來源：國海金融市場(chǎng)觀察

上周去了一趟成都調(diào)研，一直心心念念的成都城投平臺(tái)梳理工作終于被提上了日程。在中西部的省會(huì)城市中一直最看好成都，超過重慶、西安、貴陽、南寧、昆明。主要理由是什么？

我覺得可以用一個(gè)有趣的指標(biāo)來回答，就是2018年成都在全國省會(huì)城市首位度排名中第一。這是個(gè)什么概念呢，2018年成都市GDP占了四川省的37%，是第二名綿陽市的接近7倍，相當(dāng)于四川省在舉全省之力發(fā)展省會(huì)。四川省是2018年獲得中央轉(zhuǎn)移支付最多的省份，除了成都以外的20個(gè)地級(jí)市經(jīng)濟(jì)都很弱，所以四川省又被戲稱為“成都省”。成都是著名的宜居城市，四川人以及很多外省人都愛成都，四川省8300萬人都是成都市潛在的人才儲(chǔ)備，成都市連續(xù)多年人口凈流入，常住人口超過1600萬人，有人的地方當(dāng)然有發(fā)展?jié)摿Α?/p>

圖1：2018年四川省各地級(jí)市GDP、一般公共預(yù)算收入

數(shù)據(jù)來源：wind，國海金融市場(chǎng)觀察

今年5月底，成都市武侯區(qū)平臺(tái)首發(fā)3年期私募債，全場(chǎng)申購總量超過100億（計(jì)劃發(fā)行30億），全場(chǎng)3.4倍，票面5.45%，武侯區(qū)的債券市場(chǎng)首秀可以說優(yōu)秀了。很多同業(yè)小伙伴標(biāo)位投飛后忿忿不平，可是冷靜想來，這個(gè)結(jié)果是合理的，成都市主城+經(jīng)濟(jì)體量大+財(cái)力雄厚+房價(jià)高+土地儲(chǔ)備多+政府債務(wù)低，這么多優(yōu)點(diǎn)合在一起，本身就是很多機(jī)構(gòu)可以閉眼買的標(biāo)的（反正之前信誓旦旦跟我說川渝一刀切的盆友，也跑來跟我吐槽武侯沒中）。所以……前幾天武侯區(qū)小平臺(tái)3年私募債發(fā)在了更低的5.3%。

其實(shí)四川省整體的政府債務(wù)率偏高，城投有息債務(wù)/一般公共預(yù)算收入2.6倍，在全國31個(gè)省份（中位數(shù)1.5倍）中排在第11名。再加上近兩年出現(xiàn)了非標(biāo)違約，四川省的平臺(tái)在債券市場(chǎng)上認(rèn)可度并不高，但是喜歡成都市的投資人還是非常多的。2019年初至今，四川省共發(fā)行了973億城投債（發(fā)行規(guī)模僅次于江蘇省和浙江省），僅成都市就占了707億，占全省的73%。

考慮用2019年以來新發(fā)城投的平均票面利率與存量城投的平均票面利率這一指標(biāo)（新發(fā)利率-存量利率）來代表市場(chǎng)對(duì)某一地區(qū)城投的相對(duì)認(rèn)可程度，在各省份之間進(jìn)行橫向比較，這一指標(biāo)值越小，則代表市場(chǎng)越認(rèn)可。

從發(fā)行利率來看，四川省城投整體的平均發(fā)行利率明顯走低。四川省2019年新發(fā)城投債平均票面與存量債平均票面的差值是-74BP（中位數(shù)-55BP），在30個(gè)發(fā)債省份里面排22名，乍一看，地方融資成本明顯改善。

圖2：2019年新發(fā)城投債平均票面vs存量債平均票面（按省份）

數(shù)據(jù)來源：wind，國海金融市場(chǎng)觀察 

若細(xì)化到四川省的各個(gè)地級(jí)市，我們發(fā)現(xiàn)除了成都和幾個(gè)經(jīng)濟(jì)略強(qiáng)的地級(jí)市外，四川大部分區(qū)域在公開市場(chǎng)融資能力是下降的。因?yàn)橹挥袠飞?、德陽、成都?個(gè)地級(jí)市新發(fā)與存量的差值小于0，其他10個(gè)地級(jí)市均大于0，出現(xiàn)非標(biāo)違約的資陽市差值更是高達(dá)143BP，另外這10個(gè)地級(jí)市的新發(fā)城投平均票面利率均高于7%，絕對(duì)水平非常高。

圖3：2019年新發(fā)城投債平均票面vs存量債平均票面（四川省各地級(jí)市）

數(shù)據(jù)來源：wind，國海金融市場(chǎng)觀察

講了這么多，結(jié)論就是四川的大多數(shù)區(qū)域咱也不敢買，今天只講大成都，其他地級(jí)市就先擱置啦。以下先從行政區(qū)劃、經(jīng)濟(jì)財(cái)政、政府債務(wù)、區(qū)域房地產(chǎn)、銀行資產(chǎn)質(zhì)量等方面來梳理一下成都區(qū)域，最后回歸到主要城投平臺(tái)介紹。

1、行政區(qū)劃

成都市，四川省省會(huì)、副省級(jí)城市，轄11個(gè)市轄區(qū)，4個(gè)縣，代管5個(gè)縣級(jí)市，另外還有非行政區(qū)成都高新區(qū)和天府新區(qū)成都直管區(qū)。

成都市面積1.4萬平方公里，常住人口1633萬人。2018年實(shí)現(xiàn)GDP1.5萬億，同比8%，增速高于全國平均水平。人均GDP9.4萬，在17個(gè)GDP超萬億的城市中人均水平處于墊底的位置（僅高于重慶市的6.6萬元/人）。

圖4：成都市行政區(qū)劃圖

數(shù)據(jù)來源：百度，國海金融市場(chǎng)觀察

成都有一個(gè)圈層的概念，劃分上既考慮地理位置，也考慮經(jīng)濟(jì)強(qiáng)弱，對(duì)于我們快速判斷每個(gè)區(qū)的強(qiáng)弱還挺有用的。一圈層是成熟區(qū)域（主城區(qū)）、二圈層是成長區(qū)域（近郊區(qū)）、三圈層是發(fā)展滯后區(qū)域（遠(yuǎn)郊區(qū)）。一圈層包括五城區(qū)和高新區(qū)，即錦江區(qū)、青羊區(qū)、金牛區(qū)、武侯區(qū)、成華區(qū)、高新區(qū)；二圈層是近郊的5個(gè)區(qū)和天府新區(qū)，即龍泉驛區(qū)、新都區(qū)、溫江區(qū)、雙流區(qū)、郫都區(qū)、天府新區(qū)；三圈層是遠(yuǎn)郊的9個(gè)區(qū)縣（市），即青白江區(qū)、都江堰市、彭州市、邛崍市、崇州市、金堂縣、大邑縣、蒲江縣、新津縣。

2017年成都市提出了“東進(jìn)、南拓、西控、北改、中優(yōu)”5大戰(zhàn)略（解釋不用細(xì)看，就是字面意思~），其中南邊和東邊是重點(diǎn)發(fā)展方向?！皷|進(jìn)”主要是沿龍泉山東側(cè)規(guī)劃建設(shè)天府國際空港新城和現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)基地，發(fā)展先進(jìn)制造業(yè)和生產(chǎn)服務(wù)性行業(yè)，開辟城市永續(xù)發(fā)展的新空間，打造創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展的新引擎?！澳贤亍保歉邩?biāo)準(zhǔn)、高質(zhì)量規(guī)劃建設(shè)天府新區(qū)和國家自主創(chuàng)新示范區(qū)，主要是優(yōu)化城市空間結(jié)構(gòu)，完善管理體制，建成行政政務(wù)服務(wù)中心、科技創(chuàng)新中心、國際會(huì)展中心、區(qū)域性總部基地、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)服務(wù)基地。“西控”，主要是大力發(fā)展高端綠色科技產(chǎn)業(yè)，提升綠色發(fā)展能級(jí)，保持生態(tài)宜居的現(xiàn)代化田園城市形態(tài)?！氨备摹敝饕恰坝袡C(jī)更新”，改善北部區(qū)域的人居環(huán)境?！爸袃?yōu)”主要是優(yōu)化中心城區(qū)的城市功能，實(shí)行“三降兩提”，即降低中心城區(qū)開發(fā)強(qiáng)度、降低中心城區(qū)建筑尺度、降低人口密度，提高中心城產(chǎn)業(yè)的層次、提升城市的品質(zhì)。

圖5：成都市城市規(guī)劃

數(shù)據(jù)來源：百度，國海金融市場(chǎng)觀察

2、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)財(cái)政

與東部發(fā)達(dá)地區(qū)的省會(huì)城市相比，成都在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)方面還有很大差距，基本沒有幾家全國知名的大企業(yè)或者是拿得出手的上市公司。截止目前，成都市共有77家A股上市公司，總市值7585億，其中市值最高的3家是通威股份、科倫藥業(yè)、川投能源，主營業(yè)務(wù)分別是禽飼料生產(chǎn)、注射液生產(chǎn)、能源供應(yīng)。相比而言，排在2018年新一線城市第二名的杭州市，共有133家A股上市公司，總市值1.66萬億（這還不包括總市值4400億美元的阿里巴巴），知名上市公司包括海康威視、榮盛石化、恒生電子、華東醫(yī)藥、大華股份、老板電器等。

成都以電子信息、汽車制造、食品飲料、裝備制造、生物醫(yī)藥作為五大支柱產(chǎn)業(yè)。2018年電子及通信設(shè)備制造業(yè)、計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)、醫(yī)療儀器設(shè)備及儀器儀表制造業(yè)，分別增長26.8%、16.8%、36.4%，對(duì)規(guī)模以上工業(yè)增長的貢獻(xiàn)率達(dá)40.8%。

分區(qū)域來看，2018年成都市百強(qiáng)企業(yè)總營收1.2萬億、總資產(chǎn)3萬億，其中高新區(qū)24家、青羊區(qū)15家、武侯區(qū)9家、龍泉驛區(qū)8家、成華區(qū)8家，這幾個(gè)區(qū)域產(chǎn)業(yè)實(shí)力相對(duì)較強(qiáng)。以下簡要介紹下各區(qū)域主要產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟(jì)實(shí)力。

圖6：各區(qū)域產(chǎn)業(yè)布局

數(shù)據(jù)來源：克瑞爾，wind，國海金融市場(chǎng)觀察

圖7：各區(qū)域主要情況

數(shù)據(jù)來源：國海金融市場(chǎng)觀察

一般公共預(yù)算收入主要由稅收收入構(gòu)成，可以反映地方經(jīng)濟(jì)體量、產(chǎn)業(yè)強(qiáng)弱和經(jīng)濟(jì)活力。成都市一般公共預(yù)算收入保持了穩(wěn)定增長，2018年一般公共預(yù)算收入實(shí)現(xiàn)1424億，同比9.4%。

分區(qū)來看，高新區(qū)、武侯區(qū)、青羊區(qū)一般公共預(yù)算收入規(guī)模排前三，邛崍市、浦江縣、大邑縣等三圈層縣市墊底；若考慮增速，天府新區(qū)、彭州市和青白江市發(fā)展較快（也跟2018年成都市調(diào)整稅收分成比例有關(guān)）。政府性基金收入主要是土地出讓收入，也是地方政府最主要的償債來源，因此將一般公共預(yù)算收入+政府性基金收入作為可控財(cái)力。按照可控財(cái)力排序，高新區(qū)、天府新區(qū)、和龍泉驛區(qū)排前三，這三個(gè)區(qū)也是目前成都市重點(diǎn)打造的區(qū)域，因此供地規(guī)模比較大。

圖8：各區(qū)財(cái)政數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：地方財(cái)政局，國海金融市場(chǎng)觀察

3、政府債務(wù)

將政府直接債務(wù)+發(fā)債城投有息債務(wù)作為地方政府總債務(wù)，一般公共預(yù)算收入+政府性基金收入作為可控財(cái)力，用總債務(wù)/可控財(cái)力（債務(wù)率1）、發(fā)債城投有息債務(wù)/可控財(cái)力（債務(wù)率2）作為衡量政府債務(wù)率的兩個(gè)指標(biāo)。成都市全市總債務(wù)/可控財(cái)力3.1倍、城投債務(wù)/可控財(cái)力2.2倍，屬于較高水平（2017年所有3000億以上地級(jí)市城投債務(wù)/可控財(cái)力數(shù)據(jù)中位數(shù)為1.72倍）。各區(qū)縣內(nèi)部政府債務(wù)率分化較大，債務(wù)率1排前三的簡陽市、金堂縣和龍泉驛區(qū)分別高達(dá)6.4倍、3.6倍和2.5倍，而最低的金牛區(qū)只有0.3倍。

圖9：各區(qū)政府債務(wù)數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：地方財(cái)政局，wind，國海金融市場(chǎng)觀察 

4、區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)

2018年，成都市實(shí)現(xiàn)政府性基金收入1399.8億，同比2.9%，增速較2017年大幅下降，但絕對(duì)數(shù)仍較高，基本與一般公共預(yù)算收入持平，顯示出成都市對(duì)于土地財(cái)政的依賴很高。從2019年上半年土地市場(chǎng)熱度來看，成都土地市場(chǎng)整體溢價(jià)率18.52%，房企拿地仍然積極，預(yù)計(jì)今年成都市土地出讓收入仍將維持高位。

圖10：成都市政府性基金收入

數(shù)據(jù)來源：地方財(cái)政局，國海金融市場(chǎng)觀察

以冰山指數(shù)來觀察房價(jià)走勢(shì)，目前成都市二手房均價(jià)1.69萬/平方米、邊際價(jià)格1.43萬/平方米，今年以來二手是小幅上漲的（新房限價(jià)，可比性較差），但較2018年5月的高點(diǎn)還是分別下跌了10%、14%。分區(qū)域來看，一圈層的6個(gè)區(qū)均價(jià)都在1.4萬/平方米以上，其中高新區(qū)和錦江區(qū)均價(jià)2萬/平方米；二圈層均價(jià)基本在1.1-1.2萬/平方米，最高的天府新區(qū)均價(jià)1.7萬/平方米。

圖11：成都市冰山指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：冰山指數(shù)，國海金融市場(chǎng)觀察

圖12：成都市二手房均價(jià)

數(shù)據(jù)來源：鏈家，國海金融市場(chǎng)觀察

5、銀行資產(chǎn)質(zhì)量

成都本地銀行主要是成都農(nóng)商行和成都銀行，考慮將逾期90天以上的貸款/貸款總額作為不良率來觀察當(dāng)?shù)劂y行的資產(chǎn)質(zhì)量。成都銀行和成都農(nóng)商行近幾年的不良率均在合理區(qū)間內(nèi)，成都銀行不良率呈下降趨勢(shì)，成都農(nóng)商受股權(quán)變動(dòng)的影響，2018年報(bào)尚未披露。

圖13：成都本地銀行不良率