【護城河可以說是一家公司的核心競爭力，能使其長久立于不敗之地的法寶，也是一家公司能持續(xù)盈利的要點，根據(jù)所學(xué)習(xí)的內(nèi)容，第一次分析一家公司，就當做一個紀錄吧，往后翻出來看時，也好有個對比】

1.     商業(yè)邏輯分析

1.1    公司是干什么的？

雙匯發(fā)展主營業(yè)務(wù)是屠宰與肉類加工，同時向上游發(fā)展飼料業(yè)與養(yǎng)殖業(yè)，向下游發(fā)展包裝業(yè)、商業(yè)等配套產(chǎn)業(yè)。肉類加工產(chǎn)品主要有生鮮凍品，高、低溫肉制品等。

雙匯發(fā)展主營業(yè)務(wù)分布圖如下，其中生鮮凍品占60.12%。

1.2    產(chǎn)品如何賣，賣給誰？

從年報中，可以看到雙匯發(fā)展主要采取統(tǒng)一銷售模式，通過雙匯發(fā)展或漯河雙匯食品銷售有限公司來銷售，有賣給代理商即經(jīng)銷商也有直接給終端客戶。概括起來主要是代理商模式與直營模式，開設(shè)連鎖店、加盟店。

肉制品作為人們生活“衣、食、住、行”之一食，主要的客戶即是像我們這樣的普通消費者，同時部分與餐飲企業(yè)直接對接。

1.3是否有同行，有哪些同行？

雙匯發(fā)展主要產(chǎn)品是生鮮凍品，低溫及高溫肉制品，根據(jù)經(jīng)營的范圍，可以在A股市場上找到同行，華統(tǒng)股份、龍大肉食、得利斯等。其中龍大肉食至今年2月以來因資產(chǎn)重組還在停牌，但為了比較同行數(shù)據(jù)，后面分析仍將龍大肉食列入其中。

2.      歷史上回報率

2.1 從雙匯發(fā)展10年的ROE來看，除2011年出現(xiàn)低于15%的情況，其余年份均高于15%，甚至在25%以上，說明其收益率良好。從2012年至2017年ROE穩(wěn)定，沒有大的變化。2011年之所以出現(xiàn)低于15%的情況，是因為受到“瘦肉精”事件的影響，食品安全尤其重要。

2.2 與同行相比，因華統(tǒng)股份無2011年之前數(shù)據(jù)，故選取了2011-2017年數(shù)據(jù)做分析。從下表中我們可以看到雙匯發(fā)展的平均ROE為25.21，遠高于行業(yè)平均12.25，而得利斯ROE平均只有2。相較好一點的華統(tǒng)股份也只有10.85。據(jù)此，可以判定雙匯發(fā)展在歷史上有高回報率，初步斷定有護城河，有哪些護城河，需要做更進一步的分析。

3.  護城河分析

3.1  定量分析

3.1.1 毛利率

首先毛利率可以衡量一家公司是否擁有無形資產(chǎn)護城河、轉(zhuǎn)換成本護城河與規(guī)模效應(yīng)護城河。

從上表中可以看到行業(yè)平均毛利率為11.68%，雙匯發(fā)展7年的平均水平高于行業(yè)平均，同時高于另外三家企業(yè)。從2012-2015年，雙匯發(fā)展的毛利率成上升趨勢，到2016略有下降，很可能是由于行業(yè)發(fā)展瓶頸問題，發(fā)展趨于緩慢。即便如此，還是高于比行業(yè)平均多一點的得利斯。

初步判定雙匯發(fā)展擁有規(guī)模效應(yīng)護城河，其余護城河還需結(jié)合凈營業(yè)周期做進一步判斷。

3.1.2  凈營業(yè)周期

行業(yè)平均凈營業(yè)周期為33.49，雙匯發(fā)展為9.29，遠低于行業(yè)平均值。再看一下另外三家企業(yè)，除華統(tǒng)股份29.59天小于行業(yè)平均外，其余均高于行業(yè)平均。

從2008年至2017年雙匯發(fā)展的應(yīng)收款與應(yīng)付款來看，應(yīng)收款遠遠小于應(yīng)付款，在2017年，應(yīng)收賬款1.35億，而應(yīng)付賬款為18.48億，說明雙匯發(fā)展在業(yè)內(nèi)擁有良好的信譽及擁有一定的品牌度，才能占用上下游資金，進行自身的經(jīng)營。

初步判斷雙匯發(fā)展具有品牌及規(guī)模效應(yīng)護城河。

3.1.3 三費占比

雙匯發(fā)展三費占比高于行業(yè)平均的6.78%，同時比華統(tǒng)股份與龍大肉食均高，說明其在三費占比方面沒有優(yōu)勢。

綜上，雙匯發(fā)展在毛利率及凈營業(yè)周期上占有明顯優(yōu)勢，而三費占比相對較弱。初步判定雙匯發(fā)展擁有品牌護城河與規(guī)模效應(yīng)護城河，下面做進一步的定性分析。

3.2    定性分析 

3.2.1       無形資產(chǎn)護城河

3.2.1.1    品牌護城河

雙匯發(fā)展主要經(jīng)營的肉類及肉制品作為民生產(chǎn)品，普通老百姓肯定希望越便宜越好，當然食品安全為第一，但是食品安全很難評估，最直接的方式就是購買有品牌的產(chǎn)品，如果有同類品牌產(chǎn)品在超市中，對于普通人來說更愿意購買價格低的，所以由此來判斷，雙匯發(fā)展沒有品牌溢價能力。

另一方面，當我們?nèi)コ袝r，通常一眼就可以看到雙匯的貨品，尤其是雙匯火腿腸，人盡皆知，從財報中我們可知2017年雙匯的屠宰豬量及肉制品外銷量均有上漲。作為全國最大的肉制品生產(chǎn)商，中國500強企業(yè)之一，其擁有品牌搜索能力。

3.2.1.2    專利護城河

從下表中我們可以看到雙匯發(fā)展研發(fā)人員數(shù)量占比0.43%，研發(fā)投入占營業(yè)收入比例為0.92%。一般情況下，研發(fā)人員數(shù)量占比需大于3%，才考慮有可能有專利護城河，據(jù)此雙匯發(fā)展無專利護城河。

3.2.1.3    政府授權(quán)護城河

肉制品行業(yè)無需政府的特殊授權(quán)，所以無政府授權(quán)護城河。

3.2.2       轉(zhuǎn)換成本護城河

轉(zhuǎn)換成本護城河是指放棄原有產(chǎn)品而轉(zhuǎn)向新產(chǎn)品需要承擔(dān)的成本，雙匯發(fā)展對于消費者來說，可以輕易地轉(zhuǎn)成其他的產(chǎn)品，所以它沒有轉(zhuǎn)換成本護城河。

3.2.3       網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)護城河

消費者不會因為其他人購買了雙匯的產(chǎn)品，而也購買雙匯產(chǎn)品，所以沒有網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)護城河。

3.2.4       成本優(yōu)勢、規(guī)模效應(yīng)護城河

從年報中我們可以看到雙匯發(fā)展利用信息化進行流程再造，整合各個節(jié)點，提高管理水平，降低生產(chǎn)成本。

并且，雙匯發(fā)展的加工其擁有一定的區(qū)域優(yōu)勢，為肉類加工提供的便捷，加上之前定量分析的毛利率及凈營業(yè)周期均有明顯的優(yōu)勢，判斷其擁有成本優(yōu)勢，規(guī)模效應(yīng)護城河。

綜上所述，通過對雙匯發(fā)展的定性及定量分析，最終得出雙匯發(fā)展擁有品牌搜索優(yōu)勢護城河及成本優(yōu)勢規(guī)模效應(yīng)護成河。