專訪十年，我在巴菲特股東大會上聽出這個關鍵詞

見性 2020-05-09

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在首次沒有芒格共同出席的股東大會上，巴菲特先生幾乎是以一己之力撐起了5小時的線上股東大會。年近90的他面對投資人旺盛的精力和他在危機時刻所表現(xiàn)出來的客觀，理性，從來都是令人贊嘆的。因為會上明確答復投資人，已經(jīng)出清航空股，引來了市場高度的關注，并且大家看到巴菲特并沒有出手抄底，不少人報道解讀為巴菲特擔憂經(jīng)濟前景。我認為“擔憂”這個詞帶著情緒，對于巴菲特這樣投資大師而言，他不會有傾向或時間花在可能干擾投資決策的無效情緒上，他會直面現(xiàn)實，做出最符合價值投資邏輯的選擇。這種選擇的結果不一定總令人滿意，但是它總是能幫助投資人朝向正確的方向。我想，與其說他擔憂，不如說他關切。他在大會屢次發(fā)出的不確定性的警告，是在力圖提醒正在傾聽他的投資人：此刻該使用什么樣的心態(tài)和投資方法面對市場。

查理.芒格先生曾經(jīng)在2017年的股東大會上坦言：“我們正努力成為世界的好榜樣，如果伯克希爾哈撒韋沒有一點教誨精神的話，我們就不會召開這么大型的股東大會?！比绻隳苷J同芒格所說的話，你就更能懂得巴菲特在大會上一直想告訴大家的是什么。如果我只能有一個選項，我會說: 避險。

巴菲特先生很清楚聽眾最期待從他這里得到什么，首先就用了極大篇幅回顧美國經(jīng)濟發(fā)展的歷程，資本市場數(shù)次危機，來回應人們所關注的疫情對經(jīng)濟的影響。

同時，他明確表達自己“決不做空美國”的立場： “即使在最可怕的情況下，也沒有什么能阻止美國。它經(jīng)受住了'大蕭條’的考驗，現(xiàn)在可能在某種程度上也是考驗。最終，答案是絕不做空美國。……..如果說你要打賭做空美國，你就應該非常小心。因為你要在這方面下注的時候要非常注意，因為市場可能做任何事情”

巴菲特對美國未來的信心，一向表達得擲地有聲。這讓我回想到上一次的危機時刻。在次貸危機發(fā)生后的至暗時刻，巴菲特先生在紐約時報撰文，表達了他對美國經(jīng)濟堅定的信心，告訴全世界：“我，正在買入！”。2009年是我第一去奧馬哈專訪巴菲特先生，問及這場世界矚目的“抄底”，他是這樣解釋的：“我寫這篇文章的時候，說了并不知道股票會怎么樣，不知今年會怎么樣，但是我保證，十年以后，你投資的股票會比投資國債有更好的回報……，在每個世紀里都有一些不景氣的年頭，但是好年份多于壞年份，這個國家才會不停前進，我認為在中國和美國都是這樣的?！?/p>

然而，跟上一次危機顯然不同的是，他在市場恐懼時并沒有貪婪，事實上，疫情的發(fā)展程度超過了很多人最初的預料，對巴菲特先生也是這樣。在2月24日CNBC的采訪中問及疫情的影響，他認為“這個影響被夸大了。”三天后，也就是2月27日，伯克希爾·哈撒韋以平均46.40美元的價格買入了97.6萬股達美航空，并且在此后巴菲特表示，盡管市場遭到拋售，但他不會出售航空公司股票。相隔短短一個月，達美航空股價跌去48%，伯克希爾哈撒韋持有的美國西南航空的股票暴跌近50%，巴菲特卻在跌幅如此之大的時候果斷轉身，在4月1日和2日出清了達美公司股票，最后清空了所持有的全部航空股。在股東大會上，巴菲特說這是自己的錯，并解釋了原因：“比如說像航空公司這樣的行業(yè)在中間受到的損失尤其巨大。而且有的時候發(fā)生的疫情情況，在他們沒有辦法由他們控制的情況下，要關閉他們很大的一部分業(yè)務?！?/span>

航空業(yè)與經(jīng)濟周期正相關，傳導機制很清晰，經(jīng)濟衰退，航空業(yè)失守。嚴峻的經(jīng)濟態(tài)勢由不得一點遲疑，我們看到了一個毫不戀戰(zhàn)的巴菲特，雖然他一再說：“不知道這個市場明天會怎么樣，下個禮拜怎么樣，下個月怎么樣” ，但是，他明確的選擇就是避險。“今天所有的業(yè)務到底以后會發(fā)展成什么樣的趨勢，我們還是不知曉的，特別是在所謂的旅游或者航空，以及游船、油輪行業(yè)里面”。股市大跌的時候時常充滿了機會，尤其是對于一直覺得股價太貴而沒有太多投資機會的巴菲特，但是，在別人恐懼時貪婪，從來都和冒險是兩碼事，后者是一名真正的價值投資者從來不會觸碰的紅線。

在整場大會中，巴菲特先生也在不時警告信任他的投資者需要非常謹慎。“因為在相當長的情況下，要為自己不管是在財務還是在心理上都要準備好對付疫情的長期準備。”其實，伯克希爾數(shù)年來持續(xù)攀升的現(xiàn)金，已經(jīng)非常明確地傳遞了巴菲特先生對于美股嚴重高估的警惕。巴菲特在大會上表示“ 我們是一個大家庭，人很多。這中間關系到所有人的命運，這都是我們伯克希爾所做出的允諾，我們要照顧好他們，不管是50年還是更長遠的將來，都要照顧他們。尤其是在管理別人錢的時候，我們絕對不會冒這個險?！?/span>

美股早已充盈著泡沫，而疫情的爆發(fā)只是影響了它崩盤的時間和節(jié)奏。美股究竟積累了多大的風險？

2009-2014年，美聯(lián)儲貨幣基礎擴張了五倍，從9000億美元擴張到4.5萬億，之后有過改善，但很快又開始擴張，長期的量化寬松政策，流動性并沒有進入實體經(jīng)濟，而是堆積到了股市成為泡沫。支撐這個泡沫的就是企業(yè)債，上市公司的董事會用期權激勵的方式鼓勵高管，而高管們?yōu)榱俗屪约旱钠跈嘀靛X，利用量化寬松帶來的低利率，發(fā)行了過量企業(yè)債來籌資，籌資后回購自己公司的股票然后注銷，利潤不增長而EPS（每股收益）升高，從而抬高股價，相當于就是借錢給股東分紅。只不過是公司并沒有真正的給出現(xiàn)金，他們需要在數(shù)年之后，還債的時候，給出這個相當于“分紅的現(xiàn)金”。公司回購股票正常來說是對自己公司有信心的表現(xiàn)，但是，當公司長期大量舉債，卻并不真正投入生產(chǎn)研發(fā)，而主要用于回購股票，這就讓上市公司越來越負債增加，凈資產(chǎn)減少，這種循環(huán)必然使得上市公司資產(chǎn)負債表不斷惡化。

除了少數(shù)的像于Amazon，F(xiàn)acebook這樣現(xiàn)金流良好的企業(yè)，很多企業(yè)的資產(chǎn)負債表都很難看，比如正在破產(chǎn)邊緣掙扎的的波音，從1997年到最近近期暴跌之前，波音的股價翻了近9倍，而在2013-2019年間，波音回購總金額達643億美元，再加上現(xiàn)金分紅，把凈資產(chǎn)都折騰為負數(shù)。疫情爆發(fā)，這類企業(yè)立刻難以為繼。

波音股價月K線

2020年7月份起，美國企業(yè)債的集中兌付期到來，再融資以滾動債務的利息更貴，許多傳統(tǒng)制造業(yè)都面臨破產(chǎn)風險。如果說在疫情初期，人們對這次疫情會對美國經(jīng)濟的影響產(chǎn)生誤判，而現(xiàn)在基本的共識是，這并不是一個可以較快復原的局面，假設如福奇博士等科學家所擔心的，疫情二次爆發(fā)，疊加美股的風險積累，情形難以想象。

所以我們看到疫情加劇后，巴菲特進行的大幅調(diào)整，同樣的，也聽到他在股東大會關于避險的闡釋。而伯克希爾哈撒韋在一季度末持有的現(xiàn)金，比 2018年同期又增加了100億美元。對此，他的老搭檔查理.芒格先生此前已經(jīng)做了完整的詮釋。4月17號，芒格接受采訪時說：“當有史以來最嚴重的臺風來臨時，我們只想帶著大量流動性走出臺風，我們想把100%的現(xiàn)金留著去收購企業(yè)。沃倫希望那些把90%資產(chǎn)都投資于伯克希爾的人資金是安全的，所以我們總是很小心，但這并不意味著我們不能做一些積極的操作或抓住一些機會，我們是相對保守的，但也會在市場有明確安全預期時進場。”

“沃倫希望那些把90%資產(chǎn)都投資于伯克希爾的人資金是安全的，所以我們總是很小心” 他們了解，人們購買持有伯克希爾哈撒韋的股票，意味著這些投資者相信，巴菲特和芒格是他們資產(chǎn)最好的管理人和保護者。因此他們坦誠自己是保守的投資人并堅守自己的投資原則：從不冒險。

我記得上次見到沃倫的時候：他對我說：“Sarah , 別看我年紀越來越大，但是我依然想把我的精力100%投入到伯克希爾哈撒韋。”一個年近9旬的老人，這樣來擁抱事業(yè)和承擔對股東的責任，我想，他們真的是這個世界上最值得信任的資產(chǎn)管理人。