銳思維咨詢專注于基金、PPP、ABS等結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，致力于尋找PPP與社會(huì)資本業(yè)務(wù)戰(zhàn)略的契合點(diǎn)，設(shè)計(jì)PPP與基礎(chǔ)設(shè)施金融工具的聯(lián)結(jié)口。

一、相關(guān)文件

《國(guó)務(wù)院關(guān)于創(chuàng)新重點(diǎn)領(lǐng)域投融資機(jī)制鼓勵(lì)社會(huì)投資的指導(dǎo)意見》（國(guó)發(fā)〔2014〕60號(hào)）

對(duì)“建立健全政府和社會(huì)資本合作（PPP）機(jī)制”從四個(gè)方面進(jìn)行了規(guī)范，明確要求：“政府要與投資者明確PPP項(xiàng)目的退出路徑，保障項(xiàng)目持續(xù)穩(wěn)定運(yùn)行”。

《關(guān)于開展政府和社會(huì)資本合作的指導(dǎo)意見》（發(fā)改投資[2014]，2724號(hào)）

“加強(qiáng)政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目的規(guī)范管理”部分，將“退出機(jī)制”作為重要的一環(huán)予以規(guī)范，并提出政府方要“依托各類產(chǎn)權(quán)、股權(quán)交易市場(chǎng)，為社會(huì)資本提供多元化、規(guī)范化、市場(chǎng)化的退出渠道“。

《關(guān)于推廣運(yùn)用政府和社會(huì)資本合作模式有關(guān)問(wèn)題的通知》（財(cái)金[2014]76號(hào)）

“細(xì)化完善項(xiàng)目合同文本”部分，明確提出“地方各級(jí)財(cái)政部門要會(huì)同行業(yè)主管部門協(xié)商訂立合同，重點(diǎn)關(guān)注項(xiàng)目的功能和績(jī)效要求、付款和調(diào)整機(jī)制、爭(zhēng)議解決程序、退出安排等關(guān)鍵環(huán)節(jié)，積極探索明確合同條款內(nèi)容”。

《關(guān)于規(guī)范政府和社會(huì)資本合作合同管理工作的通知》（財(cái)金〔2014〕156號(hào)）

“切實(shí)遵循PPP合同管理的核心原則”部分，明確提出了“兼顧靈活”的原則，并要求“合理設(shè)置一些關(guān)于期限變更（展期和提前終止）、內(nèi)容變更（產(chǎn)出標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整、價(jià)格調(diào)整等）、主體變更（合同轉(zhuǎn)讓）的靈活調(diào)整機(jī)制，為未來(lái)可能長(zhǎng)達(dá)20-30年的合同執(zhí)行期預(yù)留調(diào)整和變更空間”。 

二、主要機(jī)制

股權(quán)回購(gòu)

股權(quán)回購(gòu)指施工單位帶資建設(shè)結(jié)束之后將其持有的項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓 給地方融資平臺(tái)或政府指定的運(yùn)營(yíng)單位，以收回建設(shè)成本并取得收益。股權(quán)回購(gòu)是我國(guó)建設(shè)項(xiàng)目傳統(tǒng)的退出機(jī)制。但在國(guó)辦發(fā)【2015】42號(hào)文、財(cái)金【2015】57號(hào)文明令禁止政府回購(gòu)后，將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給地方融資平臺(tái)的“政府兜底”方式已不具合法性。于是在實(shí)踐中產(chǎn)生了要求政府制定企業(yè)回購(gòu)和要求建設(shè)方或運(yùn)營(yíng)方回購(gòu)這兩種變通模式。

這種模式的典型代表為開工于2005年，回購(gòu)于2010年的南京長(zhǎng)江隧道項(xiàng)目。

售后回租

在PPP項(xiàng)目中，將項(xiàng)目資產(chǎn)進(jìn)行出售后回租，租賃公司支付相應(yīng)價(jià)款，在項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期利用項(xiàng)目收費(fèi)和政府補(bǔ)貼支付租賃價(jià)款，運(yùn)營(yíng)期結(jié)束后租賃公司將資產(chǎn)所有權(quán)以名義價(jià)格轉(zhuǎn)回SPV，SPV向政府移交，移交后社會(huì)資本退出。這種模式在外國(guó)使用較多，在我國(guó)，受《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則解釋第2號(hào)》規(guī)定，BOT模式中的基礎(chǔ)設(shè)施實(shí)際上不屬于SPV，形成基礎(chǔ)設(shè)施的成本才計(jì)入SPV 的無(wú)形資產(chǎn)，SPV并不具備出售基礎(chǔ)設(shè)施的權(quán)利。因此使用的場(chǎng)景較為有限。

公開上市

公開上市退出是指PPP項(xiàng)目公司首次面向非特定社會(huì)公眾公開發(fā)行股票以獲得大量資金，在滿足項(xiàng)目公司的后續(xù)資金需求的同時(shí)，為投資者帶來(lái)豐厚的回報(bào)。公開上市是回報(bào)率最高的投資退出機(jī)制，但是由于我國(guó)資本市場(chǎng)體系的尚不健全，選擇此種回購(gòu)方式的項(xiàng)目數(shù)量比較少。

這種模式的典型代表為2015年在港交所實(shí)現(xiàn)上市的云南水務(wù)投資股份有限公司。

資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化（assert securitization）是指企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)將其能產(chǎn)生現(xiàn)金收益的資產(chǎn)加以組合，出售給特殊目的的載體（SPV），SPV再發(fā)行以該基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持的證券產(chǎn)品，將該證券出售給投資者的過(guò)程。通常包括確定證券化資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池；設(shè)立SPV；風(fēng)險(xiǎn)隔離，實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出售；信用增級(jí)和信用評(píng)級(jí)；銷售交易；后期服務(wù)與管理等六大步驟。由于PPP項(xiàng)目具有明確的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓和必要的政府補(bǔ)貼，往往具有穩(wěn)定的可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流，資產(chǎn)證券化是一個(gè)比較好的模式選擇。

這種模式的典型代表為隧道股份旗下大連路隧道資產(chǎn)證券化項(xiàng)目。

 發(fā)行債券

2017年國(guó)家發(fā)改委公布的《政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目專項(xiàng)債券發(fā)行指引》標(biāo)志著PPP項(xiàng)目專項(xiàng)債正式推出。PPP項(xiàng)目專項(xiàng)債券是指由PPP項(xiàng)目公司或社會(huì)資本發(fā)行，募集資金主要用于以特許經(jīng)營(yíng)、購(gòu)買服務(wù)等PPP形式開展項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)的企業(yè)債券。PPP項(xiàng)目專項(xiàng)債券的發(fā)行形式，既可以是普通企業(yè)債券，也可以是項(xiàng)目收益?zhèn)?。但由于缺乏歷史數(shù)據(jù)支撐和債券流動(dòng)性相對(duì)處于劣勢(shì)等因素，使得采用這一模式的社會(huì)資本數(shù)量較少。

三、結(jié)語(yǔ)

目前看來(lái)，資產(chǎn)證券化這一模式的使用較為廣泛，發(fā)改投資〔2016〕2698號(hào)文，財(cái)金〔2017〕55號(hào)文和《PPP項(xiàng)目資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》等文件為PPP資產(chǎn)證券化構(gòu)建了較為完備的法律體系，提供了具有參考意義的操作性規(guī)范指引，進(jìn)一步釋放了PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的潛力。