經(jīng)歷了三年的大調(diào)整之后，白酒板塊終于出現(xiàn)了復蘇的跡象，進入12月之后，板塊指數(shù)持續(xù)走強，截止目前，累計漲幅達13.5%。12月23日午盤后，白酒板塊開始活躍，截至收盤白酒板塊以3.15%漲幅尾隨領漲的雞尾酒板塊（漲幅3.30%）之后，據(jù)同花順數(shù)據(jù)顯示，當日有17.31億資金流入該板塊。

在分析師看來，雖然目前行業(yè)基本面并沒有出現(xiàn)轉(zhuǎn)好的跡象，但隨著本輪估值修復行情的興起，白酒板塊也有所收益。此外，隨著國企改革的升溫，部分白酒上市企業(yè)也拉開了序幕。

另有分析師認為，目前白酒行業(yè)調(diào)整已經(jīng)進入第二階段，2015年高端白酒的終端消費需求泡沫擠壓將接近尾聲，行業(yè)也將迎來絕佳的整合機會。

白酒行業(yè)調(diào)整進入第二階段

白酒行業(yè)自 2012 年底經(jīng)歷了塑化劑事件、中央反腐等事件沖擊，進入調(diào)整期，但由于前期巨大的白酒行業(yè)固定投資額度，行業(yè)產(chǎn)量的增長延續(xù)了一段時間。但從 2013 年 5 月，行業(yè)產(chǎn)量已經(jīng)從高速通道進入個位數(shù)增長階段。

從統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)可以看到，2014 年1-10 月我國白酒行業(yè)累計產(chǎn)量1003.89 萬千升，同比增長4.54%。白酒行業(yè)實現(xiàn)收入4033.87 億元，同比增長4.30%;實現(xiàn)利潤總額526.86 億元，同比下滑16.53%。雖然營收繼續(xù)增長，但利潤總額增速為負的狀況并無改觀。

另外，白酒行業(yè)主營成本為2789.09 億元，同比增長10.13%，毛利率為30.86%，環(huán)比上月下滑0.33個百分點，對比去年同期，下滑3.63 個百分點，行業(yè)毛利率延續(xù)拐點下行趨勢。

從價格上看，2014 年高端白酒價格仍處于下行通道，但較 13 年波動幅度有所減緩。2013 年是茅臺、五糧液、國窖 1573 為首的高端酒價格快速下跌的一年，但主要表現(xiàn)在批零市場。這一年，高端酒市場迅速集中，寡頭壟斷格局形成，二三線品牌的高端產(chǎn)品基本被擠出市場，“茅五瀘”占據(jù)超過80%的份額，即便如此，高端酒終端價格普遍下滑 50%左右。

不過，齊魯證券認為白酒的調(diào)整周期需要經(jīng)歷兩個階段：

第一階段：高端白酒量價齊跌。2012 年之前行業(yè)景氣持續(xù)上行，行業(yè)內(nèi)企業(yè)大幅擴產(chǎn)，終端、渠道等社會庫存都達到歷史高位，由于行業(yè)產(chǎn)能供給遠過于需求增長，至 2012 年起行業(yè)進入下行周期，而三公消費限制的疊加加速了高端白酒的量價齊跌。經(jīng)過 2013、2014 年行業(yè)需求下行以及渠道去庫存的階段，不同廠家的高端產(chǎn)品下滑已經(jīng)趨緩。

而以中低端產(chǎn)品為主的中小企業(yè)同樣面臨著需求端增速下滑，在上一輪行業(yè)景氣上行過程中由于需求激增中小企業(yè)進行了大幅產(chǎn)能、市場的擴張，需求端的下滑使得供給過于需求，中小企業(yè)資金鏈緊張。

第二階段：在經(jīng)過第一階段以后，政務商務消費量被擠壓完畢，留存下的民間中高端白酒消費量作為一個基本盤趨穩(wěn)，因此可以看到中高端產(chǎn)品銷售下滑趨穩(wěn)，而中低端產(chǎn)品作為民間消費基礎具有一定的穩(wěn)定需求，中低端產(chǎn)品的增長可以帶來總體收入的緩慢上行，但是對于產(chǎn)品線齊全的大型企業(yè)來說由于中低端產(chǎn)品收入增長、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)實際上在降級，這會使得綜合毛利率繼續(xù)下行，同時在中低端產(chǎn)品中的競爭將更為激烈，因此銷售費用的投入會更大。

所以在調(diào)整的第二階段大企業(yè)雖然收入端會恢復性增長，但是利潤依然會處于下滑的狀態(tài)。而對于中小企業(yè)來說，收入端受到更多來自中端產(chǎn)品價格帶下行后的擠壓，競爭更加激烈，財務狀況進一步惡化，最終導致破產(chǎn)退出市場。

齊魯證券認為，目前白酒行業(yè)調(diào)整已經(jīng)進入第二階段，2015 年高端白酒的終端消費需求泡沫擠壓將接近尾聲，民間高端白酒消費成為基本盤（但是這個基本盤的體量與目前高端白酒企業(yè)的供給量之間是否已經(jīng)達到平衡仍需明年春節(jié)期間確定），后續(xù)大型白酒企業(yè)收入端將依賴于中低端產(chǎn)品實現(xiàn)恢復性增長，但是利潤增長依然承壓。

對于中小企業(yè)來說在景氣上行期間大肆擴張，進入調(diào)整第二階段后收入端受到更多來自中端產(chǎn)品價格帶下行后的擠壓，競爭更加激烈，導致財務狀況進一步惡化，最終導致破產(chǎn)退出市場，預計2015 年底將會逐步出現(xiàn)中小企業(yè)倒閉退出行業(yè)的狀況，行業(yè)將迎來絕佳的整合機會。

國企改革是重要主線

在分析師們看來，明年關注白酒的投資機會，除了一個是行業(yè)觸底以后、估值較低的恢復性增長企業(yè)，另一個是受益于制度改革從而帶來紅利的企業(yè)。

中銀國際證券認為，2014年支撐白酒漲幅近40%的原因在于行業(yè)見底的預期較強，2015年支撐估值繼續(xù)平穩(wěn)甚至提高的內(nèi)生性要求是行業(yè)能夠改善，其次是改制主題，再次是外部資金面因素。

中高端白酒消費有望緩慢恢復，白酒行業(yè)經(jīng)歷近三年的調(diào)整，今年走出了大幅的反彈行情，但白酒終端銷售一波三折，明年將是白酒的恢復之年，中高端白酒的銷售有望走出低迷，中高端餐飲的消費出現(xiàn)轉(zhuǎn)暖，政府對經(jīng)濟的托底意愿強烈，大規(guī)模的機場、高鐵等基建投資也將刺激需求。

如從銷售方面來看，高端白酒龍頭也表達出穩(wěn)定出貨價格的意圖。五糧液1218經(jīng)銷商大會上公司明確堅持普五609元出廠價不動搖，并堅持控量穩(wěn)價策略;貴州茅臺也在11月末表態(tài)2015年飛天茅臺發(fā)貨量不超過2014年，國窖1573自10月以來停止發(fā)貨以穩(wěn)價。高端白酒在當前價格私人消費承接明顯。預計春節(jié)前高檔白酒批零價格將企穩(wěn)，行業(yè)價格帶下行趨勢有望邊際改善。

因此，中信建投證券認為，白酒行業(yè)有望在 2015 年一季度走出基本面修復和估值修復的行情。對白酒股我們看好兩條投資主線。一是國企改革，以二三線白酒股為主。主要標的是老白干酒、沱牌舍得、金種子等；二是基本面改善，以一二線白酒為主，主要公司是貴州茅臺、山西汾酒、瀘州老窖。

首單白酒國企改革方案超預期，定增方案落地將統(tǒng)一老白干管理層、員工、經(jīng)銷商以及股東利益，釋放公司活力，這也加速其他酒企的改革進度，白酒行業(yè)有望借此重新煥發(fā)活力。

12月2日，老白干酒推出“混改”方案，將通過定向增發(fā)募資8.25億元的方式分別引入戰(zhàn)略投資者、經(jīng)銷商以及員工持股。業(yè)內(nèi)認為，白酒企業(yè)當前已迎來國企改革的最佳時機，在老白干酒混改方案的帶動之下，后續(xù)白酒國企改革將陸續(xù)啟動，明年國企改革有望成為支撐白酒板塊估值繼續(xù)平穩(wěn)甚至提高的主線。

另外，五糧液國企改革預期也逐漸增強。此前四川省內(nèi)長虹集團國企改革已形成先例。2014年8月長虹集團推出國企改革方案，并在11月、12月相繼公布定向增發(fā)預案、剝離資產(chǎn)公告。五糧液集團董事長唐橋表示，五糧液成立了改革領導小組，正在做總體設計，接下來將大力推進國企改革。五糧液作為行業(yè)龍頭，關于改革的明確表態(tài)將對白酒行業(yè)產(chǎn)生較大的示范效應。預計二三線白酒沱牌舍得、金種子酒、古井貢酒、山西汾酒等公司有望加快國企改革步伐。

此外，市場消息，因華孚集團并入中糧集團后，有關部分食糖產(chǎn)業(yè)和中糧屯河構(gòu)成同業(yè)競爭，中糧集團正在按照國資委要求穩(wěn)妥、有序推進重組規(guī)劃工作，待重組方案明確后，中糧集團再提請中糧屯河對華孚事項進行決策。值得注意的是，華孚集團旗下的中國糖業(yè)酒類集團公司是酒鬼酒第一大股東中皇有限公司的共同控制人之一，同時，中糧集團也有白酒業(yè)務。白酒資產(chǎn)未來或也存在整合的可能。