賬戶清理意在哪里？

近日對傘形信托賬戶清理引發(fā)市場擔憂，關于傘形信托賬戶、結構化信托賬戶的清理市場眾說紛紜。我們前日的報告明確提出此次賬戶清理重點是實現(xiàn)賬戶的可管理、可穿透，避免大量隱性賬戶帶來的不確定性。因各券商對信托公司信托產品的清理節(jié)奏不同，導致市場傳聞一刀切的恐慌。近日券商和信托公司溝通處理尚未清理賬戶，賬戶的清理因類別不同，采用靈活方式處理。將原有外部系統(tǒng)的產品轉入券商PB系統(tǒng)實現(xiàn)，對于部分產品無法轉入的采取分步清理。前期最大頭資金已清理，最壞的情況已過去，未來較小資金清理有利于規(guī)范市場，對市場沖擊相對有限。當前券商與信托公司在積極溝通，協(xié)調處理，沖擊力度相對可控。我們認為賬戶清理有利于中長期市場的健康發(fā)展，前期因場外配資引發(fā)的市場急漲急跌不利于引導投資者理性投資。

傘型信托規(guī)模不到2000億元，市場擔憂的單一結構信托產品清理將更多采取轉入券商PB系統(tǒng)，其他涉及非實名賬戶、結構化的規(guī)模體量在前期清理后當前規(guī)模較小，賬戶清理后期影響前幾日已提前反應，預計后期市場將逐步企穩(wěn)。

當前券商股已回落估值低谷，部分券商出現(xiàn)破發(fā)。大型券商估值8-9倍左右，PB均值在1.2倍左右，已處于歷史底部區(qū)間。在持續(xù)救市維穩(wěn)下市場將逐漸企穩(wěn)，加之政策紅利和制度改革的推動，券商板塊迎來中長期價值投資機會。在改革創(chuàng)新不斷推動下，證券行業(yè)呈現(xiàn)全業(yè)務和差異化競爭并存局面，未來行業(yè)將誕生幾個航母級綜合型現(xiàn)代投行，以及一批聚焦特色領域的精品投行。繼續(xù)看好業(yè)績面穩(wěn)健，綜合競爭力領先、資本實力雄厚、定價能力強的大型券商（國君、招商、光大、廣發(fā)），建議積極關注具有經營特色的差異化中小型券商投資機會（長江、東吳、國元）。

近日關于配資清整的說明：

1、無論信托公司、一般機構、自然人開展證券投資均應當遵守證券賬戶實名制規(guī)定；違反《證券法》、《證券公司監(jiān)督管理條例》關于證券賬戶實名制、未經許可從事證券業(yè)務的，應當予以清理整頓?！弊C監(jiān)會機構部在前述文件中表示，“違法出借證券賬戶的機構和個人應當主動、及時清理整頓。

2、根據(jù)《證券法》、《證券、期貨投資咨詢管理暫行條例》關于證券投資咨詢的監(jiān)管規(guī)定和銀監(jiān)會《信托公司證券投資信托業(yè)務操作指引》（銀監(jiān)發(fā)[2009]11號）第二十一條的規(guī)定，均禁止投資顧問代為實施投資決策。證監(jiān)會機構部指出，“對信托產品聘請投資顧問的規(guī)定，均禁止投資顧問擁有下單權?！?/p>

3、針對配資清理可能產生的違約責任，前述文件亦作出回應。根據(jù)《合同法》第五十二條第（三）項之規(guī)定，以合法形式掩蓋非法目的的合同無效，個別客戶依據(jù)《合同法》要求證券公司承擔違約責任，缺乏合法依據(jù)。

4、清理中，如涉及停牌股票的，可通過技術風控措施限制其新增資金或買入其他股票，并在停牌股票復牌后十個交易日內予以清理”，前述文件指出，“如涉及混用同一外部接入系統(tǒng)或線路的，可通過技術風控措施予以標識和控制，限制應予清理的信托（資管）產品。

【9.15報告回顧】

賬戶清理有那么可怕嗎？風險釋放后的機會在哪？

近期對傘形信托賬戶清理引發(fā)市場風聲鶴唳，關于傘形信托強制平倉的傳聞絡繹不絕。9月初各券商陸續(xù)向信托公司溝通，將繼續(xù)清理外部系統(tǒng)，逐步關閉傘型信托第三方接入系統(tǒng)。市場解讀傘形信托將全部強行平倉，引發(fā)市場恐慌，但實際傘形信托產品賬戶清理如何？

了解到當前各家券商對傘形信托的第三方接入系統(tǒng)的處理要求和節(jié)奏略有不同，但目的都是實現(xiàn)賬戶信息的透明化（穿透），并不是強制傘形產品強制平倉，而是針對賬戶分類處理，將外部接入系統(tǒng)通過轉為合法交易（券商系統(tǒng)）的方式進行處理，實現(xiàn)賬戶系統(tǒng)的透明管理。

昨日證監(jiān)會發(fā)言：已清理的賬戶結構：76.28%采取取消信息系統(tǒng)外部接入權限并改用合法交易的方式清理，僅6.33%采取銷戶方式清理，部分賬戶采取產品終止等方式清理。當前還有2094個賬戶尚未清理，持股市值約1876.27億元的產品未處理。當前券商正積極和信托公司溝通處理尚未清理賬戶，賬戶的清理因類別不同，會采用靈活方式處理。最大頭資金已經清理，最壞的情況已過去，較小資金清理的影響給大家?guī)淼母嗍切睦砜只牛瑢κ袌鰶_擊有限，而且清理的方式更多是轉為合法方式處理，沖擊力度相對可控。

兩融：受市場連續(xù)回調，兩融持續(xù)下滑，當前兩融余額下降至9564億元，占流通市值比回落至2.8%，回落至年初前水平。短期兩融規(guī)模難現(xiàn)大幅增長，但大幅下降的概率較小，更大可能是維持當前水平上下，對市場和券商沖擊有限。兩融作為合法合規(guī)的場內融資業(yè)務，在市場企穩(wěn)后將成為客戶的重要工具，中長期繼續(xù)看好兩融業(yè)務是券商業(yè)務的重要支柱。

股票質押：受市場持續(xù)調整，股票質押業(yè)務壓力有所增加，但因券商股票質押業(yè)務的風控比較嚴格，客戶股權的折算率比較低。券商股票質押風險整體可控，當前違約處置金額占比較低。目前股票質押業(yè)務總體規(guī)模約6千億元，平均履約保障比例近300%，總體風險可控。前期流動性風險、匯率風險等集中釋放，市場大幅下跌已充分反應。預期市場繼續(xù)大跌風險不大，將處于震蕩狀態(tài)，股票質押業(yè)務風險壓力相對可控。

AH股走勢收斂：券商股價值漸現(xiàn)。今年下半年以來，券商H股底部企穩(wěn)，步入修復上行區(qū)間，A/H股溢價空間明顯縮窄。海外機構資金敏銳嗅到金融大藍籌的黃金投資機會，低位搶籌H股靜待長期收益。結合A股市場震蕩行情，A/H股溢價率將大概率持續(xù)縮小，甚至折價。大金融藍籌的長期投資價值已經呈現(xiàn)。

估值底部區(qū)域，尋找優(yōu)質公司。當前券商股已回落估值低谷，部分券商出現(xiàn)破發(fā)。大型券商估值8-9倍左右，PB均值在1.2倍左右，已處于歷史底部區(qū)間。在持續(xù)救市維穩(wěn)下市場將逐漸企穩(wěn)，加之政策紅利和制度改革的推動，券商板塊迎來中長期價值投資機會。在改革創(chuàng)新不斷推動下，證券行業(yè)呈現(xiàn)全業(yè)務和差異化競爭并存局面，未來行業(yè)將誕生幾個航母級綜合型現(xiàn)代投行，以及一批聚焦特色領域的精品投行。繼續(xù)看好業(yè)績面穩(wěn)健，綜合競爭力領先、資本實力雄厚、定價能力強的大型券商（國君、招商、光大、廣發(fā)），建議積極關注具有經營特色的差異化中小型券商投資機會（長江、東吳、國元）。