12月13日，全國股轉(zhuǎn)公司副總經(jīng)理隋強在“影響力·中國時代峰會2019”論壇上表示，新三板改革的相關(guān)制度規(guī)則公開征求意見已經(jīng)結(jié)束，規(guī)則有望近期落地發(fā)布；同時創(chuàng)新層掛牌企業(yè)公開發(fā)行并進入精選層的工作有望在2020年上半年實施。

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　　“新三板深改”：提升對中小微企業(yè)服務(wù)能力 建立多層次資本市場有機聯(lián)系

　　新三板從建立之初就定位為服務(wù)中小微企業(yè)的全國性證券交易場所，是多層次資本市場建設(shè)的重要組成部分。黨中央、國務(wù)院高度重視新三板市場建設(shè)發(fā)展。2018年中央經(jīng)濟工作會議以來，深化資本市場改革進程不斷加快，中國證監(jiān)會多次組織專題研究、部署新三板改革工作，并于2019年10月制定了深化新三板改革總體方案，改革方案涵蓋公開發(fā)行融資、市場分層、轉(zhuǎn)板上市等重要內(nèi)容，有力推進了市場基礎(chǔ)制度優(yōu)化和創(chuàng)新。

　　一、新三板已成為資本市場服務(wù)中小微企業(yè)的重要平臺

　　新三板于2013年初正式運營，是我國建立健全多層次資本市場、探索緩解中小微企業(yè)融資難的關(guān)鍵一步。6年來，新三板不斷完善和豐富基礎(chǔ)制度，有效拓寬了創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微企業(yè)的投融資渠道，形成了不同于滬深交易所的特色制度安排。在金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下，新三板作為國際規(guī)模領(lǐng)先的中小微企業(yè)投融資交易的市場平臺，有豐富的服務(wù)實踐經(jīng)驗，有進一步推進制度改革創(chuàng)新的巨大空間。

　　(一)新三板具有服務(wù)中小微企業(yè)投融資發(fā)展的制度創(chuàng)新基因

　　新三板自成立之初，就創(chuàng)新地構(gòu)建了企業(yè)掛牌及發(fā)行融資制度。對不構(gòu)成公開發(fā)行的企業(yè)股票掛牌及股票發(fā)行審核由全國股轉(zhuǎn)公司負責(zé)，建立了以信息披露為中心的審核理念，企業(yè)投資價值交由市場判斷，實現(xiàn)全程電子化和公開透明審查流程。這種審核機制契合股票發(fā)行注冊制的基本內(nèi)核，以美國為例，股票發(fā)行的信息披露審查是由美國證券交易委員會(簡稱SEC)與發(fā)行人反復(fù)“溝通”，就信息披露進行對話和完善的過程。SEC不去評估發(fā)行人的業(yè)績，而由投資者自行判斷新股的價值來決定是否參與投資。由于掛牌及發(fā)行制度的創(chuàng)新性，新三板市場一經(jīng)設(shè)立便吸引了中小微企業(yè)、金融機構(gòu)以及投資者的廣泛關(guān)注，掛牌公司數(shù)量從2014年末的1500多家，持續(xù)快速擴容至2016年末的1萬家以上規(guī)模，至2019年11月仍保持在9000家以上。

　　(二)新三板將資本市場支持中小微企業(yè)投融資落到實處

　　為適應(yīng)中小微企業(yè)的發(fā)展特點，新三板在制度設(shè)計上包容性強，構(gòu)建了小額、快速、按需的融資制度，為中小微企業(yè)提供了便利的融資發(fā)展條件。截至2019年6月末，有6341家掛牌公司合計完成10390次普通股發(fā)行，累計融資4864億元。新三板通過投融資服務(wù)，為中小微企業(yè)成長提供了有利的環(huán)境。截至2019年上半年末，5000多家新三板企業(yè)總資產(chǎn)共計約2萬億元，同比增長4.5%，實現(xiàn)營業(yè)收入5500多億元，同比增長4.5%，總體實現(xiàn)了持續(xù)有序運營和收入規(guī)模的平穩(wěn)增長。新三板使一批符合經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的中小微企業(yè)得以進入資本市場，促進科技創(chuàng)新和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級。2018年掛牌公司研發(fā)投入同比增長15.7%，研發(fā)強度3.23%，較全社會研發(fā)強度高1.05個百分點。截至2019年6月末，掛牌公司累計完成并購重組1367次，交易金額2039億元，其中七成以上屬于先進制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)。

　　二、現(xiàn)行制度下新三板市場投融資功能亟待提升

　　隨著經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和新舊動能轉(zhuǎn)換進程不斷加快，新三板現(xiàn)行市場分層、融資、交易、投資者適當性等制度安排難以滿足企業(yè)日益增長的投融資需求。新三板市場的發(fā)展瓶頸逐步顯現(xiàn)，市場服務(wù)功能亟待進一步提升。

　　其一，再融資規(guī)模持續(xù)下降。2019年三季度，共完成462次定增，同比下降49.40%；增發(fā)家數(shù)460家，同比下降49.06%；募資金額208.11億元，同比下降39.99%。

　　其二，投資交易不活躍。截至2019年11月30日，掛牌公司今年總成交(含大宗交易)數(shù)量約182億股，總計成交金額678億元；月均成交量16.6億股，月均成交規(guī)模62億元，與2018年相比均下降兩成，其中做市轉(zhuǎn)讓成交減少6%，競價轉(zhuǎn)讓減少21%。

　　其三，主動摘牌公司增加，轉(zhuǎn)板需求難以得到滿足。掛牌公司數(shù)量從2017年末的11000多家，下降至2019年11月的9120家，降幅達到22%。其中，不少新三板優(yōu)質(zhì)掛牌公司的融資需求難以得到滿足，選擇摘牌以尋求轉(zhuǎn)板上市。近年來通過摘牌實現(xiàn)上市企業(yè)累計超過70家。

　　三、深化新三板改革利于打造服務(wù)企業(yè)全生命周期的投融資體系

　　經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型過程中，科技創(chuàng)新型企業(yè)從初創(chuàng)，到成長以及成熟，需要不同的投融資服務(wù)。在多層次資本市場體系下，從新三板內(nèi)部的多層次，到科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、中小板及主板的多層次市場板塊，一個有效覆蓋企業(yè)全生命周期的直接融資服務(wù)體系將逐步成型。

　　(一)提高資本市場支持不同階段企業(yè)發(fā)展的能力

　　隨著多層次資本市場體系的制度更多元化、市場功能互補完善，各個層次之間配合將越來越密切，協(xié)同功能日趨強大，新三板承上啟下的作用將更加明顯。不同交易板塊各自具有制度和交易特點，將會在適度范圍內(nèi)形成良性的市場化競爭，而廣大的中小微企業(yè)將從中受益。通過選擇合適自身發(fā)展需求的投融資市場，借助多元化的融資渠道設(shè)計個性化的融資解決方案，實現(xiàn)階段性的發(fā)展目標，而不必背負過高的融資成本和對價。本輪深化新三板改革，將進一步提升資本市場對于早期型、成長期企業(yè)的服務(wù)能力，提高資本市場服務(wù)不同發(fā)展階段企業(yè)的能力，利于多層次資本市場的改革發(fā)展。

　　(二)新設(shè)精選層豐富了新三板內(nèi)部分層次體系

　　分層制度是新三板市場的核心制度，通過不同層級的掛牌門檻指標區(qū)分企業(yè)發(fā)展階段與規(guī)模，以解決處于不同階段掛牌公司差異化的融資發(fā)展需求。本次改革新設(shè)精選層，與原有的創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層共同構(gòu)成全新的“頂層、中間層、底層”的多層次體系，為分類監(jiān)管提供有效的差異化基礎(chǔ)。動態(tài)的分層調(diào)整機制可以帶動創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層企業(yè)成長升級。不滿足分層維持條件的會被降層，通過退出機制和摘牌制度，形成良性循環(huán)，有利于提升掛牌公司質(zhì)量，推動市場長期穩(wěn)定健康發(fā)展。

　　在新分層的基礎(chǔ)之上，全國股轉(zhuǎn)公司通過公開發(fā)行融資、連續(xù)競價交易、轉(zhuǎn)板上市等改革措施，實現(xiàn)差異化的制度安排。創(chuàng)新層公司公開發(fā)行后滿足條件(如四套標準，掛牌滿一年等)才可以進入精選層，起示范引領(lǐng)作用。精選層公司可獲得新三板最優(yōu)制度資源，匹配較低的投資者門檻，實行與滬深主板一致的連續(xù)競價交易方式。

　　(三)降投資者門檻以有效引導(dǎo)各類投資者積極參與

　　新三板服務(wù)了近萬家中小微企業(yè)，本次改革資源配置應(yīng)向公眾化程度高的精選層傾斜?？紤]到過去幾年新三板投資者參與度不高的情況，精選層推出初期，預(yù)計大部分投資者持觀望態(tài)度，合格投資者開戶數(shù)可能會低于理論值。目前根據(jù)現(xiàn)有分層結(jié)果，按照財務(wù)指標進行篩選，符合精選層標準的公司已達300余家。因此，降低精選層的投資門檻，將能夠促進市場形成投融資功能的平衡以及流動性的提升，形成有效的市場交易和退出機制，并進一步推動VC、PE、公募基金等專業(yè)機構(gòu)投資者的積極參與。

　　(四)實施適度的差異化監(jiān)管體系

　　鑒于基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層、精選層的各層公眾股東人數(shù)及發(fā)行制度存有差異，要實行差異化的分層監(jiān)管措施。精選層因?qū)嵭辛斯_發(fā)行，對其監(jiān)管要趨嚴；創(chuàng)新層監(jiān)管要適中，在現(xiàn)行制度基礎(chǔ)上可略有下調(diào)；基礎(chǔ)層則只需要強制披露簡式年報、中報即可。創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層公司治理和信息披露成本將低于精選層，適合這些處在發(fā)展初期的中小微企業(yè)，提升中小微企業(yè)的“掛牌性價比”，讓創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層公司更愿意留下來好好發(fā)展。

　　四、深化新三板改革將建立多層次資本市場有機聯(lián)系

　　2019年11月8日，全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)布了《關(guān)于就深化新三板改革相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則公開征求意見的通知》，其中明確了轉(zhuǎn)板制度，體現(xiàn)了改革力度和決心，著力點在于提升中小微企業(yè)的投融資服務(wù)，推動多層次市場的有機聯(lián)系的建立。

　　新三板從最早開始就有與主板互聯(lián)互通的淵源，為了解決“兩網(wǎng)系統(tǒng)”遺留的問題，開通了三板市場即代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，主要用于接納從主板退市的公司。后引入了中關(guān)村科技園區(qū)的高新科技企業(yè)后，形成了新三板市場，并面向全國范圍擴容。6年多來，新三板為滬深交易所各板塊貢獻了多達70余家上市公司。2019年科創(chuàng)板推出以來，截至10月底，申報科創(chuàng)板的公司總數(shù)約165家，38家來自新三板，占比近四成，成為科創(chuàng)板公司重要來源。

　　本輪改革將為精選層建立轉(zhuǎn)板機制，即在精選層掛牌滿一年的公司可直接向交易所申請轉(zhuǎn)板上市，轉(zhuǎn)板機制建立，將構(gòu)建起與其他交易所市場的有機聯(lián)系?？梢灶A(yù)見的是，隨著此輪資本市場深化改革循序漸進、穩(wěn)步推行，未來新三板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、中小板、主板將進一步加強互聯(lián)互通，逐步構(gòu)建各板塊之間基于市場導(dǎo)向的優(yōu)勝劣汰的良性競爭機制。

　　操起要于上，而分其詳于下。加大對中小微企業(yè)投融資服務(wù)的支持力度，毋庸置疑是本輪深化改革的初心，也是推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型調(diào)整、促進新舊動能轉(zhuǎn)換的重要舉措之一。隨著新三板改革措施的逐步落地，我國多層次市場建設(shè)將邁上新的臺階，為打造一個規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場添磚加瓦。（來源：上海證券報）

（文章來源：上海證券報）