０Ｑ１資產(chǎn)負(fù)債表截圖）

總資產(chǎn)３６５億，商譽(yù)１５４億，商譽(yù)對(duì)總資產(chǎn)的占比高達(dá)４２%！

公司的凈資產(chǎn)不過２８８億，商譽(yù)占比５３%以上。

公司每年的凈利潤不過１０億、２０億……

萬一商譽(yù)這塊有個(gè)三長兩短，找誰哭去？

有點(diǎn)財(cái)務(wù)知識(shí)的都知道，財(cái)務(wù)報(bào)表上的商譽(yù)通常來自并購。

不用細(xì)看就能大概地推測到，世紀(jì)華通這些年的高增長，主要來自外延式的并購。

內(nèi)生性增長有多大，不知。

所以這只股票，馬上被我排除了——有可能排除掉一只大牛股，但對(duì)這家企業(yè)及它的業(yè)務(wù)，我一個(gè)外人的確很難做出精準(zhǔn)的判斷和預(yù)測，為保守起見，躲為上策。

（商譽(yù)對(duì)凈資產(chǎn)占比排行榜）

這是目前Ａ股中，商譽(yù)對(duì)凈資產(chǎn)占比最高的十幾家公司的排行榜。

大家感受一下，都是什么樣的玩藝兒？

我不敢說這些企業(yè)都是垃圾，但我敢說這些企業(yè)中垃圾玩藝兒的比例最高。

還是那句話，惹不起，得躲！

前兩年商譽(yù)爆雷事，層出不窮，被媒體形容為“天雷滾滾”。

血流漂杵之慘象，猶在眼前。

殷鑒不遠(yuǎn)，切切！

３、資本開支過大的重資產(chǎn)企業(yè)。

商業(yè)模式的不同，決定了企業(yè)的賺錢難易程度。

投資應(yīng)該選擇那些業(yè)務(wù)模式簡單、護(hù)城河深、賺錢容易的公司。

所以面對(duì)資本開支大、資產(chǎn)很重的行業(yè)，應(yīng)該謹(jǐn)慎。

比如鋼鐵公司，資本開支就非常大。

我們以首鋼股份為例——

（首鋼股份資本開支數(shù)據(jù)）

從2015年到2019年，五年間共賺取利潤51.29億，但付出的資本開支卻高達(dá)254.49億。

資本開支對(duì)凈利潤的占比高達(dá)496%——這樣的公司，賺的錢，必須大部分再投入到新的產(chǎn)能中去，這樣才能維持住原來的經(jīng)營規(guī)模。

看起來企業(yè)是賺錢了，但實(shí)際上都轉(zhuǎn)化成一堆機(jī)器、高爐、廠房了。

一旦行業(yè)轉(zhuǎn)淡，企業(yè)面臨經(jīng)營困難局面，就很難通過自身的努力來度過難關(guān)。

萬一倒閉，那些賬面上數(shù)額巨大的凈資產(chǎn)馬上變成一堆不值錢的廢銅爛鐵。

這樣的企業(yè)，長期身患“資金饑渴癥”就在所難免了。

下面再以五糧液為例，讓大家再感受一下茅臺(tái)、五糧液等輕資產(chǎn)公司的資本開支情況——

（五糧液）

從2015年到2019年，五年間五糧液共賺取利潤534.21億，但付出的資本開支僅為29.98億。

資本開支對(duì)凈利潤的占比，僅6%上下。

也就是說，一旦建好企業(yè)，后續(xù)的資本開支非常有限，企業(yè)不僅賺到了真金白銀，這些錢中的絕大多數(shù)還可以轉(zhuǎn)化為自由現(xiàn)金流，為企業(yè)所自由支配。

這樣的企業(yè)，資金永遠(yuǎn)會(huì)是充沛的——哪怕碰到行業(yè)不景氣或經(jīng)營難題，也有充足的現(xiàn)金儲(chǔ)備進(jìn)行周旋和應(yīng)對(duì)。

抗擊打能力非一般地強(qiáng)。

對(duì)照五糧液上邊的那張表，大家可以看到，2019年的資本開支突然較往年增長數(shù)倍——這說明五糧液可能在擴(kuò)增產(chǎn)能，在資本開支對(duì)凈利潤占比本來就很低的基礎(chǔ)上，發(fā)生這樣的變化，這反而是好事。

因?yàn)槠髽I(yè)在增加產(chǎn)能，并且還毫無資金壓力——這跟諸如鋼鐵行業(yè)的重資產(chǎn)行業(yè)完全地不同。

這就是茅臺(tái)、五糧液在資本市場上長期受追捧的原因。

也是巴菲特不喜歡重資產(chǎn)行業(yè)的原因。

前段時(shí)間巴菲特跟馬斯克打嘴仗，巴菲特說：我永遠(yuǎn)也不會(huì)投資特斯拉這樣的企業(yè)。

原因之一恐怕就是特斯拉資本開支太重。

特斯拉概念股寧德時(shí)代這兩年也很火，股價(jià)蹭蹭上漲，有人問騰騰爸為什么不買寧德時(shí)代，實(shí)際上原因也在于此——

（寧德時(shí)代資本開支）

大家感受一下，寧德時(shí)代資本開支雖然沒有鋼鐵企業(yè)那樣大，但也明顯不低。

這里強(qiáng)調(diào)一下：資本開支大，影響自由現(xiàn)金流的生成，意味著企業(yè)資產(chǎn)重，賺錢不是很容易，并不必然代表企業(yè)一定經(jīng)營不好。

這方面，福耀玻璃就是一個(gè)例子。

奶業(yè)巨頭伊利股份也是一個(gè)例子。

（伊利股份資本開支及自由現(xiàn)金流）

寧德時(shí)代和伊利股份有一個(gè)共同的特點(diǎn)，跟上邊提到的首鋼股份完全地不同：寧德時(shí)代、伊利股份的凈利潤這些年一直在穩(wěn)步地增長，而首鋼股份這些年的凈利潤整體上已經(jīng)停滯，且年份間波動(dòng)極大。

這意味著業(yè)績還在向上的企業(yè)，股價(jià)可能還有升幅。

對(duì)這一節(jié)正確、完整的表述應(yīng)該是：對(duì)資本開支大的重資產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行投資，應(yīng)該盡量謹(jǐn)慎；如果行業(yè)已過成長周期，應(yīng)該堅(jiān)決回避。

騰騰爸不投寧德時(shí)代，資本開支是其中一個(gè)考量，可能“終生持股”是另一個(gè)更重要的考量。

４、周期性太強(qiáng)的且處于周期景氣頂點(diǎn)上的公司。

周期性強(qiáng)的公司，不是不可以投資，但需要逆周期進(jìn)行，即買在周期底部，賣在周期頂部。

說起來簡單，但做起來很難。

困難主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：

第一，行業(yè)周期及企業(yè)周期的底部和頂部，跟股市的頂部和底部一樣，本身就是很難預(yù)測的——非頂尖的行業(yè)專家，很難做到；即便行業(yè)專家，也經(jīng)濟(jì)判斷錯(cuò)誤。

第二，買在底部、賣在頂部，這樣的操作本身就意味著對(duì)這類公司只能做階段性投資，這跟價(jià)值投資長期投資、最好是終生持股的理念在本質(zhì)上是沖突的。

以這兩年的大牛股牧原股份為例——

（牧原股份資本主要經(jīng)營數(shù)據(jù)）

豬景氣周期低點(diǎn)時(shí)，企業(yè)現(xiàn)金流最差，但資本開支最大——因?yàn)榈媚鎰?shì)加大投資以保證景氣周期來臨時(shí)有足夠的生豬供應(yīng)。

這樣的企業(yè)，經(jīng)營業(yè)績和股價(jià)的彈性都會(huì)非常大。

而景氣何時(shí)到來、何時(shí)結(jié)束，又殊難判斷。

這就是我越來越不喜歡投資這類企業(yè)的根本原因。

前兩天有位朋友跑過來對(duì)我說：騰騰爸，今年2月底的時(shí)候，你寫文章說不會(huì)投資牧原股份，現(xiàn)在看打臉了吧。

我忍不住笑。

我在看邏輯，他在看股價(jià)；我在看長期，他在看短期；我在看投資，他在看投機(jī)——壓根就不在一個(gè)頻道上的人，實(shí)在是很難探討和交流問題。

５、技術(shù)迭代快的高新技術(shù)企業(yè)。

這一點(diǎn)，不用多解釋了，估計(jì)大家都耳熟能詳了。

曾經(jīng)風(fēng)光一時(shí)的黑電產(chǎn)業(yè)，相機(jī)產(chǎn)業(yè)，相機(jī)延生的膠卷產(chǎn)業(yè)，２０年前風(fēng)光一時(shí)、現(xiàn)在還基業(yè)長青的企業(yè)幾乎沒有。

很快能被新技術(shù)取代，或者一旦技術(shù)路徑選擇錯(cuò)誤，就萬劫不復(fù)——這樣的高技術(shù)企業(yè)，不投也罷。

這一節(jié)也不舉例了。

打著高科技的旗號(hào)死掉的企業(yè)，多了去啦。

舉哪個(gè)都有點(diǎn)厚此薄彼的味道。

６、贏家通吃行業(yè)里的非龍頭公司。

這些年，因?yàn)槿蚧突ヂ?lián)網(wǎng)的時(shí)代延伸，很多行業(yè)的集中度都越來越高越來越大了。

有時(shí)候一兩家行業(yè)龍頭，就侵占了整個(gè)行業(yè)的大部分江山。

下圖是網(wǎng)友統(tǒng)計(jì)制作的中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)最近１０年的市值變化走勢(shì)對(duì)比圖——

我不知道大家看到這張圖片時(shí)作何感想。

反正我看到時(shí)，大吃了一驚：我知道寡頭壟斷的厲害，但沒想到會(huì)這樣厲害。

真是沒有對(duì)比就沒有傷害啊。

龍頭趨勢(shì)、贏家通吃，現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生，將來恐怕會(huì)在更多的行業(yè)、更大的范圍，以及更大的廣度和深度中發(fā)生。

在這樣的行業(yè)里，要買就一定得買龍頭公司，不要指望小公司一定能在已經(jīng)發(fā)生的行業(yè)壟斷中殺出一條血路、實(shí)現(xiàn)丑小鴨逆襲——那樣做，無異于賭博！

７、過于依靠大客戶的公司。

這里的大客戶依靠，分為上下兩個(gè)方向。

對(duì)上依靠最有名的例子，非中興通訊莫屬。

為什么中興通訊被美國一擊即中？

就是因?yàn)樗男酒蕾嚸绹镜墓?yīng)了。

上游供應(yīng)鏈一旦斷了，公司立馬嗝屁。

（中興通訊近年凈利潤數(shù)據(jù)）

對(duì)下依靠的例子，最著名的比如“蘋果概念”公司。

生產(chǎn)的產(chǎn)品幾乎全部供應(yīng)給蘋果公司，看似蘋果很強(qiáng)大，萬一有變，立即置公司于生死存亡之地。

目前這類企業(yè)還比較多，每當(dāng)蘋果發(fā)布一個(gè)較好的財(cái)報(bào)消息時(shí)，這些上市企業(yè)的股價(jià)都會(huì)有較好的表現(xiàn)。

潛疾可能永遠(yuǎn)不會(huì)發(fā)作。

但是一旦發(fā)作，可能就會(huì)要人命。

聰明人的做法，就是盡量排查出潛疾——然后努力做好避免病發(fā)的準(zhǔn)備工作。

８、多年業(yè)績不增長的公司。

這樣的公司就多了。

多年?duì)I收不增長、凈利潤也不增長。

這本身就意味著企業(yè)的行業(yè)過了景氣周期，或者企業(yè)自身經(jīng)營存在什么問題。

股價(jià)上升的驅(qū)動(dòng)因素就兩個(gè)：業(yè)績的提升，和估值的提升。

即：股價(jià)＝業(yè)績*估值。

但業(yè)績上升，往往刺激估值提升，從而帶來雙擊行情。

業(yè)績下降，往往又帶來估值下降，從而帶來雙殺行情。

舉個(gè)簡單的例子——前兩天我們分析過的強(qiáng)生控股：

（強(qiáng)生控股主要經(jīng)營數(shù)據(jù)）

企業(yè)之所以急于進(jìn)行資產(chǎn)重組，就是因?yàn)樵谶^去的１０年，企業(yè)的業(yè)績完全停滯。

這樣的企業(yè)，概念再好，投資時(shí)也不敢造次，得先打個(gè)大大的問號(hào)，進(jìn)行詳細(xì)的重組方案分析之后再作定奪。

我的做法是，有危險(xiǎn)我就不投。

９、盲目多元化的公司。

多元化并不是不可以，我在《生活中的投資學(xué)》中就專門探討過這個(gè)問題。

互補(bǔ)性的多元化，或者順延著產(chǎn)品線或產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行的多元化整合，可以做大做強(qiáng)企業(yè)，往往是健康的。

像中國恒大前些年的賣水、這些年的造車，都屬于跨界性多元化。

這兩年恒大股價(jià)不彰，跟它的這種跨界多元化有很大關(guān)系。

因?yàn)槊つ慷嘣o序擴(kuò)張而致企業(yè)倒閉的著名例子，剛剛退市的樂視網(wǎng)可以算一個(gè)例子。

當(dāng)年賈布斯的“生態(tài)化反”提法，現(xiàn)在回頭看，就是一個(gè)笑話！

看看樂視網(wǎng)退市前幾個(gè)月的股價(jià)走勢(shì)。

再想想它當(dāng)年四處出擊時(shí)的風(fēng)光，真是恍如隔世，讓人唏噓。

賈布斯但凡有一良心，不慚愧嗎？

當(dāng)年騰騰爸發(fā)文說樂視網(wǎng)可能只值幾分錢時(shí)，市場吐槽者眾，其中有一位樂粉天天到我文章下邊留言謾罵——這些人，投資資本，不知還安在否？

這些人現(xiàn)在又是什么心情呢？

１０、估值過高的公司。

好公司好價(jià)格才能成就好投資。

這話已經(jīng)被價(jià)投念叨爛了。

但真正能在股市瘋狂時(shí)做到這一點(diǎn)的，又有幾人呢？

以Ａ股股王貴州茅臺(tái)為例——茅臺(tái)很優(yōu)秀，但現(xiàn)在為什么我們不建議追加投資呢？

原因就是估值已經(jīng)太高了。

買的不是太便宜，潛在的投資收益率就會(huì)大大降低。

一個(gè)好的投資標(biāo)的，反而可能帶來一個(gè)平庸的、甚至是不好的投資。

（貴州茅臺(tái)估值走勢(shì)圖）

資本市場好玩的地方就在這里：股價(jià)越漲的時(shí)候，瞎吹股票的人越多。

就是品質(zhì)優(yōu)如茅臺(tái)者，看到這張估值走勢(shì)圖，再狂熱的投資者腦子也該清醒一些了吧？

當(dāng)然，拿茅臺(tái)做反例，只能是階段性的——我只是建議中短期內(nèi)，大家不要再追高買入它了，如果你確認(rèn)自己是一個(gè)可以長持十年、二十年的投資者，那就可以不受這條建議的困擾。

但市場上，能最終成長為茅臺(tái)這樣企業(yè)的例子，還是太少了，而頂著高成長性享受高估值的企業(yè)卻太多了——有些企業(yè)，只是頂著一個(gè)高成長的概念，就可以享受幾百倍、甚至上千倍的估值，投資這樣的企業(yè)股票，的確需要非常非常小心。

現(xiàn)在整個(gè)科創(chuàng)板估值已經(jīng)高達(dá)120余倍——如果把科創(chuàng)板當(dāng)成一家企業(yè)來看待的話，你認(rèn)為它的業(yè)績年化復(fù)合增長率能長期維持大50%－120%的水平上嗎？

反正我對(duì)此深表懷疑。

我今天為什么要寫這樣一篇文章呢？

跟目前的市場環(huán)境有關(guān)。

市場太浮躁了。

人們似乎又回到了只看股價(jià)、只看趨勢(shì)而不用再看企業(yè)基本面（品質(zhì)）和市場基本面（估值）就可以炒股賺錢的時(shí)代了。

正如本文開頭所表達(dá)的意思，我們?cè)诠墒兄谢欤粌H要賺錢，還得要長久地賺錢。

這就是我以前一再倡導(dǎo)的理念：投資的第一要義，是安全。

君子有所為有所不為——投資者知道哪些可以做，哪些不可以做，是開啟投資安全征程的第一課！

全文完。

我是騰騰爸，暢銷書《投資大白話》與《生活中的投資學(xué)》作者。

擅長用最簡單直白的語言，闡述最深刻復(fù)雜的道理。

擅長做市場判斷、估值判斷和企業(yè)分析。

擅長撒潑、打滾、灌水、吹牛、聊天——喜歡從生活中的平常小事中思考人生和投資中的大事。

并且喜歡用文字記錄下自己的思考與操作，讓時(shí)間和實(shí)踐來檢驗(yàn)自己的投資成色。