十年前，踏進(jìn)銀行大門賣基金，聽到最多的話是：這個月賣多了基金，存款怎么辦。十年后，大家卻驚訝的發(fā)現(xiàn)，銀行成為了基金最大的買方。這樣的風(fēng)水輪流變化成就了過去3年以來債券大牛市的大時代。

銀行財報是市面上可以見到的最詳細(xì)的財務(wù)報表，信息量的意義不止于銀行資產(chǎn)負(fù)債、盈虧的本身，更在于銀行財報的變化，往往揭示金融體系的深刻變化。本司機(jī)希望通過簡單對于銀行公開數(shù)據(jù)的分析，對于現(xiàn)在債券市場的一些市場現(xiàn)象進(jìn)行事后諸葛亮式的解讀。畢竟任何報表本質(zhì)上只說明了歷史而不是未來。

同時，有別于銀行賣方對于債券報表的解讀，更加偏向于數(shù)量變化（比如不良，撥備，資產(chǎn)規(guī)模等），個人認(rèn)為銀行資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表體現(xiàn)出來的價格變化，對于債券投資研究的意義更加大。

負(fù)債：收益率從M2推動變成M1推動

事實(shí)上上半年7天逆回購利率一直維持在2.25的水平上。與去年年底和去年年中相比較，由同業(yè)負(fù)債（央行借款及同業(yè)借款）和發(fā)債（發(fā)行CD）所驅(qū)動的負(fù)債端成本下降幾乎微乎其微。以宇宙大工行為例，同業(yè)負(fù)債成本一年以來僅僅下降了24bp，而一般存款成本下降了42bp。把一般存款的結(jié)構(gòu)拆解開來，主要由于活期存款大幅增加驅(qū)動一般存款的成本下降，比較16年中報和15年中報，工行的公司和個人活期存款分別增加15%和11%，但是定期存款僅僅1%和5%的增長。建行的公司和個人活期存款分別上升了30%和18%。股份制銀行中，興業(yè)銀行公司活期增加37%。招商銀行公司活期存款和個人活期存款增加38%和28%，同期招行見長的零售定期存款增速第一次下到個位數(shù)增長。

過去三年大家一直認(rèn)為利率市場化之后，銀行放棄對于“負(fù)債為王”的關(guān)注，轉(zhuǎn)而更多的鸚鵡學(xué)舌般的急呼“資產(chǎn)荒”。但事實(shí)上，利率市場化第一波，由于降息降準(zhǔn)帶來的同業(yè)負(fù)債成本下降（M2推動），從而導(dǎo)致恐慌式買入長端高息資金，形成所謂的資產(chǎn)荒，而這個過程在今年上半年對債券影響已經(jīng)逐漸消退。今年上半年第二波債券牛市，更多由一般存款負(fù)債成本優(yōu)勢推動（M1推動），而究其原因則是資金活化帶來。

這也就是為什么，9月中旬看到金融數(shù)據(jù)中，m1繼續(xù)保持強(qiáng)勁的二位數(shù)增長，于是乎就和身邊的小伙伴們說，長端可以繼續(xù)玩玩，反之亦然。而短端更多是由于外匯占款導(dǎo)致的貨幣缺口所造成的流動性緊張，不久之后肯定會通過降準(zhǔn)的形式填補(bǔ)，只是時間問題而已。（這個話題這次不作展開，但事實(shí)上，從8月底用簡單的工具就可以清晰的預(yù)測到9月底的會出現(xiàn)的巨大的流動性缺口）

房子：只是資金活化和負(fù)利率的必然結(jié)果

至于現(xiàn)在人人都談?wù)摰姆孔訂栴}，更加簡單的可以從居民存款的活化程度可以看到：上半年大部分銀行的居民活期存款比例大幅上升。由于理財收益的持續(xù)下降，居民客戶選擇趴帳的機(jī)會成本大大下降。如果算上被低估的服務(wù)業(yè)CPI（特別是一二線大城市，食品占收入支出比例低，服務(wù)占支出的比例較高），出現(xiàn)了嚴(yán)重的實(shí)際負(fù)利率，居民部門通過房價來對沖服務(wù)業(yè)CPI上漲對于自己的貨幣貶值的意愿強(qiáng)烈。

資產(chǎn)端：做貸款？還不如投個利率債

上半年除了一季度新增貸款有明顯上升，二季度和三季度企業(yè)部門的新增貸款大幅下降，只能依靠居民的房貸撐撐門面。

事實(shí)上，從銀行報表的角度來看，這是銀行最理性的選擇。

原因在于，分行業(yè)看，制造業(yè)占用了銀行最大的企業(yè)貸款額度。但是上半年制造業(yè)的不良率平均有6%左右（你沒看錯，就是6%，還有更可怕的行業(yè)，零售批發(fā)業(yè)，平均不良在8%。）。而企業(yè)中長期貸款的平均收益只有4.5%左右的水平。為什么銀行不給新增貸款，資金不進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，一目了然。而公開信用債市場自帶神秘信仰保護(hù)，從現(xiàn)在市場少數(shù)幾單違約來看，和貸款比比簡直鳳毛菱角。同時，上半年3%的國債和3.5%的國債，通過稅收和資本占用還原之后，更加是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了投放一筆貸款帶來的收益性價比。

簡單來算一筆賬，中報顯示，大行的利差在2%，股份制行、城商行的利差在1.5%。假設(shè)信用債和國債，金融都是0違約的，100%的風(fēng)險溢價折合1.8%的收益差異（9%的資本充足率和20%的利潤率），25%的所得稅率。

通過以上這個表格，用最保守的2%來預(yù)估不良率平均水平。可以一目了然的看到各類固定收益資產(chǎn)對于銀行自營體系的吸引力。大行由于具有較大的負(fù)債端優(yōu)勢，中報顯示負(fù)債成本平均在1.6-1.7的水平上，所以國債和國開債具有明顯的配置優(yōu)勢。而5年期4%左右的信用債僅僅剛剛夠上配置門檻，但考慮到可以放大0.4倍的杠桿，正好趕上銀行配置的末班車。

上半年大放異彩的居民客戶貸款收益和對公貸款相當(dāng)，最具有代表性的建行貸款利率為4.5%，最高的招行達(dá)到了6.28%，其他銀行大概在5%左右水平。按照5%的平均利率還原，收益可以媲美投資國債的收益。所以一邊國債買買買，一邊居民住房按揭貸款只能放放放了。

最苦孩子的還是對公貸款和同業(yè)存款，成為了收益比活期都差的品種。對公0.7%的還原利率，事實(shí)上已經(jīng)低于活期同業(yè)利率。而同業(yè)存款可憐的0.9%還原收益從某種程度解釋了為什么上半年銀行資產(chǎn)縮水最大的就是同業(yè)存放和買返。

亮點(diǎn)：差異化經(jīng)營

銀行報表高度格式化，但是互相之間細(xì)微的差異往往就是這家銀行所希望表達(dá)的小心機(jī)?；蛘咭彩亲罱约焊傻谋容^得意的事情。

比如興業(yè)銀行和工商銀行，都不約而同的提到了風(fēng)險占用后的收益，工商銀行甚至在管理層討論中詳細(xì)表達(dá)了未來資金將傾向于投資風(fēng)險占用節(jié)約型的工具。而興業(yè)銀行的中報中，單獨(dú)辟出一部分討論自己降低風(fēng)險資本占用以及風(fēng)險調(diào)整后收益考核機(jī)制。

對于銀行來說，風(fēng)險資本占用最好的解決方式，一個是投資國債，國開等0風(fēng)險占用的品種。另一個就是大量以資產(chǎn)證券化的形式取代原有的信用債投資和貸款投放模式（20%風(fēng)險占用）或者是居民按揭貸款（50%風(fēng)險占用）。國債和國開早已進(jìn)行時，而未來解決低風(fēng)險資本占用的另一途徑只能是資產(chǎn)證券化的大力普及。

以上是本司機(jī)對于銀行中報解讀的一小部分，由于銀行報表數(shù)據(jù)過于龐大和性感。以至于和二個實(shí)習(xí)生一起整理和分析了兩周時間把14家差不多看完，希望和大家有更多的交流和互通。大家也可以找時間好好挖掘下銀行報表的寶礦。