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近期牛市的強(qiáng)勢來襲，迅速霸占了各類財(cái)經(jīng)頭條，使得一件真正影響金融市場未來格局的大事反而被大家忽略。綜合近日出臺(tái)的幾項(xiàng)政策來看，打破剛性兌付已經(jīng)被提上日程。剛性兌付破除后，會(huì)通過風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制對(duì)不同市場主體債務(wù)融資行為帶來深刻影響，加速當(dāng)前融資市場格局的洗牌。 剛性兌付是中國金融市場持續(xù)深化發(fā)展的一大頑疾。剛性兌付嚴(yán)重干擾了市場正常風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，在抬高低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)融資成本的同時(shí)，也變相鼓勵(lì)平臺(tái)、地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩等高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)過度融資，既加劇了實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難，同時(shí)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)在金融機(jī)構(gòu)中集聚，成為影響金融市場穩(wěn)定性的系統(tǒng)性難題。 近幾年來，打破剛性兌付的呼聲一直不減，但囿于可能引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)等因素考慮，除通過零星的理財(cái)破產(chǎn)事件逐步培育市場風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)外，這方面一直沒有突破性進(jìn)展。而從近期陸續(xù)出臺(tái)的幾項(xiàng)政策看，政府似乎已經(jīng)決意破除剛性兌付魔咒。 制度層面：出臺(tái)存款保險(xiǎn)制度 筆者在《存款保險(xiǎn)，醉翁之意不在酒|洪言微語》一文中已經(jīng)指出，存款保險(xiǎn)制度的出臺(tái)，意在實(shí)現(xiàn)銀行信用與國家信用的切割。自此，銀行存款不再“絕對(duì)安全”，相應(yīng)地，銀行也不再享受國家隱性擔(dān)保。 中投廣匯投資管理公司認(rèn)為除宣示存款風(fēng)險(xiǎn)性外，存款保險(xiǎn)制度還明確將銀行理財(cái)產(chǎn)品排除在外。由于投資者對(duì)存款風(fēng)險(xiǎn)有了認(rèn)知，也就比較容易從心理上接受理財(cái)產(chǎn)品的“風(fēng)險(xiǎn)性”，從而實(shí)現(xiàn)理財(cái)產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)與銀行信用的切割。 此外，存款保險(xiǎn)制度的建立，極大地降低了小范圍兌付風(fēng)險(xiǎn)事件引發(fā)系統(tǒng)性影響的可能性，使得針對(duì)個(gè)別兌付風(fēng)險(xiǎn)事件的“維穩(wěn)”不再必要。這個(gè)意義上，存款保險(xiǎn)制度是打破剛性兌付所必需的制度建設(shè)。 操作層面：對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的重點(diǎn)整頓 除制度層面建設(shè)外，政策當(dāng)局還不斷通過對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的整頓來降低打破剛性兌付的難度。 剛性兌付雖然廣泛存在于銀行理財(cái)、信托理財(cái)甚至P2P理財(cái)?shù)壤碡?cái)產(chǎn)品中，但其中最重要的是銀行理財(cái)。某種意義上，正是因?yàn)殂y行理財(cái)?shù)碾[性兌付，基于產(chǎn)品競爭關(guān)系，其他理財(cái)產(chǎn)品不得不進(jìn)行剛性兌付。因此，解決銀行理財(cái)產(chǎn)品的剛性兌付問題，是從技術(shù)層面打破剛性兌付的突破口。不過，打破銀行理財(cái)產(chǎn)品的剛性兌付基本不可能通過機(jī)構(gòu)破產(chǎn)的方式實(shí)現(xiàn)，只能從消滅產(chǎn)品本身的剛性兌付特征著手。 基于剛性兌付問題對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品的整頓早已開始。銀行理財(cái)產(chǎn)品剛性兌付的收益錨是預(yù)期收益率，當(dāng)前，預(yù)期收益率產(chǎn)品仍然是銀行理財(cái)產(chǎn)品的主流，在客戶看來，預(yù)期收益率意味著銀行對(duì)理財(cái)收益水平的承諾，理應(yīng)剛性兌付。監(jiān)管機(jī)構(gòu)的破局之道是逐步推動(dòng)銀行理財(cái)收益的凈值化。 早在2006年，就曾有銀行推出了投資股票市場的凈值型產(chǎn)品，但之后幾年，凈值型產(chǎn)品一直缺乏市場，也得不到投資者認(rèn)可。2013年10月，監(jiān)管部門曾批準(zhǔn)首批11家銀行試點(diǎn)理財(cái)資管計(jì)劃，并提出開放型、凈值型的硬性要求，標(biāo)志著銀行理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型的重新起步。 隨著試點(diǎn)范圍的擴(kuò)大，凈值型產(chǎn)品開始嶄露頭角。近日，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》（下稱《辦法》），明確要求預(yù)期收益率型產(chǎn)品需計(jì)提資本和撥備，助力推動(dòng)銀行理財(cái)向凈值型產(chǎn)品轉(zhuǎn)型。 中投廣匯投資管理公司認(rèn)為此外，《辦法》允許銀行理財(cái)獨(dú)立開立資本賬戶和理財(cái)賬戶，實(shí)際上強(qiáng)調(diào)了銀行理財(cái)獨(dú)立性和破產(chǎn)隔離的法律效果；而《辦法》要求的“除銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)外，任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人均不得代理銷售銀行理財(cái)產(chǎn)品，不得非法集合客戶資金購買銀行理財(cái)產(chǎn)品”，則能有效規(guī)避銷售環(huán)節(jié)可能存在的“隱性收益承諾”。 除重點(diǎn)對(duì)銀行理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行整頓外，近年來監(jiān)管機(jī)構(gòu)也開始默許信托產(chǎn)品的兌付風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，借此逐步培育市場的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。 效果猜測及影響 中投廣匯投資管理公司認(rèn)為作為市場頑疾，剛性兌付觀念畢竟深入人心，無論是制度的建立還是理財(cái)產(chǎn)品的整頓，都為打破剛性兌付創(chuàng)造了基礎(chǔ)性條件；但剛性兌付本身仍然需要一系列兌付風(fēng)險(xiǎn)事件來完成。自房地產(chǎn)市場調(diào)整以來，不斷有信托類理財(cái)產(chǎn)品爆出兌付問題，未來，這一趨勢還會(huì)加劇。 中投廣匯投資管理公司認(rèn)為原因有二： 一是銀行理財(cái)產(chǎn)品的去通道化使得信托理財(cái)?shù)陌l(fā)新還舊難以為繼；二是牛市的啟動(dòng)，使得存量理財(cái)產(chǎn)品面臨較大的贖回壓力。 與銀行理財(cái)產(chǎn)品相比，筆者預(yù)計(jì)，打破信托理財(cái)產(chǎn)品的剛性兌付可能就簡單粗暴地多，未來可能直接通過消滅信托產(chǎn)品發(fā)行機(jī)構(gòu)的方式完成，以血的教訓(xùn)來教育投資者。由于銀行理財(cái)產(chǎn)品改造在先，信托產(chǎn)品慘烈的兌付風(fēng)險(xiǎn)事件很難蔓延至銀行理財(cái)產(chǎn)品，不會(huì)對(duì)金融市場系統(tǒng)性穩(wěn)定帶來大的影響，代價(jià)在可承受范圍內(nèi)。 中投廣匯投資管理公司認(rèn)為隨著剛性兌付的被打破，市場無風(fēng)險(xiǎn)收益率將顯著下滑，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制將發(fā)揮作用，企業(yè)發(fā)債成本將真正拉開距離，資質(zhì)較高的企業(yè)，直接融資成本會(huì)顯著下降；而資質(zhì)較低的企業(yè)或高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)企業(yè)，融資成本可能會(huì)有明顯上升。屆時(shí)，大型企業(yè)會(huì)加速向直接融資轉(zhuǎn)移，中小型企業(yè)則會(huì)更加倚重間接融資渠道，銀行在債務(wù)融資市場中獨(dú)霸天下的格局會(huì)被迅速打破，直接融資市場無論在深度還是廣度上都將迎來真正的發(fā)展空間。 中投廣匯投資管理公司認(rèn)為:就銀行而言，客戶偏好的分化將導(dǎo)致銀行客戶結(jié)構(gòu)的進(jìn)一步下沉，中小型企業(yè)客戶逐漸會(huì)成為銀行傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)的發(fā)展重心；同時(shí)，銀行也會(huì)加速向投行業(yè)務(wù)、跨境業(yè)務(wù)等綜合性業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，以適應(yīng)大型企業(yè)融資脫媒的加速。 |
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