主持人：

海通證券副總裁、首席經(jīng)濟學(xué)家 李迅雷

特邀嘉賓：

<按發(fā)言先后排序>

上海高毅資產(chǎn)首席投資官 鄧曉峰

中郵基金投資部總經(jīng)理任澤松

中歐基金成長策略組負責(zé)人 曹劍飛

【李迅雷】大家好，中場休息之后，我們下半場更精彩。我們的臺上有三位嘉賓，都是投資高手，既有公募又有私募。第一位是鄧曉峰先生，現(xiàn)任上海高毅資產(chǎn)首席投資官，第二位是任澤松先生，現(xiàn)任中郵基金投資部總經(jīng)理，第三位是曹劍飛先生，現(xiàn)任中歐基金成長策略組負責(zé)人。時間關(guān)系我不詳細介紹，大家對三位應(yīng)該是耳熟能詳，我跟三位的交流，主要是提幾個問題。第一個問題，我們牛市漲得很快，到現(xiàn)在已經(jīng)漲到5000點，尤其創(chuàng)業(yè)板表現(xiàn)非常好，請問：相比以往牛市，比如2005-2007年、1996-2001年，這一輪牛市有什么不同之處？

【鄧曉峰】謝謝李老師和海通的嘉賓。這一輪牛市，我感覺不同的地方還是比較少的，還是跟中國歷次牛市接近的地方很多，基本都有共同的條件，比如長期市場低迷，很多居民財富從其他分類轉(zhuǎn)向股票市場，上市公司也提供了很多機會，有的是公司估值低，有的是成長性好。這一輪和過去的差別可能是走得非?？?，因為互聯(lián)網(wǎng)導(dǎo)致信息傳播的速度更快，所有參與者形成了高度一致的預(yù)期，可能大家都認為這次市場是創(chuàng)新高的大牛市行情。所以，我們看到牛市至今調(diào)整事實上是比較少的，這確實跟博弈論描述的一樣，大家看到了相對一致的結(jié)果之后中間動作一致性的預(yù)期就會非常強，甚至所有的指數(shù)創(chuàng)新高之前，市場可能都不會有特別大幅度的調(diào)整，因為太多的人有了這樣一個心理的終極預(yù)期。我覺得這是這輪市場我感受比較深的跟過去的差異。謝謝！

【李迅雷】你剛才講到你覺得牛市創(chuàng)新高，我理解的新高就是突破上一輪的6000多點。

【鄧曉峰】從過去的經(jīng)驗來看很可能是所有指數(shù)都創(chuàng)出新高，如果以現(xiàn)在的市場來看，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)或者是中小板指數(shù)，以及如果我們把上海的等權(quán)重指數(shù)，深圳的等權(quán)重指數(shù)早已經(jīng)創(chuàng)出新高，可能只有幾個落后的指數(shù)沒有創(chuàng)出新高。但是很可能的情況是這些指數(shù)都會創(chuàng)出新高，所有指數(shù)創(chuàng)出新高之后市場面臨的調(diào)整壓力可能會比較大，下一步的方向選擇，或者說積淀的問題才會真正開始比較大影響市場。謝謝。

【李迅雷】即便創(chuàng)新高，現(xiàn)在5000多點，也不過20%的空間，所以這也不是特別大。我想問一下任總，您對接下來的市場走向怎么看，跟以往相比我們市場會有什么風(fēng)格？

【任澤松】在我看來這一輪牛市起始時間是2012年，到現(xiàn)在為止新興行業(yè)結(jié)構(gòu)性牛市已經(jīng)持續(xù)了三年時間。我理解這輪牛市跟上一輪牛市有非常大的不同，這一輪牛市領(lǐng)漲板塊基本是以互聯(lián)網(wǎng)金融為代表，漲幅超過20倍的股票有一半是干互聯(lián)網(wǎng)金融的。上個月有一天樂視網(wǎng)市值超過萬科的時候，很多人說這是一個標(biāo)志性事件的出現(xiàn)，上一輪牛市是以房地產(chǎn)上漲為代表，當(dāng)時的牛股是萬科，包括中信證券。這一輪領(lǐng)頭的就像樂視網(wǎng)、東方財富，就像上一輪的萬科和中信證券。這一輪牛市還有一個特點，即便漲幅20-30倍的公司目前看來沒有業(yè)績，但是在上一輪牛股它們是有業(yè)績的，它們業(yè)績增長也是跟得上的?，F(xiàn)在這一輪股票漲20倍、50倍，但是業(yè)績沒有跟上，所以這反映出大家對于改革的預(yù)期。第二個不同，上一輪牛市是在房地產(chǎn)經(jīng)濟周期中間的一個牛市，因為當(dāng)時經(jīng)濟很熱這些都很火，而這一輪牛市我覺得是在兩個大的經(jīng)濟周期中間的一輪牛市，正好遇到了中國必須從傳統(tǒng)經(jīng)濟增長方向向新的經(jīng)濟增長模式轉(zhuǎn)型改革的方向，老向新的改變，我們正好遇到了這樣一個偉大的時代，這才造就了這樣一輪很大的牛市。這一輪跟上一輪還有一個最大的不同，整個互聯(lián)網(wǎng)包括移動互聯(lián)網(wǎng)對上市公司的影響和對公司成長速度的影響，之前傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)成長的話，可能每年，之前價值投資的理論，一個上市公司能夠連續(xù)5年、10年維持20-30%的增長就會有非常大的投資機會，包括之前的貴州茅臺、云南白藥這樣的股票都是在連續(xù)十年的時間里面，每年通過20-30%的增長創(chuàng)造收益成為牛股。但是現(xiàn)在很多互聯(lián)網(wǎng)公司都是指數(shù)級的增長，跟以前的模式不一樣，像小米2011年開始賣手機，現(xiàn)在小米的銷售規(guī)模已經(jīng)達到800億了，按傳統(tǒng)模式理解互聯(lián)網(wǎng)公司就理解不了。所以這一輪，真正很多優(yōu)秀互聯(lián)網(wǎng)公司的增長速度都是指數(shù)的，不是之前線性的關(guān)系。還有一個特點，這一輪可能是歷史上以來中國加杠桿，利用配資也好、融資也好，包括股指期貨這都是之前沒有的，這可能就是對一致預(yù)期的形成時間上反應(yīng)會更快一點。

【李迅雷】前面兩位講得很精彩，曹總請問您認可他們兩位的觀點嗎？您有什么更精彩的觀點嗎？

【曹劍飛】剛才兩位的觀點我非常贊同。我思考這一輪牛市跟以往不一樣的地方，我覺得現(xiàn)在處在一個很大的轉(zhuǎn)型時期，這個時期是我們歷史上從來沒有碰到過的，從人類歷史或者說從二戰(zhàn)以后的歷史來看，基本上只有日本、美國、韓國，包括臺灣地區(qū)，這些地方都在七八十年代經(jīng)歷過這樣的時期。我覺得我們現(xiàn)在就有一點類似于美國在七十年代末到2000年之間的過程，就是投資帶動經(jīng)濟高速增長，然后出現(xiàn)一個換擋期，它拉動經(jīng)濟增長的主線應(yīng)該從投資讓位到新的東西，這個新的東西是什么？實際上就是創(chuàng)新，所以剛才講的各種各樣的特點，那都是伴隨著這個經(jīng)濟規(guī)律來運行的。我一直有這樣的觀點，我們國家的政治制度可以不一樣，但是經(jīng)濟規(guī)律不可不一樣，它是一個普適的東西。當(dāng)你到一個大的轉(zhuǎn)型時期的時候，不管你是自覺的還是不自覺的，你都得往這個方向走，就是說治理國家或治理經(jīng)濟的政策措施，最后發(fā)現(xiàn)都差不多，都是要從所謂的凱恩斯向供給學(xué)派轉(zhuǎn)，都是要打破壟斷、改革創(chuàng)新，很多偉大的公司都是在這時候誕生的?；剡^頭來看美國1977年到2000年的歷史，它很清楚的經(jīng)歷了兩個階段，第一個階段是預(yù)演，第二個階段才是真正大幅上漲的過程，中間有很長時間的回檔，然后才是上升，這個過程我們還沒有完成，這是我的看法。

【李迅雷】三位給了我很大的啟發(fā)，中國的牛市有人說是“改革牛”，改革當(dāng)然也是在改革。任總說這一輪行情是從2012年開始的，我認為2012年開始是結(jié)構(gòu)性牛市、局部牛市，主要是創(chuàng)業(yè)板牛市、中小板牛市，這應(yīng)該是一個成長牛。前面大家也講到資金加杠桿，同時也使水牛，所以既有成長牛，還有改革牛，還有水牛，幾頭牛一起拉動資本市場的繁榮，這確實跟以往不一樣。以往價值?？赡芨嘁稽c，那時候像貴州茅臺每年都有業(yè)績支持，現(xiàn)在指數(shù)型的增長是爆發(fā)式的，因為互聯(lián)網(wǎng)金融使得客戶量會呈幾何級增長，所以這跟以往傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的增值確實還是不一樣，當(dāng)然現(xiàn)在也面臨著一些問題，現(xiàn)在監(jiān)管部門也比較擔(dān)憂社會加杠桿加那么多。比如說現(xiàn)在融資融券兩融規(guī)模是2萬億，這叫場內(nèi)加杠桿，場外加杠桿是多大，有人說是2萬億，有人說3萬億，我們整個流通市值也就是50萬億，如果加杠桿到7-10%，這在全球應(yīng)該說也是最高了。所以，在這種背景下我們的風(fēng)格會不會轉(zhuǎn)變，或者牛市會不會結(jié)束？對于這個問題，比如說我們現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板的話，現(xiàn)在是150倍市盈率，主板現(xiàn)在為止是25倍。25倍這里面可能也有水分，銀行股和房地產(chǎn)股可能市盈率低一點，大部分的股票，我們講的股票中位數(shù)可能現(xiàn)在應(yīng)該是在60-70倍。

所以這種背景下，我們在投資上面有什么建議？怎么來規(guī)避風(fēng)險？我們繼續(xù)追成長股還是我們風(fēng)格轉(zhuǎn)換，或者我們既不看好風(fēng)格轉(zhuǎn)換，也不看好成長股，直接就退出？這可能是下半年投資者在看的問題，因為上半年的獲益很豐富了。我們先請鄧總回答這個問題。

【鄧曉峰】李老師剛才也說了，主板如果扣除估值低的金融板塊，一些耐用消費品公司以外，整個市盈率也是很高的水平。第一，我覺得這種情況是階段性的情況，很難長期持續(xù)下去，這個階段過了之后可能會有很大的壓力。第二，即使在目前，我們還是看到有些公司未來有確定性收益的，比如說金融行業(yè)，尤其以金融保險為代表。消費者行業(yè)，毫無疑問很多大市值消費品公司的增長情況、估值水平角度還是有機會的。不知道這個市場走到哪里，什么時候發(fā)生改變，我覺得需要結(jié)合資金面、社會輿論等綜合判斷?？傮w來看，這個市場應(yīng)該會往前走，但是未來的壓力會越來越大。所以我們還是希望能做有把握的確定性的一些投資回報的機會，這是我自己的一些看法，謝謝！

【李迅雷】鄧總的觀點是非常鮮明的，就是總體他覺得還是有明顯的泡沫，對于一些消費品，包括像金融板塊里面的銀行保險，他覺得有確定性的機會，所以我想他還是一個比較堅定的價值投資者，畢竟他還是做過投行的，對公司的了解還是非常清楚的。我想聽一下任總的意見。

【任澤松】我剛才聽姜超博士做宏觀報告的時候，過去十年是地產(chǎn)時代，現(xiàn)在是金融時代。地產(chǎn)時代，一線城市的房價從5千塊錢漲到5萬塊錢，很多人都覺得貴，說白領(lǐng)和中產(chǎn)階級的工資一輩子也買不起這些房子，但是現(xiàn)在很多一線城市的房價漲到10萬，北京三四環(huán)的房子維持在10萬的高價沒有跌下去。這一輪股市牛市很大部分是中國居民資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)移，如果大家認可中國進入金融時代的話，未來這些居民的錢是進來投機一把就走了還是會永久留在這個池子里面？如果大家判斷中國居民權(quán)益配置永久從5%提高到10%，那就相當(dāng)于跟之前房價上漲的邏輯是一樣的，你可能能看到漲5萬的時候覺得貴，但是還要漲到10萬?，F(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板大家覺得150倍覺得高，主板25倍覺得低，但是這是靜態(tài)的看法。投資者為什么愿意給創(chuàng)業(yè)板150倍的估值，為什么只愿意給主板銀行、地產(chǎn)10倍的PE？是因為大家預(yù)期150倍的這些公司通過3-5年的增長之后能把市盈率降10-20倍，而且預(yù)期看現(xiàn)在10倍的公司未來變成20-30倍，所以股價是反映未來預(yù)期的。但是我相信現(xiàn)在絕大部分創(chuàng)業(yè)板的公司是高估的，甚至80%以上的公司它們未來沒有能力把自己的估值降在合理范圍之內(nèi)，但是我仍然可以看到10%的公司可以通過這種泡沫加速它們的成長，能夠有效把它們的估值降下來。世界上絕大多數(shù)的公司剛開始起步的時候市盈率是很高的，蘋果開始100倍，現(xiàn)在8千億市值的時候市盈率10倍，我們不應(yīng)該主觀看創(chuàng)業(yè)板高還是主板低，我覺得是自上而下選公司找出真正有潛力高成長的公司，也許它們現(xiàn)在貴一點，但是我相信只要它們高增長能夠?qū)崿F(xiàn)，以后會變得便宜的。

【李迅雷】我非常同意任總的觀點，我相信在座的大家也都認同任總的觀點。最近網(wǎng)上說馬云在證監(jiān)會演講的時候說一些三四流互聯(lián)網(wǎng)公司在A股上市被炒得很高，他想不通，關(guān)鍵是在于這個10%。這個10%任總幫我們推薦推薦，真正有投資價值的，真正在未來能夠變成像蘋果，像阿里，像騰訊，怎么找到這些公司？你也可以講講找到這些公司的線索，找到這個公司的邏輯，自下而上你怎么去找，能不能把問題再展開一下。

【任澤松】這也是大家天天在思考的問題，我覺得首先就是選好的行業(yè)，在好的行業(yè)里面選好的領(lǐng)導(dǎo)者，相當(dāng)于賽道上賽馬一樣。現(xiàn)在整個中國最好的賽道就是新興行業(yè)，包括互聯(lián)網(wǎng)、生物醫(yī)藥這些新的行業(yè)，你在各行業(yè)里面選這些行業(yè)里面哪些優(yōu)秀的創(chuàng)始人，看他是否有潛力在行業(yè)里做到最大，我覺得這還需要深入調(diào)研行業(yè)和公司，這是平常的很細的工作。

【李迅雷】我也不細究到哪個公司，你就講講哪幾個行業(yè)里面最可能產(chǎn)生有價值的偉大的公司。

【任澤松】現(xiàn)在我比較看好互聯(lián)網(wǎng)金融，這是大家看到的，包括互聯(lián)網(wǎng)視頻和現(xiàn)在炒得最火的互聯(lián)網(wǎng)汽車，這都是非常有機會的，你去這些行業(yè)里面找好的公司能夠找到。另一個我非?？春玫木褪巧锖突蛑委熯@塊，十年之前要測一個人基因組測序可能要花很大的價錢和很多的時間，但是隨著基因技術(shù)和計算機技術(shù)的進步，現(xiàn)在測一個人的基因組序列可能只需要花不到5千美金，兩三天時間就能夠測出來，所以我覺得這方面可能會誕生下一個超過互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的很大的行業(yè)。

【李迅雷】好的，我也理解了。前面任總也講到，100倍、150倍其實算不了什么，如果能夠找到指數(shù)級增長的企業(yè)，1千倍市盈率其實也是可以接受的。請曹總您談?wù)勀鷮@方面的認識。

【曹劍飛】我在資本市場做了這么多年，我發(fā)現(xiàn)不管是過去的周期股還是新興行業(yè)的股票都是遵循ROE，當(dāng)這個行業(yè)往上走的時候它是估值和盈利雙升的過程，當(dāng)往下走的時候是雙降的過程。現(xiàn)象我們看到成長股很貴，但是我們發(fā)現(xiàn)實際上只有創(chuàng)業(yè)板為代表的成長股的ROE是擴張的，主板公司的ROE是往下走的，ROE是三個因素，資產(chǎn)負債率，周轉(zhuǎn)率，還有毛利率。我們看到創(chuàng)業(yè)板為代表的公司基本是資產(chǎn)負債率和周轉(zhuǎn)率在擴張的過程，這個過程我覺得沒有結(jié)束，它的貴我覺得是有道理的。第二，我覺得對成長股來說其實應(yīng)該看PEG。在海外我們基本看季度環(huán)比增速，不看其他的，季度環(huán)比增速還在高速增長的時候，它的估值一定是貴的，當(dāng)這個增速慢的時候它的估值就會下來，這是我對估值潛在的自己的一點見解。說到看好的公司，我也比較贊成任總的觀點。在這個大的轉(zhuǎn)型時期，或者說每個大的牛市都有一個大的主線，上一輪的牛市主線就是房地產(chǎn)為代表的投資品，我覺得這一輪牛市的主線應(yīng)該是創(chuàng)新，就是講的互聯(lián)網(wǎng)+，還有醫(yī)療，甚至未來的能源改革、能源互聯(lián)網(wǎng)，這些東西都是跟創(chuàng)新相關(guān)的，這些東西沒有結(jié)束之前你不能講這個牛市就結(jié)束了，這些東西結(jié)束了這輪牛市就差不多結(jié)束了，這是我的看法。

【李迅雷】好的，你們兩位對這個問題還有沒有更多補充？

【任澤松】我非常贊同曹總的意見，我補充一下。有一點，現(xiàn)在A股所謂的互聯(lián)網(wǎng)公司太多了，一說“互聯(lián)網(wǎng)+”，怎么判斷一個公司是互聯(lián)網(wǎng)公司，我跟雷軍聊過。他的一個觀點我非常贊同，就是業(yè)務(wù)的每月增長在2位數(shù)以上這是互聯(lián)網(wǎng)公司，如果不符合這個標(biāo)準(zhǔn)就不能給互聯(lián)網(wǎng)估值。如果每月增長在2位數(shù)以上就是每年至少翻倍，按這個觀點來講如果PE給1那100倍也是很值的。

【李迅雷】對，所以說一定要去偽存真。2000年的時候互聯(lián)網(wǎng)公司也炒得很火爆，到后來要就是炒你的眼球，炒點擊率了，后來水泥行業(yè)也要搞互聯(lián)網(wǎng)，所以那時中央也提倡水泥加鼠標(biāo)，后來水泥還是水泥，加了鼠標(biāo)之后水泥還是過剩，要講到每個月都有2位數(shù)增長，我相信這樣的企業(yè)應(yīng)該是沒有任何問題。這個行情超出了預(yù)期，去年有誰會想到到5000點？現(xiàn)在來講這個5000點已經(jīng)被踏在腳下了，接下來的話行情會怎樣？我們前面投資者講的是怎么掙錢，這一輪行情到現(xiàn)在為止沒有大幅度回調(diào)過。除了今年年初在3000點有比較大的振蕩，證監(jiān)會也采取了嚴厲措施規(guī)范市場，之后好像就沒有向下調(diào)整。我想投資除了要尋求獲得更高的收益，規(guī)避風(fēng)險也是比較重要的，中國的兩輪牛市，2001年中國股市泡沫的破滅是美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅引起的，2007年中國股市泡沫破滅是因為美國次貸危機發(fā)生。我們現(xiàn)在不說它什么時候會破，它的調(diào)整可能會在哪個階段發(fā)生調(diào)整？它的觸發(fā)因素有哪些？可能有哪些指標(biāo)要引起各位重視，我們依次回答吧。

【鄧曉峰】我自己覺得有幾個方面需要觀察。第一，當(dāng)市場沒有防守型的低估值的公司的時候，當(dāng)消費或者金融漲后以后，這個系統(tǒng)面臨的系統(tǒng)風(fēng)險是很大的。第二，我覺得需要觀察的指標(biāo)就是資金流動，一個是保證金的流向，另一個是公募基金發(fā)行的頻率和金額，公募這么集中精力投資在以創(chuàng)業(yè)板為代表的中小市值公司上，這個過程我覺得不會改變，后面他們會繼續(xù)這個過程，如果有持續(xù)新增資金流入，比如新基金的發(fā)行還像現(xiàn)在維持很高的水平，那創(chuàng)業(yè)板的強勢是不可避免的，它其實跟估值水平和公司基本面沒有任何關(guān)系，它只跟資金流向有關(guān)系，這是重要的觀察指標(biāo)。第三，當(dāng)這些東西漲到后面之后全社會是不是有一些質(zhì)疑反作用力？股票很多人覺得是炒過了，市場參與者是很急的，都希望快速實現(xiàn)自己的財富增長，但是從市場來說它是長期的存在的市場，監(jiān)管部門必須會為這個市場收拾殘局，漲得再高，最后收拾殘局，老百姓關(guān)注的對象或者指責(zé)的對象也只會是監(jiān)管部門。所以這個市場當(dāng)它到不可持續(xù)水平的時候監(jiān)管部門一定會做出化解這個市場長期風(fēng)險的舉動，比如通過降杠桿，通過限制兩融，、限制傘型等等方式我覺得會不斷實施的，因為監(jiān)管部門要從整個金融系統(tǒng)風(fēng)險的角度考慮，而不只是從股票漲跌的角度考慮，不能讓股票漲跌的風(fēng)險引發(fā)為金融機構(gòu)的系統(tǒng)性風(fēng)險。這些東西都會對市場有比較大的影響，中國股市已經(jīng)發(fā)展成為一場群眾運動了，就像一個巨大的飛輪，推動起來是很難的，要花相當(dāng)長的時間，但是當(dāng)它高速運轉(zhuǎn)之后也是很難剎車的，風(fēng)險是很大的，我覺得這個市場可能會自己走過頭，我覺得這個概率是比較大的。

【李迅雷】任總您怎么看？

【任澤松】鄧總說得很對，漲到現(xiàn)在風(fēng)險收益比來看風(fēng)險在逐步累計，收益是很難做，我們現(xiàn)在新發(fā)基金建倉的話都很難下手。未來的風(fēng)險，我們這一輪牛市很多人都認為跟臺灣80年代末的牛市很像，臺灣的牛市經(jīng)過三次調(diào)整，第一次是因為海外經(jīng)濟危機，第二次是因為政府收資本利得稅，最后的牛市終結(jié)于加息，就是量化貨幣寬松，我們這一輪牛市根本上的原因是供求關(guān)系的失衡，轉(zhuǎn)型改革的預(yù)期之下居民的資產(chǎn)要大部分流到這個市場來，但是這個市場供給沒有放開，現(xiàn)在股票供給還是受限的。所以未來的風(fēng)險一方面在供給大幅度放開，包括海外資金回歸，第二就是資金的收緊?，F(xiàn)在來看資金很充裕，公募發(fā)基金很好發(fā)，一發(fā)就一兩百億，還是有錢不斷進來，現(xiàn)在看注冊制也是有控制有節(jié)制的注冊制，現(xiàn)在短期內(nèi)市場系統(tǒng)性風(fēng)險還不是特別大。

【李迅雷】鄧總也認為這個行情能延續(xù)，中國的行情只有一個結(jié)局出軌，它不可能在軌道上面知難而退，它肯定要超過頭。任總也認為現(xiàn)在這個時候講系統(tǒng)性風(fēng)險還偏早。我們聽聽曹總的觀點。

【曹劍飛】剛才兩位的發(fā)言我比較認可，讓我看的話，我會非常關(guān)注未來的一個節(jié)點，就是經(jīng)濟的情況。我倒不是說經(jīng)濟反彈，這個經(jīng)濟什么時候趨穩(wěn)這是很關(guān)鍵的，趨穩(wěn)就是寬松預(yù)期達到頂點，這樣股票市場的投資也會達到頂點，這是一個重要的節(jié)點，這個回答應(yīng)該是宏觀策略回答，到底什么時候經(jīng)濟處于趨穩(wěn)的狀態(tài)，這是很關(guān)鍵的。其次就是要關(guān)注美元加息的節(jié)奏問題，我們每次股票市場的波動，它跟外匯賬款的迅速下降都有一些關(guān)系，因為有短期的沖擊。所以美元加息節(jié)奏比較快，或者說幅度比較大，那都會對我們有短期沖擊。第三就是監(jiān)管層的態(tài)度，說白了它還不是一個完全市場化的運作，所以說監(jiān)管層的態(tài)度，尤其是這一輪牛市跟上一輪牛市最大的差別就是有杠桿，杠桿這個東西是可控的，現(xiàn)在鼓勵可以加杠桿，不鼓勵可以把杠桿降下來，這個沖擊會很大。我相信監(jiān)管層不會生硬的做，但是它會采取控制杠桿的措施，杠桿加到頭也就差不多了，這是我關(guān)注的。最后，我覺得還是一個政治周期吧，未來中美之間的博弈可能會對股票市場有影響，美國人把中國人作為頭號對手對待，它不會放過中國，現(xiàn)在是蜜月期，以后可能會吵架，全方位的戰(zhàn)斗就會開始，那時候可能會對股票市場的信心產(chǎn)生影響，這也是需要琢磨的。大概就這幾個因素我覺得都需要觀察。但是這些因素的發(fā)生我認為都不是牛市真正的終結(jié)，我認為現(xiàn)在這個階段是第一個階段，流動性推動加上制度改革的預(yù)期，今后還有一個經(jīng)濟推動的主升在后面，但是一定要經(jīng)過很大的洗禮才會出現(xiàn)。

【李迅雷】曹總的觀點就是說牛市不會結(jié)束，但是調(diào)整不可避免，這階段如果有比較像樣的調(diào)整，牛市還可以繼續(xù)看好。跟鄧總這塊稍有差別，鄧總認為出軌是難以避免的，一旦出軌可能這個市場牛市也就結(jié)束了。聽下來的話，我覺得大家講得都非常有道理，應(yīng)該關(guān)注的問題，比如經(jīng)濟什么時候趨穩(wěn)，監(jiān)管層的態(tài)度，美國什么時候加息，等等我覺得總體我感覺三位也還是在考慮這些問題，就是覺得我現(xiàn)在投資收益跟風(fēng)險比，以前5000點之前恐怕是風(fēng)險比較低，收益比較高。所以大家有了錢就馬上買，現(xiàn)在把錢募到之后有一點猶豫了，看看風(fēng)險怎么樣，投資下去是不是收益很大。再給三位提一個問題，你們的投資組合當(dāng)中，你們不可能空倉，投資配置當(dāng)中最應(yīng)該配置哪個板塊，你們組合里邊最偏重哪個板塊？

【鄧曉峰】李老師提的問題比較直接。我自己現(xiàn)在配置比較重的有幾個方向。第一是金融和銀行保險為主；第二是消費品行業(yè)；第三是地產(chǎn)行業(yè)可能也是有機會的行業(yè)，我們從4、5月份的數(shù)據(jù)看下來，大公司的銷售數(shù)據(jù)是非常好的，后面能延續(xù)的概率是非常大的。如果地產(chǎn)大公司銷售數(shù)據(jù)這么好的話，如果再往后看一個季度，大家對經(jīng)濟不說趨穩(wěn)，但是不再下滑的信心可能會更高一點，如果正好配合匯豐PMI出現(xiàn)連續(xù)幾個月回到50以上，這時候我覺得市場可能會系統(tǒng)認識到金融行業(yè)，尤其銀行業(yè)會存在比較大的機會。

【李迅雷】我們公募過去的主體是創(chuàng)業(yè)板，現(xiàn)在按照你這個說法可能是不是面臨風(fēng)格切換？

【鄧曉峰】我覺得不是風(fēng)格切換的問題，是百花齊放的問題，我相信目前的公募基金不會做任何切換，應(yīng)該來說他們會很堅定用自己的策略，我覺得只是這個市場上面大家的一致性太強，太集中，太極端，其實忽視了有很多客觀存在擺在我們面前的機會。其實我們?nèi)绻?，如果以銀行業(yè)來看，A股市值6萬億，如果加上H股不到10萬億，銀行業(yè)A股市值占比已經(jīng)只有10%，它已經(jīng)是一個小行業(yè)了。同時我們也認識到市場有很多共識性的謬誤，比如銀行業(yè)利潤占全社會的利潤比例太高，其實如果我們客觀做統(tǒng)計的話，你會發(fā)現(xiàn)整個金融行業(yè)占中國全社會利潤的比率，過去是13到15個百分點，現(xiàn)在是18個到20百分點，這是一個大國正常的水平，我覺得大家拍腦袋下意識的做法可能不太可觀。金融行業(yè)，大家說一業(yè)繁榮百業(yè)衰，目前來看金融行業(yè)的利潤率確實比較高，但是占全社會利潤比例沒有超出正常水平，后面這個發(fā)展是這個行業(yè)利潤內(nèi)部重新劃分的過程，但是這個行業(yè)還是有很好的機會。因為它畢竟從長期來看是一個大國最重要的行業(yè)之一，我們看美國發(fā)展到今天，金融行業(yè)一直都是在市值排名前三的行業(yè)，我覺得它過去是，未來是，現(xiàn)在也是，這個行業(yè)肯定有機會。如果有了這么多共識性的謬誤的存在的話，我覺得對我們來說是不是有把握的機會？這是我自己做投資的一個出發(fā)點。謝謝！

【李迅雷】市場的機會就在于集體誤判，集體誤判會導(dǎo)致個別板塊的低估，這是鄧總的風(fēng)格，尋找價值投資的洼地。任總您的組合里邊是怎么排序的？

【任澤松】我管的基金是新興行業(yè)基金，這是契約規(guī)定的。我的組合里有50%的TMT，30%的醫(yī)藥，10%的軍工股。成長股你能夠找到很多漲10-50倍的股票，我覺得傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)里邊我看不到這樣的機會。

【李迅雷】你是屬于進取型選手，進攻型選手。最后請曹總談一下。

【曹劍飛】我覺得我的風(fēng)格里面還是偏成長的，但是我會稍微溫和一點。在目前這個時點，我的組合里面我覺得主要是跟改革相關(guān)的一些，或者講體制改革相關(guān)的行業(yè)和板塊比較多。比如說國企改革，它并不是一個真正的成長，也不是說一個價值，它是一個改變，我投的是“變”。第二個就是說能源互聯(lián)網(wǎng)，它是跟電力體制改革相關(guān)的東西，這個行業(yè)改革剛剛開始，未來也是一個非常大的行業(yè)，我們在這里面已經(jīng)做了很多布局，應(yīng)該說這個市場上比較領(lǐng)先的布局。第三，我比較認可任澤松剛剛講的TMT、醫(yī)藥，我的組合里這些也比較多?；臼沁@些想法，謝謝！

【李迅雷】鄧總你應(yīng)該是80后的吧？

【鄧曉峰】我是70后，我本科的專業(yè)是無線電，進入投資行業(yè)是從TMT研究員做起的，是比較落后的70后。

【李迅雷】比較起來我是60后的，所以說更落后了，所以說我只能做做主持人了，跑跑龍?zhí)琢恕４_實我們現(xiàn)在從人口結(jié)構(gòu)來講，80后的人口已經(jīng)超過70后，雖然60后的人口超過80后、70后、90后，但是我們畢竟屬于衰落的年齡段了，所以沒有實在話語權(quán)了，真正有話語權(quán)的還是80后的。不管怎么樣，我們還是要跟上這個時代發(fā)展的步伐，不學(xué)習(xí)就落后，不能夠抓住市場的熱點，把握住中國經(jīng)濟的方向，我們可能就掙不到錢。在這里非常感謝三位的精彩對話，也祝愿三位和在座各位能夠在下半年把握住市場的風(fēng)云多變的投資機會。謝謝大家！