郭樹清履新銀監(jiān)會主席近1個月，銀監(jiān)會文件七連發(fā)，這把“監(jiān)管之火”燒得整個銀行業(yè)和資管圈惴惴不安。

“上星期行內(nèi)感覺特別動蕩，銀監(jiān)會文件一個接一個。”一家大型城商行同業(yè)部資產(chǎn)端投資人員陳池(化名)對記者感嘆。一眾券商研究員也紛紛抱怨——寫稿的速度都趕不上發(fā)文的速度。

大量表述劍指同業(yè)存單業(yè)務(wù)

在罰單大戶中，同業(yè)業(yè)務(wù)同樣是占據(jù)前三的違規(guī)事實。數(shù)據(jù)顯示，2015年同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模達5.30萬億元，為2014年全年發(fā)行量的5.9倍；2016年同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模則達到13.02萬億元，為2015年發(fā)行量的2.5倍。數(shù)據(jù)顯示，截至今年3月24日，我國同業(yè)存單余額已達7.53萬億元。

此次，銀監(jiān)會下發(fā)文件明確，要嚴查同業(yè)和理財空轉(zhuǎn)套利，空轉(zhuǎn)套利是指銀行通過多種業(yè)務(wù)使資金在金融體系內(nèi)流轉(zhuǎn)而未流向?qū)嶓w經(jīng)濟或通過拉長融資鏈條后再流向?qū)嶓w經(jīng)濟來獲取收益的套利行為。包括：信貸、票據(jù)、理財、同業(yè)等空轉(zhuǎn)。

銀監(jiān)會要求檢查同業(yè)存單空轉(zhuǎn)，即是否通過大量發(fā)行同業(yè)存單，甚至通過自發(fā)自購、同業(yè)存單互換等方式來進行同業(yè)理財投資、委外投資、債市投資，導(dǎo)致期限錯配，加劇流動性風(fēng)險隱患；延長資金鏈條，使得資金空轉(zhuǎn)套利，脫實向虛。

廣發(fā)證券研究報告顯示，監(jiān)管接連發(fā)布的文件對同業(yè)鏈條的監(jiān)管從負債端和資產(chǎn)端均提出了針對性的具體監(jiān)管要求，過去兩年銀行在負債端快速做大同業(yè)理財、同業(yè)存單，在資產(chǎn)端通過委外或自營投資債券市場，并加杠桿做高收益的模式可能將難以持續(xù)。

就等同存監(jiān)管的“那一刀”

之所以同業(yè)存單被盯上，存在諸多原因。首當(dāng)其沖的就是，去年四季度由去杠桿進程導(dǎo)致的債市巨震，暴露了“同業(yè)存單+同業(yè)理財+委外”這一“串聯(lián)電路”的風(fēng)險。

銀行近年來放量發(fā)行同業(yè)理財，而同業(yè)理財?shù)扔诎驯韮?nèi)的錢轉(zhuǎn)到表外，大銀行用自營資金買同業(yè)理財，中小銀行沒錢則通過發(fā)同業(yè)存單借錢來買同業(yè)理財，資金轉(zhuǎn)到表外后再對接委外，委外再加杠桿。

金融脆弱性就在這樣的過程中持續(xù)累積了差不多兩年時間。去年年末，銀行理財沖規(guī)模、保規(guī)模的壓力尤其大，加之債市動蕩，銀行理財年末收益大部分出現(xiàn)倒掛。

同時，不可否認的是，期限錯配風(fēng)險以及可能產(chǎn)生的流動性風(fēng)險值得擔(dān)憂。穆迪分析稱，2016年發(fā)行的此類工具中，70%期限不超過6個月，因此實際上同業(yè)存單仍屬于短期融資。

拉存款不占優(yōu)勢的中小銀行其實是同業(yè)存單放量的主力軍。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2017年2月28日，共有403家銀行宣布了2017年發(fā)行14.6萬億元同業(yè)存單的計劃，較2016年的總發(fā)行額增長12.4%。

也別將同存“妖魔化”

不過，陳池以及眾多同業(yè)人士仍然認為，同業(yè)存單存在被各界“妖魔化”的跡象。陳池解釋稱，“其實發(fā)行同業(yè)存單融入的資金是一個資金池的概念，并不是大部分都投資所謂的同業(yè)理財。”她表示，例如信托池、ABS、資管公司集合產(chǎn)品、股權(quán)質(zhì)押、收益憑證等都是投資標(biāo)的。

不論如何，同業(yè)存單如今迅速擴容到7.5萬億的存量規(guī)模，自有其合理性。陳池對記者表示，相對于線下的同業(yè)拆放，線上的同業(yè)存單是更加標(biāo)準化的產(chǎn)品，而標(biāo)準化也是未來的大趨勢。

此外，她也表示，同業(yè)存單流動性不斷提升，避免了提前支取風(fēng)險，更可作為質(zhì)押回購標(biāo)的。同時，由于同業(yè)存單是銀行發(fā)行的，其信用風(fēng)險較企業(yè)信用債更可靠，在信用風(fēng)險頻發(fā)的環(huán)境下，存單比短融更受歡迎。2016年下半年，同業(yè)存單被納入MLF操作的質(zhì)押品范圍之內(nèi)，也助長了各界的購買熱情。

金融去杠桿向企業(yè)端傳導(dǎo)

同業(yè)人士認為，同業(yè)存單問題其實并不在于其本身，背后存在為人所忽略的本質(zhì)因素。

說到銀行用發(fā)同業(yè)存單的錢去購買同業(yè)理財，這在美國并不存在。所謂的理財產(chǎn)品其實在美國并非銀行所有，銀行僅是一個分銷渠道，賺取的僅是銷售費，也不可能對產(chǎn)品進行剛性兌付；而在中國，銀行同時也做資管業(yè)務(wù)，卻不受證監(jiān)會和基金業(yè)協(xié)會監(jiān)管，銀監(jiān)會也無法穿透到底層資產(chǎn)，同時理財產(chǎn)品很難打破隱性剛兌。

最本質(zhì)的問題可能仍出在實體經(jīng)濟?！般y行需要通過各種方式提高收益，尤其是在沒有監(jiān)管的情況下。同時，實體經(jīng)濟仍不景氣，債券違約率上升，因此銀行貸款謹慎，除了房貸，如今對國企和中小民營企業(yè)放貸收緊，所以銀行投資機會比較少，要在表外尋求更多投資機會?！标惓乇硎尽?/p>

在她看來，金融去杠桿的效力已經(jīng)在向?qū)嶓w企業(yè)傳導(dǎo)，一季度債券發(fā)行的“腰斬”就是典型?！澳瓿醯膫l(fā)行量明顯下降，金融去杠桿開始傳導(dǎo)到企業(yè)端。

不過，就實體經(jīng)濟而言，去杠桿的路似乎還更遠。同濟大學(xué)經(jīng)濟學(xué)與金融學(xué)教授、孫冶方經(jīng)濟科學(xué)獎得主鐘寧樺此前在接受記者專訪時表示，根據(jù)其研究，2015年我國上市公司的總數(shù)是2268家，其中負債最多的300個上市企業(yè)的總負債達到16萬億元，占到負債總額的82%；同時，在1998～2013年期間，我國大部分非上市工業(yè)企業(yè)的負債率其實是在不斷下降的，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫中近400萬個企業(yè)樣本的平均負債率從1998年的65%持續(xù)下降到2013年的51%。可見，大型上市國企加杠桿、眾多非上市私營企業(yè)去杠桿或難獲融資的現(xiàn)象突出。

鐘寧樺認為，上述分析表明，我國經(jīng)濟高杠桿是一個突出的結(jié)構(gòu)性問題，金融資源錯配的問題加劇了其嚴峻程度。這其實與“同業(yè)資金在金融體系空轉(zhuǎn)”、“金融不支持實體”的現(xiàn)象也密切相關(guān)。

2017年以來，美元加息引致中國的貨幣政策總體收緊，金融監(jiān)管從嚴使得房地產(chǎn)行業(yè)的傳統(tǒng)融資方式受到限制，創(chuàng)新的融資方式包括房地產(chǎn)信托、地產(chǎn)基金、CMBS、REITs、ABS等獲得重大發(fā)展機遇。如何認識當(dāng)前形勢？如何綜合運用各類金融工具，為房地產(chǎn)企業(yè)提供融資、并購、資產(chǎn)管理等服務(wù)？機械工業(yè)出版社與結(jié)構(gòu)化金融微信公眾平臺在成功舉辦四期“結(jié)構(gòu)化金融與資產(chǎn)證券化培訓(xùn)”的基礎(chǔ)上推出“房地產(chǎn)融資與資產(chǎn)證券化實務(wù)培訓(xùn)”，本次課程內(nèi)容由結(jié)構(gòu)化金融微信平臺創(chuàng)辦者宋光輝整體設(shè)計，主要來自于其所著《資產(chǎn)證券化與結(jié)構(gòu)化金融》與翻譯之《REITs》，各位實操專家基于整體結(jié)構(gòu)，結(jié)合自身專業(yè)與實際操作案例精心制作。

｜課程大綱

1、當(dāng)前：房地產(chǎn)融資收緊：特殊形勢下的業(yè)務(wù)機遇分析；

2、房地產(chǎn)結(jié)構(gòu)化融資實務(wù)案例分享：購地配資、開發(fā)貸款之前的另類融資、房地產(chǎn)項目的夾層融資、購房尾款A(yù)BS、房地產(chǎn)行業(yè)的供應(yīng)鏈融資等；

3、房地產(chǎn)開發(fā)的全流程及各階段的融資需求及解決方式；

4、房地產(chǎn)開發(fā)貸款及預(yù)售款融資的介紹與操作要點；

5、房地產(chǎn)的創(chuàng)新融資之CMBS、REITs、地產(chǎn)基金：業(yè)務(wù)模式介紹與實務(wù)操作案例分享；

6、地產(chǎn)基金的發(fā)起運作及房地產(chǎn)的項目并購與商業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓：業(yè)務(wù)模式介紹與實務(wù)操作案例分享；

7、不良貸款中的地產(chǎn)項目運作與房產(chǎn)抵押物的處置：業(yè)務(wù)模式介紹與實務(wù)操作案例分享。