本文摘編自“雪球”網(wǎng)友“auia”和“投行老漢”的觀點

股友auia曾寫過博文說金蝶利潤調(diào)節(jié)的事，金蝶2016年還是這么干，但力度已經(jīng)小了很多，資本化的研發(fā)費用與研發(fā)費用攤銷大體相抵，投資物業(yè)增值3388萬元，也不怕人笑話，科技公司怎么能搞物業(yè)增值來充數(shù)呢?

要看到金蝶真實的利潤表，需撥開面紗、抹掉水粉，頗費功夫?，F(xiàn)金流量表竟然也化了妝，這樣真的好嗎?動手還原一下后如下所示：

這下就清晰多了，營收增長還不錯，凈利潤竟然下滑38.74%，經(jīng)營凈現(xiàn)金流也下滑。

財報不好看啊，可為什么說金蝶又到買入時呢?請看下文。

1、2016年云業(yè)務收入3.4億元，虧損了8,825萬元。云業(yè)務還可以分為兩塊，云ERP和精斗云，云ERP面向中大型企業(yè)，精斗云面向小企業(yè)(原來的友商網(wǎng))。云業(yè)務是租賃模式，一年的收費比傳統(tǒng)業(yè)務要低很多，而前期各項成本基本上會進到第一年的利潤表里去。到了后續(xù)年度，收入和第一年差不多，但成本會少很多。也就是說，收入與成本沒有完全匹配上。

上圖是股友“投行老漢”做的金蝶與用友的年報對比，可以看出：

1)金蝶在云業(yè)務上甩開用友，用友在傳統(tǒng)軟件業(yè)務中高金蝶幾個段位，用友的互金業(yè)務財務貢獻弱。

2)將未稅+扣非+扣股權激勵的凈利潤統(tǒng)計出來后，2個巨頭都顯示了較快增長，金蝶云業(yè)務下的功夫深，投入多，才有表面上業(yè)績輕微下降。

3)在資產(chǎn)質(zhì)量上，金蝶領先用友不少，ROE、毛利率、研發(fā)增速、應收不良率都有體現(xiàn)。

4)應收不良減值準備，明顯金蝶嚴謹!但2個巨頭的應收都沒有特別好轉的跡象，金蝶稍好。這說明傳統(tǒng)賣軟件一張光碟的模式不可持續(xù)，云ERP年費預付和分銷模式也許是根本出路。

2、ERP的實施費錢費人，沒有太多油水，又不得不做。金蝶將實施團隊剝離出來，支持他們自主創(chuàng)業(yè)，負責金蝶ERP的售前、實施工作，極大提高了銷售、實施的效率，也將風險甩出去了一大部分。當年奧普集團干了類似的事情，將各地的辦事處撥出去成為代理商，很快收入和利潤都上升了不少，后來私有化了。

3、2016年末開始回購，到目前為止回購了1.68%的股份，花了大概1.3億港元。金蝶賬面雖然有20億的現(xiàn)金，但也有14億的貸款，資金也不算太充裕。真金白銀的回購，不像2011年那樣裝模作樣。對比IGG和碧桂園的增持情況，有較大希望2個月左右大幅度脫離回購成本線。

除了自身回購外，金蝶還有以下明星股東：

1)大鱷京東于2015年5月定增金蝶10%股份，2.88億股，代價13.3億港幣，每股成本4.6港幣。目前京東為近一年中概股明星股，首次實現(xiàn)年度盈利，花費10年之功于一役的物流體系得到買家用戶、投資人、第三方用戶一致認可，市值飆升至近500億美金。其長期投資的的永輝超市也逆勢上漲有力。

2)董事董明珠---格力電器董事長，持有認股權40萬股。

3)深港通---內(nèi)陸合格投資人從3月17日到五一前，持股占比從1.21%增長至3.73%，增速排在港股互聯(lián)網(wǎng)科技股的第二位，超過金山和中軟國際，同時前10大交易機構持股穩(wěn)定。

再回到金蝶為什么會在實際利潤負增長的情況下回購這個問題上來，答案應該和上面推測的不無關系，有些利好還沒有反映到利潤表中來。（編輯：肖順蘭）