編者按：美元在90~100之間已經(jīng)盤整了一年六個(gè)月，到英國公投退歐之前一直沒有顯示出是要上還是要下的趨勢(shì)來。表面上是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)加息一再推遲而導(dǎo)致美元處于疲軟狀態(tài)，無法突破100的天花板。但中泰證券劉啟元認(rèn)為，實(shí)際上自1990年的數(shù)據(jù)顯示，短期利率的漲跌并不是美元的主要決定因素，甚至很多時(shí)候美元和短期利率的走勢(shì)是相反的。

美元在90~100之間已經(jīng)盤整了一年六個(gè)月，到英國公投退歐之前一直沒有顯示出是要上還是要下的趨勢(shì)來。我們觀察的事實(shí)似乎是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)加息一再推遲而導(dǎo)致美元處于疲軟狀態(tài)，無法突破100的天花板，但實(shí)際上自1990年的數(shù)據(jù)顯示，短期利率的漲跌并不是美元的主要決定因素，甚至很多時(shí)候美元和短期利率的走勢(shì)是相反的：升息會(huì)導(dǎo)致美元走弱，但降息卻會(huì)使美元走強(qiáng)。因此，也許大部分市場(chǎng)人士對(duì)美元走勢(shì)的認(rèn)識(shí)都是不正確的，而我們的研究使美元的主要影響因素越來越清晰，那就是美歐綜合通脹差，這正是我們?cè)谌ツ甑椎膶ｎ}報(bào)告《美國經(jīng)濟(jì)分析-美元中期仍有上升空間》中得出的主要研究結(jié)論。

由這個(gè)研究結(jié)論我們可以得出一個(gè)研究推論：由于能源是綜合通脹率中影響最大的因素，那么油價(jià)的大幅波動(dòng)將成為匯率的主導(dǎo)因素。事實(shí)也的確如此，在近二十五年的歷史中，油價(jià)和美元指數(shù)在絕大多數(shù)時(shí)間都是完全相反的：油價(jià)上漲，美元走弱；油價(jià)下跌，美元走強(qiáng)，背后的邏輯是，美國的綜合通脹彈性高于歐元區(qū)，油價(jià)上漲時(shí)，美國的綜合通脹率上升的比歐元區(qū)更快，美元的真實(shí)購買力下降更多，那么美元指數(shù)下跌；油價(jià)下跌時(shí)則相反。不過，有兩個(gè)短暫的時(shí)期，美元指數(shù)和油價(jià)走勢(shì)是相同的：分別是1998.12~1999.7和2006.7~2007.1，有趣的是，這兩個(gè)時(shí)期分別出現(xiàn)在美元的大漲和大跌的趨勢(shì)中。

1998.12~1999.7月的是在美元從100回調(diào)到93后，由于美聯(lián)儲(chǔ)出現(xiàn)加息預(yù)期，以及后續(xù)啟動(dòng)了持續(xù)的加息動(dòng)作，美元指數(shù)開始走強(qiáng)，但油價(jià)也從亞洲金融危機(jī)的沖擊中恢復(fù)，開始了持續(xù)的反彈，因此我們看到了美元和石油價(jià)格同步上漲的情況，不過這種短期利差驅(qū)動(dòng)的美元上漲并不會(huì)持續(xù)太久，在1999.9月美元指數(shù)又回調(diào)到了95左右，后來美元再度走強(qiáng)則是因?yàn)槊绹?jīng)濟(jì)開始出現(xiàn)放緩跡象，美歐通脹差又很快出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。2006.7~2007.1月的美元盤整是由于美國經(jīng)濟(jì)因加息出現(xiàn)放緩跡象，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策也處于從加息到降息的轉(zhuǎn)變，因此油價(jià)出現(xiàn)下跌，但由于市場(chǎng)憧憬美國經(jīng)濟(jì)會(huì)由于美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策轉(zhuǎn)變而延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，因此美元指數(shù)并未因此而上漲，后來的一年中油價(jià)又重回強(qiáng)勢(shì)，美元指數(shù)也繼續(xù)下跌到72，跌幅高達(dá)16%。

因此，我們可以據(jù)此總結(jié)出來一個(gè)重要的結(jié)論，美元趨勢(shì)的重要性大于短期波動(dòng)，而趨勢(shì)取決于美歐長(zhǎng)期利差、綜合通脹差及美歐經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，在趨勢(shì)中綜合通脹差是決定美元指數(shù)的主導(dǎo)因素，但趨勢(shì)內(nèi)會(huì)出現(xiàn)短暫的因油價(jià)而導(dǎo)致的綜合通脹差和美元指數(shù)反向相關(guān)關(guān)系的背離，一般持續(xù)時(shí)間半年到一年左右，不過最終美元會(huì)回到和綜合通脹差相反的趨勢(shì)中，直到美元的整體趨勢(shì)結(jié)束。

那么我們現(xiàn)在可以用這一結(jié)論解釋目前的美元走勢(shì)，名義美元指數(shù)在2004年6月以后的9個(gè)月內(nèi)從80上漲到100之后，美元就進(jìn)入了長(zhǎng)達(dá)一年半的盤整期，期間雖然有油價(jià)又從60美元/桶下降到30美元/桶的經(jīng)歷，但由于油價(jià)同比變化不明顯，甚至還出現(xiàn)了小幅反彈，因此美元指數(shù)并沒有突破100的上限。2016年2月11號(hào)以來油價(jià)從30美元/桶反彈到50美元/桶，但油價(jià)也沒有捅破90美元的下限。

從美歐綜合通脹差的變化我們更可以清楚的看到油價(jià)的影響，由于基數(shù)效應(yīng)的消失，油價(jià)對(duì)美國綜合通脹的負(fù)面影響在2015年9月之后消失，美國綜合通脹出現(xiàn)顯著的反彈，美歐綜合通脹差從-0.2%上升到1.3%，這已經(jīng)接近2014年6月份1.6%的水平，但期間美元并沒有出現(xiàn)明顯下跌，這說明美元指數(shù)可能仍然處在2014年6月以來的強(qiáng)勢(shì)上升趨勢(shì)中。從基本面看，美歐十年期國債利差仍高達(dá)1.5個(gè)百分點(diǎn)，英國退歐使得美國的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景仍然好于歐元區(qū)，因此美元上升的前景仍然良好。

英國退歐使得美元指數(shù)兩天反彈3.5%，短期是否能繼續(xù)反彈呢？目前美歐通脹差為1.3%，這是歷史上偏高的位置，我們認(rèn)為未來半年內(nèi)美歐綜合通脹差將會(huì)出現(xiàn)回落，并帶動(dòng)美元進(jìn)一步的上漲。得出這一結(jié)論的理由是：油價(jià)很難在目前的基礎(chǔ)上繼續(xù)上升，甚至有可能重新回到2月份的低位。首先，英國退歐增加了歐盟增速回落的風(fēng)險(xiǎn)，動(dòng)蕩增加減弱了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢(shì)，油價(jià)暫時(shí)不具備供需格局根本性改善的前提；其次，我們做了情境分析，如果油價(jià)未來繼續(xù)上漲或至少與當(dāng)前價(jià)格持平，那么油價(jià)同比增速將會(huì)在未來的半年內(nèi)快速攀升，并帶動(dòng)美國綜合通脹率的飆漲，從而刺激美歐通脹差繼續(xù)升高，并達(dá)到歷史峰值位，并可能推動(dòng)美元趨勢(shì)性下跌，這和當(dāng)前美歐之間的經(jīng)濟(jì)基本面并不相符，也和全球原油市場(chǎng)的基本面不相符。

因此，我們認(rèn)為最有可能的情況是，原油市場(chǎng)有可能在歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)重回弱勢(shì)的背景下再次出現(xiàn)下降趨勢(shì)，帶動(dòng)美國綜合通脹回落和美歐綜合通脹差的下降，進(jìn)而促使美元重回上漲趨勢(shì)，而這次，很有可能突破100的上限。而關(guān)于油價(jià)的研究結(jié)論是取自我們2016年6月1號(hào)的深度研究報(bào)告《海外經(jīng)濟(jì)分析-油價(jià)還會(huì)下跌嗎？》，即50美元/桶是油價(jià)的一個(gè)天花板，油價(jià)在此之上會(huì)刺激美國頁巖油投資增加，減緩甚至扭轉(zhuǎn)美國原油產(chǎn)量的下滑趨勢(shì)，進(jìn)而促使美國和全球原油庫存的增加，而這是促使原油價(jià)格在2014年6月份開始崩潰式下跌的根本原因。

聲明：文章內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。

今天我在分答回答的精彩提問是：“吳老師，美元指數(shù)是否會(huì)走高？大宗商品價(jià)格是否走低，從而帶動(dòng)澳元，加元也走低？英鎊對(duì)資源型貨幣和日元是否會(huì)走高？”點(diǎn)擊文末的原文鏈接，幾乎免費(fèi)收聽我的語音回答。