作者：朱塵

昨日，鮑威爾、耶倫和伯南克齊聚AEA年會(huì)，一同探討了有關(guān)美國(guó)貨幣政策與經(jīng)濟(jì)情況的諸多問(wèn)題。這場(chǎng)Panel也勾起了筆者不少回憶。

圖源：Washington Post

媒體和市場(chǎng)人士一如既往地在鮑威爾的發(fā)言環(huán)節(jié)中尋找自己想要看到的蛛絲馬跡。也毫不令我感到意外地就鮑威爾發(fā)言中的一些“重申”內(nèi)容大驚小怪。媒體在報(bào)道上亦對(duì)耶倫和伯南克的發(fā)言有忽略，但事實(shí)上，他們兩位才是縮表政策的主設(shè)計(jì)師——美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策常態(tài)化的綱領(lǐng)性文件《貨幣政策正?；脑瓌t和計(jì)劃》是在此二人的任期內(nèi)奠定的，如果媒體真要就美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表縮表政策做文章，大不應(yīng)該忽視這兩位的觀點(diǎn)。

我按照正序組織了Panel中一些值得大家關(guān)注的觀點(diǎn)，以還原我所認(rèn)為的重點(diǎn)。

主持人開(kāi)場(chǎng)時(shí)提到耶倫和伯南克累積參加了超過(guò)200多次FOMC會(huì)議（這可真是個(gè)驚人的數(shù)字），還調(diào)侃了現(xiàn)任聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的學(xué)術(shù)背景——他是一名律師，而非一名經(jīng)濟(jì)學(xué)家。當(dāng)一名律師走進(jìn)一場(chǎng)13000位經(jīng)濟(jì)學(xué)家參與的會(huì)議時(shí)（AEA年會(huì)）會(huì)發(fā)生什么？這引得耶倫在一旁大笑不止。

#1 在12月的FOMC發(fā)布會(huì)以后市場(chǎng)存在悲觀論調(diào)，問(wèn)鮑威爾有關(guān)2019年的經(jīng)濟(jì)前景的問(wèn)題

鮑威爾認(rèn)為2018年是個(gè)經(jīng)濟(jì)大年（hard data），好態(tài)勢(shì)會(huì)延續(xù)到2019年。并提到了在會(huì)議前剛剛公布的亮眼的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)（+31.2萬(wàn)）。失業(yè)率處于4%以下已經(jīng)持續(xù)9個(gè)月了，這是自1960年中以來(lái)的最長(zhǎng)時(shí)間。此外，勞動(dòng)參與率、薪資數(shù)據(jù)也不錯(cuò)。目前也不擔(dān)心通脹水平。各種領(lǐng)先指標(biāo)也表現(xiàn)不錯(cuò)（首申），圣誕的情況顯示消費(fèi)強(qiáng)勁。認(rèn)為ISM大幅下滑的背景是ISM已經(jīng)維持高位許久了，并表態(tài)在關(guān)注數(shù)據(jù)的下滑。這部分表態(tài)是在傳遞目前聯(lián)儲(chǔ)的“數(shù)據(jù)本位”傾向，聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)對(duì)hard data的關(guān)注程度非常高。

在這之后，鮑威爾提到了中國(guó)（外部環(huán)境）。中國(guó)的數(shù)據(jù)比較混合（mixed），PMI/消費(fèi)/Apple反映出來(lái)的不太好，這對(duì)全球存在溢出，外需疲軟。最終也影響到了商品價(jià)格——比如銅。中國(guó)當(dāng)局已經(jīng)積極實(shí)施了更多的刺激政策（不確定其所指是否是昨天的降準(zhǔn)）。總體而言，其他EM仍會(huì)以穩(wěn)健的步伐擴(kuò)張?？梢哉f(shuō)，好的狀況和美國(guó)存在同步。

最后提到了金融市場(chǎng)（預(yù)期對(duì)立），認(rèn)為金融市場(chǎng)傳達(dá)出來(lái)的信號(hào)（相較于聯(lián)儲(chǔ)）不太一樣。市場(chǎng)擔(dān)心全球經(jīng)濟(jì)減速和與中國(guó)的maoyi談判，華盛頓的政策不確定性和其他風(fēng)險(xiǎn)也沖擊了市場(chǎng)定價(jià)。數(shù)據(jù)和市場(chǎng)信號(hào)存在對(duì)立時(shí)，應(yīng)當(dāng)將考慮到政策是為了風(fēng)險(xiǎn)管理。政策是沒(méi)有預(yù)設(shè)路徑的（這是一句聯(lián)儲(chǔ)主席慣用的話(huà)，耶倫也曾說(shuō)過(guò)多次），通脹情況讓我們很耐心，可以觀察經(jīng)濟(jì)如何變化。

美聯(lián)儲(chǔ)隨時(shí)準(zhǔn)備調(diào)整政策，甚至大幅調(diào)整政策姿態(tài)，以達(dá)到自己的雙重目標(biāo)（充分就業(yè)與2%通脹目標(biāo)）。

這里比較有趣的是鮑威爾重新舉了2016年時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)政策變化的例子。2015年末加息后，F(xiàn)OMC本預(yù)計(jì)2016年將加息4次，但2016年初金融狀況收緊，外部環(huán)境有變，聯(lián)儲(chǔ)很快調(diào)整了其加息路徑，直到數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)才重新啟動(dòng)貨幣政策正?；?/strong>。

*以上這些內(nèi)容筆者在之前的文章中都有所提及，歡迎重新閱讀。

#2 十年期美債收益率下行，聯(lián)邦基金利率期貨體現(xiàn)市場(chǎng)認(rèn)為聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)加息了，市場(chǎng)是否告訴你你錯(cuò)了呢？

鮑威爾認(rèn)為市場(chǎng)定價(jià)中計(jì)入了下行風(fēng)險(xiǎn)，但他們太超前于數(shù)據(jù)了。

市場(chǎng)在表達(dá)自己的擔(dān)憂(yōu)，尤其是對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂(yōu)（這也是鮑威爾所認(rèn)定的主因），包括maoyi因素。聯(lián)儲(chǔ)對(duì)市場(chǎng)信號(hào)很敏感，會(huì)聆聽(tīng)市場(chǎng)，也會(huì)考慮下行風(fēng)險(xiǎn)。

#3 有關(guān)資產(chǎn)負(fù)債表政策與縮表進(jìn)程

這一段被不少媒體斷章取義。鮑威爾一上來(lái)強(qiáng)調(diào)的是利率政策才是美聯(lián)儲(chǔ)的主要工具，并轉(zhuǎn)向耶倫，戲言縮表政策實(shí)際上是“waiting the paint dry”（等畫(huà)干，reducing balance sheet supposed to be like watching paint dry），這是耶倫在2017年中的發(fā)布會(huì)時(shí)的說(shuō)法。鮑威爾認(rèn)為這個(gè)正?；牟呗詫?duì)聯(lián)儲(chǔ)和經(jīng)濟(jì)而言都不錯(cuò)。

對(duì)于縮表可能存在變化，這不是鮑威爾臨時(shí)起意所定。背景是2014年聯(lián)儲(chǔ)的《貨幣政策正?；脑瓌t和計(jì)劃》就言明聯(lián)儲(chǔ)可以調(diào)整縮表來(lái)服務(wù)美聯(lián)儲(chǔ)的政策目標(biāo)，換句話(huà)說(shuō)，只要縮表影響了美聯(lián)儲(chǔ)達(dá)至其政策目標(biāo)，聯(lián)儲(chǔ)就可以有變化，包括資產(chǎn)負(fù)債表。

很多人抱怨資產(chǎn)負(fù)債表縮減對(duì)市場(chǎng)的影響，但鮑威爾認(rèn)為這相比于財(cái)政部國(guó)債發(fā)行的影響是毛毛雨（這和12月FOMC發(fā)布會(huì)上的表態(tài)一致）。所以聯(lián)儲(chǔ)不認(rèn)為是縮表造成了市場(chǎng)四季度的波動(dòng)，并再次強(qiáng)調(diào)只要縮表影響了美聯(lián)儲(chǔ)達(dá)至其政策目標(biāo)，聯(lián)儲(chǔ)就可以有變化，包括資產(chǎn)負(fù)債表。

如果縮表成為了問(wèn)題，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)有任何猶豫。

#4 問(wèn)耶倫有關(guān)本輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張周期的問(wèn)題，問(wèn)伯南克有關(guān)財(cái)政刺激消褪的問(wèn)題

耶倫完全認(rèn)同鮑威爾的看法，數(shù)據(jù)非常好，消費(fèi)情況不錯(cuò)，債務(wù)負(fù)擔(dān)下降，油價(jià)下降，2019年有很好的基礎(chǔ)。

耶倫提到一個(gè)有趣的觀點(diǎn)。即經(jīng)濟(jì)周期可能會(huì)被兩種因素終結(jié)：

第一種是金融失衡，但目前沒(méi)看到威脅，市場(chǎng)很擔(dān)心，經(jīng)濟(jì)也確實(shí)會(huì)減速，但耶倫認(rèn)為今年的增長(zhǎng)仍然會(huì)超過(guò)潛在水平。

第二種是美聯(lián)儲(chǔ)，因?yàn)橥?jīng)濟(jì)周期的尾聲會(huì)伴隨通脹，但現(xiàn)在通脹很低，菲利普斯曲線很平坦。聯(lián)儲(chǔ)還是基于數(shù)據(jù)行事。

伯南克很看好本輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張打破周期的持久記錄，但也認(rèn)為會(huì)減速，但人們已經(jīng)對(duì)此有預(yù)期。刺激確實(shí)在消褪。伯老又說(shuō)了一遍經(jīng)濟(jì)周期don’t die of old age, they get murdered（不會(huì)因?yàn)槟昀隙?，而是被謀害的），但目前沒(méi)看到“躲在幕后的不利因素”。

#5 問(wèn)有關(guān)總統(tǒng)和白宮的問(wèn)題

鮑威爾無(wú)奈搖頭，并表態(tài)沒(méi)新聞給你。也沒(méi)安排會(huì)面。主持人很滑稽地問(wèn)“如果總統(tǒng)讓你辭職你會(huì)嗎？”鮑威爾斷然回了一句“No!”

伯南克分享了自己與兩任總統(tǒng)（布什和奧巴馬）相處的經(jīng)驗(yàn)，他們尊重聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性以及對(duì)短期利率的控制，并笑稱(chēng)“奧巴馬有時(shí)還會(huì)幫聯(lián)儲(chǔ)解釋?！甭?lián)儲(chǔ)對(duì)國(guó)會(huì)負(fù)責(zé)，目標(biāo)也是國(guó)會(huì)定的。他和耶倫很幸運(yùn)（總統(tǒng)尊重獨(dú)立性）。和財(cái)政部的關(guān)系也不錯(cuò)，在危機(jī)時(shí)期這相當(dāng)重要。

耶倫認(rèn)為T(mén)rump是個(gè)麻煩，不該爬到美聯(lián)儲(chǔ)頭上來(lái)。美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性是公眾信心來(lái)源的重要一環(huán)。雖然總統(tǒng)有權(quán)評(píng)論，但這會(huì)影響到公眾的信心。

此時(shí)鮑威爾強(qiáng)勢(shì)weigh in補(bǔ)充，他表態(tài)人們必須了解美聯(lián)儲(chǔ)有很強(qiáng)的“政治無(wú)涉”與“獨(dú)立性文化”，聯(lián)儲(chǔ)受制于法律而非總統(tǒng)和政治，這是刻在聯(lián)儲(chǔ)（官員）的DNA之中的，并且這“一點(diǎn)都不脆弱”，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)一直這樣行事。

#6 回顧過(guò)往的非常規(guī)貨幣政策和歷史經(jīng)驗(yàn)

此后三位開(kāi)始憶往昔，這個(gè)部分沒(méi)有什么增量信息，伯南克提到了ZLB和聯(lián)儲(chǔ)的新框架/工具研究的事兒。

耶倫表示自己在2015-2016年間學(xué)到的是“全球視角很重要且必須納入考量”，因?yàn)槊绹?guó)的貨幣政策有更強(qiáng)更快的外溢性，會(huì)影響美元和國(guó)外的美元債務(wù)還有緊急情況。有時(shí)候風(fēng)險(xiǎn)很難預(yù)測(cè)，因此才需要看hard data！

鮑威爾提到了“Taper Tantrum”，認(rèn)為這給聯(lián)儲(chǔ)留下了創(chuàng)傷。市場(chǎng)非常敏感，資產(chǎn)負(fù)債表需要躲在幕后。聯(lián)儲(chǔ)能做好的就是增加透明度。

參考資料：AEA Federal Reserve Chairs: Joint Interview