2015年的6月12日，對許多投資者來說是個難以忘卻的記憶。在那輪杠桿牛市的頂峰，股指在6月12日這天達(dá)到最高點5178點。這一天是股指的分水嶺，也是人性的分水嶺，謹(jǐn)慎的人，從傻瓜變成智者，狂歡的人從暴發(fā)變成爆倉。杠桿不再能夠暴富，狂歡被恐懼所替代。

　　這個值得紀(jì)念的日子，至今整整兩年。兩年來，股指沒有像牛市里的人們所期望的那樣站上更高點，而是跌到3000點附近并反復(fù)徘徊。兩年來，那輪牛市里最被看好的中小創(chuàng)公司，跌幅更大，至今還在“跌跌”不休。

　　但必須指出的是，就是在這樣的市場環(huán)境下，卻有些偏股型基金從牛市最高點至今取得了正收益，可以說，這些基金不僅大幅跑贏市場，而且為投資者帶來絕對收益。

2015年5178點以來正收益較高的主動偏股基金

　　多只主動偏股基金逆勢取得正收益

數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)，銀河證券，截至日期：2017-06-09

　　自2015年6月15日以來，上證指數(shù)從5178點下跌至最新的3158點，跌幅為39%。而這一跌幅還不能反映整體市場的情況，創(chuàng)業(yè)板指在2015年6月初到達(dá)過4037點的最高點，而最新收盤點位為1796點，跌幅為55%，中小板指也從最高點12084點跌至最新收盤點位6695點，也是跌幅近半。

　　普通股票型和偏股混合型基金主要投資于股票市場，而且股票型基金還有最低持倉限制，因此，在這樣的市場環(huán)境下，要想取得絕對收益難度相當(dāng)大。

　　數(shù)據(jù)顯示，在所有普通股票型和混合型基金中，有多只基金自2015年6月高點至今取得了正收益。其中收益最高的主動股票型基金是前海開源再融資主題精選，期間收益率高達(dá)21.5%，這也是唯一只收益率超過20%的股票型基金。一些靈活配置基金如興業(yè)聚利、新華行業(yè)輪換配置、長安鑫利優(yōu)選、東方紅睿元三年定期、浦銀安盛盛世精選等基金也取得超過20%的正回報。另外有較多基金區(qū)間收益率超過10%。

　　從投資方向來看，這些基金里面既有主要投資大盤股的基金，也有以績優(yōu)藍(lán)籌為主的價值型基金，還有投資于中小盤公司的基金。從主題來看，既有投資于醫(yī)藥、消費行業(yè)的基金，也有高股息或再融資主題基金。

　　從凈值走勢來看，不少基金在過去兩年都呈現(xiàn)出穩(wěn)步上升的過程，回撤較小。以前海開源再融資主題基金為例，該基金在2016年熔斷后也同樣有一波凈值下跌過程，但此后該基金走勢慢慢企穩(wěn)，一直處于穩(wěn)步上漲的趨勢中。

　　回歸理性價值投資

　　戰(zhàn)勝股市大調(diào)整的“地心引力”，成功基金經(jīng)理的秘訣都是什么？匯豐晉信大盤基金經(jīng)理、股票投資總監(jiān)丘棟榮是價值投資的擁躉。在他看來，低估且業(yè)績不錯的個股一定會實現(xiàn)價值回歸，但他也特別強(qiáng)調(diào)，即便是巴菲特的價值投資理念，也需要不斷與時俱進(jìn)。

　　“我的投資，是一種基于風(fēng)險定價的主動價值策略。也就是說，我們是一個基于風(fēng)險定價的價值策略，同時我們是主動的，不是被動或者量化的策略。雖然我自始至終信奉這樣的策略，但整個策略的演變其實是一個漸進(jìn)的過程。從入行開始學(xué)習(xí)，到后面應(yīng)用到投資，以及在過去兩三年的投資實踐當(dāng)中，都在持續(xù)進(jìn)化?！鼻饤潣s表示，最典型的一個進(jìn)化時間窗口是2010年到2012年的這段時間。

　　“2012年之前，我們所信奉的是所謂的‘成長價值策略’，我們希望找到一個好公司，希望以合適的價格買來，并且跟隨這個公司一起成長，享受它成長帶來的超額收益。但到了2012年以后，我個人的想法發(fā)生了較大調(diào)整，認(rèn)為這種成長性，或者這種未來的預(yù)期、這種所謂的好公司其實是很難預(yù)測的，這種預(yù)測可持續(xù)性是非常弱的，而面臨這種大的市場拐點和風(fēng)險變化的時候，其實這一類型的公司往往給投資者帶來的損失是比較大的。隱含的一個假設(shè)就是：我們之前的預(yù)期有可能是錯的。”

　　所以從2012年之后，丘棟榮更信奉基于不確定性的、基于“風(fēng)險定價”的策略。他指出，在這種策略基礎(chǔ)之上，相信未來是很難預(yù)測的，而為了保護(hù)自己，為了避免這種不確定性，估值是一個很重要的指標(biāo)。在謹(jǐn)慎的前提下，找到合理的，或者說具有不錯的隱含回報的低估值資產(chǎn)，可能是能夠給長期的價值策略帶來超額回報的重要邏輯，而不是像之前那樣尋找好的公司，對價格不敏感。

　　在這樣的投資思路下，即便是遭遇2015年股市異常大幅波動，丘棟榮也始終保持選股流程的一致，他始終買入那些相對于基本面來看被市場嚴(yán)重低估的股票，賣出那些相對被高估的股票，從個股價值的回歸當(dāng)中不斷獲取超額收益。

　　“我們根據(jù)基于風(fēng)險溢價的資產(chǎn)配置模型，來做整體股票超配、標(biāo)配及低配的決定，并用重視基本面的估值盈利模型來做行業(yè)配置和個股的選擇，嚴(yán)謹(jǐn)?shù)淖韵露蠘?gòu)建投資組合，以期在市場整體上漲的時候，投資組合表現(xiàn)多漲一些，在市場整體下跌的時候，投資組合表現(xiàn)少跌一些，隨著時間的推移，我們的投資組合可累積更多可解釋、可預(yù)期、可復(fù)制的超額收益?！鼻饤潣s解釋道。

　　同樣信奉價值投資的，還有萬家基金投資研究部總監(jiān)莫海波。他總結(jié)自己的投資風(fēng)格是：“立足基本面研究，追求絕對收益；堅持價值投資為主，主題投資和行業(yè)輪動為輔。相對偏好成長和價值相結(jié)合，長期持有受益于中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的新興產(chǎn)業(yè)標(biāo)的?！贝送?，與傳統(tǒng)公募基金經(jīng)理不同，歷經(jīng)券商自營淬煉的他，更善于準(zhǔn)確把握市場趨勢，并在市場震蕩的環(huán)境下?lián)駮r選股波段操作。

　　“之前在券商時也一直在資管和自營部門，對策略、宏觀和國際形勢等都比較熟悉。除此，我認(rèn)為投資經(jīng)驗也很重要，我剛?cè)胄械臅r候經(jīng)歷了A股市場持續(xù)幾年的大熊市，這對我來說是非常好的歷練。所以我一直很敬畏市場，很重視風(fēng)險?！?/p>

　　回顧過去兩年期間投資操作，莫海波告訴記者，在2015年6月之前，自己逆勢調(diào)倉換股，賣出成長股，買入銀行股，變相防御市場風(fēng)險；而到了2015年三季度，又將主要倉位切換到中小創(chuàng)的龍頭公司；2016年年初熔斷之后，選擇加倉，對建筑、地產(chǎn)、新能源汽車、有色等行業(yè)進(jìn)行重點配置，超配地產(chǎn)、基建板塊，因此管理的基金在8月份收益逆市大漲。

　　“我比較偏好于左側(cè)提前布局，秉持‘寧肯錯過，不可做錯’的投資原則，往往在市場下跌的時候布局看好的板塊和個股，而在市場走強(qiáng)的時候再陸續(xù)將盈利兌現(xiàn)。譬如之前反彈時重配了傳媒，當(dāng)時認(rèn)為傳媒業(yè)績很不錯，而且已經(jīng)跌了很多，部分已經(jīng)腰斬，從估值的角度來說可以配置。到了2015年10月~11月創(chuàng)出新高，我們覺得估值已經(jīng)出現(xiàn)偏離，所以又把倉位降下來，重回保守防御的策略?！蹦２ɡ^續(xù)指出，“這種不追漲的方式，讓我在建倉和拋售的時候，都比較舒服，不會遇到流動性的問題。而且?guī)椭覀冊?015年躲過市場暴跌，2016年避開市場熔斷，取得了不錯的收益?！?/p>

　　只要做的對成長股投資也賺錢

　　如果說近年來，市場上價值股更為強(qiáng)勢的市場風(fēng)格更易讓偏向價值投資的基金經(jīng)理脫穎而出，那么楊飛是近年來成長股投資的代表。雖然自2015年以來，中小創(chuàng)的表現(xiàn)一直不佳，但楊飛卻一直堅持成長股投資，并且獲取了非常好的收益。他管理的兩只基金從股災(zāi)至今實現(xiàn)了正收益，而且在今年這樣的價值股牛市、成長股熊市的結(jié)構(gòu)性市場里依然跑在市場前列。

　　記者在采訪楊飛時發(fā)現(xiàn)，他并沒有在擇時上做過多考慮。他在2015年5月減倉了部分計算機(jī)股，這使其管理的基金在6月市場下跌時，跌幅不算特別大，但由于當(dāng)時整體倉位依然比較高，所以同樣承受了較大的凈值回撤。2016年初熔斷時，他也坦言無法在當(dāng)時缺乏流動性的市場里實現(xiàn)減倉。

　　但楊飛的過人之處在于，他選擇的股票一般都屬于景氣度向上的行業(yè)，并且企業(yè)本身的業(yè)績都比較優(yōu)異，因此，楊飛管理的基金凈值在經(jīng)歷了短期的下跌之后往往能很快漲回來，甚至屢創(chuàng)新高。

　　楊飛對記者表示，他偏愛從景氣度高的行業(yè)里精選高增長的公司。這些公司往往只需要經(jīng)歷幾年增長就能夠為投資者帶來可觀的收益。而在此類高增長公司中，他會選擇那些估值并不高的公司，以增強(qiáng)安全邊際。

　　同時，楊飛的好業(yè)績也來源于他比較集中的持股。對于看好的公司，他會連續(xù)調(diào)研，并持續(xù)觀察至少兩個財報季度，一旦確認(rèn)公司的業(yè)績增長能夠持續(xù)，就會大筆買入并且堅定持有。從基金季報可以看出楊飛管理基金的換手率比較低。

　　楊飛告訴記者，2017年年初，他就判斷今年指數(shù)整體向上的空間并不大，在這樣的結(jié)構(gòu)性行情中，市場會相對理性，更容易給予個股相對合理的估值。因此，從去年四季度開始，楊飛就一直在積極尋找市場對成長股的錯殺機(jī)會。

　　“今年的市場很適合我，”楊飛告訴記者，“可能因為市場熱度更多地集中在那些大盤藍(lán)籌股上，因此有很多成長性很高的個股，估值卻相對比較低，這對我來說是好事，可以有機(jī)會從容地買入。同時，這對我來說也是考驗，因為‘風(fēng)口’不在這里，可能需要我等待更多的時間。”

　　3000點震蕩徘徊 A股后市何去何從

　　今年以來大盤一直在3000點左右徘徊，機(jī)構(gòu)普遍感覺市場相對不好做，風(fēng)險也大。談及下半年A股市場及投資思路，丘棟榮表示，在流動性整體下降的環(huán)境下，較低估值的泛價值股、龍頭股在過去一段時間整體表現(xiàn)較好，但也有部分個股比如在成長股、中小盤、金融股中，因為前期股價表現(xiàn)差，絕對和相對估值處于低位。隨著未來基本面表現(xiàn)趨于穩(wěn)定，或?qū)㈤_始關(guān)注及布局。

　　“此外，流動性收緊的邊際力道緩和是可期的，債券的吸引力亦值得關(guān)注?？傮w來看，市場風(fēng)險已有一定釋放。因此我們的觀點更加積極、正面，由關(guān)注風(fēng)險轉(zhuǎn)為積極地承擔(dān)風(fēng)險，尤其是在市場調(diào)整中過度反應(yīng)和過度下跌的板塊和公司值得積極配置?！?/p>

　　莫海波認(rèn)為，市場已經(jīng)提前進(jìn)入調(diào)整，所以三季度或?qū)⒊霈F(xiàn)機(jī)會?！氨O(jiān)管最嚴(yán)的階段可能在二季末結(jié)束，只要渡過季末資金面最緊張的時候，再加上下半年即將召開的十九大，可以說政策面、資金面都對A股有邊際的向好。而且如果十九大召開釋放一些改革的利好，特別是能夠看到對一些結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，或者一些重大制度進(jìn)行紅利釋放，對A股則有更大的正向作用。”

　　在具體投資機(jī)會上，楊飛告訴記者，今年以來他比較看好園林環(huán)保類PPP、LED芯片及小間距行業(yè)、消費電子、安防、醫(yī)藥商業(yè)等行業(yè)的投資機(jī)會。他認(rèn)為當(dāng)前階段已出現(xiàn)了成長性較高、估值卻相對較低的成長股，這些股票已具備配置價值。

　　丘棟榮表示，從行業(yè)和風(fēng)格層面來看，今年以來高盈利能力公司的表現(xiàn)顯著好于質(zhì)地較差的公司，大盤股表現(xiàn)顯著好于小盤股。基于PB-ROE策略，他認(rèn)為這當(dāng)中存在機(jī)會和風(fēng)險?！拔磥碇饕P(guān)注三大類：首先是在傳統(tǒng)價值板塊，我們更關(guān)注可能被市場錯誤定價的板塊，例如價值股中的大金融行業(yè)。因為行業(yè)受金融監(jiān)管的影響比較大，市場認(rèn)為這類公司承擔(dān)的風(fēng)險過高，但我們認(rèn)為其中有些行業(yè)和公司可能不會受損，反而是受益的，如龍頭保險公司，同時其估值和基本面都是正面的；其次包括券商，尤其是龍頭券商，目前估值接近歷史最低水平，其市凈率在1.3倍左右，隱含的下行風(fēng)險不大，因為這類公司的資產(chǎn)負(fù)債表比較健康，而市場擔(dān)憂的負(fù)面因素已經(jīng)在估值中消化充分，因此下行風(fēng)險不大，性價比不錯?！?/p>

　　丘棟榮繼續(xù)指出，關(guān)注的第二類公司是成長性行業(yè)中的公司，主要包括醫(yī)藥、傳統(tǒng)制藥等。其增長的持續(xù)性和穩(wěn)定性較好，受周期或者地產(chǎn)后周期的影響不大。部分龍頭公司估值仍然比較便宜；第三類是泛周期領(lǐng)域，這其中值得挖掘的是估值特別低，基本面預(yù)期足夠低，但未來供需關(guān)系和公司競爭力可能改善的龍頭公司，包括石油、石化、建材行業(yè)的公司。

　　而前期一直重倉基建、銀行、地產(chǎn)等板塊的莫海波，坦言后市仍繼續(xù)看好。在他看來，雖然這些板塊前期也受到監(jiān)管影響，遭遇回調(diào)，但總體來看有基本面支撐的，而且估值合理，業(yè)績增強(qiáng)確定強(qiáng)。目前國家大的戰(zhàn)略是對外推廣一帶一路、對內(nèi)推動新型城鎮(zhèn)化建設(shè)，中長期來看這些板塊都將直接受益。