【前集回顧】

1.《人工智能全產(chǎn)業(yè)鏈深度透析（一）：投資邏輯》

2.《人工智能全產(chǎn)業(yè)鏈深度透析（二）：核心股池》

3.《金股①號(hào)：吾乃超算國(guó)之重器，人工智能算力之王！》

4.《金股②號(hào)：它是中國(guó)第1、世界第3，業(yè)績(jī)?cè)鏊俪掷m(xù)8年超30%！》

5.《金股③號(hào)：全球領(lǐng)先的智能平臺(tái)技術(shù)提供商，美國(guó)高通是第六大股東！》

（關(guān)注“澄泓財(cái)經(jīng)”wei 信號(hào)，回復(fù)關(guān)鍵字“人工智能”，可查看以上研報(bào)）

科大訊飛一直是人工智能的“執(zhí)牛耳者”，被資本捧上神壇，市值一度飛升千億；也曾被貶只是“財(cái)報(bào)上的小公司”，風(fēng)險(xiǎn)巨大。作為A股“人工智能第一股”，科大訊飛在享受光環(huán)的同時(shí)，也面臨一個(gè)新的煩惱——如何在業(yè)績(jī)上證明自己。

就3月底發(fā)布的年報(bào)來看，科大訊飛2017年的成績(jī)單并不那么讓人滿意。業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)戛然而止，54.45億元的營(yíng)收僅有4.35億元的凈利潤(rùn)，創(chuàng)下上市以來首個(gè)負(fù)增長(zhǎng)。面對(duì)如此尷尬場(chǎng)景，科大訊飛還能繼續(xù)演繹傳奇嗎？

【研究君I-LIGHT投資評(píng)級(jí)】

1.主營(yíng)歷史

科大訊飛成立于1999年，是一家專業(yè)從事智能語音及語言技術(shù)、人工智能技術(shù)研究，軟件及芯片產(chǎn)品開發(fā)，語音信息服務(wù)及電子政務(wù)系統(tǒng)集成的國(guó)家級(jí)骨干軟件企業(yè)。2008年，科大訊飛在深圳證券交易所掛牌上市。

科大訊飛作為中國(guó)智能語音與人工智能產(chǎn)業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，在語音合成、語音識(shí)別、口語評(píng)測(cè)、自然語言處理等多項(xiàng)技術(shù)上擁有國(guó)際領(lǐng)先的成果，被原信息產(chǎn)業(yè)部確定為中文語音交互技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)工作組組長(zhǎng)單位，牽頭制定中文語音技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)。

基于擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的世界領(lǐng)先智能語音技術(shù)，科大訊飛已推出從大型電信級(jí)應(yīng)用到小型嵌入式應(yīng)用，從電信、金融等行業(yè)到企業(yè)和消費(fèi)者用戶，科大訊飛已占有中文語音技術(shù)市場(chǎng)70%以上市場(chǎng)份額。

2014年，隨著人工智能時(shí)代的到來，科大訊飛推出了“訊飛超腦計(jì)劃”，目標(biāo)是讓機(jī)器不僅'能聽會(huì)說，還要'能理解會(huì)思考'，從而實(shí)現(xiàn)一個(gè)中文的認(rèn)知智能計(jì)算引擎，未來將引領(lǐng)在家居、教育、客服、醫(yī)療等領(lǐng)域的智能應(yīng)用。

截至2017年，訊飛開放平臺(tái)在線日服務(wù)量超30億人次，合作伙伴達(dá)到25萬家，用戶數(shù)超9.1億，以科大訊飛為中心的人工智能產(chǎn)業(yè)生態(tài)持續(xù)構(gòu)建。

2.股權(quán)結(jié)構(gòu)

科大訊飛是由中國(guó)科技大學(xué)畢業(yè)學(xué)生創(chuàng)辦的高新技術(shù)企業(yè)。但由于自身缺乏資金，在企業(yè)發(fā)展過程中，公司創(chuàng)始人及管理團(tuán)隊(duì)股權(quán)持股比例較小。

目前，訊飛第一大股東是中國(guó)移動(dòng)，第二大股東為公司創(chuàng)始人及實(shí)際控制者劉慶峰，第三大股東為中科大資產(chǎn)管理公司。

根據(jù)訊飛2016年12月26日公布的［授權(quán)委托協(xié)議書］，劉慶峰和做為一致行動(dòng)人的13名自然人股東（都是公司管理團(tuán)隊(duì)成員）及科大控股合計(jì)持股比例為19.35％。

即使加上聲明只做財(cái)務(wù)投資人，且把投票權(quán)全委托給劉慶峰的中國(guó)移動(dòng)持股數(shù)量，科大訊飛管理團(tuán)隊(duì)能控制的股權(quán)比例也只有42.86％，劉慶峰本人持股更不足8％。因此，股權(quán)相對(duì)分散，是科大訊飛的一大隱憂

Ａ股市場(chǎng)中，科大訊飛是大家公認(rèn)的最純正的人工智能領(lǐng)導(dǎo)者?？拼笥嶏w作為中國(guó)最大的智能語音技術(shù)提供商，在智能語音技術(shù)領(lǐng)域有著長(zhǎng)期的研究積累，在中文語音合成、語音識(shí)別、口語評(píng)測(cè)等多項(xiàng)技術(shù)上擁有國(guó)際領(lǐng)先的成果。

現(xiàn)今科大訊飛正在傳統(tǒng)感知智能技術(shù)基礎(chǔ)上，向認(rèn)知智能領(lǐng)域突破。圍繞語音+人工智能大力布局“平臺(tái)+賽道”，科大訊飛的管理層多次表示：未來五到十年人工智能一定會(huì)像水和電一樣進(jìn)入每一個(gè)行業(yè)，深刻改變我們的世界。

1.布局教育行業(yè)

科大訊飛是2010年前后進(jìn)入教育行業(yè)的。教育行業(yè)是公司最早的人工智能實(shí)踐基地。雖然訊飛在教育行業(yè)的營(yíng)收還比較小，但與教育行業(yè)大量存在的以課外輔導(dǎo)為主，采用傳統(tǒng)的人工授課，或網(wǎng)上授課網(wǎng)下輔導(dǎo)不同：

訊飛的智能教育系統(tǒng)利用人工智能技術(shù)，對(duì)學(xué)生能做到因材施教，智能輔助教育完全融入學(xué)校的整個(gè)教、學(xué)、測(cè)、評(píng)、考、管過程中。 

科大訊飛在教育領(lǐng)域持續(xù)加大并購(gòu)。2013年來，先后并購(gòu)了訊飛啟明、訊飛瑞元、訊飛皆成以及樂知行，不僅增強(qiáng)了公司的盈利能力，而且通過并購(gòu)豐富了公司的產(chǎn)品線以及下游客戶。

訊飛啟明、訊飛皆成以及樂知行在教育業(yè)務(wù)上與公司形成了協(xié)同效應(yīng)，產(chǎn)品上與公司形成了互補(bǔ)，客戶上為公司帶來了北京、廣東地區(qū)的大量教育資源。

2.布局司法行業(yè)

在司法行業(yè)，科大訊飛的智慧檢務(wù)系統(tǒng)和智慧庭審系統(tǒng)已分別得到最高檢察院和最高法院認(rèn)可，在兩院的推動(dòng)下，正逐步在全國(guó)各級(jí)檢察院和法院部署。

在監(jiān)獄方面，新疆監(jiān)獄系統(tǒng)已與訊飛簽定協(xié)議，開始人工智能在監(jiān)獄管理方面的試點(diǎn)應(yīng)用。 

3.布局國(guó)安領(lǐng)域

科大訊飛面向公共安全領(lǐng)域業(yè)務(wù)保持快速增長(zhǎng)，基于警務(wù)大數(shù)據(jù)，結(jié)合感知智能和認(rèn)知智能技術(shù)打造的公安超腦解決方案，已經(jīng)在多個(gè)省市產(chǎn)生應(yīng)用戰(zhàn)果。

并與多個(gè)省市級(jí)公安機(jī)關(guān)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。警務(wù)智能云服務(wù)平臺(tái)在十幾個(gè)省市公安機(jī)關(guān)開展試點(diǎn)成效顯著，成功入選公安部競(jìng)爭(zhēng)性遴選類重大科研項(xiàng)目。

4.布局電信行業(yè)

三大運(yùn)營(yíng)商的人工智能領(lǐng)域的應(yīng)用已開始探索。中國(guó)移動(dòng)是訊飛的最大股東，已與訊飛簽定戰(zhàn)略協(xié)議，指定浙江移動(dòng)與訊飛進(jìn)行試點(diǎn)。

（圍繞政企應(yīng)用、IPTV、智慧家庭、智能客服、智能話費(fèi)流量、Volte大數(shù)據(jù)等領(lǐng)域，開展平臺(tái)、產(chǎn)品、渠道、服務(wù)、能力等多個(gè)方面的戰(zhàn)略合作）。

2016年訊飛在電信增值產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)和通信數(shù)據(jù)分析應(yīng)用方面的總收入為5.4億元。

5.布局汽車領(lǐng)域

科大訊飛已全面介入人對(duì)汽車控制的智能化。科大訊飛的車載語音產(chǎn)品已廣泛地進(jìn)入以中文市場(chǎng)為主的汽車市場(chǎng)，逐步成為中高檔車型的標(biāo)配產(chǎn)品。

基于科大訊飛人機(jī)交互、人工智能、手機(jī)互聯(lián)、電子行車手冊(cè)、人臉+聲紋識(shí)別技術(shù)的用戶鑒權(quán)等技術(shù)產(chǎn)品，共同開發(fā)面向廣汽在售車型和未來車型的車載智能化產(chǎn)品服務(wù)，形成具有廣汽品牌特色的車載智能語音應(yīng)用系統(tǒng)規(guī)范及標(biāo)準(zhǔn)。

在汽車智能化領(lǐng)域，訊飛是進(jìn)入最早進(jìn)入最深的人工智能公司，但這是一個(gè)完全市場(chǎng)化的行業(yè)，科大訊飛也存在一些短板。

6.布局醫(yī)療領(lǐng)域

與其它人工智能公司只是單一地進(jìn)行影像鑒別或診斷輔助不同，科大訊飛一涉入醫(yī)療行業(yè)就在語音電子病歷、影像診斷和輔助治療三方面全面布局，已占領(lǐng)了行業(yè)制高點(diǎn)：

1）與萬方數(shù)據(jù)簽定戰(zhàn)略協(xié)議，獲取醫(yī)療行業(yè)大數(shù)據(jù)；

2）與我國(guó)唯一的國(guó)家級(jí)醫(yī)學(xué)學(xué)術(shù)中心和綜合性醫(yī)學(xué)研究機(jī)構(gòu)--中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院和北京協(xié)和醫(yī)院簽定戰(zhàn)略合作協(xié)議，共同推動(dòng)人工智能在基礎(chǔ)醫(yī)療研究和臨床方面的應(yīng)用。

3）科大訊飛董事長(zhǎng)劉慶峰受邀參加國(guó)家衛(wèi)計(jì)委舉辦的2017年“面對(duì)面大講堂”第一講學(xué)習(xí)活動(dòng)，此次活動(dòng)由衛(wèi)計(jì)委李斌主任親自提議推薦，這表明國(guó)家最高主管部門已經(jīng)認(rèn)可了訊飛推動(dòng)醫(yī)療行業(yè)智能化的作用。

4）由訊飛和清華大學(xué)聯(lián)合研發(fā)的醫(yī)療機(jī)器人2017年參加我國(guó)全科醫(yī)生資質(zhì)考試。

5）與訊飛醫(yī)療輔助系統(tǒng)最可能產(chǎn)生競(jìng)爭(zhēng)的是IBM的“沃森系統(tǒng)”。國(guó)內(nèi)有些醫(yī)院已開始用“沃森系統(tǒng)”輔助腫瘤病診療，但“沃森系統(tǒng)”在中國(guó)推廣面臨兩個(gè)問題：一是漢語化的問題，二是中國(guó)病癥的適應(yīng)性問題。除此以外，它還要不要獲得中國(guó)的醫(yī)師資質(zhì)也是個(gè)問題（據(jù)說它在美國(guó)通過了醫(yī)師資質(zhì)考試）。

另外，中國(guó)醫(yī)療大數(shù)據(jù)肯定也不希望被國(guó)外掌握，所以它在中國(guó)獲得的政策支持不如科大訊飛。

7.布局其他領(lǐng)域

此外，科大訊飛還在智能政府與智慧城市+廣告?zhèn)鞑ヮI(lǐng)域+第三方語音客服行業(yè)+行業(yè)語音應(yīng)用領(lǐng)域+智能家居與智慧家庭的領(lǐng)域全力發(fā)力，構(gòu)建了完備的AI生態(tài)系統(tǒng)。

2015年底，公司發(fā)布業(yè)界首個(gè)人工智能的用戶交互界面—AIUI開放平臺(tái)。AIUI是訊飛新一代的人機(jī)智能交互開放平臺(tái)，可以通過語音、圖像、手勢(shì)等自然交互的方式進(jìn)行溝通。

AIUI定義了人際智能交互的全新標(biāo)準(zhǔn)，包括遠(yuǎn)場(chǎng)降噪、方言識(shí)別、全時(shí)全雙工、自動(dòng)糾錯(cuò)、多輪對(duì)話上下文相關(guān)五大功能。

訊飛開放平臺(tái)作為全球首個(gè)開放的智能交互技術(shù)服務(wù)平臺(tái)，致力于為開發(fā)者打造一站式智能人機(jī)交互解決方案。應(yīng)用場(chǎng)景包括移動(dòng)應(yīng)用、智能家居、可穿戴設(shè)備、機(jī)器人等。

用戶可通過互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，使用任何設(shè)備、在任何時(shí)間、任何地點(diǎn)，隨時(shí)隨地享受訊飛開放平臺(tái)提供的“聽、說、讀、寫……”等全方位的人工智能服務(wù)，目前大量的應(yīng)用程序都在使用訊飛開放平臺(tái)。

而截至到2017年報(bào)，上述數(shù)據(jù)幾乎翻番：2017年訊飛開放平臺(tái)，覆蓋國(guó)內(nèi)60%以上的AI開發(fā)團(tuán)隊(duì)，合作伙伴達(dá)51.8萬（同比增長(zhǎng)102%），應(yīng)用總數(shù)達(dá)40萬（同比增長(zhǎng)88%），平臺(tái)總用戶數(shù)（終端設(shè)備數(shù)）達(dá)17.6億（同比增長(zhǎng)93%）。

科大訊飛是A股為數(shù)不多的連續(xù)5年保持大幅增長(zhǎng)的公司。

其中，教育行業(yè)（語音評(píng)測(cè)、教學(xué)產(chǎn)品）收入占比較大。近幾年，公司在行業(yè)支撐軟件（如客服行業(yè)）、互聯(lián)網(wǎng)增值運(yùn)營(yíng)服務(wù)（如與移動(dòng)、聯(lián)通等運(yùn)營(yíng)商的合作）等方面銷售收入不斷增大。

科大訊飛2017年業(yè)績(jī)快報(bào)：營(yíng)收54.57億元，同比增64%；凈利潤(rùn)4.28億元，同比減11.66%。

歸母凈利潤(rùn)下滑，主要是2016年公司收購(gòu)安徽訊飛皆成有非經(jīng)常性損益所致。同時(shí)，面對(duì)人工智能的戰(zhàn)略機(jī)會(huì)窗口期，公司持續(xù)加大人工智能相關(guān)領(lǐng)域的研發(fā)投入，持續(xù)加大人工智能開放平臺(tái)生態(tài)體系構(gòu)建的投入。

持續(xù)加大人工智能在教育、醫(yī)療、司法、智慧城市等重點(diǎn)賽道的市場(chǎng)布局投入，費(fèi)用成本對(duì)應(yīng)增加，影響了2017年稅后利潤(rùn)增幅。

2017年?duì)I收增速創(chuàng)上市后紀(jì)錄，歸母凈利小幅下降：公司Q1-Q4季報(bào)收入增速持續(xù)加速，單季同比增速分別達(dá)到35.3%、50.3%、89.1%、75.6%。

我們判斷，隨著2018年科大訊飛AI技術(shù)的全面落地，在財(cái)務(wù)報(bào)表上將進(jìn)入獲利期。

2017年1月，推出限制性股票期權(quán)計(jì)劃，授予數(shù)量為7000萬份。制定了2017-2020年?duì)I收增長(zhǎng)率考核目標(biāo)，相比于2016年，分別不低于60%、90%、120%。

此次股權(quán)激勵(lì)是公司有史以來授予股份數(shù)量最多、參與人數(shù)最多的一次，表明了公司做大做強(qiáng)的決心。

1.2017年?duì)I收增速創(chuàng)上市后紀(jì)錄，但受到前期研發(fā)投入較大及搶占市場(chǎng)所需投入較大影響，凈利潤(rùn)增速首次微降。隨著2018-2020年科大訊飛AI技術(shù)全面落地，在人工智能核心技術(shù)搶占國(guó)際領(lǐng)先制高點(diǎn)，在財(cái)務(wù)報(bào)表上將進(jìn)入獲利期。

2.盡管市場(chǎng)對(duì)科大訊飛的股權(quán)結(jié)構(gòu)、商業(yè)模式、平臺(tái)盈利能力尚有分歧，但不妨礙其是A股最純正的人工智能標(biāo)的，稀缺性極高。預(yù)計(jì)2018-2019年歸母凈利潤(rùn)為6.5、10.2億元，對(duì)應(yīng)目前800億左右市值，估值稍微偏高。不過值得注意的是，科大訊飛從上市至今，PE一直較高。?