作者:Erik Norland/文 陳峰/編譯 2018/6/6 21:14:02 來(lái)源:原創(chuàng) 瀏覽:74
引言
過(guò)去8個(gè)月中,歐元兌美元匯率在1.15到1.25區(qū)間波動(dòng)。大西洋兩岸經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)不同態(tài)勢(shì):美國(guó)的利率和通貨膨脹水平不斷上升,央行資產(chǎn)負(fù)債表萎縮,失業(yè)率持續(xù)下降,財(cái)政赤字不斷膨脹;而歐洲的利率及通脹水平較低、央行資產(chǎn)負(fù)債表不斷擴(kuò)張,失業(yè)率雖然緩慢下降但仍處于高位水平,預(yù)算赤字收窄。貨幣政策和財(cái)政政策促使歐元和美元“背道而馳”,但小范圍的價(jià)格變化抑制了真實(shí)的隱含波動(dòng)率,這種情況可能會(huì)持續(xù)一段時(shí)間,但不會(huì)很久。
宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
![180607c001.JPG](http://image109.360doc.com/DownloadImg/2018/06/0623/135154060_1_20180606112045612.jpg) 圖為歐元兌美元隱含波動(dòng)率接近歷史低點(diǎn) 盡管過(guò)去8年多美國(guó)失業(yè)率從10%降至3.9%,但通脹水平并沒(méi)有急劇上升。不包括季節(jié)性食品和能源價(jià)格在內(nèi)的核心CPI為2.1%。聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)的首選評(píng)價(jià)指標(biāo)——個(gè)人消費(fèi)支出平減指數(shù)(PCE),在過(guò)去一年上升了1.9%。盡管這些指標(biāo)看起來(lái)相對(duì)溫和,但與歐洲數(shù)據(jù)對(duì)比強(qiáng)烈,歐洲核心CPI近期跌至0.7%,其自2003年以來(lái)還沒(méi)有超過(guò)2%。
![180607c002.JPG](http://image109.360doc.com/DownloadImg/2018/06/0623/135154060_2_20180606112045768.jpg) 圖為歐洲和美國(guó)的核心通脹水平走勢(shì) 通脹的差異很大程度上來(lái)源于歐美勞動(dòng)力市場(chǎng)的不同。美國(guó)失業(yè)率最近降至17年來(lái)的最低點(diǎn)并比2008年金融危機(jī)前的水平低0.5個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)開(kāi)始復(fù)蘇后,歐洲失業(yè)數(shù)據(jù)開(kāi)始了連續(xù)4年的下滑并保持在8.5%的水平,比衰退前高出1個(gè)百分點(diǎn)。 比較美國(guó)和歐洲的失業(yè)率一直是一個(gè)比較困難的任務(wù)。歐洲各國(guó)勞工法不相同的程度遠(yuǎn)高于美國(guó)各州的勞工法,因此,一些歐洲國(guó)家,例如法國(guó)、希臘、意大利、葡萄牙和西班牙,由于眾所周知的過(guò)于注重保護(hù)工人權(quán)益的僵硬的勞工法,導(dǎo)致了了結(jié)構(gòu)性失業(yè)水平的上升。其中許多國(guó)家,或主動(dòng)或被動(dòng)已經(jīng)開(kāi)始對(duì)他們的勞動(dòng)力市場(chǎng)進(jìn)行改革,這些改革措施可能會(huì)在不引起通脹水平上升的情況下降低歐洲的失業(yè)率,前提是歐洲央行不會(huì)采取錯(cuò)誤措施阻礙經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇。在歐洲,3.9%的失業(yè)率可能是不現(xiàn)實(shí)的,但考慮到較低的通脹水平、積極的貨幣政策支持以及每年以1%的速度下降的失業(yè)率現(xiàn)狀,在未來(lái)10年,失業(yè)率降至7%以下還是有可能的。這是否會(huì)引發(fā)通脹壓力是另一回事,但可能會(huì)促使歐洲央行結(jié)束量化寬松和負(fù)利率政策。
![180607c003.JPG](http://image109.360doc.com/DownloadImg/2018/06/0623/135154060_3_20180606112045862.jpg) 圖為歐洲和美國(guó)的失業(yè)率水平
財(cái)政政策 有一點(diǎn)是很清楚的:歐洲在短期內(nèi)不能指望任何財(cái)政政策刺激來(lái)提振經(jīng)濟(jì)發(fā)展。德國(guó)總理默克爾不會(huì)允許德國(guó)實(shí)行刺激性的財(cái)政政策,盡管德國(guó)是最有能力提供刺激方案的國(guó)家。此外,法國(guó)總統(tǒng)馬克龍沒(méi)有采取減稅或增加開(kāi)支計(jì)劃的措施,其政策焦點(diǎn)主要集中在改善勞動(dòng)力市場(chǎng)的靈活性上。意大利的新民粹主義政府倒是希望提供財(cái)政刺激,但130%的政府負(fù)債率使得其實(shí)施刺激政策困難重重。希臘、愛(ài)爾蘭、葡萄牙和西班牙在最近的財(cái)政危機(jī)中遭受重創(chuàng),沒(méi)有能力實(shí)行減稅和增加消費(fèi)的財(cái)政刺激政策。 與歐洲相比,美國(guó)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境是大相徑庭。盡管經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已經(jīng)持續(xù)了8年,美國(guó)國(guó)會(huì)還是在去年12月實(shí)行了稅改計(jì)劃,并在今年3月通過(guò)了一項(xiàng)削減預(yù)算開(kāi)支計(jì)劃。在2009至2016年間,美國(guó)預(yù)算赤字占GDP比重由10%降至2.2%。然而在這兩項(xiàng)計(jì)劃通過(guò)前,2017年財(cái)政赤字占比就已上升至3.5%。到2018年一季度末,在支出法案尚未產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響前,該比重已經(jīng)升至3.8%,到2019年可能會(huì)達(dá)到5%—5.5%。 ![180607c004.JPG](http://image109.360doc.com/DownloadImg/2018/06/0623/135154060_4_20180606112045925.jpg) 圖為歐洲和美國(guó)預(yù)算赤字占GDP比重對(duì)比 一般來(lái)說(shuō),擴(kuò)大預(yù)算赤字對(duì)貨幣來(lái)說(shuō)是利空。美國(guó)的赤字?jǐn)U張政策通常會(huì)令美元貶值,與此同時(shí),歐洲緊縮的財(cái)政政策對(duì)歐元起到支撐作用。 ![180607c005.JPG](http://image109.360doc.com/DownloadImg/2018/06/0623/135154060_5_20180606112045987.jpg) 圖為赤字與美元指數(shù)走勢(shì)
貨幣政策 貨幣政策是歐美之間最明顯的分歧點(diǎn):一方面,美聯(lián)儲(chǔ)正在加息并縮表;另一方面,歐洲央行繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)債券,并可能最早到明年年底才會(huì)加息。美國(guó)加息預(yù)期升溫一般會(huì)導(dǎo)致美元走強(qiáng)、歐元走弱,但是在過(guò)去一年的時(shí)間里,歐元兌美元匯率并未走出預(yù)期的行情,這可能是由于市場(chǎng)對(duì)美國(guó)財(cái)政擴(kuò)張政策以及去年12月和今年3月立法通過(guò)的過(guò)度反應(yīng)。即使美國(guó)財(cái)政赤字?jǐn)U張,歐洲財(cái)政赤字收縮,市場(chǎng)也會(huì)更加關(guān)注貨幣政策的分歧。從美聯(lián)儲(chǔ)的點(diǎn)陣圖來(lái)看,2018年和2019年將分別有兩到三次加息,到2020年將會(huì)加息一到兩次。當(dāng)前市場(chǎng)的共識(shí)是2018年加息兩到三次,2019年加息一到兩次,隨后將無(wú)限期暫停。而歐洲央行不可能在2019年年底前收緊貨幣政策。2018年歐洲央行的重點(diǎn)應(yīng)該是結(jié)束額外的量化寬松措施。2019年,當(dāng)歐洲央行行長(zhǎng)德拉吉的任期在10月結(jié)束時(shí),焦點(diǎn)可能會(huì)轉(zhuǎn)向領(lǐng)導(dǎo)者的繼任問(wèn)題上。不管繼任者是鴿派還是鷹派,德拉吉在離開(kāi)前可能會(huì)嘗試貨幣政策正?;?,或許至少會(huì)結(jié)束負(fù)利率的貨幣政策。
![180607c006.JPG](http://image109.360doc.com/DownloadImg/2018/06/0623/135154060_6_20180606112046831.jpg) 圖為對(duì)未來(lái)聯(lián)邦基金利率較高的預(yù)期通常支持美元
展望 歐元兌美元的走勢(shì)取決于財(cái)政政策或貨幣政策誰(shuí)能夠占據(jù)上風(fēng)。根據(jù)我們的判斷,貨幣政策在短期內(nèi)的影響可能會(huì)更強(qiáng)一些。通常情況下,財(cái)政政策變化是較為緩慢的,它需要像美國(guó)總統(tǒng)大選結(jié)果那樣的地震事件來(lái)改變既定的路線,在最近的稅收和支出立法中,美國(guó)國(guó)會(huì)也只是以微弱的優(yōu)勢(shì)獲得通過(guò)。即使是在11月的中期選舉之后,民主黨對(duì)國(guó)會(huì)的控制發(fā)生變化,但至少在2020年前美國(guó)財(cái)政政策不會(huì)出現(xiàn)大的變動(dòng)。 20世紀(jì)80年代和90年代中期,美聯(lián)儲(chǔ)成功實(shí)現(xiàn)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的軟著陸,但直到出現(xiàn)問(wèn)題時(shí),財(cái)政政策才開(kāi)始發(fā)生變化。此外,歐洲財(cái)政政策也不可能在明年發(fā)生太大的變化。根據(jù)歐洲央行以往的表現(xiàn),會(huì)在經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)時(shí)才會(huì)發(fā)生政策改變,例如失業(yè)率進(jìn)一步下降,核心通脹開(kāi)始向著2%的目標(biāo)前進(jìn),但是這些現(xiàn)在看起來(lái)還是遙不可及。 與財(cái)政政策相比,貨幣政策更加靈活。當(dāng)打開(kāi)加息閥門(mén)后,意味著將會(huì)迎來(lái)更多的加息。 因此,貨幣政策在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)將繼續(xù)推高美元,而歐元將進(jìn)一步走低。只有當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩并最終陷入衰退時(shí),美元才會(huì)真正陷入困境,這將使得利率下行和預(yù)算赤字激增相一致。不過(guò)這種情況在2018年幾乎不可能發(fā)生。這種情況是否會(huì)發(fā)生在本世紀(jì)20年代初,取決于美聯(lián)儲(chǔ)的加息頻率。 歐元區(qū)可能最終會(huì)受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的影響,但歐美經(jīng)濟(jì)發(fā)展并不完全同步。例如,美國(guó)在1990年和1991年陷入衰退,歐洲直到1992年和1993年才出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退,歐元兌美元匯率在1990年上漲了15%至20%。同樣,在2007年美國(guó)次貸市場(chǎng)最初出現(xiàn)危機(jī)跡象時(shí),大概在18個(gè)月后,歐洲信貸市場(chǎng)才開(kāi)始出現(xiàn)了主權(quán)債務(wù)危機(jī),2008年歐元兌美元匯率創(chuàng)下接近1.6的歷史新高。因此,如果美國(guó)在2020年或2021年因過(guò)度收緊貨幣政策而遭遇經(jīng)濟(jì)衰退,則最終可能將導(dǎo)致歐元上漲。 綜上所述,貨幣政策和財(cái)政政策對(duì)于歐元、美元產(chǎn)生相反的作用;貨幣政策可能在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)占主導(dǎo),推動(dòng)美元走高;期權(quán)交易者面臨的歐元貶值風(fēng)險(xiǎn)高于歐元升值風(fēng)險(xiǎn);如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退跡象,可能會(huì)在2020年或2021年帶動(dòng)財(cái)政政策和貨幣政策保持一致,而這將導(dǎo)致美元對(duì)于歐元的貶值。 (本文編譯自http://www./education)
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