文：牛有財(cái)

首先，再次感謝@灰色鑽石，提醒我關(guān)注港股，打開他的股票組合，以為雪球出了bug，大量的市淨(jìng)率低於1的股票。

目前國(guó)內(nèi)A+H股上市公司合計(jì)91家，只有6家公司H股股價(jià)高於A股股價(jià)，其餘85家公司全部A股溢價(jià)，甚至有24家公司溢價(jià)率在100%以上，類似買同一款LV包，香港賣10元，在國(guó)內(nèi)買需要20元甚至30元。

今年2月份$恒生指數(shù)(HKHSI)$ 跌至18278點(diǎn)，平均市盈率7.7倍，市淨(jìng)率（每股股價(jià)與每股淨(jìng)資產(chǎn)的比率）不足1，網(wǎng)上檢索資料，在2008年股災(zāi)時(shí)，深滬兩市平均市盈率為15，市淨(jìng)率為2，大概是港股低點(diǎn)的兩倍。2014年最低點(diǎn)和這個(gè)資料類似。

對(duì)比A股和H股兩市資料，首先想到A股較H股有活力，近年來香港在走下坡路的觀點(diǎn)橫行。但是同一檔股票差價(jià)如此高還是讓人困惑。是A股估值過高，還是港股日落西山？       

寫這個(gè)帖子之前忽然想明白了。A股和H股不能直接對(duì)比資料，得出孰優(yōu)孰劣。要把他們當(dāng)成單獨(dú)的個(gè)體分析。       

A股市淨(jìng)率近幾年大概在2到6之間波動(dòng)。淨(jìng)資產(chǎn)是原始股東投入資金和留存收益之和。市值是二級(jí)市場(chǎng)投資者給出的購(gòu)買原始股東股權(quán)的價(jià)格。在A股市場(chǎng)只要處在原始股東的位置，你的投資收益率就在2到6之間（忽略上市時(shí)間）。

利用2016年9月的資料。只有少數(shù)幾家銀行和鋼鐵上市公司市淨(jìng)率是低於1。在深滬兩市上市的2953家上市公司的原始股東只有國(guó)資委是loser，其餘全是贏家，哪怕你參與了海洋生物暢遊的連續(xù)三年虧損的獐子島上市，也能獲得8倍的淨(jìng)資產(chǎn)收益率（虧損會(huì)扣減淨(jìng)資產(chǎn)，垃圾公司不詳細(xì)分析了）。    

明年雞年，送什么給他好呢？

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那麼問題來了，A股上市公司原始股東都那麼聰明嗎？國(guó)資委以外原始股東0虧損，幾千家公司原始投資人沒有一個(gè)投資失敗的？如果短期股市是零和遊戲，那麼誰是輸家？        

我們?cè)诳聪愀鄣纳鲜泄?，?shí)話實(shí)說港股不是很熟悉，我昨天認(rèn)真看了港股$太古太古股份公司A(00019)$ （150年歷史）2015年的財(cái)務(wù)報(bào)表。有一組數(shù)據(jù)很有意思。

2006至2015年10年間只有2007年（大牛市）市值是大於淨(jìng)資產(chǎn)的，其餘年份市淨(jìng)率都小於1.即使在利潤(rùn)連續(xù)增長(zhǎng)的2008年至2011年。淨(jìng)利潤(rùn)連續(xù)四年增長(zhǎng)，市淨(jìng)率小於1。

我不精於A股歷史，沒印象A股有類似例子。4%淨(jìng)資產(chǎn)回報(bào)率/0.6的市淨(jìng)率，投資回報(bào)率6.7%。一半現(xiàn)金分紅，一半現(xiàn)金留存。2016年太古中報(bào)淨(jìng)利潤(rùn)下降37%。目前市盈率5.7，市淨(jìng)率0.35.是不是很誘人。       

太古股份控股股東長(zhǎng)期回購(gòu)股份。國(guó)內(nèi)上市公司回購(gòu)公司股票分兩種，第一種管理層作秀（我覺得管理層回購(gòu)像是睜眼打瞎子，信心嚴(yán)重不對(duì)稱），回購(gòu)數(shù)量很小，類似$格力電器(SZ000651)$ 董大姐回購(gòu)和海康威視老總回購(gòu)。另一種是跌破增發(fā)價(jià)，面子上實(shí)在過不去。新湖中寶屬於第二種。       

在舉一個(gè)離我們近的例子，許家印近年高比例回購(gòu)恒大股票。萬達(dá)在香港上市後認(rèn)為股價(jià)太低，主動(dòng)退市，準(zhǔn)備回歸A股，王總的理由很簡(jiǎn)單：跟著我的兄弟們都賺錢了，香港上市虧錢肯定不行，其實(shí)後面還有半句，還是在內(nèi)地上市圈錢比較方便。     

請(qǐng)問市值估值低對(duì)於投資人是好是壞呢？?jī)r(jià)值投資，長(zhǎng)期投資，看中淨(jìng)資產(chǎn)回報(bào)率的人，應(yīng)該期待什麼？漢堡是2元一個(gè)，還是4元一個(gè)好？        

前日剛看完《查理芒格的智慧》，裡面有一個(gè)觀點(diǎn)很贊同，不能用大盤水準(zhǔn)來判斷個(gè)體水準(zhǔn)，也就是大盤走低未必個(gè)股走勢(shì)是垃圾。之前很多年我都被這個(gè)現(xiàn)象誤導(dǎo)了。在國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)上，漲幅優(yōu)與大盤的，多年持續(xù)上漲的，真的需要拿放大鏡仔細(xì)尋找。在一個(gè)長(zhǎng)期高估的市場(chǎng)上，賺錢就像走鋼絲，稍不留神就被損失慘重。前數(shù)十年經(jīng)得住考驗(yàn)的，格力電器，?？低暎€有多少？         

拿著巴菲特價(jià)值投資的尺子，在A股尋找好公司，比大海撈針還難。@不明真相的群眾作為資深股民，請(qǐng)問在A股賺了多少錢？方總和段總（段永平），是雪球裡我最認(rèn)可的投資人。      

前段時(shí)間@管我財(cái) 曾經(jīng)發(fā)過一條“炒A股的都是SX”的評(píng)論，當(dāng)時(shí)看了義憤填膺，現(xiàn)在看來，在原始股股東全部是贏家的市場(chǎng)上，你很客觀評(píng)論到底是誰傻。  

目前投資港股還有諸多制約，建議有條件的朋友還是關(guān)注一下港股公司，A股作為人民幣股權(quán)投資的主要通道，已經(jīng)被慣壞了。希望兩岸溝通加速，能讓A股在制度上更接近其他先進(jìn)市場(chǎng)。

同樣在A股投資的朋友一定要慎重，下面是兩地上市公司溢價(jià)清單，給給位元做個(gè)參考，如果自己投資公司在列，一定要慎重考慮。

（牛有財(cái) / 雪球）

注：文章源自雪球，作者牛有財(cái)。點(diǎn)擊本頁(yè)左下角“閱讀原文”可以瀏覽原文頁(yè)。