作者：證券研究院 陳恩摯 青年經(jīng)濟(jì)學(xué)者

“注冊(cè)制改革是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，不會(huì)造成新股大規(guī)模擴(kuò)容?！?月13日晚上，證監(jiān)會(huì)發(fā)布消息。

如果說(shuō)，在四五千點(diǎn)時(shí)推注冊(cè)制擔(dān)心沖擊高估值的市場(chǎng)，尚可理解。現(xiàn)在，已經(jīng)跌到3000點(diǎn)附近，還不抓緊推注冊(cè)制是何道理？

“考慮市場(chǎng)可承受度”也叫注冊(cè)制改革？如果你真要考慮市場(chǎng)承受力，你應(yīng)該拿出誠(chéng)意，借鑒股權(quán)分置改革，讓利于民“支付對(duì)價(jià)”，比如暫停印花稅等等。不管如何，眼下，沒(méi)有強(qiáng)有力的改革，A股很難漲起來(lái)。

A股什么時(shí)候開(kāi)始漲？

記得在去年10月中旬，在市場(chǎng)比較熱的時(shí)候，我寫(xiě)過(guò)一篇專欄文章《注冊(cè)制推出之前難有大行情》。我當(dāng)時(shí)只是認(rèn)為市場(chǎng)應(yīng)該漲不動(dòng)了，沒(méi)有趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，但最近跌這么兇，也出乎我的意料。

這幾天，股市跌了很多。不少朋友紛紛問(wèn)我：A股什么時(shí)候開(kāi)始漲？

對(duì)于這個(gè)話題，我們首先要回答A股為什么跌。股票投資投的是預(yù)期，我的感覺(jué)是：回顧近半年三次暴跌，原因各異，有各自的導(dǎo)火線、特點(diǎn)和表現(xiàn)形式。不過(guò)，深入探究，你會(huì)發(fā)現(xiàn)有一條主線貫穿三次暴跌，估值其實(shí)是動(dòng)態(tài)的，信心沒(méi)有了，估值就顯的特別高了。

先說(shuō)去年6月的那次暴跌。那一次可以理解為：部分基本面的速度跟不上A股的上漲節(jié)奏，跟不上民眾的期許，使信心開(kāi)始動(dòng)搖。第二輪暴跌，也就是從4000點(diǎn)跌到2800多點(diǎn)那次，讓投資者信心再次受損。與之相對(duì)應(yīng)的是，證券股引領(lǐng)了第二波暴跌，非常慘烈。至于最近的下跌。有人可能會(huì)很納悶，熔斷暫停之后，為可暴跌會(huì)繼續(xù)？

由此分析可見(jiàn)，在資產(chǎn)荒及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率不斷下移的大背景下，什么時(shí)候投資者的信任和信心恢復(fù)，什么時(shí)候A股開(kāi)始漲。

左右信任和信心有很多原因，回想2014年之后從2000點(diǎn)到5000點(diǎn)的那一波暴漲，我覺(jué)得核心的因素和動(dòng)力不是IPO節(jié)奏，不是大股東增持或減持，也不是人民幣升值或貶值，更不是經(jīng)濟(jì)加速上漲，而是對(duì)改革的期待，確實(shí)是“改革?！薄?/span>

A股為什么一定要漲？

不過(guò)，回過(guò)頭來(lái)想，不知道大家有沒(méi)有考慮過(guò)這樣一個(gè)問(wèn)題：A股為什么一定要漲，上漲的目的是什么？當(dāng)前，上漲似乎已成為各方對(duì)證監(jiān)會(huì)的“績(jī)效考核”，有意義嗎？

記得在2014年12月，在前面一波A股暴漲伊始，我寫(xiě)過(guò)一篇專欄文章《不要再讓散戶為牛市買單》，其中談到“市場(chǎng)正由‘改革牛’、‘預(yù)期牛’向‘資金?！D(zhuǎn)變，牛市的步伐還遠(yuǎn)未結(jié)束，未來(lái)可能迎來(lái)非理性上漲。行情持久度會(huì)與上漲速度成反比。如果漲的太快，行情可能曇花一現(xiàn)。而由于市場(chǎng)制度的缺陷，最終大多是由散戶為牛市買單?！?/span>

一語(yǔ)成讖，悲哉！所以，近半年，那么多“磚家”經(jīng)常出招如何讓A股漲起來(lái)，不擇手段，不惜與市場(chǎng)化改革背道而馳，目的是什么？難道他們買了很多股票？

我們看到，去年A股一度漲到五千點(diǎn)，結(jié)果是什么？是一堆資金圍著垃圾股瞎炒一通；是散戶以為自己是股神，成癮，不能自拔；再后來(lái)是，由此帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)；是花了巨資救市。對(duì)經(jīng)濟(jì)有好處嗎？對(duì)改革有幫助嗎？

有人的想法比較樸實(shí)?？赡軙?huì)說(shuō)，現(xiàn)在只是希望漲回來(lái)一些，等解套了，我就走，永遠(yuǎn)離開(kāi)。但現(xiàn)在是資產(chǎn)荒，你能保證真的會(huì)撤資走人，而不是因上漲越陷越深嗎？A股歷史已經(jīng)證明，在市場(chǎng)存在嚴(yán)重缺陷的背景下，上漲只是會(huì)帶來(lái)更多的人入市，最多的人套牢。

有人可能會(huì)說(shuō)，上漲可以獲得更廣泛的對(duì)改革的支持。嚴(yán)重錯(cuò)誤！越是上漲，注冊(cè)制等市場(chǎng)化改革越難以推進(jìn)。因?yàn)椋谝粋€(gè)非市場(chǎng)化的市場(chǎng)中，上漲將帶來(lái)的殼資源高估值、高溢價(jià)。其將成為實(shí)施注冊(cè)制的重大阻力。反而下跌才是推注冊(cè)制改革的契機(jī)。

有人可能還會(huì)說(shuō)，現(xiàn)在只是要維穩(wěn)，希望他不要下跌。這聽(tīng)起來(lái)似乎有些道理。但不改革的話，靠什么支撐股價(jià)？難道靠舊的動(dòng)力，經(jīng)濟(jì)會(huì)加速？

所以，改革進(jìn)程顯然不能被市場(chǎng)表現(xiàn)綁架。監(jiān)管部門的核心任務(wù)絕不是股市漲跌。你的任務(wù)是改革，是優(yōu)化機(jī)制，強(qiáng)化監(jiān)管，是把賭場(chǎng)改成市場(chǎng)，讓證券市場(chǎng)恢復(fù)本該有的作用和功能，打通經(jīng)濟(jì)和股市的“任督二脈”。眾所周知，一個(gè)健康的證券市場(chǎng)對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)，對(duì)當(dāng)前的改革有多么重要的意義。

所以，我有時(shí)候會(huì)覺(jué)得，或許證監(jiān)會(huì)越考慮市場(chǎng)承受力，市場(chǎng)可能會(huì)越糟糕?；蛟S你都不考慮了，牢牢做好自己的本職工作，明確預(yù)期和改革，有條不紊的把市場(chǎng)建立好，完善好，A股才有希望。

一個(gè)市場(chǎng)化、法治化下的健康的市場(chǎng)，A股漲起來(lái)才有意義，才對(duì)經(jīng)濟(jì)有利，才能造福百姓。否則，只是肥了上市公司股東、莊家或手握發(fā)審重權(quán)的官員，中小投資者大多為輸家。

如何平衡改革與市場(chǎng)

面對(duì)眼下的注冊(cè)制改革，我總會(huì)想起當(dāng)年的股權(quán)分置改革。記得當(dāng)年股權(quán)分置改革推進(jìn)時(shí)，股民們也是憂心匆匆，推進(jìn)過(guò)程困難重重，一度出現(xiàn)談“股改”色變，滬指一度跌到1000點(diǎn)以下。但后來(lái)，股改正式推進(jìn)后，市場(chǎng)表現(xiàn)出乎所有人意料，迎來(lái)大牛市，一路漲到6000點(diǎn)以上。

從目前的態(tài)勢(shì)來(lái)看，前半部分的“歷史”好像又正在重演。那么，眼下關(guān)于平衡改革和市場(chǎng)的關(guān)系，有什么可以借鑒當(dāng)時(shí)的改革的呢？記得當(dāng)時(shí)管理層想出很關(guān)鍵的一招“股改對(duì)價(jià)”，即非流通股股東為取得流通權(quán)，需要向流通股股東支付補(bǔ)償。

眾所周知，由于歷史原因，真正的注冊(cè)制確實(shí)會(huì)降低殼資源溢值。但是，作為資本市場(chǎng)改革的重頭戲，注冊(cè)制已經(jīng)迫在眉睫，不可拖延。所以，眼下，是否也可以考慮對(duì)投資者進(jìn)行補(bǔ)償，以換取支持呢？我覺(jué)得非常可行和必要。

如何補(bǔ)償？在我看來(lái)，不是花巨資買股票不讓垃圾股或高估值的股票下跌，也不是違背市場(chǎng)規(guī)律不允許減持。比如，暫停征“印花稅”三五年；另外，監(jiān)管層還需要在減少市場(chǎng)波動(dòng)方面下一些功夫。比如推進(jìn)T+0，放寬漲停板，可以先在滬深300，或上證50開(kāi)始嘗試。

當(dāng)然，證券監(jiān)管，及證券市場(chǎng)的發(fā)展，不能只靠證監(jiān)會(huì)一個(gè)部門。我一直認(rèn)為，不同證券市場(chǎng)比拼的是法治環(huán)境。所以有學(xué)者說(shuō)，前30年搞經(jīng)濟(jì)，后30年搞法治。我非常贊同。

最后，祝福A股，祝祝中國(guó)。