永嘉投資_藍笨笨

前幾天寫了一篇《興業(yè)銀行價值幾何》，粗略估計了一下增發(fā)攤薄后興業(yè)的價值（凈資產(chǎn)攤薄不到2%），認為當(dāng)時興業(yè)的估值是A股銀行板塊最為低估的。后來又朋友提醒我民生銀行的數(shù)據(jù)有誤，我核對后發(fā)現(xiàn)，我錯將自己的估值模型中的民生銀行估值數(shù)據(jù)與理杏仁的興業(yè)銀行估值數(shù)據(jù)做了對比，造成口徑不一致。而這幾天民生銀行跌幅又超過了興業(yè)銀行，現(xiàn)在到底誰更低估呢？

先考慮未公布年報銀行的處理：

6家全國性商業(yè)銀行，除了招商和民生外，其余的4季度單季ROE均比同期有較大幅度下降。相對于三季報的加權(quán)ROE，年報平均下降了3.22%。我們按照平均數(shù)來計算，興業(yè)的年報ROE估計為16.44%，則年報凈資產(chǎn)估計為三季報凈資產(chǎn)增加2%左右，而增發(fā)攤薄不到2%，兩者抵消后，經(jīng)計算凈資產(chǎn)為16.78元（其余未發(fā)年報的均為城商行，目前數(shù)據(jù)不全，按照三季報數(shù)據(jù)進行比對）。

除了pb、ROE等數(shù)據(jù)外，還考慮了：

撥備撥貸：撥備撥貸比紅線外多出的部分折半作為凈資產(chǎn)，但規(guī)模越小的銀行抗風(fēng)險能力弱，大行撥備按150%算，小銀行紅線適當(dāng)提高，作為凈資產(chǎn)的修正項。

逾期：按照1/3的比例將逾期貸款作為不良扣掉，再折半作為凈資產(chǎn)的修正項。

ROA：ROA越高議價能力越強，作為未來ROE的修正項。

非息收入占比：非息收入占比越高的抗風(fēng)險能力越強，作為未來ROE的修正項。

ROE增速：根據(jù)去年ROE增減情況，對未來ROE進行修正處理，去年只有民生銀行的ROE是上漲的，不需要處理，考慮到不良走平逾期下降，其余均按照去年降幅折半處理。

對比結(jié)果如下：

圖注：

標黃色的為未公布年報銀行，相應(yīng)數(shù)據(jù)為估計值。

修正市盈率為修正市凈率/修正ROE

上市時間短的銀行不進行對比。

說明：

1、由于A股銀行pb相差也不大，若不考慮低pb帶來的安全性，可直接用修正PE來對比是否低估。興業(yè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、工商銀行分列修正PE總排名前三名。寧波銀行位列城商行第一。平安銀行墊底。

2、大家關(guān)注度比較高的民生銀行位列總排名第五，全國性商行第二，之所以排名比想象中靠后一些，主要是因為民生的撥備遠低于興業(yè)。

3、市值、分紅比率、經(jīng)營戰(zhàn)略也是需要考慮的，這點就不細說了，考慮到分紅，大行有優(yōu)勢，但考慮市值，大行優(yōu)勢又會變小，這兩點對沖后應(yīng)該不影響整體的排名。經(jīng)營戰(zhàn)略方面，除了招行，其它銀行談不上優(yōu)勢，若給招行15%的溢價將超過民生，占據(jù)第五。

另附：理杏仁站長 @b_ing 提醒我有個內(nèi)陸銀行指數(shù)，可以更好地觀察A股銀行長期走勢。截圖如下：

截止到4月19日，內(nèi)陸銀行pb中位數(shù)為0.88，僅次于2014年年中的0.85和2016年年中的0.86，能夠創(chuàng)出歷史新低，我們拭目以待。

$興業(yè)銀行(601166.SH)$ $民生銀行(600016.SH)$ $農(nóng)業(yè)銀行(601288.SH)$