前幾天有球友@cdyy 問我，$海南橡膠(SH601118)$與海南農(nóng)墾土地資本化有什么關(guān)系？

我先說結(jié)論：有關(guān)系。

首先，先簡單介紹一下海南橡膠與海南農(nóng)墾的關(guān)系。海南橡膠是海南農(nóng)墾投資控股的核心子公司，也是最重要的子公司。海南橡膠的黨委書記董事長上一任和現(xiàn)任都是海南農(nóng)墾黨委委員。海南農(nóng)墾墾區(qū)土地總面積約1041萬畝，占海南全省面積的20%，海南橡膠承包的土地約340萬畝，約占海南全省面積的7%。海南橡膠的土地使用權(quán)是承包自海南農(nóng)墾，承包期限為30年，每畝租金在40-80元不等，承包到2038年底到期。到期之后自動延長再續(xù)30年。

海南橡膠在準(zhǔn)備上市期間，2009年海南省政府通過《關(guān)于海南天然橡膠產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司國有劃撥土地使用權(quán)承包使用方案的批復(fù)》（瓊府函〔2009〕108號）文件，批復(fù)同意海膠集團(tuán)對300多萬畝膠園土地?fù)碛?0年承包使用權(quán)但僅限用于橡膠林及防護(hù)林的生產(chǎn)經(jīng)營。

2016年底，海南省農(nóng)業(yè)廳在充分調(diào)研的基礎(chǔ)上，向農(nóng)業(yè)部建議在省內(nèi)優(yōu)勢植膠區(qū)建設(shè)400萬畝核心膠園，農(nóng)業(yè)部已將海膠集團(tuán)200萬畝核心膠園列入首批建設(shè)規(guī)劃；地方民營200萬核心膠園盡管未列入農(nóng)業(yè)部首批建設(shè)規(guī)劃，但省相關(guān)部門已啟動相關(guān)工作。也是在2016年，海南橡膠啟動非公開發(fā)行股票，募集資金投入熱帶高效非膠農(nóng)業(yè)項目和更新種植特種膠園，擬使用19萬畝土地，充分利用其現(xiàn)有的區(qū)位條件、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)和其他資源優(yōu)勢，瞄準(zhǔn)國內(nèi)外中高端市場，生產(chǎn)鳳梨、蜜柚、芒果、香蕉等綠色生態(tài)鮮果，滿足市場對安全食品的需求。實際上這個舉動已經(jīng)突破了2009年海南省政府對于海南橡膠承包土地僅限橡膠生產(chǎn)經(jīng)營的總體規(guī)劃。

同樣是2016年，海南橡膠副總經(jīng)理、董事會秘書董敬軍作為海南省政協(xié)委員，遞交了一份名為《充分發(fā)揮土地資源配置的優(yōu)勢，加快推進(jìn)農(nóng)墾的改革與發(fā)展》的政協(xié)提案。同年8月24日，海南農(nóng)墾投資控股集團(tuán)對于這份提案作出回應(yīng)稱：

“海墾控股集團(tuán)已組織海膠集團(tuán)與省國土廳、省林業(yè)廳分別就海膠集團(tuán)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型問題召開對接會，兩廳分別表示予以支持。但鑒于海膠擬進(jìn)行產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的面積過大，是農(nóng)墾改革發(fā)展產(chǎn)業(yè)主要的土地資源,在下步的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整轉(zhuǎn)型升級中，我們將嚴(yán)格按“多規(guī)合一”規(guī)劃的要求，有規(guī)劃、有步驟、依法有序推進(jìn)海膠產(chǎn)業(yè)快速轉(zhuǎn)型發(fā)展，盡快實現(xiàn)扭虧轉(zhuǎn)盈、企業(yè)增效、職工增收。”

進(jìn)一步確認(rèn)了對原先土地承包權(quán)限制的突破。

既然突破了原先的限制，那么海南橡膠的業(yè)務(wù)也從原先的橡膠分為橡膠和非膠兩大類。

先說橡膠，雖然本文不是主要探討橡膠業(yè)務(wù)，所以簡單說一下。

1）海南橡膠現(xiàn)在在生產(chǎn)端靠橡膠收入保險，約定的點位在16000，以2019年公告為例，2.84億的保費，海南省政府補(bǔ)貼40%，海膠實際支付1.7億元。按照現(xiàn)在的橡膠價格，這部分是穩(wěn)賺的。反而價格上漲，保險賠付的還少一些。所以說價格在16000左右波動對上市公司來說是最吃虧的（虧保險費），低了有保險托底，高了有業(yè)績彈性。這是海南橡膠相對比南寧糖業(yè)好的地方，不會虧成一個無底洞。

2）除了生產(chǎn)端還有加工端，和其他行業(yè)一樣，加工端就是中間商賺差價。海南橡膠依靠資金、國企背景優(yōu)勢，如今基本壟斷了海南省橡膠的加工端。這一塊業(yè)務(wù)我猜想是毛利比較低的業(yè)務(wù)，也不容易虧損，但是我并沒有找到依據(jù)。

3）還有一些特種橡膠，像軍工類的或者其他的，這些比例都比較低，完全可以忽略不計了，至少短時間影響不了大局。

下面聊一下非膠：

2018年4月13日，海南省建省30周年，中央印發(fā)了《關(guān)于支持海南全面深化改革開放的指導(dǎo)意見》。5月4日，海南橡膠邀請各路專家舉行了產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃座談會，最后的新聞通稿如下：

“為加快推進(jìn)膠園林下經(jīng)濟(jì)發(fā)展，海膠集團(tuán)目前已制定實施“123105”工程，即

“1”指引進(jìn)社會資本1000億元

“2”指海膠集團(tuán)配套資金200億元

“3”指重點布局芒果、椰子、檳榔三大規(guī)模性全產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)業(yè)

“105”指建設(shè)規(guī)模達(dá)10萬畝的5個園區(qū)，分別是興隆外交休閑莊園、白沙百萬畝天然橡膠產(chǎn)業(yè)園、三亞鳳凰谷鄉(xiāng)村文化旅游區(qū)、澄邁紅光幸福花園、海南保國熱帶田園綜合體。

“1”和“2”，說實話我不知道靠什么引進(jìn)社會資本1000億，也不知道依靠海南橡膠現(xiàn)有的資產(chǎn)負(fù)債拿什么配套200億資金。

“3”，芒果是海南農(nóng)墾神泉集團(tuán)的拳頭產(chǎn)品，因為是兄弟單位，海膠布局芒果可以少走一些歪路。椰子和檳榔今年下半年被海南省政府定為“致富三棵樹”中的兩個，并由省政府召開了專題會議來研究總體部署。

“105”，5個田園綜合體。有公開消息是只有2個，一個是三亞鳳凰谷，2016年海南橡膠與四川華信集團(tuán)合資成立了華海實業(yè)來開發(fā)，也就是今年1月份發(fā)公告更名成海南國際文旅消費中心投資集團(tuán)有限公司，最后確認(rèn)為海南海橡國際健康文旅投資有限公司。原計劃是2018年5月正式營業(yè)，不知什么緣故后續(xù)就杳無音訊了。直到2019年5月海南橡膠與華僑城簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議。公告并沒有涉及鳳凰谷項目，不過在海南橡膠的微信公眾號中還是有提到了后續(xù)將和華僑城合作開發(fā)。

“海南橡膠董事長王任飛表示，此次與華僑城共同攜手打造國家膠林主題公園、溫泉公園、鳳凰谷等一批生態(tài)文明振興文旅項目，既符合海南產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向，也是海南自貿(mào)區(qū)、旅游島、生態(tài)文明試驗區(qū)的切題之作，公司將充分利用自貿(mào)區(qū)自貿(mào)港優(yōu)惠政策，把海南橡膠豐富的土地資源及旅游資源稟賦與華僑城集團(tuán)的資金優(yōu)勢、文化旅游、房地產(chǎn)、城鎮(zhèn)化建設(shè)等產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢結(jié)合起來，創(chuàng)新發(fā)展模式，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，為海南“雙自”建設(shè)打造新的經(jīng)濟(jì)增長極?！?/p>

還有一個有信息披露的田園綜合體是保國熱帶田園綜合體。

結(jié)合1和2一起看，可以先得出一個結(jié)論：依靠海南橡膠現(xiàn)有的資金條件和盈利能力，去引進(jìn)1000億的社會資本，和匹配200億的配套投資是一個從表面上看是非常不現(xiàn)實的。既然不現(xiàn)實，又冠冕堂皇的提出來，必然有客觀以外的緣由。

我們來看一下現(xiàn)任的海南橡膠的管理層，董事長王任飛中央財經(jīng)大學(xué)畢業(yè)之后在財政部工作，2008年來海南農(nóng)墾掛職?？偛美畛?，金融學(xué)博士，任職于農(nóng)業(yè)銀行投行部門，去海南橡膠前最后一份工作是一家基金管理公司的投資總監(jiān)。這兩個人都是并不是農(nóng)業(yè)相關(guān)出身，而都是金融背景出身。

所以結(jié)合海南橡膠的實際，我的推斷是必定和海南農(nóng)墾的土地有關(guān)。農(nóng)墾土地資源資產(chǎn)化資本化證券化，資產(chǎn)化和海南橡膠關(guān)系不大。能扯上關(guān)系的只有資本化和證券化，其實在我看來，“海墾控股集團(tuán)土地承包金資產(chǎn)支持專項計劃”都不算上對土地證券化的實質(zhì)突破，包裝的再好，也就是一個類似租金抵押，提前收取的行為。我理解的證券化的形式就是類二級市場，1）有一定的流動性，2）能夠?qū)Y產(chǎn)定價，有價格發(fā)現(xiàn)的功能。

2019年3月1日，海南農(nóng)墾報《【學(xué)習(xí)】王業(yè)僑在2019海南農(nóng)墾工作會議上的報告全文》中提及：
“結(jié)合產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要推動土地資本化取得突破，完成2.69萬畝國有劃撥土地40%權(quán)益作價出資轉(zhuǎn)增資本金10.27億元，提升企業(yè)資本運營能力。”“穩(wěn)妥有序推進(jìn)土地資產(chǎn)化資本化證券化。一是繼續(xù)推進(jìn)不少于100萬畝土地劃轉(zhuǎn)變更登記，確保全面完成農(nóng)場至農(nóng)場公司、農(nóng)墾集團(tuán)至海墾控股集團(tuán)已發(fā)證農(nóng)用地劃撥變更登記，基本完成各農(nóng)場公司場部建成區(qū)建設(shè)用地劃轉(zhuǎn)變更登記。二是結(jié)合產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要，推進(jìn)土地資本化證券化取得突破性進(jìn)展。結(jié)合海膠市值管理和項目發(fā)展，解決2018年度資本化土地出口問題；選取同股同權(quán)類項目，探索存量建設(shè)用地作價出資。”

再回頭看2019年王業(yè)僑在海南農(nóng)墾工作會議上的講話，說的很明顯。解決資本化土地出口問題和海膠的市值管理，隱含的意義除了向上市公司注入土地資產(chǎn)我想不到第二條路。當(dāng)然現(xiàn)在已經(jīng)是2020年了，為什么實際上并沒有解決這個問題，說實話我不知道，也許是政策面上的困難，也許是因為前置條件產(chǎn)業(yè)發(fā)展并沒有達(dá)到需要的程度。作為投資者我們只能先判斷賽道，這是不是一條正確的產(chǎn)業(yè)路徑，能夠?qū)崿F(xiàn)什么目的，蛋糕是做大了吃還是從別人手里搶著吃，有哪些前置條件，進(jìn)行到哪個步驟，可能性有多大，時間期限有多久。

如果能回答清楚這些問題，我想應(yīng)該能夠想明白海南橡膠與海南農(nóng)墾土地資本化之間的關(guān)系了。@今日話題