以往運用ABS融資的往往是銀行業(yè)金融機構(gòu)或傳統(tǒng)行業(yè)的大企業(yè)，然而近年來互聯(lián)網(wǎng)金融平臺在ABS市場活躍度明顯提高，諸如京東金融、宜人貸等平臺都在場內(nèi)發(fā)行企業(yè)ABS，但值得注意的是，相比高要求的場內(nèi)ABS，互聯(lián)網(wǎng)金融場外ABS開始嶄露頭角。

ABS——互金行業(yè)資金端新渠道

資產(chǎn)證券化（ABS，AssetBackedSecuritization）是指將缺乏流動性但能在一定期限內(nèi)產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的目標(biāo)資產(chǎn)，打包集成有吸引力的資產(chǎn)池后出售給特殊目的載體（SPV，SpecialPurposeVehicle），實現(xiàn)證券化資產(chǎn)和其他資產(chǎn)（原始權(quán)益人的其他資產(chǎn)）的風(fēng)險隔離，通過信用增級等方式，發(fā)行證券產(chǎn)品并出售給投資者的過程。ABS是一種結(jié)構(gòu)化融資形式，整個過程體現(xiàn)了資產(chǎn)重組、風(fēng)險隔離、信用增級以及流動性增強等基本原理。

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ABS業(yè)務(wù)產(chǎn)生于20世紀(jì)70年代美國，住房抵押貸款支持證券是最早的產(chǎn)品形式。我國的ABS業(yè)務(wù)發(fā)展可以分為五個階段，如圖1所示。萌芽階段可以追溯到90年代初期，海南首推“地產(chǎn)投資券”；到了2005年，我國正式推出信貸ABS和企業(yè)ABS的試點工作；2008年全球金融危機后試點工作一度停滯。隨著試點的恢復(fù)及政策的支持，目前我國ABS業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。

按監(jiān)管主體的不同，我國ABS主要可分為四類：央行和銀監(jiān)會主管的信貸資產(chǎn)證券化（信貸ABS）、銀行間市場交易商協(xié)會主管的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）、證監(jiān)會主管的資產(chǎn)支持專項計劃（企業(yè)ABS）以及保監(jiān)會主管的項目資產(chǎn)支持計劃，具體區(qū)別如表1所示。

2016年，企業(yè)ABS發(fā)行規(guī)模超過信貸ABS，位居市場首位。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)，2017年上半年，銀行間債券市場、交易所（包括報價系統(tǒng)）共發(fā)行247期資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，總規(guī)模4700億元。其中，銀行間債券市場發(fā)行57期，共2000億元；交易所市場發(fā)行190期，共2700億元。

信貸ABS一般發(fā)行時間較長，表現(xiàn)為信托關(guān)系，發(fā)起人以商業(yè)銀行為主，政策性銀行、資產(chǎn)管理公司、汽車金融公司以及消費金融公司相對較少；企業(yè)ABS發(fā)行時間相對較短，基礎(chǔ)資產(chǎn)主要分為債權(quán)類和收益權(quán)類；ABN通常是不設(shè)立SPV的抵質(zhì)押結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)也不出表，若現(xiàn)金流惡化、不足以償付時，由發(fā)行人補足；項目資產(chǎn)支持計劃目前仍為審批制，面向保險機構(gòu)等合格投資者發(fā)行受益憑證，基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍與企業(yè)ABS類似，如表2所示。

企業(yè)ABS產(chǎn)品中，小額貸款、應(yīng)收賬款、租賃租金和信托受益權(quán)是最主要的四大類資產(chǎn)；而信貸ABS產(chǎn)品中，目前企業(yè)貸款、汽車貸款、租賃貸款和住房抵押貸款占比居前。

從ABS的參與方角度來看，特殊目的載體（SPV）、原始權(quán)益人/發(fā)起人、計劃管理人/發(fā)行人、托管銀行/監(jiān)管銀行、信用增級機構(gòu)、登記托管機構(gòu)、主承銷商/推廣機構(gòu)、信用評級機構(gòu)、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等構(gòu)成了主要參與方，詳見表3。

ABS基本交易結(jié)構(gòu)如圖2所示。

作為金融創(chuàng)新的工具之一，ABS能夠給金融機構(gòu)或企業(yè)提供除股債之外的融資方式，拓寬融資渠道，并且相比與民間借貸等渠道來講，資金成本相對較低。通過ABS，金融機構(gòu)及企業(yè)能夠有效盤活原本流動性不足的資產(chǎn)、對于部分原始權(quán)益人來講，ABS也能優(yōu)化其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，達(dá)到“出表”的目的。

隨著螞蟻花唄與借唄、京東白條、百度有錢花、拉卡拉易分期和宜人貸等平臺在交易所發(fā)行企業(yè)ABS；米么金服、51人品貸、美利金融等平臺發(fā)行場外ABS，互聯(lián)網(wǎng)金融機構(gòu)越來越重視ABS融資渠道，并且相比與高要求的場內(nèi)ABS，場外ABS也逐漸嶄露頭角。

互金平臺的選擇——場內(nèi)與場外ABS風(fēng)景不一

通常我們把一行三會及交易商協(xié)會認(rèn)定的ABS產(chǎn)品發(fā)行市場稱為場內(nèi)，而不在全國銀行間債券市場、滬深證券交易所、保險資產(chǎn)登記交易平臺等交易的市場稱為場外，如在金交所或互聯(lián)網(wǎng)金融平臺發(fā)行的場外ABS。嚴(yán)格來說，場外發(fā)行的ABS產(chǎn)品是類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

1、場內(nèi)發(fā)行目前僅適用于互金知名平臺，發(fā)行難度大

從2016年下半年開始，由于互聯(lián)網(wǎng)金融進入整治期，場內(nèi)對于互金平臺發(fā)行產(chǎn)品監(jiān)管收緊，除了互聯(lián)網(wǎng)巨頭公司以外，基本不受理互金平臺的小貸或消費金融項目，發(fā)行難度較高。

首先，以銀行間債券市場為例，除了商業(yè)銀行和政策性銀行以外，僅有汽車金融公司或消費金融公司等少部分金融機構(gòu)在該市場發(fā)行ABS產(chǎn)品，如表4所示。

其次，ABN方面，僅京東在今年2月發(fā)行了15億元規(guī)模的國內(nèi)首單消費金融信托型ABN。其基礎(chǔ)資產(chǎn)為京東白條應(yīng)收賬款債權(quán)，產(chǎn)品原始權(quán)益人為北京京東世紀(jì)貿(mào)易有限公司，基礎(chǔ)資產(chǎn)受托機構(gòu)為平安信托，以京東白條應(yīng)收賬款帶來的相關(guān)收益作為其收益來源。

第三，滬深交易所是互金平臺發(fā)行場內(nèi)ABS最主要的場所，2017年1-8月，互金交易所掛牌的企業(yè)ABS情況如表5所示，原始權(quán)益人主要是阿里、京東、百度這些互聯(lián)網(wǎng)巨頭企業(yè)。

2、場外發(fā)行靈活，互金平臺參與度高

目前，場外ABS服務(wù)商以廈門國金ABS云平臺（ABSCloud）、京東ABS云平臺（云起）、百度金融ABS平臺以及眾安保險ABS對接系統(tǒng)（宇宙立方）為主，基本都是2016年下半年開始參與場外ABS服務(wù)，互金場外ABS發(fā)行情況如表6所示。

互金服務(wù)商對場外ABS業(yè)務(wù)介入程度較高，例如京東金融ABS云平臺包括ABS服務(wù)商（基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)）、資產(chǎn)云工廠（資本中介業(yè)務(wù)）以及夾層基金投資板塊；百度金融ABS平臺包括交易安排人、技術(shù)支持平臺及資產(chǎn)服務(wù)商板塊。因此，除了提供交易服務(wù)外，互金服務(wù)商還會提供對基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)控服務(wù)，以及夾層投資增信等。

相比與場內(nèi)廣泛的基礎(chǔ)資產(chǎn)類別，場外ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)呈現(xiàn)小額、分散特征，以非持牌消費金融機構(gòu)的消費貸款以及二手車商的車貸債權(quán)為主，并且場外ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇上相對靈活。

收益率方面，互金場外ABS產(chǎn)品通常高于互金場內(nèi)ABS產(chǎn)品，以車貸基礎(chǔ)資產(chǎn)ABS優(yōu)先級收益率為例，場外車貸ABS產(chǎn)品通常在8%左右，而場內(nèi)車貸ABS在5%左右。

與場內(nèi)ABS相比，場外ABS發(fā)行優(yōu)點在于發(fā)行門檻及成本降低，發(fā)行流程縮短，基礎(chǔ)資產(chǎn)靈活度較高。但不可否認(rèn)的是場外ABS產(chǎn)品仍存在許多不足之處：首先，場外ABS產(chǎn)品流動性不足，產(chǎn)品通常需要持有到期；其次，場外ABS產(chǎn)品公信力及市場接受度較場內(nèi)ABS薄弱；第三，缺乏成熟的風(fēng)險評估方法，定價機制不完善，主體評級難以實現(xiàn)；第四，缺乏法律和監(jiān)管依據(jù)，在互金整治階段，互金場外ABS產(chǎn)品面臨的監(jiān)管風(fēng)險較高，受政策影響大。

場外ABS來襲互金融資格局變動在即

ABS是資本市場重要的融資工具之一，場內(nèi)ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)中，不良資產(chǎn)證券化和PPP項目上升趨勢明顯，但由于互金ABS場內(nèi)發(fā)行難度較高，而消費金融平臺和車貸平臺等對于通過ABS融資的需求增長，未來互金平臺將更多的轉(zhuǎn)向場外私募ABS形式獲取資金，并且場外ABS市場的基礎(chǔ)資產(chǎn)分布也將會更加多元化。

1、互聯(lián)網(wǎng)小額貸款基礎(chǔ)資產(chǎn)將走熱

消費金融ABS發(fā)展迅猛，其基礎(chǔ)資產(chǎn)包括小額貸款、消費性貸款、應(yīng)收賬款和信用卡貸款。其中，由于阿里等互聯(lián)網(wǎng)巨頭的小貸ABS產(chǎn)品市場接受度較高，小貸ABS產(chǎn)品已成為交易所ABS的主要構(gòu)成。但由于交易所發(fā)行門檻高、審批流程較長，加之監(jiān)管收緊，小貸類基礎(chǔ)資產(chǎn)ABS發(fā)行難度增加，而資金問題一直是小貸公司發(fā)展的瓶頸，隨著越來越多的互聯(lián)網(wǎng)小貸的成立，未來預(yù)計有更多的互聯(lián)網(wǎng)小貸公司會進行場外ABS融資。

2、互金場外ABS服務(wù)商持續(xù)發(fā)力

今年7月，互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險專項整治工作小組下發(fā)《關(guān)于對互聯(lián)網(wǎng)平臺與各類交易所合作從事違法違規(guī)業(yè)務(wù)開展清理整頓的通知》，要求對互聯(lián)網(wǎng)平臺和交易場所合作違法違規(guī)業(yè)務(wù)增量和存量的清理整頓，金交所掛牌的信托計劃和資管計劃與互聯(lián)網(wǎng)金融平臺合作受限。因此，以金交所為渠道的互金場外ABS模式基本停滯，而與京東、百度、眾安旗下ABS服務(wù)平臺合作發(fā)行場外ABS逐漸增多?；ソ饒鐾釧BS服務(wù)商的參與也將使ABS發(fā)行和銷售更具效率，并且，場外ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)的小額、分散的資產(chǎn)特性更依賴于大數(shù)據(jù)征信，在這方面，互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)商顯然具有一定的優(yōu)勢。

言而總之，互金平臺在場內(nèi)及場外發(fā)行ABS存在較大的差異，在監(jiān)管環(huán)境穩(wěn)定且基礎(chǔ)資產(chǎn)業(yè)務(wù)合規(guī)的前提下，場外ABS有望成為互金平臺常規(guī)的資金渠道，有效推動互金平臺資產(chǎn)端和資本市場資金端的融合與發(fā)展。