常讀我專欄的朋友都會(huì)發(fā)現(xiàn)，我基本不談估值和股價(jià)，只談公司。

一方面，你可以理解我對(duì)技術(shù)面一竅不通（事實(shí)也是如此）；另一方面，作為一個(gè)十幾年前的財(cái)報(bào)工作者，我對(duì)現(xiàn)在常用的估值計(jì)算方法，是并不太認(rèn)同的。

昨天講通策醫(yī)療，有粉絲留言說這家公司PE太高了。其實(shí)我并沒有推薦要投資這只股票，而是推薦這家公司。

股票和公司是兩個(gè)概念，股票的價(jià)格是暫時(shí)的，而好公司的價(jià)值是持續(xù)的。

常見的估值指標(biāo)有PE（市盈率）、PB（市凈率）、EV/EBITDA（企業(yè)價(jià)值/息稅、折舊、攤銷前利潤(rùn)）等。

這些指標(biāo)中，EV/EBITDA相對(duì)精準(zhǔn)但分析起來比較復(fù)雜，股民最常用的是PE。

一、市盈率

那就先說一下PE。

PE的計(jì)算公式是： 市盈率=每股價(jià)格/每股收益

這里有兩個(gè)核心指標(biāo)，就是股價(jià)和每股收益，股價(jià)是動(dòng)態(tài)的，那么每股收益怎么計(jì)算？

每股收益是指指稅后利潤(rùn)與股本總數(shù)的比率，也就是說，這個(gè)指標(biāo)本質(zhì)上是凈利潤(rùn)的變體。

我做報(bào)表的時(shí)候，領(lǐng)導(dǎo)給我拍桌子：你把PE給我搞下來。

怎么搞？

很簡(jiǎn)單，增加凈利潤(rùn)。

出年報(bào)的時(shí)候往往是元旦假期，上年的業(yè)務(wù)都做完了，怎么增加凈利潤(rùn)？

唯有財(cái)技。

我看了三百多份財(cái)報(bào)，自吹自擂一點(diǎn)講，沒操作過的財(cái)技只有黑芝麻的所得稅盈利法了... ...我是真服，很想找黑芝麻的財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人要個(gè)親筆簽名，可惜辭職了。

根據(jù)PE計(jì)算公式，凈利潤(rùn)翻番，PE就會(huì)減半，所以PE和凈利潤(rùn)高度相關(guān)，甚至說本質(zhì)上就是同一個(gè)指標(biāo)。

截止最近一個(gè)收盤日（7月20日），恒瑞醫(yī)藥的市盈率為81，后面帶個(gè)括弧--TTM，這是什么意思呢？因?yàn)閮衾麧?rùn)每個(gè)月是變動(dòng)的，所以你用季報(bào)來算還是用年報(bào)來算還是用預(yù)測(cè)來算，市盈率是不同的，TTM用的是近12個(gè)月以來的凈利潤(rùn)計(jì)算的，叫做滾動(dòng)市盈率，相對(duì)比較可觀。

還有一個(gè)市盈率是69.2，后面有個(gè)括弧是2018E，這又是什么意思？這是券商估算的公司2018年的全年凈利潤(rùn)，然后計(jì)算的市盈率。

對(duì)于盈利能力穩(wěn)定的企業(yè)來講，這兩個(gè)值通常差別不是很大。

7、80的市盈率，不低了吧？

那么我們看看恒瑞醫(yī)藥的凈利潤(rùn)，2017年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入138.36億元，比去年同期增長(zhǎng)了24.72%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為32.17億元，比去年同期增長(zhǎng)了24.25%

無論營(yíng)收還是業(yè)績(jī)，都處在上升期。

從上文可以知道，公司的PE是通過凈利潤(rùn)計(jì)算出來的了，那么公司如此穩(wěn)健，下一步業(yè)績(jī)?cè)贊q四分之一，PE是不是就要下降四分之一？如果PE不變，股價(jià)是不是就要上漲四分之一？

你真聰明。

所以，恒瑞醫(yī)藥的高PE，是因?yàn)橥顿Y者對(duì)其的預(yù)期使然。

不僅如此。

2017年，恒瑞醫(yī)藥的研發(fā)支出17.59億，并且全部費(fèi)用化。

費(fèi)用化的意思就是進(jìn)入當(dāng)期的管理費(fèi)用，從而減少了凈利潤(rùn)。按照同行們的玩法，是可以拿出一半來用于資本化的，資本化的意思就是拿出一部分研發(fā)支出進(jìn)入無形資產(chǎn)，這樣凈利潤(rùn)就不會(huì)“損失”那么大。

如果恒瑞醫(yī)藥拿出8個(gè)億的研發(fā)支出資本化，那么當(dāng)年的凈利潤(rùn)就可以增加8個(gè)億，瞬間再次暴漲25%。

這不是全部，公司還采用了激進(jìn)的折舊方法：

一是電子設(shè)備、辦公家具折舊年限都比較短，二是機(jī)器設(shè)備采用了加速折舊法：年數(shù)總和法。由此產(chǎn)生的當(dāng)期“多”計(jì)提的折舊（進(jìn)入管理費(fèi)用或銷售費(fèi)用）差不多有1、2個(gè)億。

恒瑞醫(yī)藥每年利用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則差不多“藏”了十幾個(gè)億的利潤(rùn)。

驚不驚喜？意不意外？

你還覺得81的PE高了么？

當(dāng)然，說PE沒有意義，也是不對(duì)的。PE的本質(zhì)是凈利潤(rùn)，是很好的用來進(jìn)行行業(yè)內(nèi)好企業(yè)、差企業(yè)對(duì)比的一個(gè)指標(biāo)。

比如我武生物，雖然二者的營(yíng)收規(guī)模不是一個(gè)量級(jí)的，但PE可以對(duì)比。我武生物的PE為63.2（TTM）和51.5（2018E），比恒瑞醫(yī)藥低了許多。

一般小盤股更容易受到資本追捧，所以PE高一些，但是為什么我武生物不如恒瑞醫(yī)藥呢？

我武生物的研發(fā)支出資本化率高達(dá)66%，有1600萬的研發(fā)支出進(jìn)入了無形資產(chǎn)。如果這1600萬像恒瑞醫(yī)藥全部費(fèi)用化的話，公司凈利潤(rùn)差不多降低10%。

二、市凈率

頭一段有不少銀行股跌破了凈值，市凈率低于1，有媒體鼓吹這些企業(yè)超值呀值得投資呀云云。

韭菜們紛紛奔著去了，我默默看著。十幾年前，領(lǐng)導(dǎo)拿著煙斗指著我讓我做低市凈率的場(chǎng)景歷歷在目。

什么是PB市凈率？

市凈率=每股價(jià)格/每股凈資產(chǎn)

和上一個(gè)指標(biāo)相比，這個(gè)指標(biāo)看中的是凈資產(chǎn)，在會(huì)計(jì)里，凈資產(chǎn)又叫所有者權(quán)益。

資產(chǎn)=負(fù)債+所有者權(quán)益

所以 資產(chǎn)-負(fù)債=所有者權(quán)益。

從報(bào)表構(gòu)成來看，這是歸屬所有者（股東們）的凈資產(chǎn)。

從公式看，凈資產(chǎn)越大，市凈率就越低。怎么做大凈資產(chǎn)呢？

其實(shí)說簡(jiǎn)單也很簡(jiǎn)單，要么做大資產(chǎn)，要么做小負(fù)債。

但是說復(fù)雜也挺復(fù)雜，一般而言，會(huì)計(jì)處理是有借必有貸，借貸必相等，做大資產(chǎn)的同時(shí)，往往同時(shí)做大了負(fù)債。

我看1月份剛發(fā)生了一筆巨額銷售，因?yàn)楹贤侨ツ甑?，于是直接調(diào)整到上年12月份了，做了個(gè)暫估入賬。上年應(yīng)收賬款增加，凈資產(chǎn)也就增加，市凈率就下降了。

當(dāng)然這種業(yè)務(wù)會(huì)影響下個(gè)年度的指標(biāo)，有沒有更好的手法？

融資。

在股市融資會(huì)降低PB，增加資產(chǎn)的同時(shí)，還增加了所有者權(quán)益。

所以市凈率這個(gè)指標(biāo)，要辯證的看。

三、EV/EBITDA

實(shí)際上這是很多基金經(jīng)理最常用的指標(biāo)之一，但由于其計(jì)算過程和代表的含義比較復(fù)雜，囊括了利潤(rùn)表、資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表的核心指標(biāo)，因此絕大多數(shù)普通投資者是看不懂并且理解不了的。

所以這個(gè)指標(biāo)并不如PE和PB那么流行。

EV=企業(yè)市值＋企業(yè)債務(wù)凈額=市值+負(fù)債-現(xiàn)金。

EBITDA=凈利潤(rùn)+所得稅+固定資產(chǎn)折舊+無形資產(chǎn)攤銷+長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷+償付利息所支付的現(xiàn)金。

從公式上來看，EV將公司的市值重新計(jì)算，加上了負(fù)債并扣除了現(xiàn)金，代表了公司的價(jià)值。

而EBITDA把凈利潤(rùn)重新細(xì)化并和資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)合起來了，包括可供股東的凈利潤(rùn)，供與債權(quán)人的融資費(fèi)用以及非現(xiàn)金成本。

這個(gè)指標(biāo)造假或者進(jìn)行修飾的難度是非常大的。

細(xì)心的讀者在閱讀我的文字時(shí)，會(huì)發(fā)現(xiàn)我主要關(guān)注的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表的核心指標(biāo)正是EV/EBITDA的范疇，但是我不會(huì)做出公式，讓大家去看枯燥的數(shù)字，而是列出方便理解的公司的相關(guān)指標(biāo)，從而對(duì)公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況有一個(gè)明確的了解。

所以提一個(gè)忠告：指標(biāo)只有理解了原理才有意義，只看指標(biāo)的數(shù)值的話，十幾年前的我，正坐在電腦對(duì)面研究你的心理，然后調(diào)整我的報(bào)表數(shù)字，然后送給你想要的估值數(shù)據(jù)。

（PS，本專欄做過恒瑞醫(yī)藥更詳細(xì)的分析，感興趣的可以往前找。）