中國銀行國際金融研究所課題組

隨著我國經(jīng)濟(jì)金融開放程度的不斷提高，人民幣國際化進(jìn)程顯著提速。但是，海外人民幣存量仍然較少。本文分析了人民幣在海外存量小、“留不住”的主要原因，總結(jié)歸納了美元、日元和德國馬克國際化的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，最后提出了借鑒國際經(jīng)驗(yàn)擴(kuò)大境外人民幣資金池，大力建設(shè)人民幣海外“循環(huán)圈”的對策建議。

人民幣海外“留得住”亟待破題

近年來，我國人民幣國際化進(jìn)程加速發(fā)展，這與我國在經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域開放程度的日益提高密切相關(guān)。由中國銀行發(fā)布的跨境人民幣指數(shù)表明，2014年一季度，人民幣跨境使用的活躍度較上年同期提高47%。同時(shí)，人民幣國際地位顯著上升，已躍居成為全球第二大貿(mào)易融資貨幣、第七大國際支付貨幣和第八大交易貨幣。

但是，海外人民幣存量仍然較少，截至2014年年初，僅有2萬億元左右。這僅相當(dāng)于2013年我國5.16萬億元跨境人民幣結(jié)算量的40%。就資金分布來看，海外人民幣資金存量集中在香港，占比超過40%，而香港在海外人民幣交易、支付和貿(mào)易融資中的占比更高。

筆者認(rèn)為，造成人民幣在海外存量小、“留不住”的主要原因有以下幾個(gè)方面：

我國經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目“雙順差”，導(dǎo)致難以對外大量輸出人民幣。自20世紀(jì)90年代中期起，我國國際收支在相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)處于經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目“雙順差”的格局，僅在2012年資本項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)168.2億美元逆差。但最新數(shù)據(jù)表明，2013年我國國際收支重返“雙順差”，經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目順差合計(jì)5090億美元，同比增長1.77倍。在“雙順差”背景下，我國不斷地積累美元，逐步形成了巨額外匯儲(chǔ)備，目前已超過3.8萬億美元。而人民幣卻因此缺乏輸出渠道，限制了海外人民幣資金池的擴(kuò)大。

離岸市場人民幣投資產(chǎn)品和渠道較少，難以滿足海外人民幣“外循環(huán)”的需要。就各離岸人民幣市場的現(xiàn)狀來看，除香港發(fā)展?jié)u趨成熟、人民幣投資產(chǎn)品日益多元化之外，其他離岸市場可投資、可交易的產(chǎn)品種類和數(shù)量仍較為有限，投資收益吸引力不足，投資規(guī)模仍然偏小。同時(shí)，包括香港在內(nèi)的各離岸市場過度依賴人民幣回流內(nèi)陸，即所謂的“內(nèi)循環(huán)”，而沒有建立起有效的“外循環(huán)”，即包括各離岸市場內(nèi)部以及各市場之間的循環(huán)，進(jìn)而制約了離岸資金池以及整個(gè)市場的增長能力。

在貿(mào)易項(xiàng)下人民幣流出速度放緩的背景下，如何不斷地?cái)U(kuò)大人民幣海外資金池，同時(shí)使人民幣在境外能夠“留得住”并循環(huán)起來，是當(dāng)前人民幣國際化發(fā)展亟待解決的重大課題。

美元、日元、德國馬克的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)

美國的“馬歇爾計(jì)劃”：頂層設(shè)計(jì)的藝術(shù)

二戰(zhàn)后，歐洲各國工業(yè)生產(chǎn)與出口能力完全癱瘓，美元外匯匱乏導(dǎo)致歐洲對美商品需求縮水。同時(shí)，美國國內(nèi)需求低迷，也面臨產(chǎn)能過剩、就業(yè)壓力大等問題。為轉(zhuǎn)移過剩產(chǎn)能和緩解國內(nèi)經(jīng)濟(jì)壓力，重新打開歐洲市場，美國于1947年7月正式啟動(dòng)了“馬歇爾計(jì)劃”，向歐洲的重建大規(guī)模輸出美元流動(dòng)性，使美元全面介入西歐各國的經(jīng)濟(jì)結(jié)算環(huán)節(jié)，助推美元發(fā)展為國際主導(dǎo)性強(qiáng)勢貨幣。

持續(xù)四年的“馬歇爾計(jì)劃”涵蓋了金融、技術(shù)、設(shè)備等多種形式的援助，但美國對資金用途做出了嚴(yán)格限制。例如，援助資金必須用于購買美國商品。“馬歇爾計(jì)劃”援助歐洲的贈(zèng)款及貸款共計(jì)131.5億美元，其中的75%用于購買美國商品，借此轉(zhuǎn)移落后的產(chǎn)能占美國GNP的13%，同時(shí)也促進(jìn)了美元在貿(mào)易結(jié)算中的占比大幅提升。

“馬歇爾計(jì)劃”中涉及要保障美國私人投資及開發(fā)權(quán)利的內(nèi)容，這有利于突破西歐能源資源投資及企業(yè)股權(quán)投資的限制。“馬歇爾計(jì)劃”帶動(dòng)的美國海外直接投資達(dá)63億美元，占期間全球?qū)ν庵苯油顿Y額的近60%，有利于實(shí)現(xiàn)美國的投資及產(chǎn)業(yè)布局戰(zhàn)略。?

“馬歇爾計(jì)劃”還幫助構(gòu)建了歐洲清算聯(lián)盟，開展多邊清算。另外，“歐洲美元”在美國境外流通，推動(dòng)了歐洲美元離岸市場的發(fā)展。正是“歐洲美元”市場的建立和發(fā)展，推動(dòng)了美元作為最主要交易貨幣在世界范圍內(nèi)的廣泛流通，幫助美元實(shí)現(xiàn)了在境外的沉淀，進(jìn)一步強(qiáng)化了美元在國際貨幣體系中的絕對主導(dǎo)地位。

日本的“黑字環(huán)流計(jì)劃”：“留不住”的教訓(xùn)

日本的“黑字環(huán)流計(jì)劃”，通過擴(kuò)大對外直接投資加大了本幣資本的輸出，提升了日元的國際地位。據(jù)大藏省公布的資料，1987年日本海外直接投資較上年增長49.5%，達(dá)到333.64億美元，其中向美國、加拿大等北美地區(qū)投資153.57億美元，同比增長47.1%。1985～1997年，日本對亞洲其他國家直接投資金額增長近8倍。隨著資本的不斷輸出，日元在國際結(jié)算、儲(chǔ)備、投資與信貸以及國際市場干預(yù)方面的作用全面提升，日元在IMF的特別提款權(quán)比重從1981年的13%提高到1991年的17%。該計(jì)劃值得我們借鑒的重要舉措表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

一是對發(fā)展中國家實(shí)行援助。日本不僅建立了海外協(xié)力基金和進(jìn)出口銀行來促進(jìn)日元輸出，而且還配合世界銀行、國際貨幣基金組織等國際金融機(jī)構(gòu)向發(fā)展中國家提供日元貸款。二是金融自由化。日本逐步推進(jìn)金融自由化，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)的海外擴(kuò)張，以此來配合日元的國際化。同時(shí)，研究結(jié)果顯示，日本的國內(nèi)金融管制越少，離岸與在岸市場的利差越小。三是離岸市場高速擴(kuò)張。離岸市場為投資者提供了各類能夠保值增值、對沖風(fēng)險(xiǎn)并且有較強(qiáng)流動(dòng)性的金融工具，提高了國際市場對日元的信心，擴(kuò)大了投資者的使用和積累。

但是，日元國際化在“黑字環(huán)流計(jì)劃”結(jié)束后開始放緩，甚至出現(xiàn)了倒退，其失敗的原因同樣值得關(guān)注，主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是經(jīng)常賬戶下，日本長期保持貿(mào)易順差，且日元在出口結(jié)算的比重一直高于在進(jìn)口結(jié)算的比重，造成日元流回國內(nèi)；二是盡管“黑字環(huán)流計(jì)劃”促進(jìn)了日元的輸出，但由于在東亞對外直接投資的日資企業(yè)在后續(xù)融資和經(jīng)營中較少使用日元，且大量對外債權(quán)債務(wù)均以外幣計(jì)價(jià)為主，日元難以通過資本賬戶流出，從而導(dǎo)致了日元的國際化難以為繼。

德國馬克的國際化：市場的選擇

德國較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，以及國內(nèi)金融市場的發(fā)展，成為馬克國際化的主要推動(dòng)力。20世紀(jì)80年代，德國的進(jìn)出口額占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重為49%，而這一比重在美國僅為15%。1980年，德國出口的商品以馬克計(jì)價(jià)的比重，大約是占82%左右。同時(shí)，德國進(jìn)口的商品用馬克計(jì)價(jià)的比例也在不斷上升，從1980年的43%上升到了1990年的54%，而美元計(jì)價(jià)則下降了11個(gè)百分點(diǎn)。

隨著德國金融自由化水平的提高以及資本市場的開放，以馬克計(jì)價(jià)的國際金融資產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，為國外居民手中的馬克提供了價(jià)值儲(chǔ)藏、投資增值的場所。馬克對內(nèi)和對外價(jià)值相對穩(wěn)定，提高了非居民對馬克的持有意愿。德國以馬克計(jì)價(jià)的對外凈負(fù)債在1997年約為1萬億馬克，大量以馬克計(jì)價(jià)的資產(chǎn)為非居民持有。另外，與金融市場發(fā)展緊密相連的是銀行的國際化。德國出口的擴(kuò)張形成了對金融服務(wù)的需求，大型出口商和外國分支機(jī)構(gòu)要求德國銀行提供更加廣泛的服務(wù)和金融支持，促進(jìn)了德國銀行“走出去”的步伐。

建設(shè)人民幣海外“循環(huán)圈”的建議

在人民幣國際化縱深發(fā)展的過程中，我國既需要政府的統(tǒng)籌規(guī)劃與系統(tǒng)設(shè)計(jì)，也需要培育市場認(rèn)可度。因此，要借鑒美日德的經(jīng)驗(yàn)，配合全球產(chǎn)業(yè)布局戰(zhàn)略，多渠道輸出資本，不斷擴(kuò)大境外人民幣資金池，同時(shí)，還要大力建設(shè)人民幣的海外“循環(huán)圈”。

將對外援助納入人民幣國際化總體發(fā)展戰(zhàn)略

在一國貨幣國際化的初期，對外援助往往發(fā)揮了重要作用。政府通過有意識(shí)地引導(dǎo)本國貨幣進(jìn)入受援國市場，能夠?qū)崿F(xiàn)促進(jìn)本幣國際化的目標(biāo)。從國際經(jīng)驗(yàn)看，二戰(zhàn)之后美國曾通過“馬歇爾計(jì)劃”向歐洲和亞洲的盟友提供美元資金，使美元全面介入西歐國家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易的各個(gè)環(huán)節(jié)，從而占據(jù)了國際貨幣的制高點(diǎn)。20世紀(jì)末的日本也曾通過“宮澤構(gòu)想”，向東亞各國提供日元資金，以此來推動(dòng)了日元的國際化。

我國可以考慮為東盟、非洲、拉美等發(fā)展中國家提供對外援助，在發(fā)放優(yōu)惠貸款的過程中，要求受援國開立對等基金賬戶。即受援國首先必須在中國的商業(yè)銀行設(shè)立貸款賬戶，同時(shí)，促進(jìn)受援國之間的第三方經(jīng)貿(mào)往來也更多采用人民幣結(jié)算，進(jìn)而推動(dòng)人民幣多邊支付體系建設(shè)，讓人民幣在海外循環(huán)起來。

通過貨幣互換有效補(bǔ)充海外人民幣流動(dòng)性

目前，中國和有關(guān)國家及地區(qū)的貨幣合作不斷深化，已經(jīng)與23個(gè)國家和地區(qū)簽署了貨幣互換協(xié)議，總規(guī)模超過2.5萬億元。但人民幣貨幣互換協(xié)議的使用仍然很少。目前僅有香港金管局在2010年11月啟用了200億元，以及2013年1月韓國央行啟用了6200萬元。

貨幣互換不僅應(yīng)該通過提供短期流動(dòng)性來應(yīng)對匯率波動(dòng)，還應(yīng)該讓這些人民幣在對外貿(mào)易投資中用起來。其關(guān)鍵在于，讓互換的人民幣進(jìn)入兩國間商業(yè)銀行的授信體系，讓國外企業(yè)能夠更加便利地得到人民幣和使用人民幣，進(jìn)而增強(qiáng)境外企業(yè)使用人民幣的意愿和規(guī)模。

以優(yōu)化產(chǎn)業(yè)海外布局為契機(jī)，大力發(fā)展境外人民幣投融資

日本在對外日元貸款操作中，大部分都是用于幫助對方建立與日本經(jīng)濟(jì)相銜接的產(chǎn)業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)的大部分機(jī)器設(shè)備是用日元貸款購買的日本產(chǎn)品，且其生產(chǎn)出來的產(chǎn)品也正是日本廠商所需要的原材料。

目前，我國同樣面臨推動(dòng)產(chǎn)業(yè)全球布局，并向國際產(chǎn)業(yè)鏈高端攀升的內(nèi)在要求。在這一形勢下，中國的金融機(jī)構(gòu)應(yīng)抓住當(dāng)前人民幣升值預(yù)期減弱、匯率趨于均衡、人民幣融資接受程度提高的有利時(shí)機(jī)，提高金融創(chuàng)新能力，加快“走出去”的步伐。進(jìn)一步加大對企業(yè)在能源、資源、產(chǎn)能轉(zhuǎn)移等境外項(xiàng)目的支持，推動(dòng)人民幣對外直接投資，逐步改變當(dāng)前對外投資中以外幣為主的局面；同時(shí)，通過大項(xiàng)目融資、銀團(tuán)貸款等多種形式，擴(kuò)大境外人民幣的融資規(guī)模。

拓展人民幣離岸市場深度，使其成為海外人民幣循環(huán)的載體

研究表明，非居民使用美元進(jìn)行交易，主要是在美國以外的國際金融中心（比如歐洲美元市場）實(shí)現(xiàn)的。如果沒有離岸金融市場，美元就不可能在國際交易中取得主導(dǎo)地位。在人民幣離岸市場的建設(shè)方面，筆者有如下三個(gè)方面的建議：

鼓勵(lì)離岸人民幣金融產(chǎn)品創(chuàng)新。各離岸市場可利用交易技術(shù)和人才優(yōu)勢，開發(fā)人民幣計(jì)價(jià)的投資理財(cái)產(chǎn)品，支持各類金融機(jī)構(gòu)為客戶提供創(chuàng)新型人民幣產(chǎn)品和服務(wù)，逐步形成人民幣金融產(chǎn)品的創(chuàng)新研發(fā)機(jī)制。

促進(jìn)不同離岸市場之間深化合作。特別是在人民幣債券、同業(yè)拆借、金融衍生品等領(lǐng)域，要實(shí)現(xiàn)互聯(lián)互通，以推動(dòng)更多的海外銀行與客戶使用和交易人民幣。

發(fā)揮大型金融機(jī)構(gòu)在離岸市場產(chǎn)品創(chuàng)新中的關(guān)鍵作用。要支持大型金融機(jī)構(gòu)利用遍布全球的服務(wù)平臺(tái)和業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，向跨國企業(yè)提供全球統(tǒng)一授信、全球客戶經(jīng)理、大項(xiàng)目融資等綜合性的金融服務(wù)。

推動(dòng)大宗商品以人民幣定價(jià)

從美元的經(jīng)驗(yàn)看，由于最主要的大宗商品，比如石油等都是用美元計(jì)價(jià)，因此美元在以大宗商品為主的產(chǎn)品供應(yīng)鏈上具有了天然的結(jié)算優(yōu)勢。同時(shí)，美元在大宗商品的期貨交易上也成為了計(jì)價(jià)貨幣，從而擴(kuò)大了其在國際上的持有和使用。

中國在大宗商品的定價(jià)權(quán)上也應(yīng)該積極尋找突破口，進(jìn)一步增強(qiáng)海外持有人民幣的意愿。比如，我國每年鐵礦石的進(jìn)口量超過世界總進(jìn)口量的一半，是鐵礦石的最大進(jìn)口國；每年稀土的出口量也占世界總供應(yīng)量的90%，是全世界最大的稀土出口國。目前，這兩種商品的定價(jià)權(quán)還沒有被美元壟斷，因而我們可以此為突破，探索人民幣對鐵礦石和稀土的定價(jià)權(quán)，推動(dòng)人民幣的國際化。

加快人民幣全球清算體系建設(shè)

歷史實(shí)踐證明，貨幣國際化的實(shí)現(xiàn)需要完善、高效、安全和低成本的跨境支付清算系統(tǒng)的支持。例如，美元的銀行間清算系統(tǒng)CHIPS（即紐約清算所銀行同業(yè)支付系統(tǒng)）就涵蓋了全球美元跨境清算份額的95%以上。

人民幣清算渠道等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，對人民幣國際化而言也非常重要。只有加強(qiáng)人民幣清算渠道網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，才能給中外企業(yè)和投資者提供遍及全球、方便快捷的資金清算和融通服務(wù)，才會(huì)促使他們愿意持有和使用人民幣。

在人民幣清算行布局中，需要從國家利益和全局出發(fā)，前瞻性布局，統(tǒng)籌謀劃，特別要充分調(diào)動(dòng)和發(fā)揮商業(yè)金融機(jī)構(gòu)的作用。從歷史上看，在美元和歐元的清算體系建設(shè)中，摩根大通和德意志銀行都在政府的積極支持下扮演了清算體系建設(shè)的主要角色。未來可考慮戰(zhàn)略性扶持具備比較優(yōu)勢的中資銀行，作為人民幣的清算行，為人民幣的國際使用提供安全、便捷的支付和清算服務(wù)。

課題組成員：中國銀行國際金融研究所陳衛(wèi)東、鐘紅、邊衛(wèi)紅、李建軍；中國銀行博士后科研工作站博士后高玉偉、李艷。

本文來源：銀行家 責(zé)任編輯：王曉易_NE0011