10月23日，霜降前夜，中國人民銀行再次宣布“雙降”，更值得關(guān)注的是，與此同時央行取消了對商業(yè)銀行和農(nóng)村合作金融機構(gòu)等的存款利率浮動上限。不少媒體解讀為“不再設(shè)存款利率上限！銀行躺著賺錢時代或不在”，這似乎有點樂觀。

央行在答記者問里表示，目前，金融機構(gòu)的資產(chǎn)方已完全實現(xiàn)市場化定價，負(fù)債方的市場化定價程度也已達到90%以上。人民銀行僅對活期存款和一年以內(nèi)（含一年）定期存款利率保留基準(zhǔn)利率1.5倍的上限管理，距離放開利率管制只有一步之遙。

此外央行表示，取消對利率浮動的行政限制后，并不意味著央行不再對利率進行管理，只是利率調(diào)控會更加倚重市場化的貨幣政策工具和傳導(dǎo)機制。從這個角度講，利率市場化改革將進入新階段，核心是要建立健全與市場相適應(yīng)的利率形成和調(diào)控機制，提高央行調(diào)控市場利率的有效性。

一是通過央行利率政策指導(dǎo)體系引導(dǎo)和調(diào)控市場利率。借鑒國際經(jīng)驗，我國正在積極構(gòu)建和完善央行政策利率體系，央行以此引導(dǎo)和調(diào)控包括市場基準(zhǔn)利率和收益率曲線在內(nèi)的整個市場利率，以實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。對于短期利率，人民銀行將加強運用短期回購利率和常備借貸便利（SLF）利率，以培育和引導(dǎo)短期市場利率的形成。對于中長期利率，人民銀行將發(fā)揮再貸款、中期借貸便利（MLF）、抵押補充貸款（PSL）等工具對中長期流動性的調(diào)節(jié)作用以及中期政策利率的功能，引導(dǎo)和穩(wěn)定中長期市場利率。

二是各類金融市場以市場基準(zhǔn)利率和收益率曲線為基準(zhǔn)進行利率定價。貨幣市場、債券市場等市場利率可以依上海銀行間同業(yè)拆借利率（Shibor）、短期回購利率、國債收益率等來確定，并形成市場收益率曲線。信貸市場可以參考的定價基準(zhǔn)包括貸款基礎(chǔ)利率（LPR）、Shibor、國債收益率曲線等，在過渡期內(nèi)央行公布的貸款基準(zhǔn)利率也仍可發(fā)揮一定的基準(zhǔn)作用。各種金融產(chǎn)品都有其定價基準(zhǔn)，在基準(zhǔn)利率上加點形成差異化、客戶化的利率體系，但萬變不離其宗，都圍繞市場基準(zhǔn)利率變動。

三是進一步理順利率傳導(dǎo)機制。在完善央行政策利率體系、培育市場基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上，人民銀行將進一步理順從央行政策利率到各類市場基準(zhǔn)利率，從貨幣市場到債券市場再到信貸市場，進而向其他市場利率乃至實體經(jīng)濟的傳導(dǎo)渠道。同時，通過豐富金融市場產(chǎn)品，推動相關(guān)價格改革，提升市場化利率傳導(dǎo)效率。

中國銀行[0.25% 資金 研報]原副行長王永利評論稱，伴隨此次降息，央行完全放開了對金融機構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率上下浮動的限制，有人由此認(rèn)為，“人民幣利率市場化已經(jīng)走完了最后一步”，這可能過于樂觀了。

首先，央行盡管取消了存貸款基準(zhǔn)利率上下浮動的限制，但央行仍在發(fā)布存貸款基準(zhǔn)利率，說明這并不意味著央行不再對存貸款利率進行管理，除非央行連存貸款基準(zhǔn)利率也不再發(fā)布。

其次，即使央行連存貸款基準(zhǔn)利率都不再發(fā)布，也不一定就表示利率真正市場化了:如果銀行利差不能隨市場變化而相應(yīng)變化（長期保持2.5%上下基本不變），說明銀行對利率有實際控制權(quán)，利率市場化就仍是任重而道遠(yuǎn)！

中國社科院副院長李揚曾表示，有些人認(rèn)為把銀行存款利率上限放開之后中國就完成利率市場化，這個想法是錯誤的。中國利率市場化改革還有五個問題需要解決：一是解除銀行對貸款規(guī)模的管制；二是大力發(fā)展債券市場；三是打通債券市場與攜帶市場；四是做以基準(zhǔn)利率為核心的利率體系；五是建立有效的貨幣政策的傳導(dǎo)機制。

一是解除銀行對貸款規(guī)模的管制。在1998年以前監(jiān)管的貸款規(guī)模是毫無問題的，我們當(dāng)時宣布實施間接調(diào)控，開始對貨幣供應(yīng)進行了調(diào)控。但因為整個體制機制沒有轉(zhuǎn)移，一遇到問題就會回到對信貸管制的路上。現(xiàn)在甚至對銀行的貸款要監(jiān)控到周，每周都要報，不行的話就會施以“顏色”。那么，為什么解除信貸管制成為利率市場化的必要條件呢？那是因為如果貸款管制的話，利率形成的機制，也就是資金供應(yīng)和資金需求互相競爭，形成均衡水平，這一點就做不到，因為在銀行那里就被管住了。所以，貸款管制中國式的利率調(diào)控，反正都是互相不關(guān)聯(lián)，其他條件不管，只宣布利率上了、下了。貸款也是這樣，不管市場資金供求關(guān)系如何，收益率趨向如何，反正今天只能發(fā)多少量。信貸管制使得利率市場化一個很基本的條件不具備，我們不管是調(diào)控價格還是調(diào)控數(shù)量，一定要清楚數(shù)量和價格是此消彼漲的。數(shù)量多供應(yīng)多，價格下來；數(shù)量少，價格上去。我側(cè)重于調(diào)利率，或者說側(cè)重調(diào)貨幣供應(yīng)，其實是基本等價的，只有出現(xiàn)流動性陷阱的時候可能會不同，但在正常情況下應(yīng)當(dāng)是等價的?；蛘哒f我對價格的調(diào)控是通過數(shù)量的變化實現(xiàn)的，如果我們對信貸進行管制，那么傳導(dǎo)機制就不具備了。

在信貸管制里面還有一個問題，就是畸形的法定準(zhǔn)備金制度。中國法定準(zhǔn)備金率曾經(jīng)到20%，而且在特有的流動性管理的架構(gòu)下，超過準(zhǔn)備金率也超過3%。在這種情況下，有很多外國朋友在國外的商業(yè)銀行還能夠賺錢嗎？不可能。也就是說，這樣的狀況是在一個很特殊的歷史環(huán)境下形成的，我也認(rèn)為這種形成有其合理性，但究竟造成的阻隔，造成有一部分的資金不能夠進入市場去顯示自己。于是形成的貨幣利率就不可能是實際應(yīng)該有的利率，好像我們的股市大量股票不能流通，于是股票市場的價格只反映流通股的價格一樣。說實話，我們金融管理的思路都是這樣，在各個領(lǐng)域都有體現(xiàn)，也使得要放松對信貸的管制是下一步利率市場化的必要條件。

二是要大力發(fā)展債券市場。利率市場化其實主要是體現(xiàn)在很多的融資活動在債券市場上發(fā)生，中國債券市場目前是38萬億，有幾個比較嚴(yán)重的缺陷。第一個缺陷，非金融機構(gòu)發(fā)的債券比重小，38萬億里面只有10萬億，而且這10萬億都是大企業(yè)，并且這些債券不是信用債券，是擔(dān)保債券。也就是說，這些債券的信用是靠背后的銀行、銀行背后的國家保證的。大家說利率是信用的價格，應(yīng)當(dāng)根據(jù)信用等級的不同有一個由低到高的結(jié)構(gòu)，但現(xiàn)在沒有。

所以這是第一個問題，要讓債券市場成為非金融機構(gòu)的主戰(zhàn)場，而且整個債券中信用類債券應(yīng)當(dāng)占主導(dǎo)地位，這樣評級方面都會有了。

第二個還是準(zhǔn)入問題。目前債券市場只是少數(shù)企業(yè)的特權(quán)，廣大的中小企業(yè)要想發(fā)債券，批了之后也沒有發(fā)多少，沒有解決多少問題。因此債券市場就應(yīng)當(dāng)成為一個放開的市場。

第三個要打破債券市場的分割。中國市場分割是一個老毛病，市場分割與行政主導(dǎo)的架構(gòu)是對應(yīng)的，一個部門有審計權(quán)，有人發(fā)項目債、市政債，又有人審批銀行間債，都是歸于不同的主管部門在管，互相之間不關(guān)聯(lián)，甚至監(jiān)管條例都有沖突的地方，這對市場建設(shè)來說是不好的。這些問題在上個世紀(jì)就開始談，我被邀請到中南海談了很多次，大家都同意要統(tǒng)一，但大家都說統(tǒng)一到我這里來。所以，統(tǒng)一、互聯(lián)始終存在，需要頂層設(shè)計，需要最高領(lǐng)導(dǎo)拍板。

第四，債券市場現(xiàn)在在金融機構(gòu)的資金配置上，目前基本上是貸款完了之后，存放閑置資金。也就是說債券市場只是一個流動性的源泉，而不是獲得收益的源泉，這樣的話銀行就不積極，而且在市場上就會出現(xiàn)，本來并不特別大的債券市場，大部分人是購買并持有，交易很少，債券市場必須有的制度在目前情況下形成不了。

三是要打通債券市場與攜帶市場?，F(xiàn)在我們債券市場、信貸市場是兩條線，而且是不同的機構(gòu)在監(jiān)管，互相不通聯(lián)，如果不通聯(lián)利率的作用就會受到阻隔。特別是在中國，貸款占總資產(chǎn)的比重非常高的情況下，必須讓信貸資金和債券能夠溝通。比如說一個簡單的過程，假定現(xiàn)在是利率市場化，央行通過公開市場操作，比如說在影響貨幣市場，貨幣市場利率上來了，這樣的情況就會通過金融市場反反復(fù)復(fù)的交易傳遞到中長期的利率上去。中長期利率就開始影響債券的收益，同時也影響信貸的限制。如果說是市場化的條件下就應(yīng)當(dāng)有調(diào)整，如果市場收益率有變化，企業(yè)就有選擇是發(fā)還是不發(fā)。如果收益率發(fā)生變化，銀行就會選擇是做貸款還是做債券。于是就需要溝通，需要有一個可以轉(zhuǎn)換的機制，現(xiàn)在是嚴(yán)格隔開了。這種情況就會使得整個市場被分割了。

四是還要做的是以基準(zhǔn)利率為核心的利率體系。我前面講了，現(xiàn)實中沒有利率，是一個一個的利率，形成了一個結(jié)構(gòu)，有它的風(fēng)險結(jié)構(gòu)，有它的期限結(jié)構(gòu)。那么，央行對它進行調(diào)控從哪入手呢？要從基準(zhǔn)利率開始?；鶞?zhǔn)利率產(chǎn)生自核心市場，調(diào)控了基準(zhǔn)利率，利率開始向外蔓延，向外產(chǎn)生影響，產(chǎn)生輻射，這才會是一個體系。那么，我們要問中國現(xiàn)在基準(zhǔn)利率是什么？什么是中國的基準(zhǔn)利率？一年期存款，還是收益率曲線短期的政府債券，都是，也都不是。所以，你說到底什么在動？對其他有什么影響？在我們這個體系下是不存在的，看不清楚的。因此就有一個要重建市場結(jié)構(gòu)的問題，特別是核心債券市場一定要建立起來。通常核心債券市場都是政府債券市場，但在中國又遇到行、部之間的紛爭。財政部說應(yīng)當(dāng)是我，世界各國基準(zhǔn)利率都是國債利率，但它就不發(fā)短債，也不發(fā)長債，只發(fā)中期債。那邊銀行系統(tǒng)，只是信貸供求關(guān)系的反映，只是一部分金融資產(chǎn)供求的反映，這都不行。因此我們需要有一個頂層設(shè)計，把這個市場監(jiān)督理順。中國的素材都在，理順的動力也跟剛剛說的一樣，誰都說要歸到我的體系來。這不全是經(jīng)濟的決定，相當(dāng)程度上是一個政治決定。

五是利率市場化要建立有效的貨幣政策的傳導(dǎo)機制。現(xiàn)在大家說中國目前市場上的問題是錢很多，流動性過剩。但是貸款難、貸款貴，因為整個金融運行是中央錢出來，穿上各種各樣的衣服，長債、短債，之間相互關(guān)聯(lián)、互相競爭，它在上下傳導(dǎo)，供企業(yè)選擇，從貨幣變?yōu)樾庞?。中國錢多、錢貴、貸款難的情況，表明從貨幣向信用的轉(zhuǎn)換過程中有諸多的阻隔，這些阻隔不打破的話，中央銀行采取措施對實體經(jīng)濟就未必產(chǎn)生他想要的結(jié)果。目前我們的困境就在這里。市場上你要看企業(yè)你該放錢，看表、看帳，錢已經(jīng)很多了。所以，我國政策不能有效傳導(dǎo)，這是中國金融結(jié)構(gòu)中存在的問題，需要通過改革把這些問題打通，讓它可以順暢的傳導(dǎo)。

小報告可能是解讀中國宏觀經(jīng)濟最權(quán)威、最前瞻性的微信號，掃描二維碼免費關(guān)注，帶你看懂投資大勢。(ID ：ifengxbg)